软商品策略日报：橡胶行情陷入焦灼，但交割品的博弈又未完全结束

中信期货研究|软商品策略日报 2022-11-30 橡胶行情陷入焦灼，但交割品的博弈又未完全结束 投资咨询业务资格： 证监许可【2012】669号 报告要点 橡胶：行情陷入横盘模式，但交割品的博弈又未完全结束；纸浆：近远价差快速拉 近；棉花：预期弱，棉价承压难有驱动；白糖：现货较弱，国内市场等待新糖大量上市。 中信期货商品指数 240 230 220 210 200 190 180 170 160 150 140 130 120 110 100 摘要： 橡胶：行情陷入横盘模式，但交割品的博弈又未完全结束 RU显著强于深色胶种，RU与NR价差以及RU与泰混基差明显扩大。沪胶的交易偏减少的预期当前不能证伪，可以走出相对偏强走势。但深色胶极弱，对RU的利多形成不利影响。 操作策略：观望。 风险因素：原油大幅波动，宏观对商品超预期的扰动。 纸浆：近远价差快速拉近 01表现出博弈缓解，回归常态的迹象。但01持仓量依旧巨大，大幅超过历史同期。 因此，异动行情仍有可能出现，不确定性较大。从05的合理估值角度，假设其按照即将切换为主力合约判定，与现货相比，基差应在200~700。 操作策略：05按照基差区间双边交易，01观望。风险因素：大宗商品普遍大幅波动、下游持续涨价。 棉花：预期弱，棉价承压难有驱动 基本面变化不大，边际来看，供应逐步增多，需求持续疲弱，商业库存目前依旧低于去年同期，后续随着上市量继续增加，压力增大。中期来看，棉价继续承压。短期来看，成本价对郑棉存在支撑，约束郑棉波动区间，棉价延续窄幅波动，上涨无驱动，下跌有支撑。 操作：1月合约于12500-13700区间震荡，高抛低吸；5月合约中期承压；1-5价差走阔。 风险因素：宏观、需求、疫情。 白糖：现货较弱，国内市场等待新糖大量上市 国际方面，巴西中南部地区在11月上半月的甘蔗入榨量和产糖量均超出市场预期，本榨季截止目前总产糖量也高于去年同期，国际糖市供需格局回归宽松，ICE原糖主力合约下跌至19美分支撑线后反弹。后期需重点关注印度开榨情况、出口政策，以及巴西新任总统上台后糖价的变化情况。国内方面，新糖陆续上市，陈糖交投略显平淡，成交一般，当前来看当前基本面暂无变化。后期进口预期依旧高位，短期或跟随原糖走势；中期或受原油及宏观影响较大。 操作策略：逢高空。 风险因素：疫情恶化、抛储、进口政策变化。 软商品及特殊品种研究团队 研究员：李青 021-80401708 liqing@citicsf.com从业资格号：F3056728投资咨询号：Z0014122 吴静雯 021-80401709 wujingwen@citicsf.com从业资格号：F3083970投资咨询号：Z0016293 重要提示：本报告难以设置访问权限，若给您造成不便，敬请谅解。我司不会因为关注、收到或阅读本报告内容而视相关人员为客户；市场有风险，投资需谨慎。 一、行情观点 图表1：软商品行情观点及展望 品种 观点 展望 橡胶 观点：行情陷入横盘模式，但交割品的博弈又未完全结束（1）青岛保税区人民币泰混价格10750元/吨，平，对上一交易日RU01收盘价基差为-2090；国产全乳老胶12050元/吨，平。保税区STR20价格1335美元/吨，+15。（2）11月29日合艾原料市场报价：白片无报价；烟片46.77涨0.11；胶水44.10平；杯胶38.35涨0.30。云南产区，胶水价格参考10.6(-0.1)-10.9(-0.1)元/公斤。海南产区，国有、金橡胶水制浓缩乳胶原料收购指导价格11700元/吨；胶水制全乳胶原料收购价格11400元/吨。（3）截至2022年10月，泰国出口天然橡胶（不含复合橡胶）合计为283.4万吨，同比增2%。其中，标胶合计出口143.2万吨，同比增3.8%；烟片胶出口38.3万吨，同比降7.9%；乳胶出口96.9万吨，同比降0.5%。