新能源行业需求强劲，并购海光电子强强联合

深耕磁性元件多年，新能源市场拉动营收快速增长。公司主营磁性元件、开关电源两大业务，大力拓展新能源磁性元件市场，汽车电子、光伏、充电桩等下游新能源市场需求旺盛，驱动公司营收快速增长，21全年、22Q1-3实现营收16.5亿元、19.8亿元，同增29%、69%。盈利能力方面，22Q2铜等原材料价格下降带来成本端改善，叠加规模效应和自动化改进驱动毛利率提升，公司盈利能力有望稳步回升。 聚焦新能源领域磁性元件，技术研发、产能扩张、客户拓展并行发力。据我们测算，汽车电子、光伏储能、充电桩领域磁性元件市场规模至2025年将分别有望达到400、100、60亿元，21-25年市场规模CAGR为30%、22%、19%。公司发力新能源领域磁性元件，有望带动业绩持续增长。1）技术研发：公司研发项目聚焦新能源领域磁性元件，与客户合作研发进展顺利。2）产能扩张：贴近大客户所在地设立生产基地，积极募资扩充新能源领域磁性元件产能。3）客户拓展：新能源领域客户拓展顺利，成功积累了大众、比亚迪、蔚小理等新能源汽车领域，阳光、锦浪、上能电器等光伏领域，盛弘、英飞源等充电桩领域的头部客户资源。 与海光电子强强联合，产品结构&客户协同效应凸显。22Q3公司实现直接持有国内磁性元件厂商海光电子64.25%股权，并取得海光电子控制权，未来公司有望与海光电子实现多方面协同，进一步巩固磁性元件国内龙头地位。1）产品结构协同：海光电子下游覆盖新能源、高端工业、通信多领域，并购完成后，公司将巩固其在新能源领域的强势地位，同时实现在通信领域的进一步延伸。2）客户协同：公司海外市场和客户资源优势显著，出口销售比例超过50%，主要客户包括TTI、台达电子、群光电能、纬创、SolarEdge等，海光电子销售集中在国内市场，下游客户包括华为、阳光电源、锦浪科技、比亚迪、威迈斯、工业富联、特来电等知名企业。3）改善融资：海光电子长期产能紧缺，原因为其股东投入、融资能力有限，可立克完成收购后有望改善其融资能力。 盈利预测与投资评级：新能源车、光伏储能、充电桩等领域需求强劲打开增长天花板，公司并购海光电子强强联合，成长确定性增强。 基于此，我们预测公司22-24年度归母净利润为1.5/4.0/5.6亿元，当前市值对应PE分别为50.4/19.3/13.7倍，首次覆盖给予“买入”评级。 风险提示：下游市场需求不及预期；行业竞争加剧；原材料价格上涨；投资损益波动风险。 F 1.深耕磁性元件多年，新能源业务拉动营收快速增长 深耕磁性元件、开关电源多年。可立克成立于2004年，成立之初即主营磁性元件、开关电源两大业务，其中磁性元件产品可分为电源变压器、开关电源变压器、电感三大类，开关电源产品可分为电源适配器、动力电池充电器、定制电源三大类。后续公司逐步向新能源磁性元件领域拓展，进入下游核心大客户供应链，并收购海光强强联合。 图1：可立克发展历程 表1：可立克主要产品介绍 聚焦新能源市场，内生、外延覆盖终端主流大客户。公司持续向新能源磁性元件市场拓展，成功积累了大众、比亚迪、蔚小理等新能源汽车领域，阳光、锦浪、上能电器等光伏领域，盛弘、英飞源等充电桩领域的头部客户资源。2022年获得磁性元件厂商海光电子控制权，海光电子下游客户包括华为、阳光、锦浪等知名企业，后续公司有望与海光电子实现产品结构与客户协同，进一步巩固磁性元件国内龙头地位。 图2：可立克通过内生、外延覆盖终端主流大客户 新能源需求旺盛拉动营收快速增长，有望迎来成本改善、盈利回升。受益汽车电子、光伏、充电桩等市场需求旺盛，叠加海光电子并表，公司营收快速增长，21全年、22Q1-3实现营收16.5亿元、19.8亿元，同增29%、69%。盈利能力方面，21年受原材料涨价等因素影响，公司毛利率承压，22Q2铜价开始回落，带动公司盈利转好，22Q1-3实现扣非归母净利润1.4亿元，同增181%，实现归母净利润0.7亿元，主要原因为计提海光电子减值计入投资收益-0.73亿元。