总量周观点：强预期向弱现实传导

分析师：周建华 登记编码：S0730518120001 zhoujh-yjs@ccnew.cm021-50586758 研究助理：钮若洋 niury@ccnew.com021-50586356 强预期向弱现实传导 ——总量周观点 证券研究报告-总量周观点发布日期：2022年11月28日 相关报告 《总量周观点：内需偏弱格局仍未改变》 2022-11-21 《总量周观点：稳增长政策出台，市场信心增强》2022-11-14 《总量周观点：高频基本面延续回落，通缩压力隐现》2022-11-07 联系人：马嶔琦 电话：021-50586973 地址：上海浦东新区世纪大道1788号16楼 邮编：200122 投资要点： 宏观：上周市场的宏观主线依然由陆续出台的利好政策驱动，一是防疫政策的20条优化措施，二是地产供给政策的优化，三是降准政策的落地，四是美联储加息节奏放缓；多重政策因素叠加，提振了市场信心，股指整体小幅上扬，债券市场则在利空集中释放后延续了偏弱的情绪，赎回压力持续存在，收益率曲线呈现熊陡特征。当前宏观基本面仍未出现明显修复，高频指数方面边际基本持平，预计11月PMI或将较前值有所回落。高频数据结构上，钢铁水泥开工有所回落，商品房购置需求未见明显好转，外贸需求小幅回落。整体上当前市场对于基本面反弹的预期较强，但从强预期到弱现实的修复仍需传导，具体效力仍有待观察，因此呈现出强预期与弱现实的背离格局，市场震荡幅度加大。降准政策落地，但幅度25BP略低于预期，反映出货币政策宽松力度偏于谨慎；当前政策工具箱频频发力，政策底已经逐步构建，市场的强预期反应展现出市场主线集中在政策落地的长期逻辑，而强预期到弱现实修复的传导仍需时间，但经济回稳概率偏大。 股票：上周，全球指数涨跌不一，道指收平，纳指下跌，欧洲市场收涨。国内市场多数指数小幅上涨，上证50上涨1.14%，创业板50下跌0.89%。上周，沪深两市日均成交额9,921亿元，较上周环比+5.8%，成交额略有下降。上周，行业方面，17个行业上涨，13个行业下跌；医药、传媒、计算机、电子等涨跌幅居前；煤炭、有色、汽车、新能源等涨跌幅居后。概念方面，独家药、游戏出海、禽流感等涨跌幅居前；锂矿、煤炭开采、供销社等涨跌幅居后。国际层面，中美领导人会面，打开沟通交流的窗口，中美关系进入阶段性缓和期。政策层面，疫情防控政策继续优化，中期来看有望进一步放松，老年人疫苗接种提速，新冠口服疫苗、新冠口服治疗药的上市将提升防疫能力，即使短期有偶发疫情反复的干扰，不影响中长期判断；房地产金融支持政策力度加大，有望改善市场预期，遏制房地产销售下行趋势。中期政策和预期积极，短期利空或让市场波动性加大，但市场中枢在震荡中抬升，继续保持多头思维，仓位维持90%以上。中长期布局自主可控、国产替代、高景气度和景气反转的板块，短期关注旅游、养殖、工业母机等板块。 债券：上周债市宽幅拉锯，交易情绪较为不稳。全周来看，长端变化不大，降准、资金宽松和赎回潮相对缓和推动中短端显著反弹。周内长端利率多次快速大幅转折，周一开盘现券反弹后受到信贷工作座谈会新闻影响回调，周二宽幅震荡。周三现券收益率震荡逐步加速下行，夜间国常会宣布“适时适度降准”。周四长端低开后持续上行调整。周五现券上午宽幅震荡，下午受到地产政策预期影响 进一步大幅调整，尾盘人民银行宣布降准0.25%，新闻发布后收益率小幅先上后下。疫情影响下资金保持宽松，降准也进一步推动了资金阶段性宽松的预期，短端收益率明显反弹。市场结构方面总体没有稳定的流入或流出，基金仓位略有修复，表明赎回情况可能趋于平稳。债市短期交易情绪仍未稳定，预期较为动荡摇摆，市场节奏变化较快。我们仍倾向于防疫政策变化的大趋势是趋于更加科学精准。对经济环境的预期维持年度策略中经历一段时间疫情冲击后逐步好转的观点，因此我们总体建议投资者对收益率保持相对谨慎，等待可能的超调和随后的配置机会；交易性投资者保持灵活，快进快出。 