机构投资者一周观点精粹

目录1、宏观方面包括：债市波动点评、10月经济数据点评、MLF缩量操作点评、10月财政数据点评、三李度货币政策执行报告点评。2、行业与板块方面，本文给出了五个板块点评分析内容:1）医药板块：血制品板块点评、联防联控机制新闻发布会点评、中药板块点评。2）半导体板块：AMAT业绩及指引超预期点评、半导体材料、半导体设计、消费电子、被动元器件点评。3）游戏板块：国产网络游戏版号获批、央媒肯定游戏行业点评。4）工业母机板块：政策支持、需求旺盛等板块最新逻辑梳理。5）新能源板块：隆基发布HJT 效率 26.81%、特高压板块、光伏板块、新能源REITs、锂电板块等点评。注：最近5个交易日内，一级行业角度，医药生物、传媒、计算机、电子、非银金融等行业涨跌幅排名靠前，煤炭、有色金属、电力设备、汽车、交通运输等行业涨跌幅排名靠后。概念板块角度，血液制品、中医药精选、MCU芯片、新冠特效药、半导体精选等板块涨跌幅排名靠前，锂矿、煤炭开采、供销社、航空运输、动力电池等板块涨跌幅排名靠后。正文一、宏观部分（一）债币波动点评事件：2022年11月 11日以来，债市行情剧烈波动，引发市场担忧。 Z券商：1、债市行情波动起源？债市大幅波动，判断是归因流动性边际收紧，叠加经济利好政策出台。11月以来，DR007波动中枢有所抬升，由 10 月的 1.5%1.6%，上行至1.8%1.9%，显示流动性边际趋紧。同时11月11日，YQ防控优化、地产困政策加码等多重经济利好落地，催化债市行情调整。2、为何会出现负反馈？短期债币市大幅波机制。具体来看：（①理财、债基等资管产品：底层资产以固收类资产为主。根据wino统计，3.1万个有数据的理财产品中，1.1万个理财产品近一周收益率为负。而根据第一财经报道，11月16日，招行添金2号理财产品因大额赎回，触发巨额赎回上限（前一日份额的10%）。目前各家银行理财对客户以安抚为王，但个人客户的赎回可能短斯期不会结束。②货币基金：余额宝收益率1.76%（考虑免税效应后）回落至DR007（2.05%）之下，引发较大机构赎回压力。3、如何看待当前困境？当前核心症结在于负反馈已形成，依靠市场自身力量打破具备一定难度。后续可关注两方面支撑因素：（1)央行注入流动性，则有望缓解币场恐慌情绪，打破负反馈；②银行配置盘入币，当前银行等金融机构仍面临资产荒压力，配置盘在利率上升后有加仓意愿。(二）10月经济数据点评事件：11月15日，国家统计局公布10月经济数据，（1生产单月增速5.0%，wind一致预期5.0%，前值6.3%；2固投累计增速5.8%，wind一致预期5.9%，前值5.9%；（3社零单月增速-0.5%，wind一致预期1.7%，前值2.5%。C券商：工业生产转弱，服务生产续降。10月工业增加值同比增速转弱至5%，工业下三大门类仅有公用事业增加值增速好转。即便生产增速下滑，工业表现仍好于服务业，10月服务业生产指数增速基本归零。10月生产整体转弱王要缘于散发YQ点多面厂，影响范围持续扩大，趋近4月峰值水平。从中观行业来看，对供应链网络韧性要求较高的中游装备制造行业复合增速回落明显，基建、地产链同样转弱，仅有医药复合增速高位续升。微观数据同样印证中观逻辑，汽车产量复合增速高位回落，粗钢、水泥产量复合增速再度下滑。氏间投资放缓，基建动力转弱。估算10月固定资产投资后比增速回落至5%，民间投资增速转负至一1.6%，王要缘于YQ抚动经营稳定性，制约民间投资意愿回升。从三大分项来看，基建遭遇肘，制造业再度转弱，地产降幅扩大。估算新、旧口径基建投资增速分别为9.4%、12.8%，较9月双双下滑，YQ拖累实物工作量转化，基建子行业投资增速均边际放缓。估算10月制造业投资同比增速为6.9%，为年内次低点， 仅高于4月，子行业投资增速波动加剧，侧面印证企业家预期出现扰动。