金融衍生品策略日报：股市迎来降准指示，债市中性应对政策

中信期货研究|金融衍生品策略日报 2022-11-24 股市迎来降准指示，债市中性应对政策 投资咨询业务资格： 证监许可【2012】669号 中信期货商品指数走势 中信期货十年期国债期货指数中信期货沪深300股指期货指数 报告要点 降准政策强化股市稳增长逻辑，但后续再出总量型货币政策的概率较低，债市需求中性。 117 115 113 中信期货商品指数 240 220 200 111180 109160 107140 105120 103100 摘要： 晚间国常会指示“适时适度运用降准等货币政策工具”，将降准提上日程，叠加央行、银保监会联合通知金融支持房地产市场，凸显稳增长逻辑主线，有望提振市场情绪，打开股市空间。结合债市来看，本次降准有望解决两大堵点，一是“赎回潮”造成存单发行受阻；二是信用债大量取消发行，影响实体融资感受和“第二支箭”发挥效能。对标2020年11月30日央行超预期投放2000亿MLF，后续再出总量型货币政策的概率较低，交易需求维持中性。 风险点：1）经济继续下滑；2)疫情反复；3）通胀超预期 2020-10-222020-12-312021-03-192021-06-032021-08-13 金融衍生品团队 研究员：姜沁 021-60812986 从业资格号F3005640投资咨询号Z0012407 张菁 021-60812987 从业资格号F3022617投资咨询号Z0013604 康遵禹 010-58135949 从业资格号F03090802投资咨询号Z0016853 重要提示：本报告难以设置访问权限，若给您造成不便，敬请谅解。我司不会因为关注、收到或阅读本报告内容而视相关人员为客户；市场有风险，投资需谨慎。 一、行情观点 品种观点展望 股指期货 股指期权 国债期货 观点：降准指示强化稳增长方向 （1）IF、IH、IC、IM当月基差收于7.27点、2.48点、13点、-14.59点，较上一交易日变化1.04点、1.82点、1.8点、11.44点； （2）IF、IH、IC、IM跨期价差（当月-次月）收于-4点、-5.4点、2.4点、25.2点，环比变化-1.8点、-1.2点、0.8点、3.6点； （3）IF、IH、IC、IM持仓分别变化-3238手、2840手、102手、-2647手； （4）沪股通净买入25.12亿元，深股通净卖出9.46亿元。 逻辑：昨日沪指窄幅震荡，小幅收涨，成交额继续收缩。市场存量博弈下，两大政策信号指明方向，情绪可转向乐观：1）晚间国常会指示“适时适度运用降准等货币政策工具，保持流动性合理充裕”，预计降准将近，有望释放流动性，缓解中小行资金紧张，支持信贷投放和经济修复。2）央行、银保监会联合通知“做好当前金融支持房地产市场平稳健康发展工作”，强化保交楼和稳增长的决心。后市风格或由大盘领涨：1）疫情管控放松的刺激基本消退，全国单日确诊病例数逼近4月历史高点，政策交易转回稳增长。2）降准指示打开政策空间，强化稳增长逻辑，若政策快速落地，对后市空间可更加乐观。 操作建议：逢低入场，IH占优 风险因子：1）疫情反弹，2）美国通胀高于预期，3）出口回落过快观点：“降准”预告提振情绪，策略偏向进攻 逻辑：昨日权益市场继续震荡整理，大小盘股走势分化，收盘沪指上涨 0.26%，中证1000跌幅0.23%，下影线较长。期权方面，市场情绪指标变化并不显著，外资进场稳定大盘权重股，50、300持仓量PCR有所好转；但中证1000指数下跌主要受到医疗、软件行业下探影响，题材板块热度回落，持仓量PCR走弱。成交方面，沪深300股指期权成交量小幅走弱，成交量PCR同步走强，表明市场追涨情绪有所减弱；中证1000股指期权成交量PCR走弱，但成交量提升明显，结合早盘探底，显示市场有抄底情绪。基本面方面，盘后国常会再谈适时运用降准等货币政策工具，大概率提升A股市场情绪；利好重点地产、金融等对应板块，短期策略推荐转向积极进攻。 