合作项目落地，开拓第二增长曲线

信达证券股份有限公司 CINDASECURITIESCO.,LTD 北京市西城区闹市口大街9号院1号楼邮编：100031 张鹏电力设备与新能源行业分析师 执业编号：S1500522020001 联系电话：18373169614 邮箱：zhangpeng1@cindasc.com 武浩电力设备与新能源行业首席分 析师 执业编号：S1500520090001联系电话：010-83326711 邮箱：wuhao@cindasc.com 买入 上次评级 买入 投资评级 证券研究报告 公司研究 公司点评报告 当升科技(300073.SZ) 合作项目落地，开拓第二增长曲线 2022年12月05日 事件：公司与四川路桥的合作进一步落地，签订年产20万吨三元正极材料、 年产30万吨磷酸(锰)铁锂项目合作协议。点评： 铁锂材料为公司构筑第二增长曲线。公司与四川蜀道新材料（四川路桥 持股80%）、攀枝花钒钛高新技术产业开发区签订合作协议，首期拟建设30万吨/年，投资70亿元，预计于2028年12月31日前全部建成 达产，远期再建设20万吨/年。蜀道新材料承接了蜀道集团旗下矿产资源和新材料领域业务，蜀道集团拥有大黑山磷矿、马边老河坝磷矿等矿产，当升科技在正极材料领域技术储备丰厚，双方将在技术、资源领域发挥各自优势。 磷酸锰铁锂布局领先。公司此前发布LMFP-6M1，锰含量高达65%，比容量达到155mAh/g，实际比能量比肩�系三元，且与目前的磷酸铁锂产线共用，产品已送样国内主流电池生产商。公司采取液相和固相结 合的制备方法，通过组合掺杂技术和包覆技术改良锰铁锂性能，产品性能优异。 三元正极材料产能瓶颈有望缓解。合作规划在新锂想（蜀道新材料）现有5万吨正极材料产能规划基础上，新增15万吨三元正极材料项目，最终达到20万吨，项目总投资人民币100亿元，预计2028年底建成。 合作方式待定，通过新设合资公司或以新锂想为项目公司并引入当升科技，此次合作有望缓解公司高端多元正极材料产能瓶颈。 盈利预测与投资评级：我们预计公司2022-2024年实现营收187.2、270.4、289.1亿元，归母净利润分别为19.3、25.1、31.1亿元，同比 增长77%、30%、24%。截止12月5日市值对应22、23年PE估值分别是16、12倍，维持“买入”评级。 风险因素：新能源车需求不及预期风险；锂电池技术迭代变化风险；原材料价格波动超预期风险；环保及安全生产风险等。 重要财务指标营业总收入(百万元) 2020A3,183 2021A8,258 2022E18,720 2023E27,043 2024E28,905 增长率YoY% 39.4% 159.4% 126.7% 44.5% 6.9% 归属母公司净利润(百万元) 385 1,091 1,925 2,508 3,111 增长率YoY% 284.1% 183.4% 76.5% 30.3% 24.0% 毛利率% 19.2% 18.2% 15.1% 14.5% 16.4% 净资产收益率ROE% 10.1% 11.5% 16.5% 17.3% 17.2% EPS(摊薄)(元) 0.76 2.15 3.80 4.95 6.14 市盈率P/E(倍) 85.34 40.33 16.26 12.48 10.06 市净率P/B(倍) 8.62 4.66 2.69 2.16 1.73 资料来源：万得，信达证券研发中心预测;股价为2022年12月05日收盘价 资产负债表 单位:百万元 利润表 单位:百万元 会计年度 2020A 2021A 2022E 2023E 2024E 会计年度 2020A 2021A 2022E 2023E 2024E 流动资产 4,186 12,367 19,147 25,210 28,197 营业总收入 3,183 8,258 18,720 27,043 28,905 货币资金 1,727 4,318 5,065 6,479 9,081 营业成本 2,572 6,752 15,900 23,123 24,155 应收票据 0 67 51 74 79 营业税金及附加 8 21 28 41 43 应收账款 968 2,363 5,356 7,738 8,270 销售费用 29 45 47 68 72 预付账款 10 403 795 925 725 管理费用 88 170 225 325 347 存货 523 1,439 3,311 4,815 4,632 研发费用 148 336 655 946 1,012 其他 958 3,777 4,568 5,179 5,409 财务费用 49 2 -53 -67 -92 非流动资产 1,756 2,120 3,380 4,306 5,265 减值损失合计 -2 1 -11 -13 -12 长期股权投资 0 0 0 0 0 投资净收益 106 85 9 14 14 固定资产（合计） 1,044 1,453 1,841 2,451 3,195 其他 59 223 332 330 265 无形资产 138 161 177 192 208 营业利润 452 1,241 2,248 2,938 3,634 其他 574 506 1,362 1,662 1,862 营业外收支 1 8 17 13 26 资产总计 5,941 14,487 22,527 29,516 33,462 利润总额 453 1,249 2,265 2,951 3,660 流动负债 1,864 4,749 10,603 14,703 15,077 所得税 64 158 340 443 549 短期借款 0 0 0 0 0 净利润 389 1,091 1,925 2,508 3,111 应付票据 950 3,243 6,970 9,503 9,927 少数股东损益 4 0 0 0 0 应付账款 726 1,108 2,610 3,796 