软商品策略日报：橡胶短期期货强势格局维持，交割品博弈尚未结束

中信期货研究|软商品策略日报 2022-11-11 橡胶短期期货强势格局维持，交割品博弈尚未结束 投资咨询业务资格： 证监许可【2012】669号 报告要点 橡胶：短期期货强势格局维持，交割品博弈尚未结束；纸浆：震荡格局依旧；棉 花：近强远弱格局持续；白糖：减产预期仍在，白糖内外盘均走强。 中信期货商品指数 240 230 220 210 200 190 180 170 160 150 140 130 120 110 100 摘要： 橡胶：短期期货强势格局维持，交割品博弈尚未结束 供需的边际变化是偏弱的。对于近期盘面的持续反弹，偏向于是交割品状态未定带来的博弈。逻辑上，上涨逻辑并不能说完全不能兑现，但在兑现的过程中，会有其他因素的掣肘，如涨高后是否会有烟片的进入等等。因此，目前可以看到的上涨空间并不巨大。13500是个压位。 操作策略：观望；期现正套。 风险因素：原油大幅波动，宏观对商品超预期的扰动。 纸浆：震荡格局依旧 国内下游短期向好变动，进口问题未改变，供需偏利好变化。欧美经济下滑预期带来价格由外向内的价格压力，但期货深度贴水，利空已被交易在基差里。纸浆短期大涨大跌均困难，维持区间判断。 操作策略：6500~6900区间外反向操作。 风险因素：大宗商品普遍大幅波动、下游持续涨价。 棉花：近强远弱格局持续 受供需错配影响，合约呈现近强远弱格局，1月合约震荡运行，关注公检进度和仓单数量变化，因目前公检进度慢以及新仓单数量少，或炒作价格短期偏强，但13500以上套保盘压力增大，向下受到成本价支撑，12500以下轧花厂挺价意愿强。5月合约承载更多压力，中期仍有下行风险。 操作：单边：1月合约区间参考12000-14000元/吨；跨月：1-5价差继续走扩。风险因素：宏观、需求、疫情。 白糖：减产预期仍在，白糖内外盘均走强 国际方面，巴西港口拥堵造成了食糖出口缓慢，但国际上对白糖的需求依旧旺盛。叠加泰国持续降雨导致开榨延迟，ICE原糖期价持续走高突破19美分线。后期需重点关注印度开榨情况、出口政策，以及巴西新任总统上台后糖价的变化情况。国内方 软商品及特殊品种研究团队 研究员：李青 021-80401708 liqing@citicsf.com从业资格号：F3056728投资咨询号：Z0014122 吴静雯 021-80401709 wujingwen@citicsf.com从业资格号：F3083970投资咨询号：Z0016293 重要提示：本报告难以设置访问权限，若给您造成不便，敬请谅解。我司不会因为关注、收到或阅读本报告内容而视相关人员为客户；市场有风险，投资需谨慎。 中信期货研究|农产品专题报告 面，郑糖受原糖价支撑反弹走高，当前来看当前基本面暂无变化，国内整体供应充足。后期进口预期依旧高位，短期或跟随原糖走势；中期或受原油及宏观影响较大。操作策略：逢高空。 风险因素：疫情恶化、抛储、进口政策变化。 2/12 一、行情观点 图表1：软商品行情观点及展望 品种 观点 展望 橡胶 观点：短期期货强势格局维持，交割品博弈尚未结束（1）青岛保税区人民币泰混价格10750元/吨，-210，对上一交易日RU01收盘价基差为-1765；国产全乳老胶11650元/吨，-100。保税区STR20价格1310美元/吨，-30。（2）11月10日合艾原料市场报价：白片46.00；烟片46.98跌0.39；胶水44.00涨0.20；杯胶38.55平。云南产区，乳胶工厂原料胶水收购价格在10.4-10.8元/公斤不等，全乳胶原料价格10.0-10.6元/公斤。海南产区，国有、金橡胶水制浓缩乳胶原料收购指导价格10200元/吨；胶水制全乳胶原料收购价格9700元/吨。（3）2022年9月马来西亚天胶产量35,460吨，同比降13.9%，环比降5.9%。9月马来西亚天然橡胶库存为198,659吨，环比降5.7%，同比降32%。