腾讯控股：经调整归母净利润由负转正，视频号商业化加速变现

腾讯控股（0700.HK） 公司研究/公司深度 腾讯控股：经调整归母净利润由负转正，视频号商业化加速变现 主要观点： 2022-11-23 报告日期： 投资评级：买入（维持） 收盘价（HKD）277.4 近12个月最高/最低（HKD）494.4/200.8 总股本（百万股）9,581.31 流通股本（百万股）9,581.31 流通股比例（%）100 总市值（亿元）24,414.8 流通市值（亿元）24,414.8 公司价格与恒生指数走势比较 腾讯控股恒生指数 业绩概况： 公司22Q3总收入人民币1401亿元(YoY-1.6%)，略低于彭博预期1414.1亿元(YoY-0.7%)。盈利能力方面，22Q3按非国际财务报告准则(Non-IFRS)，经调整后的归母净利润为323亿元(YoY1.6%)，扭转了过去连续3个季度同比下滑的态势，高于彭博预期301.6亿元(YoY-5%)，期末总现金为人民币3156亿元。22Q3公司持续发力视频号信息流广告、游戏出海发行，同时通过降本增效控制成本，并采取积极回购措施回馈股东，本季度实现回购4284万股，约133亿港元，购回的股份已经注销。 20% 0% -20% -40% -60% 分析师：金荣 执业证书号：S0010521080002邮箱：jinrong@hazq.com 相关报告 ·行业点评：互联网行业双十一点评：助力实体经济，降低消费门槛2022-11-15 ·公司点评：美团-W（03690.HK） 20% 0% -20% -40% 公司同时表示，将分派美团持股，符合资格腾讯股东每持有10 股腾讯控股股份将获得1股美团B类普通股，公司将分派9.58亿美团B类普通股，数量约占公司持有美团B类普通股的90%，及目前美团已经发行股份总数的15.5%。 增值服务 22Q3增值服务收入727.3亿元（YoY-3.3%），略低于彭博预期 731.9亿元（YoY-2.7%）。22Q3公司新上线游戏较少，《暗区突围》和《英雄联盟电竞经理》于Q3上线，贡献一部分收入，增量贡献有限；存量游戏中和平精英和王者荣耀对公司收入的贡献下滑。同时，全球游戏大盘22Q3受通胀对消费抑制影响，较为疲弱。 1）游戏业务：22Q3收入429亿（YoY-4.5%），略低于彭博预期 433.6亿（YoY-3.4%），由于行业过渡性挑战导致付费用户减少。其中，国内游戏收入312亿（YoY-7%），国际游戏收入117亿（YoY3%）。22Q3人民币兑美元呈贬值趋势，公司海外地区销售收入折算人民币提高较多，按照固定汇率计算增长约1%。22Q3国际市场的端游 22Q3业绩前瞻：韧性彰显，即时零 售持续发力2022-11-09 ·公司点评:分众传媒（002027.SZ）22Q3点评：同比承压环比改善，公司基本盘依旧稳健2022-11-02 ·行业点评:国家五部门发布虚拟现实相关行动计划，VR全产业链有望持续受益政策红利2022-11-02 ·公司点评:鸿合科技（002955.SZ）22Q3点评：国内收入短期承压，盈利能力显著改善2022-11-01 ·公司点评：腾讯控股(0700.HK)22Q3前瞻：游戏业务短期承压，广告业务环比有所恢复2022-10-29 ·公司点评：新东方在线(1797.HK):东方甄选美丽生活崛起，新东方在线直播业务确定性有所增强2022-10- 27 方面，代理的拳头公司《VALORANT》取得较为稳健的增长；国际市场的手游方面，代理的完美世界的《幻塔》不断打开海外市场，《PUBGMobile》收入下降。22Q3本土游戏市场的端游方面《穿越火线》维持佳绩，基于PvE和排位赛的模式创新，该游戏22年1-9月流水同比实现高单位数的增长（6%-10%之间）本土手游方面，《王者荣耀》和《和平精英》一共对公司的流水贡献呈下滑态势，其中《和平精英》下滑幅度大于《王者荣耀》，已经上线的次新游方面《英雄联盟手游》、《英雄联盟电竞经理》和《重返帝国》驱动了当期收入的增量贡献。