金刚线量利双增，钨丝加速推进

盈利预测与估值 2021A 2022E 2023E 2024E 营业总收入（百万元）同比 271 11%-78-5295%-0.64- 700 159%123 258%0.82 49.36 1,800 157%378 206%2.50 16.12 2,500 39%525 39%3.47 11.61 归属母公司净利润（百万元）同比 每股收益-最新股本摊薄（元/股） 岱勒新材：专注金刚石线，业绩扭亏为盈。公司位于湖南长沙，产品为金刚石线（2022H1毛利占比98%），主要用于晶体硅等硬脆材料的切割。 2022年Q1开始公司实现扭亏，Q1-3营收4.42亿元，同比增长142%，Q1-3归母净利润0.72亿元，同比增长525%。 金刚石线：光伏装机景气高增，钨丝母线空间广阔。金刚线是光伏上游行业硅片生产的重要切割工具。随着光伏产业蓬勃发展，硅片薄片化趋势明显，切割用金刚线需求景气高增，我们测算2022-2025年CAGR高达39%。而不同于以碳钢为母线，钨丝金刚线虽然价格较高，但在线径极限和切割后的硅片良品率均优于碳钢母线；在硅料价格持续高位的大背景下，综合经济效应高于碳钢，因此钨丝母线渗透率有望快速提升，我们预测钨丝金刚线2022-2025年需求量CAGR有望超过100%。 公司扩产速度快，盈利能力快速提升。2021年公司金刚线产量仅为368万公里；得益于公司20线机验证成功，金刚线产品快速上量，公司2022年9月底达成月产能200万公里，预计年底达成每月产能300万公里； 2023H1达到每月产能600万公里。盈利能力方面，公司金刚线毛利率由2021年的14.7%逐步提升至2022H1的32.6%；公司单季度Q3整体毛利率为38%。目前公司在光伏领域的一大客户是协鑫系统，其他如隆基系统、宇泽、通威、上机、京运通等。 致力细线化，钨丝金刚线推进加快。公司金刚线细线化程度不断提高，量产规格从80μm改进到35μm，碳钢丝最细规格开发到33μm。公司现阶段钨丝金刚线批量出货的规格主要是30-32um，小批量供应的最细规模已达28um。公司的钨丝金刚石线下游认可度较高，每月钨丝金刚石线的出货量也在逐月提升，目前产销量主要受制于原料供应，供应钨丝的主要是中钨，下游的客户主要有协鑫、晶科等。 向大股东定增，彰显经营信心。2022年10月公司定增审核通过；本次定增为面向大股东段志明。发行完成后，段志明实际控制的股票将占公司股份总数的由20.4%提升至36.1%。 盈利预测与投资评级：我们预计公司2022-2024年收入为7/18/25亿元，同比增速为159%/157%/39%；归母净利润分别为1.2/3.8/5.3亿元，同比增速分别为258%/206%/39%。对应PE分别为49/16/12x。此处我们选取以金刚线为业的美畅股份、高测股份为可比公司，得出2023-2024年PE均值为19/15x。考虑公司钨丝金刚线布局领先行业，出货量有望大幅增长且估值较低，故首次覆盖给予公司“买入”评级。 风险提示：产品价格下降风险；项目进展不及预期风险。 1.岱勒新材：专注金刚石线，业绩扭亏为盈 公司成立于2009年，是一家主营金刚石线研发、生产、销售和服务的高新技术企业，是国内首家实现金刚石线产业化的企业。公司为晶体硅、蓝宝石、半导体、磁性材料、新型陶瓷等硬脆材料提供切割耗材及技术应用整体解决方案，线径范围在28μm到450μm之间，目前产品应用领域包括太阳能、消费电子、半导体、精密光学仪器、国防军工等行业，覆盖全球多家光伏、蓝宝石加工企业。 1.1.深耕金刚线产品，扎根技术研发 公司注重技术创新。岱勒新材2009年成立，2010年更名为长沙岱勒新材料科技有限公司。公司自成立以来，坚持技术研发与创新，拥有自主知识产权，于2012年获得“高新技术企业资质”，2013年“岱勒金刚石线”被认定为国家重点新产品和长沙市名牌产品，2014年获得有色金属工业科技技术发明一等奖。