其中90.7%库存集中于橡胶加工商手中，下游终端库存占9.2%，大型种植园主库存占0.1%。（4）中汽协：10月，我国汽车产销分别达到259.9万辆和250.5万辆，环比下降2.7%和4%，同比增长11.1%和6.9%。逻辑：近2日，橡胶期货小幅波动，昨夜继续上冲，创出此轮反弹新高。现货昨日松动明显，价差放大。供需数据看，在周度维度，并没看到向好的表现。1、原料价格仍有走低；2、盘面存在明显的交割利润；3、国内浓乳价格继续走低，在胶水争夺上沪胶具有优势。4、轮胎开工依旧走低，高库存状态未变。因此总体看，供需的边际变化是偏弱的。对于近期盘面的持续反弹，偏向于是交割品状态未定带来的博弈。上涨可能交易的逻辑有：1、今年国内产出存在天气与疫情扰动，理应有减少。低价又抑制的产出增长的冲动。2、中国将进入停割。3、浅色与深色的价差显示出，浅色库存不足。一旦需求复苏，向上弹性巨大。以上几点可能是多方资金开始博弈的因素。我们认为，逻辑上，并不能说完全不能兑现，但在兑现的过程中，会有其他因素的掣肘，如涨高后是否会有烟片的进入等等。因此，我们认为，即使RU交割品客观存在问题，目前可以看到的上涨空间并不是巨大的，13500依旧会有压力，大涨的条件还不充分。走势判断上，当前近月能涨多高取决于空头离场的顺畅度。操作上，前期空头离场后，先观望。短期，如顺利越过12500一线则可能向13500运行。操作策略：单边：观望。套利：非标正套逐步进入。风险因素：原油大幅波动，宏观对商品超预期的扰动。 反弹 纸浆 观点：震荡格局依旧（1）针叶浆银星参考报价在7300-7300，-50/-50；俄针报价7100-7100，-50/-50；阔叶鹦鹉6600-6600，-50/-50。。逻辑：昨日纸浆期震荡上行。现货端，由于期货的持续弱势，心态有所恶化，成交价格逐步走低。但近期下游表现尚佳。下游开工率显著提升至中高位水平，产品价格部分持续上涨；供给端暂时没有看到持续的增量预期，针叶浆的进口维持在低位水平。因此，供需端现状表现是偏利多的。但下游各产品的加工利润维持着高亏损，故而，虽然纸浆供需好转，但也没有找到总体上可以支撑纸浆价格再创新高的确定性驱动。现货松动的幅度较慢，期货深度贴水后，始终会受到极大的向上的牵引力。但是单边大幅看多的抑制点在于，欧美经济开始下滑后，可能对纸浆产生由外向内的价格端的压力，这种压力在宏观逻辑推导上是很难被推翻的，尤其纸浆的价格还处在历史高位水平。因此，操作端，维持区间判断。价格区间上，维持下方极限6200，上方极限7000，主流波动区间，6500~6900的判断。操作可以在主流区间边界及以外反向交易。此外，01逐步临近交割，基差回归的需求会增大。操作策略：6500~6900区间外反向操作。 震荡 风险因素：大宗商品普遍大幅波动、下游持续涨价 棉花 观点：近强远弱格局持续数据：1、棉花仓单5201张，折合20.8万吨，环比-1张；新仓单56张，折合0.22万吨。2、据全国棉花交易市场，截止到2022年11月9日，新疆地区皮棉累计加工总量133.33万吨，同比减幅37.05%；全国累计公检量达37.8万吨。逻辑昨日，郑棉1月合约收于13130，环比+140，郑棉5月合约收于12960，环比+75。USDA11月份棉花供需报告出炉，22/23年度，全球棉花期初库存预估值环比上调8万吨，产量环比下调35万吨，进口、出口环比下调9万吨，消费环比下调14万吨，期末库存环比下调13万吨。产量下调符合市场预期，利多因素落地；消费量是否调整到位还为时尚早，未来存在继续下调可能；虽然本次产量下调幅度高于消费下调幅度，使得期末库存上调，但年度平衡表仍维持宽松格局，整体偏中性。国内方面，受供需错配影响，合约呈现近强远弱格局，1月合约震荡运行，关注公检进度和仓单数量变化，因目前公检进度慢以及新仓单数量少，或炒作价格短期偏强，但13500以上套保盘压力增大，向下受到成本价支撑，12500以下轧花厂挺价意愿强。