银行业2023年投资策略报告：坚守绩优，抢抓修复，布局未来

坚守绩优，抢抓修复，布局未来 ——银行业2023年投资策略报告 核心结论 行情复盘：经济预期改善驱动银行股大涨行情。2010年以来，银行股主要出现过四次大涨行情，除2014年10月-2015年6月是由增量资金入市驱动之外，其余三次均是货币政策宽松背景下，宏观经济预期逐渐改善，银行股估值修复带来的大涨行情，且相较于沪深300指数都获得了超额收益。此外，从个股表现来看，在不同的经济阶段，由于经济环境和监管政策的不同，市场对各类型银行业绩预期不同，因此不同类型的银行股价表现亦呈现一定分化。 政策导向：“稳增长”加码，支持实体，维稳地产。2022年以来“稳增长”政策持续加码，重点引导商业银行支持实体和维稳地产。一方面监管引导信贷资源向基建、制造业、普惠小微、绿色等重点领域倾斜，前三季度制造业贷款、基础设施建设贷款分别增加4.2万亿、3.4万亿元，合计占新增人民币贷款的42%。另一方面“稳地产”政策频出，11月中旬央行银保监会254号文出台16条措施在供需两端同时发力“稳地产”，同时预售资金监管松动为房企提供短期流动性。下阶段，“稳地产”政策组合拳的效果或将逐渐体现，银行涉房信用业务或将回暖，三季度末房地产开发贷已扭转负增态势，同比增长2.2%。 银行经营：稳健增长，优质区域性银行业绩靓丽。前三季度上市银行归母净利润增速环比22H1提高0.5pct，部分优质区域行延续上半年强劲业绩表现，其中杭州银行、成都银行、江苏银行和张家港行实现归母净利润30%+增速。展望2023年，预期上市银行维持稳健增长，个股业绩进一步分化。1）量：政策驱动力度延续，优质区域性银行信贷景气度有望维持；2）价：重定价压力或将体现，息差仍有一定收窄压力；3）中收：财富管理根基扎实，中收有望修复；4）拨备：拨备计提充足，伴随资产质量持续改善，信用成本有望下行。 如何破解银行股低估值之谜？截至11月25日，银行股估值仅为0.53xPB，伴随银行股投资逐渐由β转向α，银行股估值也呈现明显分化。我们认为破解低估值之谜的路径有：1）打造领先经营模式，如招行、宁波和常熟；2）具备较高的业绩确定性，如杭州和成都；3）美国银行业估值长期维持在1倍以上，可借鉴美国商业银行轻型化转型经验，以减少“重资产”经营模式下，市场对资产质量担忧产生的估值折价。 投资建议：坚守绩优、抢抓修复、布局未来。 伴随“稳增长”政策成效逐渐显现，经济预期有望逐渐好转，银行股迎来估值修复行情。1）主线一：全年相对确定主线，坚守绩优高景气城商行，建议关注：江苏、成都、杭州、苏州。2）主线二：前期地产冲击影响较大，综合化经营能力较强的股份行，有望率先迎来估值修复，建议关注招行、平安、兴业。3）主线三：预测未来的好方法也许就是创造未来？优质银行的模式优势有望长期跑赢，建议关注宁波、常熟、邮储。 风险提示：宏观经济增速下行；疫情反复超预期；地产政策不及预期等。 证券研究报告 行业深度研究|银行 2022年11月28日 行业评级超配 前次评级超配 评级变动维持近一年行业走势 银行沪深300 7% 2% -3% -8% -13% -18% -23% -28% 2021-112022-032022-07 相对表现 1个月 3个月 12个月 银行 8.10 -2.08 -15.42 沪深300 5.42 -9.11 -23.19 分析师 雒雅梅S0800518080002 luoyamei@research.xbmail.com.cn 联系人 刘呈祥 15201463935 liuchengxiang@research.xbmail.com.cn 张晓辉 13126655378 zhangxiaohui@research.xbmail.com.cn 相关研究 银行：银行业周度高频数据跟踪（11.21-11.25）2022-11-27 银行：年末降准及时落地，影响几何？