有色金属2023年度策略（铜）：供需预期趋松，铜价或仍有下探

中信期货研究|有色金属2023年度策略（铜） 2022-11-28 供需预期趋松，铜价或仍有下探 投资咨询业务资格： 证监许可【2012】669号 中信期货有色金属指数 中信期货贵金属指数 报告要点 为了压制高通胀，欧美主要央行货币政策全面转向收紧，投资者预期欧美经济有衰退风险，2022年铜价重心有所下移，但是低库存限制铜价深跌。展望2023年，我们预计高通胀短期内难以缓解，欧美货币政策难以转向，高利率累积负面影响将继续显现，全球经济增长将放缓，需求增速下行，供应维持偏高增长，供需趋松将驱动铜价进一步下探。 440160 340140 240120 140 Jan-22Apr-22Jul-22Oct-22 100 摘要： 主要观点：我们预计高通胀短期内难以缓解，欧美货币政策难以转向，高利率累积负面影响将继续显现，全球经济增长将放缓，需求增速下行，供应维持偏高增长，供需趋松将驱动铜价进一步下探。 核心逻辑： （1）从流动性上看，考虑到俄乌局势仍偏紧张，疫情对供应链的扰动还在，估计全球通胀短时间内很难出现明显下降，欧美货币政策2023年将延续偏紧局面，政策转向还需要等待。 （2）宏观上来看，今年9/10月摩根大通全球制造业PMI已经连续跌破50%的荣枯线水平。同时，欧美央行持续快节奏加息推高了利率，这对经济的累积负面影响在加大，IMF今年以来不断下调全球经济增长预期。10月份，IMF预计2022年全球经济将增长3.2%，2023年将放缓到2.7%。 （3）供应端，今明两年全球铜矿新扩建项目偏多，这是铜矿产量增长的基础，我们预期2022/2023年全球铜矿产量增速分别为4%和3%。今年国内冶炼新增产能约100万吨，海外冶炼产能增加约39万吨，但2023年国内冶炼新增产能回落到56万吨，并且部分原有产能还将面临阶段减产风险，2023年海外冶炼产能将小幅下降，预期2022/2023全球精铜产量分别增长4%和2.5%，2022/2023中国铜产量分别增长3.8%和 4.8%。 （4）就消费来看，今年海外消费在一季度还受益于经济的复苏，但之后在俄乌局势紧张、欧美主要央行紧缩货币政策等因素的影响下，海外消费逐步走弱；而就国内来看，尽管3/4月华东疫情对铜消费造成负面冲击，但是5月份随着疫情好转，复工复产以及汽车和家电等行业刺激政策陆续出台，国内铜消费明显改善。2023年，我们认为海外铜消费将随着经济增长进一步放缓而转为负增长，国内铜消费增长有望随着 有色金属研究团队 研究员：沈照明 021-80401745 shenzhaoming@citicsf.com 从业资格号：F3074367投资咨询号：Z0015479 李苏横 0755-82723054 lisuheng@citicsf.com从业资格号：F03093505投资咨询号：Z0017197 郑非凡zhenfeifan@citicsf.com从业资格号：F03088415投资咨询号：Z0016667 重要提示：本报告难以设置访问权限，若给您造成不便，敬请谅解。我司不会因为关注、收到或阅读本报告内容而视相关人员为客户；市场有风险，投资需谨慎。 疫情防控政策优化而进一步改善。预计2022/2023年全球铜消费增速分别为2.4%和1%，中国2022/2023年全球铜消费增速分别为1.9%和3%。 （5）供需平衡来看，2022全球铜市场整体延续紧平衡的状态，2023年预计将大幅过剩42万吨。 我们认为2023年沪铜价格重心可能下移到5.9万元，沪铜波动区间在5.5-6.5万 元，伦铜均价将下移到7700美元，伦铜波动区间预计在6900-8500美元。投资建议：结构上，择机关注沪铜跨期正套以及内外盘反套机会； 单边，尝试布局铜空头。 