5月合约承载更多压力，因新棉集中上市，需求季节性转淡，供强需弱，远月合约中期仍有下行风险。操作：单边：1月合约区间参考12000-14000元/吨；跨月：1-5价差继续走扩。风险因素：宏观、需求、疫情 震荡偏弱 白糖 观点：减产预期仍在，白糖内外盘均走强（1）广西制糖集团报价区间为5490～5630元/吨，云南制糖集团报价区间为5530～5560元/吨，加工糖厂报价区间为5670～5940元/吨，今日制糖集团报价较昨日相比整体小幅上调。（2）据印度经销商表示，印度糖厂目前正积极签署出口协议。仅在印度政府批准出口的四天后，该国糖厂就签订了约100万吨的食糖出口合同，因其产品在全球市场获得较好价格。作为全球最大的食糖生产国和第二大出口国，印度的快速发货可能会拖累全球糖价，但有助于印度工厂迅速清理库存并支撑其国内糖价。（3）荷兰合作银行本周三（11月9日）发布的预测报告显示，预计2022/23榨季巴西中南部地区的甘蔗总产量为5.4亿吨，2023/24榨季总产量将达5.75亿吨。荷兰合作银行表示，预测甘蔗产量增长6.5%的原因是基于生产力的提高。根据报告显示，预计2022/23榨季巴西中南部地区的食糖产量为3250万吨，2023/24榨季食糖产量将为3500万吨。逻辑：国际方面，巴西港口拥堵，当前船期已超20天造成了食糖出口缓慢，但同时原白价差依旧高位，说明了国际上对白糖的需求依旧旺盛。叠加泰国持续降雨，部分地区甚至出现洪涝或将导致开榨延迟，国际白糖短期贸易流偏紧格局维持，受乐观情绪推动影响，ICE原糖期价继续走高，昨日收涨于19.29美分/磅。后期需重点关注印度开榨情况、出口政策，以及巴西新任总统上台后糖价的变化情况。国内方面，受外盘拉动，主力合约2301连日收涨于5647元/吨。主产区广西即将进入压榨之时，市场对高位存在明显恐惧情绪。但在新糖与陈糖价差较小的情况下，空头亦较为谨慎。短期来看国内基本面未变，外盘走势仍是郑糖上行关键性因素。中期或受原油及宏观影响较大。长期来看，食糖实行备案制后，进口量大幅增加，对外依存度增加，郑糖价格将与原糖价格联动性增加；国际方面，全球21/22年度供需较为平衡，但需关注原油走势及天气情况。操作策略：逢高空。风险因素：疫情恶化、抛储、进口政策变化。 震荡 二、品种数据监测 （一）橡胶 表1：橡胶近日期现价格变化 分类 指标 最新 上期 变化 指标 指标 最新 上期 变化 现货价格 青岛STR20（美元/吨） 1330 1360 -30 核心价差 RU主力-老全乳（元/吨） 725 815 -90 山东全乳胶老胶（元/吨） 11800 11800 0 NR主力-STR20(人民币计） -41 -43 2 山东RSS3（元/吨） 14200 14150 50 NR主力-STR20(美金计） -6 -6 0 山东越南3L（元/吨） 11550 11550 0 RU5-1 -195 -150 -45 期货价格 RU01（元/吨） 12525 12615 -90 RU9-5 25 15 10 RU05（元/吨） 12330 12465 -135 RU1-9 170 135 35 RU09（元/吨） 12355 12480 -125 NR12-NR11 -245 -20 -225 NR主力（元/吨） 9560 9775 -215 RU主力-NR主力 2965 2840 125 数据来源：Wind，中信期货研究部 图1：天胶期、现货走势单位：元/吨图2：沪胶对老全乳基差单位：元/吨 25000 500 -1500 -2000 2300021000 0 1900017000 -500 15000 -1000 橡胶期、现货走势 13000 11000 9000 7000 2017-01-012018-01-012019-01-012020-01-012021-01-012022-01-01 国产全乳泰国RSS3沪胶主力20号胶主力 基差（对老全