综合来看，截至2022年10月泰国天然橡胶、混合胶合计出口410.2万吨，同比增9%；合计出口中国215.3万吨，同比增9%。逻辑：沪胶震荡为主，1、5、9的近月升水开始减少。非标基差维持高位。供需面，近期中国市场逐步接近停割，同时期货上涨，带动原料价格不断走高。RU盘面表现出明显的相对强势，但现货深色胶与3L胶并没有完全跟随。RU近月在交割品博弈的推动下可能会反弹至13,500（这是价格极限判断，但并不代表我们认为价格一定能涨到这个水平）。但是，目前看，由于需求的严重疲弱，且市场囤货的现象不明显，现货端对于宏观看多驱动的配合不足，从12,500~13,500这一区间资金博弈的成分更大。一个月左右的时间，由于国内外供应减量节奏不同，非标基差可能会出现走弱的态势，但非标基差扩大后仍然关注更远端的正套逻辑。操作策略：单边：观望。套利：观望。风险因素：原油大幅波动，宏观对商品超预期的扰动。 反弹 纸浆 观点：近远价差快速拉近（1）针叶浆银星参考报价在7300-7300，0/-20；俄针报价7050-7050，平；阔叶鹦鹉6550-6550，平。（2）进口：巴西Suzano11月份金鱼阔叶浆外盘报价。Suzano宣布对中国市场2022年11月桉木浆报价与上月持平。逻辑：01近日减产并伴随价格大幅下行，同时12合约也显示出回落7000附近的状态，短期看，多方在主力上离场更为积极。经验看，01后期会回归常态变化，但01持仓量依旧巨大，大幅超过历史同期。因此，异动行情仍有可能出现，不确定性较大。近期05出现了补涨的迹象，缩小了与01的价差。逻辑上并没有05相对01偏强的供需驱动，但是1-5价差在此前已经达到了统计上的最大水平，且美金盘的下跌似乎并不是持续的，05并没有估值大幅走低的预期，因此价差收缩需求客观存在。从05的合理估值角度，假设其按照即将切换为主力合约判定，与现货相比，基差应在200~700。操作策略：05按照基差区间双边交易，01观望。风险因素：大宗商品普遍大幅波动、下游持续涨价 震荡 棉花 观点：预期弱，棉价承压难有驱动数据：1、棉花仓单428张，折合1.71万吨，环比-2张，折合-0.01万吨；有效预报208张，折合0.83万吨。2、据全国棉花交易市场，截止到2022年11月28日，新疆地区皮棉累计加工总量248.43万吨，同比减幅26.69%；新疆棉累计公检量999775.7121吨，同比减少66.76%。逻辑昨日，郑棉1月合约收于13330，环比+160，郑棉5月合约收于13115，环比+135。基本面变化 震荡偏弱 不大，边际来看，供应逐步增多，日加工量已过峰值，累积加工量同比减幅持续收敛；需求持续疲弱，下游纺织企业订单没有明显起色，成品库存环比累积，纺纱利润居均值中部偏下位置，原料采购意愿不强；商业库存目前依旧低于去年同期，后续随着上市量继续增加，压力增大。中期来看，棉价继续承压。短期来看，成本价对郑棉存在支撑，约束郑棉波动区间，棉价延续窄幅波动，上涨无驱动，下跌有支撑。操作：1月合约于12500-13700区间震荡，高抛低吸；5月合约中期承压；1-5价差走阔。风险因素：宏观、需求、疫情 白糖 观点：现货较弱，国内市场等待新糖大量上市（1）广西白糖现货成交价为5513元/吨，较昨日下跌9/吨。广西新糖报价在5560-5760元/吨。广西制糖集团报价区间为5530～5560元/吨，云南制糖集团报价区间为5510～5540元/吨，加工糖厂报价区间为5690～5960元/吨，今日制糖集团报价较上一工作日下调为主。（2）美国农业部(USDA)于当地时间11月22日发布的《食糖：世界市场和贸易》中对主要产糖国的供需预估如下：预计2022/23榨季巴西食糖产量将增加260万吨，达到3810万吨，因为有利天气带来了更高的甘蔗产量；受甘蔗产量下降的影响，预计2022/23榨季印度食糖产量将下降3%，至3580万吨；预计泰国2022/23榨季食糖产量将增加34.3万吨，达到1050万吨；预计2022/23榨季欧盟食糖产量将下降32.9万吨，至1620万吨。