新能源行业需求强劲，并购海光电子强强联合

可立克（002782） 证券研究报告·公司深度研究·电子 新能源行业需求强劲，并购海光电子强强联合 买入（首次） 2022年10月31日 证券分析师马天翼 执业证书：S0600522090001 maty@dwzq.com.cn 证券分析师唐权喜 执业证书：S0600522070005 tangqx@dwzq.com.cn 盈利预测与估值 2021A 2022E 2023E 2024E 营业总收入（百万元） 1,649 3,194 5,488 6,813 同比 29% 94% 72% 24% 归属母公司净利润（百万元） 26 152 397 560 同比 -87% 478% 161% 41% 每股收益-最新股本摊薄（元/股） 0.06 0.32 0.83 1.18 P/E（现价&最新股本摊薄） 292.72 50.66 19.39 13.72 #第二曲线#行业整合投资要点 股价走势 54% 43% 32% 21% 10% -1% -12% -23% -34% -45% 可立克沪深300 深耕磁性元件多年，新能源市场拉动营收快速增长。公司主营磁性元件、开关电源两大业务，大力拓展新能源磁性元件市场，汽车电子、光伏、充电桩等下游新能源市场需求旺盛，驱动公司营收快速增长，21全年、22Q1-3实现营收16.5亿元、19.8亿元，同增29%、69%。盈利能力方 面，22Q2铜等原材料价格下降带来成本端改善，叠加规模效应和自动化改进驱动毛利率提升，公司盈利能力有望稳步回升。 2021/11/12022/3/22022/7/12022/10/30 市场数据 收盘价(元)16.13 一年最低/最高价7.98/25.30 市净率(倍)5.00 聚焦新能源领域磁性元件，技术研发、产能扩张、客户拓展并行发力。据我们测算，汽车电子、光伏储能、充电桩领域磁性元件市场规模至2025 流通A股市值(百万元) 7,612.92 年将分别有望达到400、100、60亿元，21-25年市场规模CAGR为30%、22%、19%。公司发力新能源领域磁性元件，有望带动业绩持续增长。 1）技术研发：公司研发项目聚焦新能源领域磁性元件，与客户合作研发进展顺利。2）产能扩张：贴近大客户所在地设立生产基地，积极募资扩充新能源领域磁性元件产能。3）客户拓展：新能源领域客户拓展顺利，成功积累了大众、比亚迪、蔚小理等新能源汽车领域，阳光、锦浪、 上能电器等光伏领域，盛弘、英飞源等充电桩领域的头部客户资源。 与海光电子强强联合，产品结构&客户协同效应凸显。22Q3公司实现直接持有国内磁性元件厂商海光电子64.25%股权，并取得海光电子控制权，未来公司有望与海光电子实现多方面协同，进一步巩固磁性元件国内龙头地位。1）产品结构协同：海光电子下游覆盖新能源、高端工 业、通信多领域，并购完成后，公司将巩固其在新能源领域的强势地位，同时实现在通信领域的进一步延伸。2）客户协同：公司海外市场和客户资源优势显著，出口销售比例超过50%，主要客户包括TTI、台达电 子、群光电能、纬创、SolarEdge等，海光电子销售集中在国内市场，下游客户包括华为、阳光电源、锦浪科技、比亚迪、威迈斯、工业富联、特来电等知名企业。3）改善融资：海光电子长期产能紧缺，原因为其股 东投入、融资能力有限，可立克完成收购后有望改善其融资能力。 盈利预测与投资评级：新能源车、光伏储能、充电桩等领域需求强劲打开增长天花板，公司并购海光电子强强联合，成长确定性增强。基于此，我们预测公司22-24年度归母净利润为1.5/4.0/5.6亿元，当前市值对应PE分别为50.7/19.4/13.7倍，首次覆盖给予“买入”评级。 风险提示：下游市场需求不及预期；行业竞争加剧；原材料价格上涨；投资损益波动风险。 