可转债打新系列：正海转债：稀土永磁材料龙头企业

可转债打新系列 正海转债：稀土永磁材料龙头企业 2022年11月22日 转债基本情况分析： 正海转债发行规模14.00亿元，债项与主体评级为AA-/AA-级；转股价13.23 元，截至2022年11月21日转股价值103.55元；发行期限为6年，各年票息的算术平均值为1.08元，到期补偿利率12%，属于新发行转债一般水平。按2022年11月21日6年期AA-级中债企业债到期收益率6.38%的贴现率计算，债底为82.18元，纯债价值一般。其他博弈条款均为市场化条款，若全部转股对总股 分析师谭逸鸣 本的摊薄压力为12.90%，对流通股本的摊薄压力为13.00%，对现有股本摊薄压力较大。 中签率分析： 执业证书：S0100522030001电话：18673120168邮箱：tanyiming@mszq.com研究助理尚凌楠 截至2022年11月21日，公司前三大股东正海集团有限公司、烟台正海磁性材料股份有限公司-第一期员工持股计划、山东省国有资产投资控股有限公司 执业证书：S0100122070033电话：18801385469邮箱：shanglingnan@mszq.com 分别持有占总股本43.66%、1.95%、1.85%的股份，前十大股东合计持股比例为54.56%，根据现阶段市场打新收益与环境来预测，首日配售规模预计在60% 相关研究 左右。剩余网上申购新债规模为5.60亿元，因单户申购上限为100万元，假设 1.可转债打新系列：福22转债：全球光伏胶 网上申购账户数量介于950-1050万户，预计中签率在0.0053%-0.0059%左右。 膜行业龙头企业-2022/11/21 申购价值分析： 2.信用策略系列：一二级显著偏离的区域有哪些？-2022/11/21 公司所处行业为磁性材料（申万三级），从估值角度来看，截至2022年11 3.城投、产业利差跟踪周报20221120：城投 月21日收盘，公司PE(TTM)为29倍，在收入相近的10家同业企业中处于中等 产业债利差普遍上行-2022/11/20 水平，市值112.37亿元，处于中等偏上水平。截至2022年11月21日，公司今年以来正股下跌19.79%，同期行业（申万一级）指数下跌15.23%，万得全A下跌17.30%，上市以来年化波动率为61.97%，股价弹性较大。公司目前股权质押比例为4.75%，存在一定股权质押风险。 4.信用一二级市场跟踪周报20221120：产业 债发行明显减少，收益率普遍上行-2022/11/20 5.交易所批文更新跟踪周报20221120：本周 私募债“通过”规模小幅下降-2022/11/20 正海转债规模一般，债底保护一般，平价高于面值。综合考虑，我们给予正 海转债上市首日24%的溢价，预计上市价格为128元左右，建议积极参与新债申购。 公司经营情况分析： 2022年1-9月公司实现营业收入45.57亿元，较上年同期上升89.84%； 营业成本39.30亿元，较上年同期上升104.28%；归母净利润3.05亿元，同比增加66.21%；实现销售毛利率13.77%，同比下降6.1pct；实现销售净利率6.75%，同比下降0.98pct。 竞争优势分析： 企业定位：稀土永磁材料龙头企业。1）产品优势。公司的多个牌号产品，性 能达到世界领先水平，可满足各高端应用市场的需求；2）技术和研发优势。公司以“高人一筹”和“稀土资源平衡”双战略作为研发工作的指针，不断实现核心技术升级迭代；3）商业模式优势。公司定位于服务高端应用市场，与客户建立了稳定、长期的战略作关系；4）品牌优势及市场在位优势。高性能钕铁硼永磁材料行业特有的定制化模式强化了公司的市场在位优势，保障未来公司市场份额的稳定性和盈利能力的连续性；5）营销网络国际化优势。公司已在德国、日本等地设立营销服务基地，快速响应主要客户各项需求。 