到目前为止，公司重点游戏储备包括：《黎明觉醒》、《劲乐幻想》、《手工星球》、《王者荣耀（国际版）》等。同时，王者荣耀IP矩阵下的游戏近期在七周年周年庆中曝光，包括《代号：破晓》（横版动作手游，之前已经曝光），《王者万象棋》（自走棋），《王者荣 耀·世界》（开放世界MMORPG）。 2）社交网络业务：22Q3收入298亿元（-1.7%），高于彭博预期 敬请参阅末页重要声明及评级说明证券研究报告 296亿元（-2.3%）。其中，视频号直播服务和音乐付费会员服务的收入增加；音乐直播、游戏直播和视频付费会员收入下降。 网络广告 22Q3收入214.4亿（YoY-4.7%），高于彭博预期203.4亿（YoY -9.6%）。其中，媒体广告收入达到约26亿（YoY-25.7%），社交及其他广告收入达到约189亿（YoY-0.5%）。网络广告整体表现大幅高于预期，广告收入下降有所扭转。主要是广告主对视频号信息流广告需求强劲，视频号有更加差异化的用户人群，快消品和高端品牌更青睐视频号的形式去投放效果广告。视频号广告与公司现有的广告业务呈现互补关系，是为公司广告业务提供增量，微信广告收入仍然在Q3实现了正增长，其中小程序广告收入增长较快。公司官方在22Q3业绩会上公开表示，22Q4视频号广告收入有望超10亿；在疫情逐渐好转的情况下，广告收入有望在2022年底前恢复同比正增长。 金融科技及企业服务 22Q3金融科技与企业服务收入达448.4亿（YoY+3.5%），实现正增长，低于彭博预期470.9亿（YoY+8.7%）。其中，金融科技方面，随着线下消费逐步复苏，公司的商业支付于22年Q3获得2位数同比增长，同时公司正处于理解如何获取金融控股公司牌照的政策要求阶段，将把合规性和风险管理放在重点；云服务方面，公司不断缩减在亏算项目上的人员及其他开支，收入同比略有下降，毛利提升较多。公司积极助力实体经济进行数字化转型，腾讯专有云企业版支持银行、政务等行业客户可以更好的将数据部署在其私有云上，以满足其合规和安全的要求。同时，公司的SaaS工具进一步渗透进了医院和学校等公共部门，广泛提高了其人员之间的协作效能。 投资建议 去年Q3以来受到未成年政策的影响已经逐步减弱，海外代理游戏不断打开市场，国内核心手游玩家群体复购稳定，受益公司社交业务规模优势，游戏业务尽管有一定程度下滑，但其表现仍然有望高于行业一般表现；除此之外，视频号的加速商业化为公司广告业务修复打下基础，广告业务有望于22年年底前实现同比正增长。预计22-24年公司将实现营业收入5573.24/6159.97/6755.93亿元（前值为 5593.3/6396.7/7177.9亿元），实现NON-IFRS归母净利润1161.27/ 1393.67/1625.09亿元（前值为1171.9/1390.0/1614.2亿元），维持 “买入”评级。 风险提示 游戏版号审核趋严；游戏出海不及预期；广告主投放需求恢复不及预期；视频号商业化不及预期；长视频与在线音乐竞争格局恶化等风险 重要财务指标单位:百万元 主要财务指标 2021 2022E 2023E 2024E 营业收入 560,118 557,324 615,997 675,593 收入同比（%） 16.19% -0.50% 10.53% 9.67% 归母净利润(NON-IFRS) 123,788 116,127 139,367 162,509 归母净利润(NON-IFRS)同比(%) 0.9% -6.2% 20.0% 16.6% 毛利率（%） 43.91% 42.98% 43.62% 43.84% ROE（%）(NON-IFRS) 15.35% 14.60% 15.20% 15.25% P/E 19.72 21.02 17.52 15.02 P/B 3.03 3.07 2.66 2.29 资料来源：wind，华安证券研究所 