风险因素：美联储货币政策提前转向；国内防疫政策变化；中美关系紧张；供应中断 目录 摘要：1 一、2022年铜市回顾5 二、2023年铜市场观点和核心逻辑5 三、全球经济增长放缓，静待美联储货币政策转变6 3.12022年全球经济增长放缓7 3.1.1欧美经济增长预期悲观7 3.1.2全球制造业PMI进入收缩状态8 3.2疫情影响仍在延续，但中国防控政策逐渐优化9 3.3美联储货币政策阶段性趋松预期升温，但转变还需要时间9 3.4美元指数短期调整，中长期延续偏强势11 四、铜供需分析12 4.1铜市供需预测12 4.2供应端：原料供应明显改善，国内冶炼受限电冲击14 4.2.1铜矿供应大幅改善14 4.2.1.1南美铜矿产出受到扰动，但不改全球铜矿产出稳步增长趋势14 4.2.1.22023年海外铜矿新建和扩建偏高增长15 4.2.1.3中国原料端供应有望明显改善16 4.2.22022年冶炼产能快速扩张，精铜产量将保持增长势头18 4.3铜需求：2022年铜消费阶段性超预期，2023年预计铜消费增长放缓19 4.3.1今年海外铜消费增长逐步放缓，2023年预期将趋降19 4.3.22022年中国铜表观消费表现不俗，明年或延续改善21 4.3.2.1下游终端消费分化，2022年整体保持正增长21 4.3.2.22022年电力投资偏高增长，电源继续领跑23 4.3.2.3下游终端拟合消费增速逐渐走高25 4.4铜库存25 4.5贸易升水和内外价差26 五、资金面27 免责声明28 图表目录 图表1：沪铜连三和LME3个月铜5 图表2：IMF全球经济增长预测7 图表3：OECD全球综合领先指标8 图表4：密歇根大学消费者信心指数8 图表5：摩根大通全球制造业PMI8 图表6：全球主要经济体制造业PMI8 图表7：主要国家每万人感染新冠病毒人数9 图表8：中国每日新增感染人数9 图表9：美国通胀预期10 图表10：美国非农新增和失业率10 图表11：美国劳动参与率和平均时薪10 图表12：美国非劳动力中有工作意愿人数占比11 图表13：美国非农职位空缺数及空缺率11 图表14：美元兑人民币汇率与铜价12 图表15：美元指数与美元指数净多头持仓12 图表16:全球铜供需预测13 图表17:中国铜供需预测13 图表18：智利和秘鲁铜矿产量15 图表19：智利和秘鲁累计感染人数15 图表20：智利和秘鲁新冠疫苗接种剂次15 图表21：全球铜矿产量15 图表22：全球铜矿新建/扩建16 图表23：中国铜精矿产量17 图表24：中国铜精矿进口量17 图表25：中国废铜进口量17 图表26：中国铜锭进口量17 图表27：中国铜精矿现货TC17 图表28：2022-2023年中国铜粗炼和精炼新增产能18 图表29：中国铜粗炼和精炼产能19 图表30：SMM中国精铜产量19 图表31：中国铜冶炼厂开工率19 图表32：美国新屋销售量20 图表33：美国成屋销售量20 图表34：全球汽车销量20 图表35：美国汽车销售量21 图表36：欧洲汽车销售量21 图表37：中国精铜表观消费量对比21 图表38：SMM中国电线电缆月度调研总产能及月度开工率22 图表39：中国电力电缆产量22 图表40：中国空调产量22 图表41：中国汽车销量23 图表42：中国新能源车销量23 图表43：中国房地产新开工面积23 图表44：中国房地产竣工面积23 图表45：中国电源和电网投资增速24 图表46：中国电源投资结构25 图表47：电源投资分项投资增速25 图表48：下游行业拟合铜消费增速25 图表49：三大交易所和保税库库存26 图表50：铜现货进口盈亏26 图表51：历年Codelco发往中国长单价格27 图表52：中国精铜历年进口量27 图表53：Comex铜基金持仓27 一、2022年铜市回顾 2022年铜价大幅下跌，主要是由欧美等主要央行货币政策全面紧缩，全球经济增长放缓推动。一季度铜价震荡上涨，伦铜上涨6.3%，1月份欧洲铝锌冶炼厂减产；2月份中国百色疫情，国内铝锭出现意外减产，2月下旬俄乌局势意外紧张，市场担心供应问题，低库存的铜也跟随镍等品种炒作供应问题，同时，油价大涨也抬升了通胀预期，进一步推高铜价，但3月下旬上海疫情对消费端有负面影响，限制铜价进一步上行高度。