（3）据印度媒体近日报道，位于印度旁遮普邦帕格瓦拉地区的金沙哈尔糖厂的压榨运营工作将持续到2023年2月20日。旁遮普邦首席部长BhagwantMann对此表示赞赏。旁遮普农业和农民福利部长KKuldeepSinghDhaliwal表示，政府将确保糖厂在符合蔗农的利益条件下运营。政府已经成立了跨部门委员会，以确保蔗款的支付。该委员会将监督糖厂的运营，涉及甘蔗收购，制糖和销售等环节。该委员会将会在15天内向相关部门提交一份蔗款支付的详细报告。逻辑：国际方面，根据巴西甘蔗行业协会(UNICA)最新发布的报告显示，巴西中南部地区在11月上半月的甘蔗入榨量为2633.7万吨，同比增幅达109.32%，产糖量为166.5万吨，同比增幅达162.19%。数据显示，巴西中南部地区在11月上半月的甘蔗入榨量和产糖量均超出市场预期，本榨季截止目前总产糖量也高于去年同期，国际糖市供需格局回归宽松，ICE原糖主力合约下跌至19美分支撑线后反弹，收涨至19.41美分/磅。后期需重点关注印度开榨情况、出口政策，以及巴西新任总统上台后糖价的变化情况。国内方面，受金融市场普涨提振，郑糖主力合约2301收涨于5536吨。广西新糖报价在5600~5760元/吨，部分新糖报价持平陈糖，导致陈糖成交清淡，整体一般。主产区广西陆续开始进行大范围压榨，市场对高位存在明显恐惧情绪。短期来看国内基本面未变，外盘走势仍是郑糖上行关键性因素。中期或受原油及宏观影响较大。长期来看，食糖实行备案制后，进口量大幅增加，对外依存度增加，郑糖价格将与原糖价格联动性增加；国际方面，全球21/22年度供需较为平衡，但需关注原油走势及天气情况。操作策略：逢高空。风险因素：疫情、进口政策变化。 震荡偏弱 二、品种数据监测 （一）橡胶 表1：橡胶近日期现价格变化 分类 指标 最新 上期 变化 指标 指标 最新 上期 变化 现货价格 青岛STR20（美元/吨） 1330 1330 0 核心价差 RU主力-老全乳（元/吨） 690 705 -15 山东全乳胶老胶（元/吨） 12150 12150 0 NR主力-STR20(人民币计） 85 -5 90 山东RSS3（元/吨） 14300 14350 -50 NR主力-STR20(美金计） 12 -1 13 山东越南3L（元/吨） 11450 11500 -50 RU5-1 -135 -235 100 期货价格 RU01（元/吨） 12840 12855 -15 RU9-5 -5 -15 10 RU05（元/吨） 12705 12620 85 RU1-9 140 250 -110 RU09（元/吨） 12700 12605 95 NR02-NR01 30 5 25 NR主力（元/吨） 9610 9520 90 RU主力-NR主力 3230 3335 -105 数据来源：Wind，中信期货研究部 图1：天胶期、现货走势单位：元/吨图2：沪胶对老全乳基差单位：元/吨 25000 500 0 -500 -1000 -1500 -2000 橡胶期、现货走势 23000 21000 19000 17000 15000 13000 11000 9000 7000 2017-01-012018-01-012019-01-012020-01-012021-01-012022-01-01 国产全乳泰国RSS3沪胶主力20号胶主力 基差（对老全乳） 数据来源：Wind，中信期货研究部数据来源：Wind，中信期货研究部 图3：沪胶主力与20号胶主力价差单位：元/吨图4：沪胶1-5价差季节性单位：元/吨 沪胶主力-NR主力 5300 4800 4300 3800 3300 2800 2300 1800 1300 800 2019-092020-032020-092021-032021-092022-032022-09 1000