正文目录 1财务回顾6 2运营指标10 3分业务情况12 3.1增值服务12 3.1.1游戏业务12 3.1.2社交网络服务13 3.2网络广告13 3.3金融科技及企业服务14 4盈利预测与投资评级15 风险提示15 财务报表与盈利预测16 图表目录 图表120Q1-22Q3公司营业收入及同环比变动（亿元）6 图表220Q1-22Q3公司营收结构（亿元）6 图表320Q1-22Q3公司营业成本及同环比变动（亿元）7 图表420Q1-22Q3公司各业务营业成本（亿元）7 图表520Q1-22Q3公司毛利润（亿元）及毛利率8 图表620Q1-22Q3公司各业务毛利率8 图表720Q1-22Q3公司期间费用及期间费用率（亿元）9 图表820Q1-22Q3公司NON-IFRS归母净利润及净利润率（亿元）9 图表920Q1-22Q3公司微信WECHAT合并MAU及QQ移动终端MAU（亿人）10 图表1020Q1-22Q3收费增值服务注册账户（百万）10 图表1120Q1-22Q3公司在线视频及音乐订阅账户（百万）10 图表1220Q1-22Q3公司端游ARPU范围（元）11 图表1320Q1-22Q3公司手游ARPU范围（元）11 图表1420Q1-22Q3公司增值服务收入及毛利率（亿元）12 图表1520Q1-22Q3公司端游、手游收入（亿元）13 图表1620Q1-22Q3公司国内、国际游戏收入（亿元）13 图表1720Q1-22Q3公司网络广告业务收入及毛利率（亿元）13 图表1820Q1-22Q3公司社交及其他广告收入（亿元）14 图表1920Q1-22Q3公司媒体广告收入（亿元）14 图表2020Q1-22Q3公司金融科技及企业服务收入及毛利率（亿元）14 1财务回顾 22Q3公司实现营收1400.9亿元，YoY-2%，QoQ+5%；营业成本781.1亿元， （YoY-1.9%，QoQ+2.6%）；毛利润619.8亿元，YoY-1.2%，QoQ+7.1%；按非国际财务报告准则(Non-IFRS)，经调整后的归母净利润为322.5亿元，YoY+1.6%，QoQ+14.6%。 1.营业收入：22Q3公司实现营收1400.9亿元，同比下降2%，环比增长5%。分业务来看，增值服务收入为727.27亿元，占收比为52%，同比下降3.3%；网 络广告收入为214.43亿元，占收比为15%，同比下降5%；金融科技及企业服务收入为448.44亿元，占收比为32%，同比增长4%。 图表120Q1-22Q3公司营业收入及同环比变动（亿元） 1,600 1,400 1,200 1,000 800 600 400 200 0 营业收入YoYQoQ 1080.7 1148.8 1336.71353.01382.6 25.2% 1423.71441.9 1354.71340.3 1400.9 1254.5 20.3% 9.2% 13.5% 6.3%6.6% 1.2% 2.2% 3.0% 7.9% 1.3% 4.5% -1.1% -6.0% 0.1%-3.1%-1.6% 20Q120Q220Q320Q421Q121Q221Q321Q422Q122Q222Q3 30% 25% 20% 15% 10% 5% 0% -5% -10% 资料来源：公司财报，华安证券研究所整理 图表220Q1-22Q3公司营收结构（亿元） 增值服务网络广告金融科技及企业服务其他 14.514.710.435.420.115.213.528.019.815.110.8 264.8298.6332.6 384.9 390.3 418.9433.2 479.6 427.7422.1448.4 177.1 185.5 213.5 246.6 218.2 228.3225.0 215.2 179.9 186.4214.4 624.3650.0698.0 669.8 724.4 720.1752.0 719.1 727.