可转债市场周报（8）：转债市场复盘与12月展望

权益市场一周回顾与后市展望 截至本周五收盘，上证指数报收3156.14点，全周上涨1.76%；恒生指数、创业板指表现突出，涨幅分别达6.27%、3.20%。行业表现方面，社会服务、房地产、食品饮料、商贸零售、传媒涨幅居前；仅有电力设备、电子、国防军工下跌。多数热门赛道获北向资金净流入，热门概念中本周北向资金净流入排名前五赛道为自处可控、饮料设备、电源设备、电池回收、食品加工，净流出排名前五赛道为煤炭开采、电力股、航运、原油储运、天然气，同时本周北向资金暂停减持新能源整车板块个股。 政策边际优化，市场预期转入上升通道。市场表现来看，A股市场周一仍在磨底，但随着周一晚证监会重启“第三支箭”及各项边际优化的防疫政策落地，权益市场开启反弹行情，同时叠加鲍威尔偏鸽表态减弱美联储加息的负面影响，外资持续回流至大幅流出前水平。 整体来看，本周市场情绪受政策提振明显： 政策层面：（1）“三箭”齐发，地产供给侧政策再发力。前期我们已经提示地产政策从支持力度与形式上发生实质性改变，，26日证监会宣布在股权融资方面调整优化5项措施，我们认为恢复房企并购融资将有助于国央房企扩表，以达到供给端出清的作用，进一步化解房地产行业带来的系统性风险。（2）疫情政策边际优化，老年人新冠疫苗接种率或再提高。据财新网报道，预计2023年1月底前，80岁以上人群新冠疫苗第一剂接种率有望达到90%，符合条件的目标人群全程接种率和加强免疫接种率均有望达到90%，60-79岁符合条件的目标人群全程接种率和加强免疫接种率均达到95%。各地方如北京、广州、成都等地随即出台不同成都优化措施，社服、消费、旅游等受益相关板块应声上涨。 宏观层面：（1）11月PMI加速回落，连续2个月处于收缩区间。11月制造业PMI录得48.0%，创今年5月以来新低，环比较10月下行1.2个百分点，回落幅度也有所扩大。总体来看，市场对于经济预期充分，并未影响投资者的风险偏好。（2）央企估值回归再迎政策支持。 继上周证监会主席易会满提出“中国特色估值体系”后，12月2日上交所制定完成新一轮《推动提高沪市上市公司质量三年行动计划》和《中央企业综合服务三年行动计划》，其中涉及央企的重要举措有三点，一是服务推动央企估值回归合理水平、二是服务助推央企进行专业化整合，推动打造一批旗舰型央企上市公司。三是服务完善中国特色现代企业制度，建议持续关注相关政策的落地，央企有望持续受益于“中国特色的估值体系”的建立，或成为明年的新主线。 转债市场一周回顾与后市展望 转债市场成交放量，行业板块实现普涨。本周转债等权/加权指数分别上涨2.25%/1.36%，对应正股指数上涨2.74%。整体转债成交额大幅上升，环比14.5%，对应正股成交额同时上涨。个股层面，涨幅排名前三个券为：沿浦（49.94%）、蒙泰（39.25%）、特一（33.78%）; 跌幅排名前三个券为:英联（-11.71%）、华森（-9.88%）、苏试（-9.80%）。转债估值在本周基本稳在90%分位数左右。截至12月2日，全市场余额加权平均转股溢价率小幅压缩，较上周下行0.02pct，后半周较周中有所上升，估值有企稳迹象。在随着限制A股市场表现内外部因素的双重减弱，同时转债估值压缩，性价比逐渐显现的情况下，相对看好12月转债配置价值，建议关注包括地产链及地产后周期、高端制造、安全领域以及部分消费等方向的转债标的。 转债条款与高频数据跟踪 截至2022年12月3日，转债市场存量规模8102.76亿元。一级市场方面，本周更新发行进展（审批/过会/股东大会通过/公布发行预案）的公司共11家，截至目前待发转债规合计超440亿元；本周共5只转债发行、2只转债上市，规模合计116.39亿元。转债条款方面，众信转债、江丰转债公告强赎，赎回登记日为2022年12月21日； 维尔、模塑等7只转债公告本次不向下修正；节能转债下修转股价至3.61元/股，杭氧转债下修转股价至28.68元/股，泉峰转债下修转股价至28.89元/股，博瑞转债下修转股价至35.05元/股。 