3,640 归属母公司净利润 385 1,091 1,925 2,508 3,111 其他 187 398 1,024 1,404 1,510 EBITDA 416 1,065 2,002 2,697 3,458 非流动负债 267 289 289 289 289 EPS(当年)(元) 0.76 2.15 3.80 4.95 6.14 长期借款 0 0 0 0 0 其他 267 289 289 289 289 现金流量表 单位:百万元 负债合计 2,131 5,039 10,893 14,992 15,366 会计年度 2020A 2021A 2022E 2023E 2024E 少数股东权益 0 0 0 0 0 经营活动现金流 661 761 1,832 2,088 3,242 归属母公司股东权益 3,811 9,448 11,634 14,523 18,095 净利润 389 1,091 1,925 2,508 3,111 负债和股东权益 5,941 14,487 22,527 29,516 33,462 折旧摊销 78 131 137 156 183 财务费用 70 29 0 0 0 重要财务指标 单位:百万元 投资损失 -106 -106 -85 -9 -14 会计年度 2020A 2021A 2022E 2023E 2024E 营运资金变动 255 -214 -109 -523 -3 营业总收入(百万元) 3,183 8,258 18,720 27,043 28,905 其它 -25 -191 -112 -41 -34 增长率YoY% 39.4% 159.4% 126.7% 44.5% 6.9% 投资活动现金流 -46 -2,709 -1,085 -674 -640 归属母公司净利润 385 1,091 1,925 2,508 3,111 资本支出 -543 -618 -764 -688 -655 增长率YoY% 284.1% 183.4% 76.5% 30.3% 24.0% 长期投资 130 93 -80 -40 -20 毛利率% 19.2% 18.2% 15.1% 14.5% 16.4% 其他 367 -2,184 -241 54 34 净资产收益率ROE% 10.1% 11.5% 16.5% 17.3% 17.2% 筹资活动现金流 -129 4,537 0 0 0 EPS(摊薄)(元) 0.76 2.15 3.80 4.95 6.14 吸收投资 0 4,624 0 0 0 市盈率P/E(倍) 85.34 40.33 16.26 12.48 10.06 借款 -128 0 0 0 0 市净率P/B(倍) 8.62 4.66 2.69 2.16 1.73 支付利息或股息 -1 -75 0 0 0 EV/EBITDA 66.50 37.27 13.11 9.21 6.43 现金流净增加额 433 2,568 747 1,414 2,602 研究团队简介 武浩，新能源与电力设备行业首席分析师，中央财经大学金融硕士，曾任东兴证券基金业务部研究员， 2020年加入信达证券研发中心，负责电力设备新能源行业研究。 张鹏，新能源与电力设备行业分析师，中南大学电池专业硕士，曾任财信证券资管投资部投资经理助理，2022年加入信达证券研发中心，负责新能源车行业研究。 黄楷，电力设备新能源行业分析师，墨尔本大学工学硕士，2年行业研究经验，2022年7月加入信达证券研发中心，负责光伏行业研究。 胡隽颖，新能源与电力设备行业研究助理，中国人民大学金融工程硕士，武汉大学金融工程学士，曾任兴业证券机械军工团队研究助理，2022年加入信达证券研发中心，负责风电设备行业研究。 曾一赟，新能源与电力设备行业研究助理，悉尼大学经济分析硕士，中山大学金融学学士，2022年加入信达证券研发中心，负责新型电力系统和电力设备行业研究。 陈玫洁，团队成员，上海财经大学会计硕士，2022年加入信达证券研发中心，负责锂电材料行业研究。 孙然，团队成员，山东大学金融硕士，2022年加入信达证券研发中心，负责新能源车行业研究。 机构销售联系人 区域 姓名 手机 邮箱 全国销售总监 韩秋月 13911026534 hanqiuyue@cindasc.com 华北区销售总监 陈明真 15601850398 chenmingzhen@cindasc.com 华北区销售副总监 阙嘉程 18506960410 quejiacheng@cindasc.com 华北区销售 祁丽媛 13051504933 qiliyuan@cindasc.com 华北区销售 陆禹舟 17687659919 luyuzhou@cindasc.com 华北区销售 魏冲 18340820155 weichong@cindasc.com 华北区销售 樊荣 15501091225 fanrong@cindasc.com 华北区销售 秘侨 18513322185 miqiao@cindasc.com 华北区销售 李佳 13552992413 lijia1@cindasc.com 华东区销售总监 杨兴 13718803208 yangxing@cindasc.com 华东区销售副总监 吴国 15800476582 wuguo@cindasc.com 华东区销售 国鹏程 15618358383 guopengcheng@cindasc.com 华东区销售 李若琳 13122616887 liruolin@cindasc.com 华东区销售 朱尧 18702173656 zhuyao@cindasc.com 华东区销售 戴剑箫 13524484975 daijianxiao@cindasc.com 华东区销售 方威 18721118359 fangwei@cindasc.com 华东区销售 俞晓 18717938223 yuxiao@cindasc.com 华东区销售 李贤哲