权益策略周报（期权）：降低预期，把握结构性机会

中信期货研究|权益策略周报（期权） 2022-11-19 降低预期，把握结构性机会 投资咨询业务资格： 证监许可【2012】669号 中信期货商品指数走势 报告要点 上周权益市场震荡为主，但周二有较大拉升。期权市场成交规模稳定，波动率窄幅震荡。期权市场整体情绪偏暖，但短期内对成长风格并不乐观。 中信期货商品指数走势 中信期货十年期国债期货指数中信期货沪深300股指期货指数 中信期货商品指数 113240 112 220 111 110200 109180 108 107160 106140 105 120 104 103100 2020-06-172020-08-282020-11-162021-01-262021-04-14 中信期货商品指数走势 Fetching...Fetching...中信期货商品指数 117240 115220 113200 111180 109160 107140 105120 103100 -1-0-1-0-2-0-2-0-2-0-2-0-2-05-1-0-1-3-13-2-2 8481282607141926090 -1-0-0-0-0-0-0-0-0-0-0-0-0-07-0-0-0-0-09-0-1 2112233445566788890 22222222222222122222122 0111111111111111111 0000000000000000000 22222222222222022222022 中信期货十年期国债期货指数 中信期货商品指数 113 中信期货沪深300股指期货指数 240 112 111 110 109 108 107 106 220 200 180 160 140 105 120 104 103 100 2020-06-172020-08-282020-11-162021-01-262021-04-14 权益策略团队 研究员：姜沁 021-60812986 从业资格号F3005640 投资咨询号Z0012407 康遵禹 010-58135952 kangzunyu@citicsf.com从业资格号F03090802投资咨询号Z0016853 摘要： 策略推荐：降低预期，把握结构性机会 股指方面，分析了市场核心事件债券抛售潮对股市的影响，背景是央行解决资金空转问题下资金面边际趋紧，在政策事件催化下，引发资产赎回的“负反馈”。短时情绪冲击后，利率已回归合理水平，且抛售以债为主，预计事件对股市的影响已充分计价。回归股市本身，本轮反弹进入高位，随着稳增长政策、风险偏好回暖、北向回流、汇率贬值压力缓解等利好兑现，边际贡献有限，如无增量政策，短期或缺少向上动力。再从外围看，本轮港股反弹已超3成，主要成分行业中，地产债企稳，短期缺少博弈分歧点；互联网仍是估值修复，经济周期未见改善前，难见EPS修复。当下又处于港美股两地上市的公司披露三季报，业绩暴雷易带动止盈回调，并影响A股情绪。总体，建议逢高止盈，短期谨慎观望，未见有效政策或经济改善前，风险大于收益。 期权方面，从上周最后一个交易日的基于执行价的成交分布图来看，上证50ETF期权、沪深300股指期权、中证1000股指期权成交量较前几个交易日更加集中，表明目前对上述三个品种期权的标的走势的分歧度较低，同时也看出期权端对交易价位的选择较为谨慎。最后一个交易日收跌，但市场认购成交量大于认沽成交量。因此，推断目前市场整体情绪谨慎偏暖，交易分歧度较低。 上周波动率变动幅度不大，尽管周二标的全线拉升，但波动率端并无明显放大。在上周最后一个交易日内，部分品种波动率开始出现向下拐头迹象，但推测短期内仍会在近两个月内的较高中枢波动。从波动率曲面的维度来看，市场对于上证50以及沪深300指数有较为明显的看多迹象，而对于中证1000股指期权以及创业板ETF期权的交易热情恢复理性，推测目前市场对于小市值、成长风格的后续走势并不乐观。 