操作建议：短期策略推荐转向积极进攻 风险因子：1）疫情反复 观点：不宜对总量型货币政策过于期待 （1）成交持仓：T、TF、TS次季成交量分别为109437手、73241手、61379手，1日变动18473手、13788手、25938手，持仓量分别为139226手、86956手、35508手，1日变动-624手、182手、-1067手； （2）跨期价差：T、TF、TS当季-次季价差分别为0.905元、0.640元、0.305元，1日变动-0.095元、-0.025元、-0.020元； （3）跨品种价差：TF*2-T、TS*2-TF、TS*4-T次季价差分别为101.995元、 震荡 震荡偏强 震荡 100.655元、303.305元，1日变动0.205元、-0.030元、0.145元； （4）基差：T、TF、TS次季基差分别为1.034元、0.729元、0.333元，1日变动-0.047元、-0.092元、0.116元。 （5）央行昨日开展20亿元7天期逆回购，当日有710亿元逆回购到期。逻辑：昨日，国债期货全面收涨，截至收盘，T、TF、TS主力合约分别上涨0.24%、0.23%和0.10%。昨日现券收益率低开，整体走势很大程度上受到同业存单发行好转的影响。但更重要的行情出现在19：00后，国常会传出适时降准的新闻，10年国债收益率快速下行5bp至2.75%。本次降准的逻辑一则“赎回潮”造成存单发行受阻；二则信用债大量取消发行，影响实体融资感受和“第二支箭”发挥效能。可对标的是2020年11月30日央行超预期投放2000亿MLF，背景是结构性存款压降+“永煤违约”造成资金面紧张，存单利率大幅上行。对应到市场表现上，2020年11月30日央行超预期投放2000亿MLF后，10Y国债到期收益率迎来了约一个半月的下行，幅度达20bp，在跨年资金面偏紧的背景下收益率重回上行。跨年结束后，由于经济基本面重新走弱，收益率重回下行。但当时10Y收益率的低点为3.1%，距1YMLF仍有15bp的差距。考虑到降准前10Y收益率仅比1YMLF利率高5bp，我们认为本轮收益率下行的幅度可能仅有10bp左右。考虑到本次降准背后的原因可能是“赎回潮”影响年末流动性环境、进一步制约央行实现其中介目标。后续如果同业存单市场和信用债发行能重回平稳，除非有类似突发事件扰动，仍不建议对总量型货币政策抱有太多期待。国债期货策略方面，我们曾在《如何看待当前国债期货的异常高贴水》中指出，前期空头情绪集中释放导致当前国债期货呈现较高贴水与较高跨期。后续来看，当基差收敛动能与基本面有所重叠，则类似于7月和10月的“收基差”故事有可能继续上演。目前T2303合约基差超过1元，相较于历史同期依然偏高，建议关注03合约收基差故事的上演可能。建议交易性需求维持中性。空头套保可关注基差回落后的建仓机会。关注基差收敛机会。做平止盈。 操作建议：趋势策略：建议交易性需求维持中性。套保策略：空头套保可关注基差回落后的建仓机会。基差策略：关注基差收敛机会。曲线策略：做平止盈。 风险因子：1）经济继续下滑；2)疫情反复；3）通胀超预期 二、经济日历 图表1：当周经济日历 时间 区域 指标 前值 预测值 公布值 2022/11/2109:15 中国 中国11月一年期贷款市场报价利率(%) 3.65 3.65 3.65 2022/11/2109:15 中国 中国11月五年期贷款市场报价利率(%) 4.3 4.3 4.3 2022/11/2317:00 欧元区 欧元区11月Markit制造业PMI初值 46.4 46 47.3 2022/11/2322:45 美国 美国11月Markit制造业PMI初值 50.4 50 47.6 资料来源：Wind中信期货研究所 三、重要信息资讯跟踪 1.稳增长政策：李克强主持召开国务院常务会议，部署抓实抓好稳经济一揽子政策和接续措施全面落地见效，巩固经济回稳向上基础。