— 1125全面降准点评2022-11-26 银行：资管新规元年，理财公司投资风格如何演绎？—银行理财行业系列深度报告之一2022-11-25 索引 内容目录 一、行情篇：步入新时代，开启新分化5 1.1十年复盘，银行板块表现与经济预期强相关5 1.1.1板块表现5 1.1.2个股分化9 1.22022年行情演绎回顾10 二、政策篇：稳而有力，实而不虚11 2.1“稳增长”：加码实体信贷投放11 2.2“稳地产”：涉房信用或将回暖13 2.3“稳货币”：流动性维持合理充裕15 2.4“让实体”：为银行负债成本“减负”16 三、经营篇：营收重扩表，盈利稳健增17 3.1业绩：营收增长略放缓，归母净利增速回升17 3.2规模：存贷高增，大行扩表强劲20 3.3息差：降幅趋缓，静待企稳回升21 3.4资产质量：稳中向优，地产风险继续出清23 3.5中收：财富收入承压，下阶段有望回暖25 3.6资本：压力边际缓解，关注《新巴Ⅲ》落地26 四、估值篇：如何破解低估值之谜？27 五、展望篇：业绩稳健增长，先行资金已加配32 5.1银行经营：稳健增长，进一步分化32 5.2先行资金配置比例回升34 六、投资建议：坚守绩优、抢抓修复、布局未来35 七、风险提示38 图表目录 图1：银行股十年行情复盘（%）5 图2：2012Q4GDP增速企稳回升6 图3：2012年连续降准降息（%）6 图4：2012年9月社融增速企稳回升6 图5：2014-2015年期间央行多次将降准降息7 图6：2014年以来无风险利率持续下行7 图7：GDP单季同比增速在14Q4阶段性回升后持续回落7 图8：2014年以来社融增速波动下行7 图9：2015年下半年货币政策持续宽松7 图10：2016年初房地产和基建投资增速提升7 图11：2016年后宏观经济预期指数持续提升8 图12：2014年以来社融增速波动下行8 图13：2016年后上市银行资产质量进入改善通道8 图14：2020年下半年宏观经济预期指数上行9 图15：社零和固定资产投资增速在2020年8月由负转正9 图16：2022年以来银行股行情演变11 图17：22年前三季度部分上市银行重点领域新增贷款情况12 图18：房地产贷款增速持续下行13 图19：2022年前三季度涉房贷款增量远低于往年同期13 图20：9月房地产开发贷增速回升14 图21：个人住房贷款增速延续下行态势14 图22：年初以来DR007处于下行通道（%）15 图23：年初以来同业存单到期收益率处于下行通道（%）15 图24：2022年以来LPR多次下降16 图25：各类贷款加权平均利率均维持下降态势16 图26：上市银行营收增速整体略有下降17 图27：上市银行归母净利润增速环比提升17 图28：22年前三季度上市银行盈利能力表现18 图29：上市银行归母净利润贡献因子拆分19 图30：分银行类型归母净利润贡献因子拆分19 图31：国有大行扩表动能逐季提高20 图32：大行及城商行信贷投放较快，股份行偏弱20 图33：1-8月新增本外币贷款同比增速热力图分布20 图34：2022年上市银行存款余额同比增速21 图35：Q3部分行净息差企稳回升（期初期末口径测算值）22 图36：22Q3上市银行不良率环比下行24 图37：招行和平安逾期90天以上偏离度维持低位25 图38：部分上市银行不良生成率（年化）环比下降25 图39：招商银行涉房资产情况（截至22Q3，亿元）25 图40：平安银行涉房资产情况（截至22Q3，亿元）25 图41：22年前三季度上市银行手续费及佣金净收入同比增速26 图42：22Q3上市银行投资收益贡献弱于上半年26 图43：考虑D-SIBs附加监管要求后上市银行资本缓冲空间一览表27 图44：2020年以来银行股估值持续低迷28 图45：上市银行PB与不良率关系28 图46：上市银行PB与ROE关系30 图47：招商银行、宁波银行和常熟银行PB高于上市银行整体31 