风险提示：疫情发展超预期、信用风险超预期等 1.权益市场一周回顾与后市展望 截至本周五收盘，上证指数报收3156.14点，全周上涨1.76%；恒生指数、创业板指表现突出，涨幅分别达6.27%、3.20%。行业表现方面，社会服务（8.87%）、房地产（8.78%）、食品饮料（7.71%）、商贸零售（7.53%）、传媒（6.11%）涨幅居前；仅有电力设备（-0.04%）、电子（-0.36%）、国防军工（-1.50%）下跌。从市场风格来看，中信成长指数上涨0.61%，中信消费指数上涨4.64%。 图1.主要指数周度变化 图2.申万一级行业周度涨跌幅 多数热门赛道获北向资金净流入。北向资金流向方面，热门概念中本周北向资金净流入排名前五赛道为自处可控、饮料设备、电源设备、电池回收、食品加工，净流出排名前五赛道为煤炭开采、电力股、航运、原油储运、天然气，同时本周北向资金暂停减持新能源整车板块个股。 图3.热门赛道北向资金周度流向变化 政策边际优化，市场预期转入上升通道。市场表现来看，A股市场周一仍在磨底，但随着周一晚证监会重启“第三支箭”及各项边际优化的防疫政策落地，权益市场开启反弹行情，同时叠加鲍威尔偏鸽表态减弱美联储加息的负面影响，外资持续回流至大幅流出前水平。 整体来看，本周市场情绪受政策提振明显： 政策层面：（1）“三箭”齐发，地产供给侧政策再发力。前期我们已经提示地产政策从支持力度与形式上发生实质性改变，继“第二支箭”、“金融16条”、“保交楼”免息再贷款、银行表内融资支持后，26日证监会宣布在股权融资方面调整优化5项措施，措施提出：“恢复涉房上市公司并购重组及配套融资”、“恢复上市房企和涉房上市公司再融资”、“调整完善房地产企业境外市场上市政策”、“进一步发挥REITs盘活房企存量资产作”、“积极发挥私募股权投资基金作用”，我们认为恢复房企并购融资将有助于国央房企扩表，以达到供给端出清的作用，进一步化解房地产行业带来的系统性风险。（2）疫情政策边际优化，老年人新冠疫苗接种率或再提高。本周国务院副总理孙春兰指出，“防控政策持续将优化，走小步不停步，不断完善诊断、检测、收治、隔离等措施，加强全人群特别是老年人免疫接种，加快治疗药物和医疗资源准备”、“加快提升80岁以上人群接种率，继续提高60-79岁人群接种率”，据财新网报道，预计2023年1月底前，80岁以上人群新冠疫苗第一剂接种率有望达到90%，符合条件的目标人群全程接种率和加强免疫接种率均有望达到90%，60-79岁符合条件的目标人群全程接种率和加强免疫接种率均达到95%。各地方如北京、广州、成都等地随即出台不同成都优化措施，我们政策进行了梳理，与此同时社服、消费、旅游等受益相关板块应声上涨。 表1：本周各地疫情优化政策梳理 图4.我国各年龄段老年人群体疫苗接种占比（截至11.28） 宏观层面：（1）11月PMI加速回落，连续2个月处于收缩区间。11月制造业PMI录得48.0%，创今年5月以来新低，环比较10月下行1.2个百分点，回落幅度也有所扩大。总体来看，市场对于经济预期充分，并未影响投资者的风险偏好。（2）央企估值回归再迎政策支持。继上周证监会主席易会满提出“中国特色估值体系”后，12月2日上交所制定完成新一轮《推动提高沪市上市公司质量三年行动计划》和《中央企业综合服务三年行动计划》，其中涉及央企的重要举措有三点，一是服务推动央企估值回归合理水平、二是服务助推央企进行专业化整合，推动打造一批旗舰型央企上市公司。三是服务完善中国特色现代企业制度，建议持续关注相关政策的落地，央企有望持续受益于“中国特色的估值体系”的建立，或成为明年的新主线。 图5.人民币汇率对A股影响减弱 图6.北向资金持续回流 图7.11月产需仍在荣枯线下 图8.2022年1-11月PMI分项分布 展望后市，短期市场预计震荡向上，同时对中长期持不悲观并向乐观方向迈进的观点。