风险因子：1）疫情反复； 策略回顾：日度策略表现平稳 上周权益市场窄幅震荡为主，但上周二沪指大幅反弹，来到3134.05点位。期权波动率周内同样波动较小，但波动中枢仍稳定在近月内较高水平。上周，周度策略以牛市价差为主，平均收益率为-1.35%,日度策略周初进攻，小盘品种更加积极；周中各品种期权逐步向卖低行权价认沽，买高行权价认购方向切换，平均收益率为1.57%。 重要提示：本报告难以设置访问权限，若给您造成不便，敬请谅解。我司不会因为关注、收到或阅读本报告内容而视相关人员为客户；市场有风险，投资需谨慎。 一、策略回顾与推荐：调整反弹预期 上周策略跟踪：市场短期遇阻 我们在上周的策略报告中推荐周度牛市看涨价差策略。上周权益市场窄幅震荡为主，但上周二沪指大幅反弹，来到3134.05点位。期权波动率周内波动较小，波动中枢仍稳定在近月内较高水平。周度策略平均收益率为-1.35%。 同样我们也根据期权的日观点构建策略进行跟踪，每日开盘时根据当日的期权日度观点构建策略，收盘时平仓，追踪日度观点的策略表现。日度策略主要考虑卖低行权价认沽，买高行权价认购，平均收益率为1.57%。 图表1：期权日度观点汇总 时间 期权日度观点 11月14日 等待情绪释放，关注交易主线持续性 11月15日 保持关注交易主线持续性 11月16日 把握修复行情 11月17日 短期遇阻 11月18日 短期遇阻，布局震荡 资料来源：Wind中信期货研究所 图表2：周度策略表现图表3：周度策略表现 1.4 1.3 1.2 1.1 1 0.9 0.8 0.7 上证50ETF期权沪市300ETF期权中证1000股指期权沪市500ETF期权 深市300ETF期权中金所300指数期权深市500ETF期权创业板ETF期权 1.4 1.3 1.2 1.1 1 0.9 0.8 11-1411-1511-1611-1711-18 0.7 11-1411-1511-1611-1711-18 资料来源：Wind中信期货研究所资料来源：Wind中信期货研究所 图表4：期权日观点策略跟踪图表5：期权日观点策略跟踪 上证50ETF期权沪市300ETF期权 深市300ETF期权中金所300指数期权 中证1000股指期权沪市500ETF期权 深市500ETF期权创业板ETF期权 1.2 1.15 1.1 1.05 1 0.95 0.9 0.85 0.8 11-1411-1511-1611-1711-18 1.3 1.2 1.1 1 0.9 0.8 0.7 11-1411-1511-1611-1711-18 资料来源：Wind中信期货研究所资料来源：Wind中信期货研究所 股指观点：股债联动减弱，回归政策节奏 本周沪指冲高回落，周线收高位十字星，有潜在反转可能。交易热点较分散，除概念炒作外，围绕两大事件：一是疫情防控和房地产政策偏暖，叠加经济修复预期有所改善，催化外资连续6日净买入，周度加仓规模创年内次高；二是债市出现流动性紧张，赎回压力导致机构抛售国债和信用债，信用利差走阔间接使小盘短时承压。行业层面，政策利好的医药生物和概念热点的TMT领涨，外资重仓、消费链和地产链强势，而新旧能源领跌。总体风格分化较大，大盘价值风险偏好偏暖，中小盘中低波因子占优。本周我们讨论债券抛售潮对股市的影响。 期权观点：降低预期，把握结构性机会 上周权益市场窄幅震荡为主，上周二沪指大幅反弹，来到3134.05点位。期权波动率周内波动较小，波动中枢仍稳定在近月内较高水平。从上周最后一个交易日的基于执行价的成交分布图来看，上证50ETF期权、沪深300股指期权、中证1000股指期权成交量较前几个交易日更加集中，表明目前对上述三个品种期权的标的走势的分歧度较低，同时也看出期权端对交易价位的选择较为谨慎。最后一个交易日收跌，但市场认购成交量大于认沽成交量。因此，推断目前市场整体情绪谨慎偏暖，交易分歧度较低。