图48：2020年以来杭州银行和成都银行PB明显抬升31 图49：杭州银行和成都银行归母净利润增速高于同业32 图50：美国四大行手续费收入占营收比例32 图51：标普500银行业PB长期大于1（倍）32 图52：22Q3制造业中长期、普惠小微、绿色贷款增速高33 图53：上市银行贷款期限结构情况（22H1）33 图54：22Q3部分上市银行零售AUM维持高增（亿元）34 图55：22Q3招行和平安私行客户数稳健增长34 图56：上市银行拨备覆盖率持续提升34 图57：22Q3主动配置型公募基金持仓银行股比例环比上行35 图58：22Q3主动配置型公募基金持仓各类型银行股比例35 图59：宁波银行ROE长期维持在15%以上36 图60：宁波银行不良率长期维持在1%以下36 图61：常熟银行贷款结构（22H1）36 图62：常熟银行户均贷款规模维持在45万以下36 图63：常熟银行净息差高、不良率低37 图64：普惠小微户均余额及新发放收益率（2021）37 图65：邮储不良率居六大行最低位38 图66：邮储拨备覆盖率领先五大行38 表1：2012-2022年银行股涨幅前五名个股统计10 表2：“稳信贷”重点领域政策梳理12 表3：2022年以来房地产宽松政策梳理14 表4：2022年央行货币政策梳理15 表5：监管着力引导银行存款利率下行17 表6：9月以来多家银行下调存款挂牌利率22 表7：上市银行不良率和关注率边际改善23 表8：上市银行估值隐含不良率测算29 一、行情篇：步入新时代，开启新分化 1.1十年复盘，银行板块表现与经济预期强相关 1.1.1板块表现 银行股作为周期股，其行情演绎与货币政策和宏观经济预期密切相关。回溯近十年 （2010-2022.11）银行板块行情表现，2012年以来，银行股主要出现四次大涨行情，除2014年10月-2015年6月主要由流动性驱动及海外增量资金入市之外，其余三次均是货币政策持续宽松的背景下，宏观经济预期逐渐改善，银行股估值修复带来的大涨行情，且相较于沪深300指数都获得了超额收益。 图1：银行股十年行情复盘（%） 相对收益：银行（申万）-沪深300的差值绝对收益：银行（申万）绝对收益：沪深300 2012.10-2013.02： 宽货币→经济预期改善 →宽信用→经济好转预期兑现，期间银行股绝对收益为58%，相对收益为31%。 2014.-2015.06： 宽货币释放流动性，增量资金入市。期间银行股绝对收益为92%。 2016.02-2018.02： 宽货币+地产回温，经济预期持续改善。期间银行股绝对收益为48.1%，相对收益为3.8%。 2020.07-2021.02： 疫后复苏，经济预期好转。期间银行股绝对收益为28.3%，相对收益为2.1%。 80 60 40 20 0 -20 -40 2010-01 2010-05 2010-09 2011-01 2011-05 2011-09 2012-01 2012-05 2012-09 2013-01 2013-05 2013-09 2014-01 2014-05 2014-09 2015-01 2015-05 2015-09 2016-01 2016-05 2016-09 2017-01 2017-05 2017-09 2018-01 2018-05 2018-09 2019-01 2019-05 2019-09 2020-01 2020-05 2020-09 2021-01 2021-05 2021-09 2022-01 2022-05 2022-09 -60 资料来源：Wind，西部证券研发中心 注：绝对收益为区间银行股涨幅，相对收益为区间银行股涨跌幅幅-沪深300涨跌幅 第一轮行情（2012.10-2013.02）：宽货币→经济预期改善→宽信用→经济好转预期兑现，银行股迎来大涨行情。2012年2月以来，受外部宏观经济增速下行、温州民间借贷危机不断发酵影响，银行股估值持续走低。从货币政策环