风险提示：1）发行可转债到期不能转股的风险；2）摊薄每股收益和净资产 收益率的风险；3）信用评级变化的风险；4）正股波动风险。 目录 1正海转债基本条款与申购价值分析3 1.1转债基本条款3 1.2中签率分析3 1.3申购价值分析4 2正海磁材基本面分析5 2.1所处行业及产业链分析5 2.2股权结构分析9 2.3公司经营业绩9 2.4同业比较与竞争优势10 3募投项目分析13 4风险提示15 插图目录16 表格目录16 1正海转债基本条款与申购价值分析 1.1转债基本条款 正海转债发行规模14.00亿元，债项与主体评级为AA-/AA-级；转股价13.23 元，截至2022年11月21日转股价值103.55元；发行期限为6年，各年票息 的算术平均值为1.08元，到期补偿利率12%，属于新发行转债一般水平。按2022 年11月21日6年期AA-级中债企业债到期收益率6.38%的贴现率计算，债底为 82.18元，纯债价值一般。其他博弈条款均为市场化条款，若全部转股对总股本的摊薄压力为12.90%，对流通股本的摊薄压力为13.00%，对现有股本摊薄压力较大。 债券代码123169.SZ债券简称正海转债 表1：正海转债发行要素表 公司代码300224.SZ 公司名称正海磁材 发行额14.00亿元 债项/主体评级AA-/AA- 期限（年）6年 利率0.20%、0.40%、0.60%、1.50%、1.80%、2.00% 转股起始日期2023-05-29 预计发行/起息日期2022-11-23 赎回条款转股期，15/30，130% 转股价13.23元 回售条款最后两个计息年度，30，70% 向下修正条款存续期，15/30，85% 原始股东股权登记日2022-11-22 补偿条款到期赎回价格：112元 申购代码/配售代码370224/380224 网上申购及配售日期2022-11-23 主承销商中信建投证券 资料来源：Wind,民生证券研究院 1.2中签率分析 截至2022年11月21日，公司前三大股东正海集团有限公司、烟台正海磁性材料股份有限公司-第一期员工持股计划、山东省国有资产投资控股有限公司分别持有占总股本43.66%、1.95%、1.85%的股份，前十大股东合计持股比例为54.56%，根据现阶段市场打新收益与环境来预测，首日配售规模预计在60%左右。剩余网上申购新债规模为5.60亿元，因单户申购上限为100万元，假设网上申购账户数量介于950-1050万户，预计中签率在0.0053%-0.0059%左右。 1.3申购价值分析 公司所处行业为磁性材料（申万三级），从估值角度来看，截至2022年11月 21日收盘，公司PE(TTM)为29倍，在收入相近的10家同业企业中处于中等水 平，市值112.37亿元，处于中等偏上水平。截至2022年11月21日，公司今年以来正股下跌19.79%，同期行业（申万一级）指数下跌15.23%，万得全A下跌17.30%，上市以来年化波动率为61.97%，股价弹性较大。公司目前股权质押比例为4.75%，存在一定股权质押风险。 正海转债规模一般，债底保护一般，平价高于面值。参考同行业内中金转债（规模为30.23亿元，评级为AA+，转股溢价率为25.74%）和华钰转债（规模为2.39亿元，评级为A，转股溢价率为16.06%），综合考虑，我们给予正海转债上市首日24%的溢价，预计上市价格为128元左右，建议积极参与新债申购。 2正海磁材基本面分析 2.1所处行业及产业链分析 公司主营业务为高性能钕铁硼永磁材料和新能源汽车电机驱动系统的研发、生产和销售。经过二十余年的发展，公司已成为高性能钕铁硼永磁材料龙头企业之一，是国内新能源和节能环保领域高性能钕铁硼永磁材料的主要供应商。2015年，公司完成了对上海大郡的并购，实现了向下游电机驱动系统领域的快速切入。 钕铁硼永磁材料是第三代稀土永磁材料，是目前世界上发现的永磁材料中磁性能最强的一种，属于国家重点新材料和高新技术产品，受到国家相关产业政策的大力支持。