2015年公司作为第一起草单位制定并颁布了《超硬磨料制品电镀金刚石线》标准。2017年，岱勒新材于深交所上市，2018年成立株洲岱勒子公司。 图1：公司发展历程 1.2.股权结构稳定集中，产业链布局完整 公司实际控制人为段志明先生。截止2022年Q3，董事长段志明（创始股东）持股20.40%，成为公司实际控制人与第一大股东。杨辉煌作为公司第二大股东持股10.9%。 此外，前十大股东合计持股44.9%，公司股权较为稳定集中。 图2：公司股权结构（截止至2022年Q3） 1.3.公司业绩回升，硅切割用金刚线产品收入增加 业绩回升，盈利能力改善。2017年，下游市场中光伏行业与蓝宝石加工行业景气，公司的营收实现成倍增长。之后，受到国家对光伏政策的宏观调控以及新冠疫情的影响，公司营收逐年下降。由于订单饱满，产能顺利释放。公司营收触底反弹，2022年Q1开始公司实现扭亏，Q1-3营收4.42亿元，同比增长142%，Q1-3归母净利润0.72亿元，同比增长525%。在盈利能力方面，经过近几年的波动，净利率与毛利率也有所上升，2022年Q1-3销售净利率为16.3%，销售毛利率为34.1%。 图3：公司营业收入 图4：公司归母净利润 公司自主研发的20线机已经于今年7月份进入生产线，新投入线机均为20线机，成功提升了生产效率并且降低了公共摊销，有效提升了公司毛利率与净利率。目前20线机为行业内单机线机数最多的设备，未来也将不断优化原有线机，提升生产效率。 图5：2022年Q1-3公司净利率上升 图6：2022年Q1-3公司毛利率上升 硅切割用金刚线产品收入增加。从产品来看，公司营收主要集中在切割用金刚石线； 从销售市场来看，公司产品主要销往我国，也出口至俄罗斯、韩国、日本等国家。2013年-2019年中，境内营收占比不断增加，近两年稍有回落。 图7：2021年公司产品营收及占比 图8：公司各地区收入 公司产品各种规格型号产品丰富，可以满足市场的需求，同时公司也不断进行技术创新，不断针对当前市场需求研发新的金刚线产品，公司产品具有部分定制的特点。2020年至今，硅切割用金刚线产品收入不断增加，2022Q1硅切割用金刚线收入已达到金刚线收入的81.1%。 2.金刚石线：光伏装机景气高增，钨丝母线空间广阔 2.1.金刚线：光伏重要辅料，切割硅片重要产品 金刚线是金刚石切割线的简称，是一种超硬材料的线性切割工具，目前应用于晶体硅、蓝宝石、精密陶瓷等硬脆材料的切割，主要应用于光伏行业的上游环节，可用于硅棒截断、硅锭开方、硅片切割，其切割性能直接影响硅片的质量及光伏组件的光电转换性能。 图9：光伏产业链 金刚石线切割工艺相较上一代游离磨料砂浆切割工艺具有巨大优势。金刚石线是将金刚石微粉颗粒以一定的分布密度均匀地固结在高强度钢线基体上制成的。金刚石线切割机通过其金刚石线与物件间进行高速磨削运动，从而达到切割目的。目前，主要的单、多晶硅片生产厂商已全面采用金刚石线切割工艺。 表1：游离砂浆切割、金刚线切割对比 2.2.硅片薄片化拉动金刚线细线化，需求景气高增 随着全球光伏装机快速增长，硅片需求预计将不断上涨，对金刚线的需求也将不断上升。预计我国、全球光伏行业新增装机数保持快速增长。金刚线最开始应用于蓝宝石切割，应用于光伏硅片切割始于2010年。目前光伏硅片的金刚线使用量最大，占总需求量的比例近90%。 图10：我国新增装机预测 图11：全球新增装机预测 2021年底，全球硅片总产能约为415.1GW，同比增长67.8%，产量约为232.9GW，同比增长38.9%。2021年底中国大陆企业硅片产能约为407.2GW，占全球的98.1%。从产品类型看，2021年主要增量来自于单晶硅的产能扩张，其产能超过339GW，同比增长约69.7%。 图12：我国硅片产量 向“大尺寸”和“薄片化”方向发展将会成为未来持续降本增效的重要措施，这也推动了金刚线的细线化。