未来伴随规模效应带动期间费用率逐步下降，公司未来盈利能力有望逐步回升。 图3：可立克营业收入及同比增速 图4：可立克扣非归母净利润及同比增速 F 图5：铜现货价格自22Q2有所回落 图6：可立克分季度毛利率、扣非净利率情况 股权结构稳定，实际控制人股权占比高。根据公司2022年中报，公司董事长、总经理肖铿通过赣州盛妍投资有限公司、赣州鑫联鑫企业管理有限公司间接持有公司29.87%股份，是公司实际控制人。公司第二大股东可立克科技有限公司为肖铿先生的母亲顾洁、胞妹肖瑾控制的公司，顾洁、胞妹肖瑾为肖铿的一致行动人。三人合计拥有公司64.41%的控制权，公司治理结构稳定。 图7：可立克股权结构 2.磁性元件：新能源市场高增长，并购海光电子强强联合 2.1.需求端：新能源汽车、光伏、充电桩高增长，打开磁性元件市场天花板 磁性元件全球市场规模超千亿元，新能源市场需求迎来高速增长阶段。磁性元件是实现电能和磁能相互转换的电子元器件，主要包括电子变压器和电感两大类，电子变压器用于改变交流电压，电感在电路中起滤波、振荡、延迟、陷波等作用。根据中国电子元器件协会数据，2020年全球电子变压器市场规模约615.8亿元，预计2025年将达786.8亿元，2020-2025年CAGR约5%；2019年全球电感器市场规模约529.9亿元，预计2024年将增至761.5亿元，五年复合增长率为7.5%。 F 分下游应用领域看，磁性元件被广泛应用于消费类电子、UPS电源、汽车电子、光伏储能、充电桩、医疗等领域，结合产业链调研数据测算，汽车电子、光伏储能、充电桩领域用磁性元件2021年市场规模分别为140亿元、45亿元、30亿元，至2025年将分别有望达到400亿元、100亿元、60亿元，21-25年市场规模CAGR为30%、22%、19%，年均复合增速远高于整体市场。 图8：磁性元件下游应用广泛 图9：磁性元件分领域市场规模预测（单位：亿元） 汽车电子：新能源汽车销量高增长，带动车用磁性元件量价齐升 新能源汽车销量高增长，拉动车用磁性元件需求提升。根据EVTank预测，22年全球新能源汽车销量将达980万辆，并有望在25年实现2240万辆的销量，22-25年CAGR达32%，新能源汽车销量高增长将拉动对应磁性元件需求高增长。 终端供应商方面，在特斯拉及国内新势力车企引领新能源汽车市场发展的同时，传统车企亦开始逐步重视新能源汽车布局、提出电动化战略规划，以大众为例，其已基于专属电动平台MEB，逐步落地大众ID系列多款车型。 F 图10：全球新能源汽车销量预测（单位：万辆） 表2：2021年各车企新能源汽车全球销量一览 汽车电动化带动磁性元件单车价值量显著提升。相较传统燃油车，新能源汽车新增逆变器、OBC、DC/DC等电能转换核心零部件，因此带动对应模块磁性元件用量大幅增加，包括Inverter逆变器、大功率OBC变压器、DC/DC集成变压器、PFC电感、CMC电感等，同时800V电压平台对于升压电感、EMC等磁性元件需求更高。根据产业链调研，传统燃油车、400V新能源汽车、800V新能源汽车磁性元件单车价值量分别在150元、1500元、3000元左右。 图11：汽车电动化带动磁性元件单车价值量显著提升 光伏：全球光伏新增装机量逐年增长，利好磁性元件需求 全球光伏新增装机量逐年增长，逆变器行业深度受益。根据Solar Power Europe、CPIA数据，乐观情况下全球光伏新增装机量有望由2021年的168GW增长至2025年的330GW，21-25年CAGR约18%。据中国化学与物理电源行业协会、TrendForce数据， F 2021年全球储能累计装机量达204GW，新增装机规模11.3GW，预计2025年全球储能累计装机量将达到362GW，逆变器行业将深度受益光伏及储能的爆发。 