基金优选系列之二：博时基金金晟哲：平衡成长与估值，把握周期行业轮动

摘要 基金经理简介 基金经理金晟哲，北京大学硕士，10年证券从业经验，6年基金管理经验。于2012年加入博时基金管理有限公司，于2016年10月开始管理公募基金，首次即任职博时鑫泽A基金经理，现任研究部副总经理(主持工作)。目前在管基金6只，在管总规模达到83.85亿元，在管的代表性基金博时鑫泽A，任职以来年化回报为13.72%。 代表基金—博时鑫泽（A/C类：003434.OF/003435.OF） 收益能力：基金存续期内，收益显著战胜沪深300指数，超额收益合计106.59%，同期同类位居前15%。相较于偏股混合型基金，以较少的股票仓位仍取得42.43%超额收益。业绩稳定性持续占优，自基金成立以来，灵活配置型基金的平均最大回撤为27.48%，而在金晟哲任职期间，最大回撤率仅为22.88%，在同类中排名前列。 情景分析：穿越震荡行情区间，进可攻退可守，在多个股票牛市区间，基金相对同类排名相对靠前，而在多个股票熊市区间，基金排名较为稳定。 持有体验：赚钱效应随着持有时间拉长而逐步提升，基金经理任职以来日、月、季频下的正收益比例分别为51.67%、60.00%以及69.57%。从任职以来的数据回测显示，任意时点买入持有该基金三个月、六个月、一年的盈利概率分别达66.77%、76.52%、73.71%，平均收益分别达到了4%、8.44%、18.62%，赚钱效应随着持有时间拉长而逐步提升。 股票保持中仓位运作，灵活配置其他资产降低风险波动：通过各报告期数据，基金自成立以来在股票上的平均仓位47.53%，占比适中，但却在买入返售证券上平均配置27.86%。买入返售证券是卖出回购证券的逆操作，其交易对手一般是各大金融机构，因此风险不高，具有一定的收益基础。 精选大盘股，偏好成长性股票：基金经理选股主要偏中大盘，从个股选择特征上看，倾向于在景气度比较高的行业中，选择估值处在一个相对比较合理或者相对比较低的位置的公司，整体持股风格偏低估值。 基金重仓股每期调整较多，重仓股选股能力较强：基金存续期内，重仓股保留个数（保留上一季的重仓股个数）平均为3只，个数平均占比18.47%，每期调整较多。自2017年1季度以来，基金的重仓股组合在大部分季度内均获取超额的收益均跑赢基金本身，该组合平均贡献超额收益（以沪深300为基准）16.50%，基金在重仓股上的选股能力较强。 板块和行业轮动明显，逐渐偏好新兴行业：基金经理任职以来，板块和行业轮动明显，在各期均随着行业趋势轮动配置。在金融地产、消费等板块低配的比例较大，平均低配比例分别为-5.44%、-19.62%，低配趋势明显。而在TMT板块和中游制造板块平均超配比例为10.35%和10.95%，超配趋势明显。 股票收益主要来自选股收益：基于Brinson模型归因分析得出的结果，可以看到，在各报告期，基金股票收益主要来自选股收益。基金在整个存续期，累计在选股上获得超额收益140.93%，而在行业配置上累计获得超额收益51.92%。 风险提示：本研究基于市场历史数据，基金的历史表现不代表未来表现。若未来市场环境发生较大变化，基金的实际表现可能与本文的结论有所差异。本报告仅作为参考，不构成投资收益的保证或投资建议。 1基金经理简介 基金经理金晟哲，北京大学硕士，10年证券从业经验，6年基金管理经验。于2012年加入博时基金管理有限公司，历任研究员、高级研究员、资深研究员，于2016年10月开始管理公募基金，首次即任职博时鑫泽A基金经理，现任研究部副总经理(主持工作)。历管基金10只，产品类型覆盖灵活配置、偏股混合以及二级债基等，尤其在灵活配置型基金的管理上具有较好的经验，历管的代表性基金有博时睿利事件驱动和博时价值增长，任职以来年化回报分别为18.60%、15.54%。目前在管基金6只，在管总规模达到83.85亿元，在管的代表性基金博时鑫泽A，任职以来年化回报为13.72%。