月度宏观经济回顾与展望：11月出口压力能否阶段性放缓？

11月出口压力能否阶段性放缓？——月度宏观经济回顾与展望 研究结论 10月出口当月同比增速仅-0.3%，前值5.9%，远低于市场预期，说明外需回落对出口的压力有增无减。11月初我们曾指出，一方面，10月的出口份额基数为全年最高点，2021年10月当月出口份额与2015-2019年均值的差为2.54%（前值2.35%），且后续11月份额基数偏高也会对同比读数形成压制，另一方面全球进口需求依然在下行通道中，摩根大通全球制造业PMI和欧元区制造业PMI表现均较为低迷。到月末有更多宏观数据公布后，重新审视出口数据，我们发现港口运行效率下降也是出口下滑重要的原因之一。 在此我们首先介绍一种跟踪出口高频数据的方法。一般来说，过去出口数据有两个常见的先行指标：一是PMI新出口订单，每个月最后一天可得知当月环比大致情况，其优势在于简洁明了，劣势在于时效性偏差；二是八大枢纽港口集装箱吞吐量当旬同比，一般来说旬末得知上一旬的情况，其优势在于直观，时效性较强，且可区分内外贸，但各旬数据的整合存在难度。 今年4月以来交通部公布的日频全国港口货物、集装箱吞吐量很好地弥补了上述先行指标的不足之处。经检验，全国港口日集装箱吞吐量当月总和与过去发布的月频沿海港口集装箱吞吐量有较稳定的比例关系，每个月后者占前者的比例在96.4%- 97.6%之间波动，因此我们可以把过去沿海港口集装箱吞吐量的同期环比均值当作同期的参考值。从今年的情况来看，该方法能用于短期出口的预测，如今年10月 16日即可得知10月截至15日与9月截至15日环比相比已经转负，于16日（17日可得知数据）就可以发现环比数据远远低于往年同期。与之相对的是，我们要等到中旬末才能得知上旬外贸集装箱吞吐量同比为-14.6%，下旬末得知中旬同比为8.4%，在不知道权重的的情况下只能做出大概率下滑的定性判断，并不利于结合年度预测进行短期的出口预测。 随着港口运行效率恢复，11月或承接了部分10月的出口货物。10月天津等地区的港口运行效率降低，准班率明显回落（此前天津的港口准班率为广、深、上海、香 港、天津中相较于疫情前恢复程度最高的），相关新闻报道也显示，天津港因疫情问题，作业节奏放缓，港口缺少装卸工人，10月中下旬华南到货可能受到影响。而日频数据表明，10月出口确实是中旬走弱。而进入11月后，或与防疫措施优化有关，中上旬起集装箱出口环比开始改善，截至下旬表现依然可圈可点，11月截至10 日与10月截至10日环比为6.6%，截至20日上升到19%，截至28日仍有12.7%，同时旬频数据也能够形成交叉验证，11月上旬八大枢纽港口外贸集装箱吞吐量当旬同比为9.2%，高于中旬5.2%。不过需要注意的是，据中港协，11月外贸 空箱同比保持增长，且外贸重箱同比下降，因此11月较为亮眼的表现可能要打个折。 综上，我们认为11月出口下行压力将会阶段性放缓，甚至当月同比有转增可能，预计为0.4%；12月由于基数回落，当月同比增速也有望维持在0.6%左右。 从运价来看，欧美等发达国家依然是主要拖累，11月末，CCFI回落至1563点左右，较2月峰值回落约56%（9、10月末分别约为35%、48%）。分航线来看，11月欧美航线运价回落幅度最大。与10月末相比，美东、美西、欧洲航线CCFI分别下降了17.6%、20.4%和26.2%；日本、韩国、东南亚仅分别下降了1.5%、5.9%和0.3%。 风险提示 疫情最终走向还存在很大不确定性，对我国统筹疫情防控和经济社会发展工作提出 宏观经济|动态跟踪 2022年12月05日 陈至奕021-63325888*6044 chenzhiyi@orientsec.com.cn 执业证书编号：S0860519090001 孙金霞021-63325888*7590 sunjinxia@orientsec.com.cn 执业证书编号：S0860515070001 陈玮chenwei3@orientsec.com.cn 执业证书编号：S0860522080003 孙国翔sunguoxiang@orientsec.com.cn 了严峻挑战。