我国光伏硅片产量由2011年的20GW增长至2021年的227GW，年复合增长率达24.71%。受制于硅料的价格，硅片正在向薄片化发展，硅片厚度不断下降，硅片切割使用的高碳钢丝金刚线的线径逐渐细化。 图13：单晶硅片价格 图14：多晶硅料价格 金刚线线径越细，切割料损越少、硅片质量越高。硅片切割过程中使用的金刚线越细，切割产生的锯缝硅料损失越少，相同质量硅棒下硅片出片数量越多。同时，相同工艺下较小的线径和介质颗粒在切割过程中对硅片表面损伤更小，因此目前随着硅片的薄片化发展趋势，金刚线母线直径也正在逐步降低。 图15：硅片厚度发展趋势 图16：金刚线母线直径变化趋势 金刚线的直径受制于金刚线切割力度。硅片越薄，需要金刚线越细，但是细线化后，金刚线破断张力下降，且切割力度下降，所需线耗上升。目前市场上常用的38线切割165μm或160μm厚度的硅片，平均4米左右的单片线耗，单GW耗线已达55万公里以上。 表2：金刚线破断张力产品规格 2.3.钨丝金刚线：线径更细强度更高，切割效果更经济 硅片大尺寸、薄片化的发展趋势对金刚线的切割力与抗拉力要求提升。随着碳钢金刚线细线化水平的提高，金刚线母线直径不断下降，逐渐接近物理极限。碳钢为母线的金刚线直径如果低于一定水平容易发生断线，细线化发展对母线材料的要求也随之提升。 表3：钨丝金刚线特点 钨丝凭借具备耐磨损、高强度、断线率低等优势，具备更大的细线化空间，理论上可下降至30𝜇𝑚以下。碳钢丝金刚线切割210mm硅片存在断线率高、切割效率低等问题。由于210mm硅片面积变大，下游硅片企业在切割时通过施加更强拉力来提升切割效率。当金刚线两端负载较高时，高碳钢丝作为母线的抗拉强度不够，若要求金刚线承载更大的拉力，母线需加粗3-4𝜇𝑚，所以高碳钢丝难以跟随光伏的大尺寸趋势。钨丝作为金刚线的新材料，能够进一步扩大细线化空间，同时钨丝较碳钢材质抗拉性、切割能力更高。 表4：钨丝主要在建项目 2.4.钨丝金刚线渗透率有望快速提高 根据岱勒新材公告，碳钢母线价格在7-10元/公里，我们假设碳钢丝成本为8元/公里，钨丝成本为碳钢丝成本的4-5倍，则假设其成本为32元/公里。以市场上最为常见的182组件进行计算，在硅料价格260元/kg的高位下，假设钨丝金刚线毛利率30%测算，则使用30𝜇𝑚钨丝母线因细线径可节省0.03元/W的硅料成本。 我们预计国内2025年光伏行业金刚石线总需求量3.9亿公里，4年CAGR高达金刚石线需求复合增速56%；其中考虑钨丝金刚线细线化应用逐步推进，渗透率由2021年1%提升至25年的35%，则钨丝金刚线2025年需求量高达1.37亿公里，4年CAGR超过200%。 （1）容配比：根据光伏发电相关规范，2021年按照1.15的容配比进行测算。在一定范围内适当提高容配比，可以提高其他设备的利用率，摊薄投资成本，降低造价和发电成本，因此之后每年基于技术更迭和能效提升，容配比有小幅增加。 （2）硅片线损及线耗：在金刚线细线化趋势下，金刚石线线损将逐年增多，硅片型号不同和线损大小而不同。我们此处假设2025年金刚线单耗有望提升至65万公里/gw。 （3）钨丝金刚线渗透率：考虑钨丝母线在线径极限以及良品率的表现上均优于碳钢母线，且行业研发和扩产投入力度较大，钨丝母线的综合经济性将超过碳钢母线；因此我们假设钨丝金刚线渗透率快速提升，2025年钨丝金刚线渗透率有望达到35%。2022-2025年钨丝金刚线需求CAGR高达125%。 表5：钨丝金刚线需求有望迅猛增长 3.公司扩产速度快，盈利能力快速提升 3.1.硅片、蓝宝石切割线均有布局 岱勒新材提供28微米到450微米线径的金刚石切割线及技术应用整体解决方案，根据产品切割对象与工艺的不同分为环形线，晶体硅开方线，晶体硅切片线，蓝宝石切片线。金刚石线切割晶体硅、贵重石材、蓝宝石、磁性或新型陶瓷等硬脆材料的技术应用领域涵盖