短期来看，可以从主题视角寻找相关机会，一是在政策支持下地产拐点已至，消费建材、家居等行业估值有望受益于地产竣工端改善率先修复，地产后周期行情预计在地产销售面积回暖后徐徐展开；二是行业边际催化与盈利改善预期下的国企、钠电池、药房、通用机械等板块，三是与安全相关的数字确权、信创、军工等板块。从中长期视角来看，一方面美联储加息节奏放缓，在明年有望达到目标后暂停加息；另一方面11月基本面数据未出现明显改善，后续有待持续观察经济根本性改善拐点的出现，跟踪宽信用政策效果，地产销售和内需仍是关键，近期即将到来的12月中央政治经济工作会议将是未来一段时间博弈的关注点。 2.转债市场一周回顾与后市展望 2.1.市场表现：转债市场成交放量，行业板块实现普涨 本周转债等权/加权指数分别上涨2.25%/1.36%，对应正股指数上涨2.74%。整体转债成交额大幅上升，环比14.5%，对应正股成交额同时上涨。从转债行业指数来看，各板块普遍上涨，涨幅由大至小排序为：可转债日常消费品指数（4.23%）、可转债可选消费指数（2.50%）、可转债医疗保健指数（2.25%）、可转债公用事业指数（1.92%）、可转债能源指数（1.91%）、可转债金融指数（1.34%）、可转债工业指数（1.30%）、可转债信息技术指数（1.04%）。 个股层面，涨幅排名前十个券为：沿浦（49.94%）、蒙泰（39.25%）、特一（33.78%）、盛泰（29.80%）、众信（17.44%）、尚荣（17.11%）、新天（16.38%）、泰林（15.80%）、溢利（12.99%）、明泰（12.68%）；跌幅排名前十个券为：英联（-11.71%）、华森（-9.88%）、苏试（-9.80%）、江丰（-9.22%）、胜蓝（-5.98%）、斯莱（-5.21%）、亨通（-4.16%）、智能（-3.85%）、通光（-3.41%）、铂科（-3.39%）。 图9.转债正股/等权/加权指数表现 图10.转债/正股周度交易额变化 图11.转债行业指数周度涨跌幅 图12.转债个券周度涨跌幅排名 2.2.估值变化：估值基本企稳，100元以上平价转债估值上涨 转债估值在本周基本稳在90%分位数左右。截至12月2日，全市场余额加权平均转股溢价率小幅压缩，较上周下行0.02pct，后半周较周中有所上升，估值有企稳迹象。分平价来看，平价在130元以上、平价120-130元、平价100-120元、80-100元、80元以下的转股溢价率均值分别变化1.96%、1.82%、1.11%、3.45%、-0.18%；分评级来看，AAA、AA+、AA、AA–、A+、A的转股溢价率均值分别变化0.42%、1.23%、-2.05%、-1.84%、0.33%、1.61%。 图13.全市场加权平均转股溢价率 图14.宽平价区间加权转股溢价率（%） 图15.分规模转债转股溢价率（%） 图16.分评级转债转股溢价率（%） 2.3.复盘与展望：限制因素转弱，转债性价比渐显 简单复盘10-11月的转债市场可以发现，在转债供需方面，供给端，转债市场存量规模迈进8000亿的体量，发行节奏来看，四季度发行较为密集，仅10月和11月两个月合计发行规模已基本达到前两个季度单季度的整体水平，上市首日涨跌幅受到转债新规影响，与一二季度相比有所降低，与三季度基本持平，10-11月上市首日平均涨幅为xx;发行主体方面多数仍为小盘股，但也有市值在200亿以上或是细分行业中的领先企业比如新强联、福斯特、立昂微等优质标的。另一反面在需求端，2022Q3固收+基金发行回暖，转债成交在9月见底后换暖，10月-11月转债日度平均成交额约恢复至全年中位数水平，总体来看，供求由前期的供过于求开始趋于平衡。 在市场近期表现方面，绝对价格上，转债市场相比11月上证的震荡上行，转债小幅收涨，11月末出现一次转债于正股较大幅度方向上的偏离，一方面由于理财赎回压力传导到债基，转债作为一种