操作建议周初备兑防御，周中逢高可布局熊市价差组合。 上周波动率变动幅度不大，尽管周二标的全线拉升，但波动率端并无明显放大。在上周最后一个交易日内，部分品种波动率开始出现向下拐头迹象，但推测短期内仍会在近两个月内的较高中枢波动。从波动率曲面的维度来看，市场对于上证50以及沪深300指数有较为明显的看多迹象，而对于中证1000股指期权以及创业板ETF期权的交易热情恢复理性，推测目前市场对于小市值、成长风格的后续走势并不乐观。 风险因子：1）疫情反复； 二、主要策略跟踪：做空波动率表现持续低迷 我们每周首个交易日构建主要的期权策略进行跟踪，构建的策略为：做多波动率组合（买跨式），做空波动率组合（卖跨式），牛市看涨价差组合（平值上下两档），熊市看跌价差组合（平值上下两档），保护型期权对冲组合（平值认沽期权）以及备兑期权组合（虚值两档认购期权），中间不进行动态调整，策略持续持有至周五收盘，各组合均按照交易所保证金标准，不采用组合保证金制度。 上周权益市场窄幅震荡为主，上周二沪指大幅反弹，来到3134.05点位。期权波动率周内波动较小，波动中枢仍稳定在近月内较高水平。策略表现上看，做多波动率表现欠佳，牛市价差与熊市价差表现相当。 图表6：上证50ETF期权策略表现图表7：沪市300ETF期权策略表现 1.5 1.3 1.1 0.9 0.7 0.5 0.3 做多波动率做空波动率 牛市价差熊市价差 1.3 1.2 1.1 1 0.9 0.8 0.7 0.6 0.5 0.4 0.3 做多波动率做空波动率 牛市价差熊市价差 11-1411-1511-1611-1711-18 11-1411-1511-1611-1711-18 资料来源：Wind中信期货研究所资料来源：Wind中信期货研究所 图表8：深市300ETF期权策略表现图表9：中金300指数期权策略表现 1.3 1.2 1.1 1 0.9 0.8 0.7 0.6 0.5 0.4 做多波动率做空波动率 牛市价差熊市价差 1.1 1 0.9 0.8 0.7 0.6 0.5 0.4 做多波动率做空波动率 牛市价差熊市价差 11-1411-1511-1611-1711-18 11-1411-1511-1611-1711-18 资料来源：Wind中信期货研究所资料来源：Wind中信期货研究所 图表10：中金1000指数期权策略表现图表11：沪市500ETF期权策略组合表现 做多波动率做空波动率 牛市价差熊市价差 做多波动率做空波动率 牛市价差熊市价差 1.1 1 0.9 0.8 0.7 0.6 0.5 0.4 11-1411-1511-1611-1711-18 1.4 1.3 1.2 1.1 1 0.9 0.8 0.7 0.6 0.5 0.4 11-1411-1511-1611-1711-18 资料来源：Wind中信期货研究所资料来源：Wind中信期货研究所 图表12：深市创业板ETF期权策略组合表现图表13：深市500ETF期权策略组合表现 做多波动率做空波动率 牛市价差熊市价差 做多波动率做空波动率 牛市价差熊市价差 1.2 1.1 1 0.9 0.8 0.7 0.6 0.5 0.4 11-1411-1511-1611-1711-18 1.4 1.3 1.2 1.1 1 0.9 0.8 0.7 0.6 0.5 0.4 11-1411-1511-1611-1711-18 资料来源：Wind中信期货研究所资料来源：Wind中信期货研究所 图表14：保护型期权对冲组合表现（等名义本金）图表15：保护型期权对冲组合表现（等名义本金） 1.03 1.02 1.01 1 0.99 0.98 0.97 0.96 0.95 上证50ETF期权沪市300ETF期权 深市300ETF期权中金所300指数期权 1.05 1.03 1.01 0.99 0.97 0.95 中证1000股指期权沪市500ETF期权 深市500ETF期权创业板E