2023海外宏观年度展望：下山的路 2022-11-30 明年财政逆周期调节的“底气”从何而 2022-11-28 假设条件变化影响测算结果。来？ 迎战未知：宏观2023年度策略报告 2022-11-25 有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。 目录 11月出口压力能否阶段性放缓？3 经济数据回顾4 弱需求下的低通胀4 “赶工行情”过后生产再度回落5 社零当月同比增速转负5 地产投资继续下探，基建“独木难支”5 海外需求回落仍是出口的主线6 高波动的社融与加码中的政策6 风险提示7 11月出口压力能否阶段性放缓？ 10月出口当月同比增速仅-0.3%，前值5.9%，远低于市场预期，说明外需回落对出口的压力有增无减。月初我们曾指出，一方面，10月的出口份额基数为全年最高点，2021年10月当月出口份额与2015-2019年均值的差为2.54%（前值2.35%），且后续11月份额基数偏高也会对同比读数形成压制，另一方面全球进口需求依然在下行通道中，摩根大通全球制造业PMI和欧元区制造业PMI表现均较为低迷。 到月末有更多宏观数据公布后，重新审视出口数据，我们发现港口运行效率下降也是出口下滑重要的原因之一。在此我们首先介绍一种跟踪出口高频数据的方法，一般来说，过去出口数据有两个常见的先行指标： PMI新出口订单，每个月最后一天可得知当月环比大致情况，其优势在于简洁明了，劣势在于时效性偏差； 八大枢纽港口集装箱吞吐量当旬同比，一般来说旬末得知上一旬的情况，其优势在于直观，时效性较强，且可区分内外贸，但各旬数据的整合存在难度。举例来说，今年9月出口当月同比增速从8月7.2%回落至5.9%，降幅并不大，但9月上、中旬外贸集装箱吞吐量当旬同比分别为-14.6%和8.4%，在不知道两旬权重的情况下实际上很难判断具体的情况。 好在今年4月以来交通部公布的日频全国港口货物、集装箱吞吐量很好地弥补了上述先行指标的不足之处。经检验，全国港口日集装箱吞吐量当月总和与过去发布的月频沿海港口集装箱吞吐量有较稳定的比例关系，每个月后者占前者的比例在96.4%-97.6%之间波动，因此我们可以把过去沿海港口集装箱吞吐量的同期环比均值当作同期的参考值。从今年的情况来看，该方法能用于短期出口的预测，如今年10月16日即可得知10月截至15日与9月截至15日环比相比已经转负，于16日（17日可得知数据）就可以发现环比数据远远低于往年同期。与之相对的是，我们要等到中旬末才能得知上旬外贸集装箱吞吐量同比为-14.6%，下旬末得知中旬同比为8.4%，在不知道权重的的情况下只能做出大概率下滑的定性判断，并不利于结合年度预测进行短期的出口预测。 图1：八大枢纽港口集装箱当旬同比（%）图2：2022年10月交运部全国集装箱吞吐量数据（%） 40.00 30.00 集装箱吞吐量:八大枢纽港口:当旬同比% 外贸集装箱吞吐量:八大枢纽港口:当旬同比% 内贸集装箱吞吐量:八大枢纽港口:当旬同比% 20.00 10.00 0.00 -10.00 -20.00 -30.00 8.0 6.0 4.0 2.0 0.0 -2.0 -4.0 -6.0 -8.0 -10.0 -12.0 日频集装箱环比 2015-2019年+2021年集装箱环比平均 数据来源：Wind，东方证券研究所数据来源：Wind，东方证券研究所 随着港口运行效率恢复，11月或承接了部分10月的出口货物。10月天津等地区的港口运行效率降低，准班率明显回落（此前天津的港口准班率为广、深、上海、香港、天津中相较于疫情前恢复程度最高的），相关新闻报道也显示，天津港因疫情问题，作业节奏放缓，港口缺少装卸工人，10月中下旬华南到货可能受到影响。