并且博时鑫泽A曾在2021年获奖：五年持续回报灵活配置混合型明星基金奖（证券时报）。 表1：基金经理金晟哲在管产品一览 图1：基金经理管理规模变化 2代表产品分析之博时鑫泽A 本节我们将对博时鑫泽A产品的基本情况、业绩表现、资产配置情况以及业绩归因进行评价分析，考察区间与基金存续期间保持一致（2016/10—至今），由于该基金隶属灵活配置型基金，分析中选用沪深300指数为基准，同类比较范围取灵活配置型基金。 2.1基本情况 存续期间管理规模有所提升，均为机构投资者：博时鑫泽为混合债券型二级基金（A/C类：003434.OF/003435.OF），成立于2016年10月17日，基金经理自成立起便担任基金经理，2020年Q2以来基金规模上升较快，截至2022年二季度，最新规模（AC类合计）4.97亿元，机构投资者最新占比为96.37%。 图2：博时鑫泽规模变化 图3：博时鑫泽持有人情况 2.2基金业绩 2.2.1超额收益显著，业绩持续稳定 基金存续期内，收益显著战胜沪深300指数，超额收益合计106.59%，同期同类位居前15%：在基金存续期间（2016/10—至今），相较于沪深300指数，博时鑫泽A实现显著超额收益，累计超额收益106.59%。我们以混合偏股型基金为基础，可以看到在整个基金存续期内，博时鑫泽A作为灵活配置型基金，相较于偏股混合型基金，以较少的股票仓位仍取得42.43%超额收益，是具有绝对收益投资操作特征又具有较优相对收益的产品。 图4：基金相比沪深300超额收益 图5：基金相比偏股混合型基金超额收益 最大回撤率仅22.88%，表现优于同期同类基金产品：自基金成立以来，灵活配置型基金的平均最大回撤为27.48%，而在金晟哲任职期间，最大回撤率仅为22.88%，发生于2018/01/26-2018/10/ 18，在同类中排名前列。除2018年以外，博时鑫泽A在其他年份最大回撤均小于同类均值。从历史持仓数据来看，基金经理会在市场性价比不好的时候，主动进行减仓或者调仓，不会将仓位特别集中在某个赛道上，具有较优秀的仓位控制能力。 图6：博时鑫泽A业绩表现 表2：博时鑫泽历年风险收益特征 2.2.2情景分析：穿越震荡行情，进可攻退可守 在多个股票上涨行情区间，基金相对同类排名相对靠前，而在多个股票下跌行情区间，基金排名较为稳定。 表3：博时鑫泽A牛熊环境下业绩表现 2.2.3持有体验：赚钱效应随着持有时间拉长而逐步提升。 基金经理任职以来日、月、季频下的正收益比例分别为51.67%、60.00%以及69.57%。 从任职以来的数据回测显示，任意时点买入持有该基金三个月、六个月、一年的盈利概率分别达66.77%、76.52%、73.71%，平均收益分别达到了4%、8.44%、18.62%，赚钱效应随着持有时间拉长而逐步提升。 图7：博时鑫泽A胜率 图8：博时鑫泽A持有一定时期的盈利概率和平均收益 2.3资产配置风格 2.3.1总体资产配置风格 股票保持中仓位运作，灵活配置其他资产降低风险波动：通过各报告期数据，基金自成立以来在股票上的平均仓位47.53%，占比适中，但却在买入返售证券上平均配置27.86%。 买入返售证券是卖出回购证券的逆操作，其交易对手一般是各大金融机构，因此风险不高，具有一定的收益基础。另外基金在存续期内还平均配置了9.82%的债券，但可以看到的是，基金经理对债券的配置风格逐渐降低，最近一期，债券配置仅占基金资产净值的1.43%。总之，由于该基金主要面向具有较低风险偏好的投资者，因此在仓位配置上更具灵活性，严格控制股票仓位来降低风险波动，体现出一定的绝对收益风格。 图9：博时鑫泽A资产配置情况（占基金资产净值的比例） 2.3.2股票投资风格 换手率较适中，持股集中度逐渐降低：在基金存续期内，基金经理半年平均单边换手率在3.5倍左右。换手率在同类中排名适中，换手率主要是出于对回撤控制的考虑。