二季度铜价大幅下跌，伦铜下跌20.5%，3月份伦敦金属极端挤仓，这使得铜内外负价差一度极端化，冶炼厂积极出口打压伦铜价格，我们也看到4/5月国内部分地区疫情及管控政策超出市场预期，消费明显受到冲击；为抗击高通胀，美联储加息节奏加快，美元指数持续走高，人民币也跟随快速补跌，投资者预期海外经济存在衰退风险；而国内房地产市场也出现明显的停贷问题，并且该事件被市场放大，投资者担心国内经济受到房地产继续下行的冲击，整体上呈现国内外宏观面悲观预期共振的状态，这也是铜价大幅下跌的主要推动力。三季度铜价探底回升，伦铜下跌9%，主要是由于6月末和7月 初投资者对宏观面预期过分悲观，整个市场出现恐慌性杀跌，伦铜一度跌至7000 美元以下，但是随着美联储7月加息靴子落地，国内政府积极保交付，宏观悲观预期明显缓解，同时，供需偏紧，低库存推升铜价快速反弹。四季度铜价大幅反弹，伦铜上涨约10%，主要是由于全球铜库存处于近二十年来极低的水平，并且10月份美国失业率超预期回升，10月美国CPI超预期回落，叠加美国中期选举落地，投资者对美联储货币政策放松预期升温，美元指数大幅走弱；同时，国内疫情防控政策也有所优化，政府继续在保交付方面发力，宏观面阶段性预期偏正面。 图表1：沪铜连三和LME3个月铜单位：元/吨美元/吨 资料来源：Wind中信期货研究所 二、2023年铜市场观点和核心逻辑 为了压制高通胀，欧美主要央行货币政策全面转向收紧，投资者预期欧美经济有衰退风险，2022年铜价重心有所下移，但是低库存限制铜价深跌。展望2023年，我们认为高通胀估计短期内难以缓解，欧美货币政策难以转向，高利率累积负面影响将继续显现，全球经济增长将放缓，需求增速下行，供应维持偏高增长，供需趋松将驱动铜价进一步下探。 （1）从流动性上看，考虑到俄乌局势仍偏紧张，疫情对供应链的扰动还在，估计全球通胀短时间内很难出现明显下降，欧美货币政策2023年将延续偏紧局面，政策转向还需要等待。 （2）宏观上来看，今年9/10月摩根大通全球制造业PMI已经连续跌破50%的荣枯线水平。同时，欧美央行持续快节奏加息推高了利率，这对经济的累积负面影响在加大，IMF今年以来不断下调全球经济增长预期。10月份，IMF预计2022年全球经济将增长3.2%，2023年将放缓到2.7%。 （3）供应端，今明两年全球铜矿新扩建项目偏多，这是铜矿产量增长的基础，我们预期2022/2023年全球铜矿产量增速分别为4%和3%。今年国内冶炼新增产能约100万吨，海外冶炼产能增加约39万吨，但2023年国内冶炼新增产能回落到56万吨，并且部分原有产能还将面临阶段减产风险，2023年海外冶炼产能将小幅下降，预期2022/2023全球精铜产量分别增长4%和2.5%，2022/2023中国铜产量分别增长3.8%和4.8%。 （4）就消费来看，今年海外消费在一季度还受益于经济的复苏，但之后在俄乌局势紧张、欧美主要央行紧缩货币政策等因素的影响下，海外消费逐步走弱；而就国内来看，尽管3/4月华东疫情对铜消费造成负面冲击，但是5月份随着疫情好转，复工复产以及汽车和家电等行业刺激政策陆续出台，国内铜消费明显改善。2023年，我们认为海外铜消费将随着经济增长进一步放缓而转为负增长，国内铜消费增长有望随着疫情防控政策优化而进一步改善。预计2022/2023年全球铜消费增速分别为2.4%和1%，中国2022/2023年全球铜消费增速分别为1.9%和3%。 （5）供需平衡来看，2022全球铜市场整体延续紧平衡的状态，2023年预计将大幅过剩42万吨。 我们认为2023年沪铜价格重心可能下移到5.9万元，沪铜波动区间在 5.5-6.5万元，伦铜均价将下移到7700美元，伦铜波动区间预计在6900-8500美元。 三、全球经济增长放缓，静待美联储货币政