而日频数据表明，10月出口确实是中旬走弱。而进入11月后，或与防疫措施优化有关，中上旬起集装箱出口环比开始改善，截至下旬表现依然可圈可点，11月截至10日与10月截至10日环比为6.6%，截至20日上升到19%，截至28日仍有12.7%，同时旬频数据也能够形成交叉验证，11月上旬八大枢纽港口外贸集装箱吞吐量当旬同比为9.2%，高于中旬5.2%。不过需要注意的是，据中港协，11月外贸空箱同比保持增长，且外贸重箱同比下降，因此11月较为亮眼的表现背后可能还要打个折。 综上，我们认为11月出口下行压力将会阶段性放缓，甚至当月同比有转增可能，预计为0.4%；12月由于基数回落，当月同比增速也有望维持在0.6%左右。从运价来看，欧美等发达国家依然是主要拖累，11月末，CCFI回落至1563点左右，较2月峰值回落约56%（9、10月末分别约为 35%、48%）。分航线来看，11月欧美航线运价回落幅度最大。与10月末相比，美东、美西、欧洲航线CCFI分别下降了17.6%、20.4%和26.2%；日本、韩国、东南亚仅分别下降了1.5%、5.9%和0.3%。 图3：2022年交运部全国集装箱吞吐量数据（%）图4：CCFI各航线情况 25.0 20.0 15.0 10.0 5.0 0.0 -5.0 -10.0 -15.0 2015-2019年+2021年集装箱环比平均 7,000.00 日频集装箱环比 CCFI:美东航线 CCFI:欧洲航线CCFI:韩国航线 CCFI:美西航线 CCFI:日本航线CCFI:东南亚航线 6,000.00 5,000.00 4,000.00 3,000.00 2,000.00 1,000.00 2021/4 2021/5 2021/6 2021/7 2021/8 2021/9 2021/10 2021/11 2021/12 2022/1 2022/2 2022/3 2022/4 2022/5 2022/6 2022/7 2022/8 2022/9 2022/10 0.00 数据来源：Wind，东方证券研究所数据来源：Wind，东方证券研究所 经济数据回顾 弱需求下的低通胀 10月CPI同比2.1%，前值2.8%，环比0.1%，前值0.3%，三方面的因素制约了价格上行： 其一，高基数导致国际大宗商品价格对CPI的带动作用减弱。上游价格同比下行推动工业消费品涨幅回落，10月工业消费品价格同比上涨1.7%（2.6%），其中汽油、天然气价格同比涨幅分别回落6.7和11个百分点。 其二，食品价格对CPI的拉动作用减弱。尽管猪价涨幅持续扩大，但食品价格同比受制于蔬果价格同比涨幅回落、猪的权重偏低和去年同期基数走高，10月CPI食品项同比上涨7%（前值8.8%，下同），其中猪价同比上涨51.8%（36%），鲜菜、鲜果价格同比分别为-8.1%（12.1%）、12.6% （17.8%）。 其三，国内需求相对疲弱，新冠疫情制约了部分消费需求，对应于服务CPI和核心CPI同比持续处于历史低位。后疫情时期消费需求偏弱导致CPI服务项和核心CPI的中枢显著低于疫情之前， 十一假期效应也难敌疫情反弹的负面冲击，服务CPI同比走弱、核心CPI继续低迷。若以2016-2019年的均值作为没有疫情下的基准情景，10月份服务CPI同比的平均值为2.3%，核心CPI同比的平均值为1.85%，而今年10月服务CPI和核心CPI同比分别为0.4%和0.6%，分别是基准情景的17%和32%。 10月PPI同比-1.3%，前值0.9%，环比0.2%，前值-0.1%。部分行业需求增加推动PPI环比转涨，但高基数效应下，PPI同比年内首度转负。从环比来看，煤炭开采和洗选业、农副食品加工业和非金属矿物制品业涨幅较为明显，环比分别为3%（0.5%）、1.4%（0.8%）和0.6%（-0.4%），或分别对应于冬季储煤需求提升、食品价格上涨和基建相关产品需求