会议指出，加大金融支持实体经济力度。引导银行对普惠小微存量贷款适度让利，继续做好交通物流金融服务，加大对民营企业发债的支持力度，适时适度运用降准等货币政策工具，保持流动性合理充裕。支持平台经济持续健康发展，保障电商、快递网络畅通。落实因城施策支持刚性和改善性住房需求的政策。推进保交楼专项借款尽快全面落到项目，激励商业银行新发放保交楼贷款，促进房地产市场健康发展。 2.保交楼：央行、银保监会发布《关于做好当前金融支持房地产市场平稳健康发展工作的通知》提出，支持开发性政策性银行提供“保交楼”专项借款。支持国家开发银行、农业发展银行按照有关政策安排和要求，依法合规、高效有序地向经复核备案的借款主体发放“保交楼”专项借款，封闭运行、专款专用，专项用于支持已售逾期难交付住宅项目加快建设交付。支持优质房地产企业发行债券融资。推动专业信用增进机构为财务总体健康、面临短期困难的房地产企业债券发行提供增信支持。 3.资本市场：《推动提高上市公司质量三年行动方案(2022-2025)》已印发，在八个方面提出具体措施，包括：优化制度规则体系，提升监管规则的科学性；聚焦公司治理深层次问题，夯实上市公司规范发展的基础；完善信息披露制度，提高上市公司的透明度；优化上市公司整体结构，提升发展的韧性和活力；推动上市公司稳健发展，维护资本市场平稳运行；健全打击重大违法长效机制，营造上市公司发展良好环境；加快上市公司监管转型，提升监管效能；加强协作联动，形成推动上市公司高质量发展的强大合力。 四、衍生品市场监测 （一）流动性观察 图表2：Shibor利率图表3：公开市场操作 Shibor利率水平 隔夜 1W 2W 1M 3 3500 投放量到期量 3000 2.5 2500 2 2000 1.5 1500 1 0.5 1000 500 0 2022/01/292022/03/292022/05/292022/07/292022/09/29 0 2021/12/25 2022/03/25 2022/06/252022/09/25 资料来源：Wind中信期货研究所资料来源：Wind中信期货研究所 （二）股指期货数据 图表4：股指期货价差日度监测 资料来源：Wind中信期货研究所 图表5：国内现货市场图表6：指数PE对比 2019/12/31基期涨跌幅对比 沪深300上证指数创业板指数 指数PE对比 80% 中小板综指上证50中证500中证1000 创业板指数中小板综指三板做市 三板成指中证500沪深300-右 上证指数-右上证50-右中证1000-右 7050 60% 40% 20% 0% -20% -40% 60 40 50 4030 3020 20 10 10 00 2022/03/222022/06/222022/09/22 2021/11/102022/03/102022/07/102022/11/10 资料来源：Wind中信期货研究所资料来源：Wind中信期货研究所 图表7：融资融券图表8：IF、IH、IC持仓成交 19000 17000 15000 13000 11000 9000 7000 融资余额沪深300 5500 5000 4500 4000 3500 3000 2500 IF总成交量(万手)IC总成交量(万手) IH总成交量(万手)IM总成交量(万手) IF总持仓量(万手)(右轴)IC总持仓量(万手)(右轴) IH总持仓量(万手)(右轴)IM总持仓量(万手)(右轴) 1840 1635 1430 1225 10 20 8 615 410 25 00 2021/08/062021/12/062022/04/062022/08/06 2022/10/102022/10/202022/11/012022/11/112022/11/23 资料来源：Wind中信期货研究所资料来源：Wind中信期货研究所 图表9：IF基差走势图表10：跨期价差-IF 30 20 10