终端供应商方面，根据Wood Mackenzie数据，国内厂商华为、阳光电源已连续多年位列全球光伏逆变器市场份额第一、第二名，2021年市场份额为24%、21%，古瑞瓦特、锦浪科技、固德威、上能电气也位列前十，2021年前十大厂商中，国内厂商合计占据67%的全球光伏逆变器市场份额。本土厂商主导全球光伏逆变器市场，利好国内包括磁性元件在内的逆变器供应链核心环节。 图12：全球光伏新增装机量预测 图13：2021年全球光伏逆变器市场竞争格局 光伏及储能市场高速增长带动变压器、电感等磁性元件需求旺盛。光伏并网需要借助逆变器将直流电转换为交流电，储能设备需要双向逆变，磁性元件则被用于在逆变过程中实现储能、升压、滤波、消除EMI等功能，因此包括EMC滤波电感、Boost升压电感、逆变电感、高低频隔离变压器、驱动变压器等在内的磁性元件被大量应用于光伏及储能领域。根据固德威数据，电感在光伏逆变器原材料成本中占比约13%，磁性元件将深度受益光伏、储能高速增长红利。 F 图14：光伏及储能领域大量使用变压器、电感等磁性元件 充电桩：充电桩高压化成为产业趋势，提升磁性元件需求量 根据国际能源署IEA数据，2021全球充电桩新增503万个，保有量达1573万个； 基于各国相关政策，预计到2025年全球充电桩保有量为4580万个，CAGR达31%。作为大功率电源应用，充电桩充电模块的主要构成器件包括半导体功率器件、磁性元件、电容等。充电桩充电模块终端供应商方面，全球核心玩家包括英可瑞、华为、英飞源、盛弘、优优绿能等。 图15：全球电动汽车充电桩行业市场规模预测(单位:万个) F 充电桩装机增长拉动磁性元件需求。磁性元件是充电桩的核心元器件之一，占充电桩成本10-15%。相较慢充桩，直流快充充电桩磁性元件单机价值量提升显著，充电桩采用模块式组合功率，充电桩功率提升使所需模块增加，同时需使用高耐压、低损耗的大功率磁性元件，因此直流快充桩用磁性元件单机用量、工艺要求均有所提升。 图16：充电桩领域大量使用变压器、电感等磁性元件 2.2.供给端：国内磁性元件厂商有望在新能源领域主导市场 中国大陆厂商占据全球近五成变压器市场份额。全球电子变压器制造商主要集中在中国大陆、中国台湾及日本，分别占据47%、18%、14%的全球市场份额，主要企业包括台达电子、TDK、胜美达、可立克、海光电子、大忠电子、京泉华等。电子变压器的全球下游应用领域主要包括照明、家用电器、通讯设备等，分别占24%、15%、14%，其中在照明、家用电器等中低端应用竞争较为激烈。 图17：2020年全球电子变压器市场份额 图18：2020年全球电子变压器下游应用领城 F 本土磁性元件厂商在车用领域持续渗透，在光伏、充电桩领域主导市场。 1）车用领域：海外厂商仍主导全球车用市场，可立克等本土厂商持续渗透。欧美、日本及中国台湾磁性元件厂商成立较早，主要厂商包括胜美达、TDK、太阳诱电、台达电子等，因车用市场技术、客户壁垒较高，而海外厂商技术、品牌积累深厚，因此目前车用磁性元件市场仍主要受日美企业主导。以可立克为代表的本土厂商已开启在车用磁性元件市场的持续渗透，成功进入大众、奥迪、比亚迪、蔚小理等全球领先车企供应链，未来渗透趋势有望持续。 2）光伏领域：受益光伏产业链集中于国内，光伏磁性元件基本实现国产化。中国光伏逆变器厂商占据全球70%市场份额，利好国内逆变器供应链，可立克、京泉华、伊戈尔等厂商依托供应链就近配套优势，供货光伏逆变器主流厂商。 3）充电桩领域：技术壁垒低于车用磁性元件，本土厂商积极布局。充电桩用磁性元件相较汽车应用，技术壁垒更低，可立克、京泉华等本土厂商成功进入英可瑞、英飞源、特锐德、华为、ABB等国内外一线客户供应链。 表3：新能源领域磁性元件市场竞争格局领域 表4：国内主要磁性元件厂商产品、客户情况 2.3.发力布局新能源领域磁性元件，深度受益新能源高增长趋势 公司有望深度受益新能源领域高增长趋势。公司聚焦汽车电子、光伏、充电桩市场多维度发力，研发方