基金持股集中度逐渐降低，前10大重仓股平均约占股票投资市值的58.97%、占基金资产净值的26.87%，在最新季度报告中，前十大重仓股占股票投资市值的40.55%、占基金资产净值的24.04%。 图10：博时鑫泽A股票投资占比 图11：博时鑫泽A各报告期持股数量 图12：博时鑫泽A换手率 图13：博时鑫泽A各报告期持股集中度 持股多来自于典型宽指：基金存续期内，持股所属沪深300指数平均占比45.67%，所属中证500平均占比21.27%，所属中证1000平均占比20.89%。而在其他指数所属股票的平均投资占比仅占12.17%，持股在典型宽指占比较大，表现其较为稳健的投资风格。 图14：博时鑫泽A持股所属指数个数 图15：博时鑫泽A持股所属指数占比 精选大盘股，偏好成长性股票：基金经理选股主要偏中大盘，从个股选择特征上看，基金经理倾向于在景气度比较高的行业中，选择估值处在一个相对比较合理或者相对比较低的位置的公司，整体持股风格偏低估值，追求估值与景气度相平衡。 图16：博时鑫泽A持股成长风格 图17：博时鑫泽A持股市值风格 图18：博时鑫泽A持股估值风格 图19：博时鑫泽A持股盈利风格 2.3.3重仓股分析 基金重仓股每期调整较多，重仓股选股能力较强：基金存续期内，重仓股保留个数（保留上一季的重仓股个数）平均为3只，个数平均占比18.47%，每期调整较多。主要在于，产品持仓较为分散，市场的涨跌对个股权重的影响较为敏感，导致重仓股内外容易出现变动。 我们以基金各季度报告期公布的重仓股（前十大持仓股票）以及其持仓比例来构建重仓股组合，该组合历史加权平均超额收益仅2017年二季度出现负的超额收益，自2017年1季度以来，该组合在大部分季度内均获取超额的收益均跑赢基金本身，该组合平均贡献超额收益（以沪深300为基准）16.50%，可见基金在重仓股上的选股能力较强。 图20：博时鑫泽A各季度重仓股保留个数 图21：博时鑫泽A重仓股历史加权平均超额收益 图22：博时鑫泽A最新报告期重仓股历史持有情况 重仓股投资占比和抱团趋势配比均衡：基金存续期内，核心抱团股和次抱团股占所有重仓股的个数比例平均为67.7%。而核心抱团股平均投资占股票投资比例为20%，次抱团股平均占股票投资比例为25.5%，投资占比适中。总体上配比均衡，具有基金经理自己的选股特色。 图23：博时鑫泽A各季度重仓股抱团个数分布 图24：基金重仓股抱团占比（占股票投资比例，归一处理） 2.3.4板块及行业配置 行业集中度适中，板块和行业轮动明显：基金经理任职以来，板块和行业轮动明显，在各期均随着行业趋势轮动配置。比如在2016年偏好低成长风格的传统行业，2016年年末在银行上投资占比高达57.95%。在2018年持有较高比例的高成长风格的新兴行业，2018年年末在电力设备及新能源行业投资占比24.10%，而在2020年之后，行业轮动更加频繁，震荡行情走多，基金经理明显在TMT板块和周期板块上配置较高比例。虽然基金经理调仓频繁，但在各期，基金经理的配置都比较均衡，并没有在各期重仓压注单一赛道，可见基金经理富有经验的行业配置能力，并且整体风格较为稳健。 图25：博时鑫泽A持股行业集中度 图26：博时鑫泽A持股板块分布堆积柱形图 图27：博时鑫泽A持股板块分布热力图 图28：博时鑫泽A股票行业分布 图29：博时鑫泽A重仓行业前五 传统行业低配明显，逐渐偏好新兴行业：从板块超低配（超配和低配分别代表基金股票投资在该板块的持仓比例相对于沪深300指数在该板块的持仓比例）的表格中可以看出，基金存续期内，基金经理在金融地产、消费等板块低配的比例较大，平均低配比例分别为-5.44%、-19.62%，低配趋势明显。而在TMT板块和中游制造板块平均超配比例为10.35%和10.95%，超配趋势逐渐明显。 图30：博时鑫泽A行业超低配 图31：博时鑫泽A板块超低配 2.4业绩归因 股票收益主要来自选股收益：基于Brinson模型归因分析