资产配置：股票35%、债券15%、商品25%、Reits25%。 风险提示：政策、经济数据预测不及预期，突发风险事件等；大类资产配置模拟组合仅用于回测，过往收益率不代表未来状况。 内容目录 1.宏观：强预期向弱现实传导4 2.股票：市场中枢震荡中抬升5 3.债券：债市宽幅震荡6 4.资产配置：股票35%、债券15%、商品25%、Reits25%7 5.风险提示7 图表目录 图1：我国近期高频景气指数同比增速与4周均值4 图2：我国南华工业品价格指数与国际油价4 图3：中美十年期国债收益率走势与利差4 图4：美元兑人民币汇率中间价走势（USD/CNY）4 图5：全球主要指数涨跌幅(%)5 图6：A股主要指数涨跌幅(%)5 图7：中信一级行业9月涨跌幅（%）5 图8：国债收益率曲变陡6 图9：国开债收益率曲线变陡6 图10：同业存单小幅反弹6 图11：大类资产配置模拟组合净值走势图7 表1：本期大类资产配置比例7 1.宏观：强预期向弱现实传导 宏观回顾：上周市场的宏观主线依然由陆续出台的利好政策驱动，一是防疫政策的20条优化措施，二是地产供给政策的优化，三是降准政策的落地，四是美联储加息节奏放缓；多重政策因素叠加，提振了市场信心，股指整体小幅上扬，债券市场则在利空集中释放后延续了偏弱的情绪，赎回压力持续存在，收益率曲线呈现熊陡特征。当前宏观基本面仍未出现明显修复，高频指数方面边际基本持平，预计11月PMI或将较前值有所回落。高频数据结构上，钢铁水泥开工有所回落，商品房购置需求未见明显好转，外贸需求小幅回落。整体上当前市场对于基本面反弹的预期较强，但从强预期到弱现实的修复仍需传导，具体效力仍有待观察，因此呈现出强预期与弱现实的背离格局，市场震荡幅度加大。 宏观展望：降准政策落地，但幅度25BP略低于预期，反映出货币政策宽松力度偏于谨慎；当前政策工具箱频频发力，政策底已经逐步构建，市场的强预期反应展现出市场主线集中在政策落地的长期逻辑，而强预期到弱现实修复的传导仍需时间，但经济回稳概率偏大。 图1：我国近期高频景气指数同比增速与4周均值图2：我国南华工业品价格指数与国际油价 20 18 16 14 12 10 8 6 4 2 4300 3900 3500 3100 2700 2300 11-16 10-26 10-05 09-14 08-24 08-03 07-13 06-22 06-01 05-11 04-20 03-30 03-09 02-16 01-26 01-05 12-15 11-24 11-03 10-13 09-22 09-01 1900 160 （点） （美元/桶） 140 120 100 80 60 40 20 2020-11 2021-01 2021-03 2021-05 2021-07 2021-09 2021-11 2022-01 2022-03 2022-05 2022-07 2022-09 2022-11 0 宏观周频景气指数（同比） 宏观周频景气指数（同比）-4WMA 南华工业品指数现货价:原油:英国布伦特Dtd 资料来源：Wind，中原证券资料来源：Wind，中原证券 图3：中美十年期国债收益率走势与利差图4：美元兑人民币汇率中间价走势（USD/CNY） 4.5 4.0 3.5 3.0 2.5 2.0 1.5 1.0 0.5 0.0 （%）（BP） 280 220 160 100 40 -20 -80 -140 -200 7.4 7.2 7.0 6.8 6.6 6.4 6.2 6.0 5.8 中间价:美元兑人民币 2019-01 2019-04 2019-07 2019-10 2020-01 2020-04 2020-07 2020-10 2021-01 2021-04 2021-07 2021-10 2022-01 2022-04 2022-07 2022-10 2021-11 2021-12 2022-01 2022-02 2022-03 2022-04 2022-05 2022-06 2022-07 2022-08 2022-09 2022-10 UST10YR-NOTECN10YR-GB中美利差(右) 资料来源：Wind，中原证券源：Wind，中原证券 2.