总市值(百万元)7,689.55 基础数据 每股净资产(元,LF)3.22 资产负债率(%,LF)51.66 总股本(百万股)476.72 流通A股(百万股)471.97 相关研究 1/25 东吴证券研究所 内容目录 1.深耕磁性元件多年，新能源业务拉动营收快速增长4 2.磁性元件：新能源市场高增长，并购海光电子强强联合6 2.1.需求端：新能源汽车、光伏、充电桩高增长，打开磁性元件市场天花板6 2.2.供给端：国内磁性元件厂商有望在新能源领域主导市场11 2.3.发力布局新能源领域磁性元件，深度受益新能源高增长趋势13 2.4.与海光电子强强联合，产品结构&客户协同效应凸显16 3.开关电源：产业链逐步转移至国内，国内龙头可立克深度受益19 4.盈利预测与投资评级21 5.风险提示23 2/25 东吴证券研究所 图表目录 图1：可立克发展历程4 图2：可立克通过内生、外延覆盖终端主流大客户5 图3：可立克营业收入及同比增速5 图4：可立克扣非归母净利润及同比增速5 图5：铜现货价格自22Q2有所回落6 图6：可立克分季度毛利率、扣非净利率情况6 图7：可立克股权结构6 图8：磁性元件下游应用广泛7 图9：磁性元件分领域市场规模预测（单位：亿元）7 图10：全球新能源汽车销量预测（单位：万辆）8 图11：汽车电动化带动磁性元件单车价值量显著提升8 图12：全球光伏新增装机量预测9 图13：2021年全球光伏逆变器市场竞争格局9 图14：光伏及储能领域大量使用变压器、电感等磁性元件10 图15：全球电动汽车充电桩行业市场规模预测(单位:万个)10 图16：充电桩领域大量使用变压器、电感等磁性元件11 图17：2020年全球电子变压器市场份额11 图18：2020年全球电子变压器下游应用领城11 图19：可立克深度受益新能源高增长趋势13 图20：可立克研发投入情况14 图21：可立克研发人员数量情况14 图22：可立克生产、营销基地布局情况15 图23：海光电子营业收入情况（单位：亿元）18 图24：海光电子净利润情况（单位：万元）18 图25：可立克与海光电子存在多方面协同19 图26：2020年中国开关电源应用领域19 图27：2020年全球开关电源市场格局（收入口径）20 表1：可立克主要产品介绍4 表2：2021年各车企新能源汽车全球销量一览8 表3：新能源领域磁性元件市场竞争格局12 表4：国内主要磁性元件厂商产品、客户情况12 表5：2021年公司磁性元件研发投入项目情况14 表6：可立克历次募集资金扩产项目15 表7：可立克磁性元件业务下游客户情况16 表8：海光电子变压器、电感产品矩阵17 表9：海光电子2020年获评电子变压器行业全国综合实力第317 表10：公司研发设计涵盖业务范围20 表11：分业务营收预测（单位：百万元）22 表12：可比公司估值（截至2022年10月31日）23 3/25 东吴证券研究所 1.深耕磁性元件多年，新能源业务拉动营收快速增长 深耕磁性元件、开关电源多年。可立克成立于2004年，成立之初即主营磁性元件、开关电源两大业务，其中磁性元件产品可分为电源变压器、开关电源变压器、电感三大类，开关电源产品可分为电源适配器、动力电池充电器、定制电源三大类。后续公司逐步向新能源磁性元件领域拓展，进入下游核心大客户供应链，并收购海光强强联合。 图1：可立克发展历程 数据来源：公司公告，公司官网，东吴证券研究所 表1：可立克主要产品介绍 电子变压器 磁性元件 56% 开关电源变压器：用于开关电源电路中的变压器， 是电子设备的核心元件，可应用于UPS设备主电源、电动汽车充电桩等场景 电源变压器：用于提供电子设备所需电源的变压器，可用于智能电网、工业领域、仪器仪表、智能 电表等场景 电感 包括光伏逆变电感、大功率逆变电感、PFC电感、 滤波电感、整流电感、谐振电感、输出电感和贴片电感等多个系列 开关电源 39% 开关电源 按照产品特性可以分为电源适配器、动力电池充电 器和定制电源三大类。