公司生产的高性能钕铁硼永磁材料主要应用在新能源、节能化和智能化等“三能”高端应用领域，如节能与新能源汽车、EPS等汽车电气化产品、变频空调、风力发电、工业自动化、智能消费电子和节能电梯等领域。 公司主营业务收入按业务类别可分为钕铁硼永磁材料、新能源汽车电机驱动系统，以钕铁硼永磁材料为主。2022H1，公司钕铁硼永磁材料收入占主营业务收入比99.5%，新能源汽车电机驱动系统仅占0.5%。 外销比例不断扩大，内外销并重。公司主营业务收入按销售区域分为境外与境内，近年来公司产品外销比例不断扩大，2022H1，公司外销占主营业务收入比达41.65%，内销为58.35%。 公司营收构成按产品分类（%）公司营收按销售区域分类（%） 100% 80% 60% 40% 20% 0% 钕铁硼永磁材料及组件新能源汽车电机驱动系统 100% 80% 60% 40% 20% 0% 境内境外 资料来源：wind，民生证券研究院资料来源：募集说明书，民生证券研究院 公司所处行业为电子专用材料制造（磁性材料）。 高性能钕铁硼永磁材料行业产业链上游主要是稀土矿开采、稀土冶炼和分离,下游是新能源、节能化和智能化等“三能”高端应用领域，如节能与新能源汽车、EPS等汽车电气化产品、变频空调、风力发电、工业自动化、智能消费电子和节能电梯等领域。 上游集中度进一步提高，价格高位波动。高性能钕铁硼永磁材料行业产业链上游主要是稀土矿开采、稀土冶炼和分离。2021年工信部发布《稀土管理条例（征求意见稿）》，促使稀土行业管理进入法治化轨道，集中度进一步提高。在下游需求拉动、上游供给集中及全球能源和原料价格上涨推动等因素的共同影响下，国内稀土市场价格上涨幅度较大，根据亚洲金属网数据，镨钕氧化物2021年均价达到 59.58万元/吨，同比增长92%，2021年四季度均价达到77.37万元/吨，同比增长107%，环比增长31%；2022年H1,镨钕金属均价达到116.70万元/吨，同比增长84.01%，环比增长39.71%，最高涨至136万元/吨。 主要原材料价格走势（万元/吨） 镨钕合金（万元/吨）金属钕（万元/吨）镝铁合金（万元/吨） 350 300 250 200 150 100 50 2022-05 2022-01 2021-09 2021-05 2021-01 2020-09 2020-05 2020-01 2019-09 2019-05 2019-01 2018-09 2018-05 2018-01 2017-09 2017-05 2017-01 2016-09 2016-05 2016-01 2015-09 2015-05 2015-01 2014-09 2014-05 2014-01 2013-09 2013-05 2013-01 0 资料来源：wind，民生证券研究院 我国拥有得天独厚的稀土资源，是全球最大的稀土永磁体生产国。生产钕铁硼永磁材料需要采用稀土中提炼的稀土金属。目前，我国拥有全球最大的稀土储量和产量，具有生产钕铁硼永磁材料的原材料优势。我国得天独厚的稀土资源及积极的政策导向促使我国成为全球最大的稀土永磁体生产国。据Frost&Sullivan数据显示，2020年，全球稀土永磁产量达21.74万吨，我国稀土永磁产量达19.62万 吨，占比为90.25%。全球高性能钕铁硼永磁产品的产量从2015年的3.5万吨增 长至2020年的6.6万吨，年均复合增长率达13.40%。 “碳中和”、“碳达峰”推动下游需求放量。钕铁硼永磁电机具有“高效、节能”的特点，通常来说，在节能方面，钕铁硼永磁电机效率提升10%-15%。高性能钕铁硼永磁材料产品主要应用于新能源和节能环保等应用市场，如新能源汽车、汽车EPS、风力发电、节能电梯、节能家电等领域。在新能源产业持续发展、节能降耗及环保标准提升等趋势下，高性能钕铁硼永磁材料业务将进一步发展，“碳中和”、“碳达峰”目前将进一步推动需求放量。 我国汽车产