事件:三季报收入符合预期,亏损收窄幅度超预期。公司披露三季报,实现营业收入58亿元,同比增长11%,环比增长18%,符合彭博一致预期与前期指引; 实现GPM 18.2%,同比降1.4pct,环比升3.2pct;实现OPM-31.9%,同比亏损收窄4.2pct,环比收窄12.7pct,营业亏损收窄幅度大于彭博一致预期;实现Non-GAAP口径下归母净亏损17.6亿元,亏损率同样环比、同比均有收窄,收窄幅度同样大于彭博一致预期。 用户增长目标切换至DAU,后续销售费用下行有望持续。本季度公司用户规模维持健康增长,MAU达到3.3亿,同比增长25%,环比增长9%;DAU达到9030万,同比增长25%,环比增长8%,基本与MAU同步变化,用户粘性指标DAU/MAU为27%,同比环比均维持稳定。虽然用户侧增速绝对值有所放缓,但日均使用时长达到历史新高的96分钟(同比增长9%,环比增长9%);销售费用同比下降25%,销售费用率环比、同比分别下降2.7pct、10.2pct至21.2%。于业绩会上,管理层表明,将未来的用户增长目标由关注MAU调整至关注DAU上,我们预计这一转变有望带来后续销售费用的持续下行,以及增值服务、广告(尤其是效果广告)等依赖DAU业务的变现能力提升。 游戏业务:研发能力聚焦,关注后续自研产品上线表现。游戏业务本季度实现营业收入15亿元,同比增长6%,主要源于6月28日上线的《时空猎人3》增量收入释放,以及长线运营产品《FGO》三季度的强劲表现。四季度以来,公司已经上线《宝石研物语:伊恩之石》、《非匿名指令》两款代理产品,而当前Pipeline中产品储备仍然丰富,已经获得版号的自研产品《斯露德》也已在9月完成限量删档测试,后续有望上线兑现前期投入。此外,11月初公司游戏业务的汇报线调整至CEO陈睿,后续游戏业务“自研精品、全球发行”的策略或得到强化,公司的研发能力有望进一步聚焦。 增值服务:直播业务维持高速扩张,与视频内容一体化运营有望强化。增值服务业务实现收入22亿元,同比增长16%。本季度大会员付费用户数达到2040万,同比增长12%但环比下滑3%,或主要反映7月热门番剧《莉可丽丝》等上线较晚的负面影响,而12月《三体》动画的开播,则有望带来环比的回暖。另一方面,考虑到大会员业务客单价相对稳定,预计直播业务为增值服务的整体收入做出了更大的正向贡献。本季度直播业务供需两端均维持快速扩张,开播主播数量同比增加了57%,直播付费用户数量同比增长79%。根据晚点LatePost,7月公司将主站直播中心与运营中心(主要负责视频内容运营)的汇报线合并,直播与视频内容一体化运营有望强化。 广告业务:库存扩张部分抵消宏观经济波动,静待复苏。本季度广告业务实现营业收入14亿元,同比增长16%,环比增长17%。主要反映宏观经济环境波动所引起的广告预算的降低,并部分被本季度的用户数、用户时长增长所带来的广告库存扩张所抵消。我们认为,由于广告预算的进一步回归尚需等待宏观经济环境的进一步复苏,以及去年四季度的较高基数,预计短期环比修复仍将继续,但同比增速仍将保持相对承压的状态。 盈利预测与投资建议:考虑到本季度财报所带来的增量信息,我们调整公司2022-2024年收入预测至219/277/331亿元 , 同比增长13%/26%/20%; Non-GAAP口径下归母净亏损预测至67/53/40亿元 , 对应净亏损率30%/19%/12%,以反映用户增长重点切换至DAU后带来的销售费用率下降,以及游戏研发聚焦所带来的研发费用率下降。短期而言,游戏研发的方向聚焦,或意味着对部分产品研发团队的优化,可能会产生一次性的费用,造成GAAP口径下利润率的短期波动,但随着后续调整完成,在本年度合并工作室所带来的研发费用高基数下,后续研发费用或同比下降,与上述的销售费用率下降,收入增长复苏带来的经营杠杆释放,共同构成明年亏损率收窄的动力,维持对于公司的“买入”评级。 风险提示:宏观经济波动风险、疫情反复风险、重点产品上线进度不及预期风险。 股票数据 财务报表分析和预测