具体产品包括电源适配器、动力电池充电器、网络通信电源、工业及仪表电源等多个系列 产品介绍 示意图 产品 21年营收占比 业务 数据来源：公司公告，东吴证券研究所 聚焦新能源市场，内生、外延覆盖终端主流大客户。公司持续向新能源磁性元件市场拓展，成功积累了大众、比亚迪、蔚小理等新能源汽车领域，阳光、锦浪、上能电器 等光伏领域，盛弘、英飞源等充电桩领域的头部客户资源。2022年获得磁性元件厂商海光电子控制权，海光电子下游客户包括华为、阳光、锦浪等知名企业，后续公司有望与海光电子实现产品结构与客户协同，进一步巩固磁性元件国内龙头地位。 4/25 图2：可立克通过内生、外延覆盖终端主流大客户 数据来源：公司公告，东吴证券研究所 新能源需求旺盛拉动营收快速增长，有望迎来成本改善、盈利回升。受益汽车电子、光伏、充电桩等市场需求旺盛，叠加海光电子并表，公司营收快速增长，21全年、22Q1- 3实现营收16.5亿元、19.8亿元，同增29%、69%。盈利能力方面，21年受原材料涨价等因素影响，公司毛利率承压，22Q2铜价开始回落，带动公司盈利转好，22Q1-3实现扣非归母净利润1.4亿元，同增181%，实现归母净利润0.7亿元，主要原因为计提海光电子减值计入投资收益-0.73亿元。未来伴随规模效应带动期间费用率逐步下降，公司未来盈利能力有望逐步回升。 图3：可立克营业收入及同比增速图4：可立克扣非归母净利润及同比增速 营业收入（亿元，左轴）YoY（%，右轴） 2070% 60% 16 50% 1240% 830% 20% 4 10% 00% 201720182019202020212022Q1-3 1.5 1 0.5 0 扣非归母净利润（亿元，左轴）YoY（%，右轴） 200% 100% 0% -100% 201720182019202020212022Q1-3 数据来源：Wind，东吴证券研究所数据来源：Wind，东吴证券研究所 5/25 东吴证券研究所 图5：铜现货价格自22Q2有所回落图6：可立克分季度毛利率、扣非净利率情况 现货结算价：LME铜（美元/吨） 现货结算价：LME铜（美元/吨） 毛利率扣非净利率 30% 25% 20% 15% 10% 5% 0% -5% 10000 8000 6000 4000 数据来源：Wind，东吴证券研究所数据来源：Wind，东吴证券研究所 股权结构稳定，实际控制人股权占比高。根据公司2022年中报，公司董事长、总经理肖铿通过赣州盛妍投资有限公司、赣州鑫联鑫企业管理有限公司间接持有公司 29.87%股份，是公司实际控制人。公司第二大股东可立克科技有限公司为肖铿先生的母亲顾洁、胞妹肖瑾控制的公司，顾洁、胞妹肖瑾为肖铿的一致行动人。三人合计拥有公司64.41%的控制权，公司治理结构稳定。 图7：可立克股权结构 数据来源：Wind，公司公告，东吴证券研究所 2.磁性元件：新能源市场高增长，并购海光电子强强联合 2.1.需求端：新能源汽车、光伏、充电桩高增长，打开磁性元件市场天花板 磁性元件全球市场规模超千亿元，新能源市场需求迎来高速增长阶段。磁性元件是实现电能和磁能相互转换的电子元器件，主要包括电子变压器和电感两大类，电子变压器用于改变交流电压，电感在电路中起滤波、振荡、延迟、陷波等作用。根据中国电子元器件协会数据，2020年全球电子变压器市场规模约615.8亿元，预计2025年将达786.8亿元，2020-2025年CAGR约5%；2019年全球电感器市场规模约529.9亿元，预计2024年将增至761.5亿元，�年复合增长率为7.5%。 6/25 东吴证券研究所 分下游应用领域看，磁性元件被广泛应用于消费类电子、UPS电源、汽车电子、光 伏储能、充电桩、医疗等领域，结合产业链调研数据测算，汽车电子、光伏储能、充电桩领域用磁性元件2021年市场规模分别为140亿元、45亿元、30亿元，至2025年将分别有望达到400亿元、100亿元、60亿元，21-25年市场规模C