股票：市场中枢震荡中抬升 股市回顾：上周，全球指数涨跌不一，道指收平，纳指下跌，欧洲市场收涨。国内市场多数指数小幅上涨，上证50上涨1.14%，创业板50下跌0.89%。上周，沪深两市日均成交额9,921亿元，较上周环比+5.8%，成交额略有下降。上周，行业方面，17个行业上涨，13个行业下跌；医药、传媒、计算机、电子等涨跌幅居前；煤炭、有色、汽车、新能源等涨跌幅居后。概念方面，独家药、游戏出海、禽流感等涨跌幅居前；锂矿、煤炭开采、供销社等涨跌幅居后。 股市展望：国际层面，中美领导人会面，打开沟通交流的窗口，中美关系进入阶段性缓和期。政策层面，疫情防控政策继续优化，中期来看有望进一步放松，老年人疫苗接种提速，新冠口服疫苗、新冠口服治疗药的上市将提升防疫能力，即使短期有偶发疫情反复的干扰，不影响中长期判断；房地产金融支持政策力度加大，有望改善市场预期，遏制房地产销售下行趋势。中期政策和预期积极，短期利空或让市场波动性加大，但市场中枢在震荡中抬升，继续保持多头思维，仓位维持90%以上。中长期布局自主可控、国产替代、高景气度和景气反转的板块，短期关注旅游、养殖、工业母机等板块。 图5：全球主要指数涨跌幅(%)图6：A股主要指数涨跌幅(%) 道琼斯工业指数 纳斯达克指数标普500 英国富时100法国CAC40 德国DAX日经225 韩国综合指数恒生指数 澳洲标普200 印度SENSEX30 俄罗斯RTS巴西指数上证指数深证成指 台湾加权指数 -0.01 -1.57 -0.69 0.92 0.76 1.46 -1.29 -1.56 3.85 -0.09 -0.21 -0.97 -3.01 0.32 0.36 3.55 3.09 1.44 2.41 4.10 6.03 8.89 1.13 6.58 22.51 4.20 1.51 3.18 -6.18 7.04 7.53 12.01 -7.13 -28.76 -16.80 0.01 -7.11 -9.15 -3.10 -17.91 -23.10 -3.93 5.85 -28.12 3.86 -14.91 -24.75 -20.38 18.73 21.39 26.89 14.30 28.85 15.79 4.91 3.63 -14.08 13.02 21.99 15.01 -11.93 4.80 2.67 23.66 2022/11/18周涨跌月涨跌2022年涨跌2021年涨跌 2022/11/18周涨跌月涨跌2022年涨跌2021年涨跌上证指数0.327.04-14.91 深证成指0.367.53-24.75 创业板指-0.655.50-28.08 沪深3000.358.35-23 上证501.1410.92 中证5000.866.62 科创500.852.14 创业板50-0.89 万得全A0.54 中小板指0.0 上证180上证380中证100中证500中证8中 资料来源：Wind，中原证券资料来源：Wind，中原证券 图7：中信一级行业9月涨跌幅（%） 料来源：Wind，中原证券 3.债券：债市宽幅震荡 债市回顾：上周债市宽幅拉锯，交易情绪较为不稳。全周来看，长端变化不大，降准、资金宽松和赎回潮相对缓和推动中短端显著反弹。周内长端利率多次快速大幅转折，周一开盘现券反弹后受到信贷工作座谈会新闻影响回调，周二宽幅震荡。周三现券收益率震荡逐步加速下行，夜间国常会宣布“适时适度降准”。周四长端低开后持续上行调整。周五现券上午宽幅震荡，下午受到地产政策预期影响进一步大幅调整，尾盘人民银行宣布降准0.25%，新闻发布后收益率小幅先上后下。疫情影响下资金保持宽松，降准也进一步