10月房地产开发投资降幅扩大至16.1%，主要受到地产跋工拖累。资金方面，10月地产销量同比降幅扩大至23.2%，到位资金同比降幅扩大至26.7%。尽管地产新开工及土地购置面积同比降幅缩窄，但王要缘于去年同期基数大幅走低，地产投资整体仍偏弱。政策利好持续释放有望改善资金短缺困境，但购房需求偏弱仍肘地产投资改善。消费增速转负，近忧远虑同在。10月社零、限额以上零售同比增速分别转负至-0.5%、-0.5%。短期来看,散发YQ对于线下消费场景的抑制再度凸显。10月社零餐饮收入同比降幅扩大至8.1%,而同期商品零售同比增长0.5%。渠道表现同样是线上好于线下，10月实物商品网上零售同比增速续升至15.3%，远好于整体消费增速。而从中期来看，10月必需消费同比增速回落至0.5%，可选消费增速回落至0.4%。必需表现略好于可选，凸显居氏收入增长放缓对于消费的拖累。失业率高位持平，就业仍存隐忧。10月全国调查失业率持平在5.5%，分年龄段失业率均与9月一致。但从历年同期来看，16-24岁人口、25-59岁人口失业率均处于历年同期偏高水平，指向就业压力仍大。聚焦城市来看，10月31大城币调查失业率续升至6%，外来户籍人口失业率同样续升至5.7%。这反映出，大城币吸纳就业的能力在YQ的冲击下持续走弱。20条积极纠偏。但四李度仍存隐忧。11月10日，政治后常委会研究部署进一步优化厉控工作的二十条措施，11号卫健委正式发文宣告政策出台。尽管各地贯彻执行20条仍需磨合，但从大方向上来看，以20条政策为原则的防Y工作对于经济活跃度的限制将显著减弱。聚焦当下，我国散发YQ影响范围仍在扩大，截至11月 14日，7天内全国涉及YQ 的地级币所占全国GDP比重超过90%。YQ现实决定了防Y压力仍大，经济活动恢复难度仍高。经济短期仍将承受生产受扰动、需求转弱的双重压力。此时，微观王体的预期就显得至关重要。20条措施的出台对预（三）MLF缩量操作点评事件：11月15日，央行开展8500亿元中期借货便利（MLF）操作和1720亿元公开币场逆回购操作，利率分别为2.75%与2.0%，未发生变化。同日，中期借贷便利操作（MLF）到期1万亿元。C券商：第一，11月 15 日缩量续作MLF主要有两个原因：一是央行披露11月已经通过PSL、科技创新再贷款等结构性工具投放了3200亿元中长期流动性，即用结构性工具置换了部分MLF；二是MLF 利率仍要高于1年期存单利率，MLF资金对银行的吸引力 可能仍然有限。第二，缩量续作MLF不代表货币政策基调发生变化。从央行用结构性工具置换MLF、第二支箭”延期并扩容至民营房企、鼓励金融机构支持地产融资并对到期债务延期等操作来着，央行货市金融政策正处于稳定信用环境的密集操作期，只是本轮操作更加侧重于信用主体的信用修复，推动淤积的狭义流动性向广义流动性传导，这一点我们门在前期报告《货市政策重心从负债端转向资产端》与《流动性下半场》中有过提示。第三，8 月至今狭义流动性有所收敛，DR007月均值从1.42%升至 1.76%，我们理解这一变化背后有三个因素在驱动：一是央行政策重心偏向资金需求侧，即推动信用修复，投放基础货币规模偏低，这导致财政投放效应减弱后，银行体系流动性供给偏低；二是经济在8-9月有过一轮边际好转，10月是缴税大月，银行体系的资金需求有所恢复；三是“双十一”等季节性因素冻结了一部分基础货币，部分放大了资金面的波动。第四，我们倾向于认为稳汇率诉求并不是狭义流动性边际收敛的原因。一是8月至今央行公开市场操作并没有出现明显的收紧操作，反而因为流动性供需变得平衡、资金利率波动性放大而增加了操作规模；二是汇率定价较为复杂，狭义流动性收敛不一定能影响汇率，事实上8月以来汇率调整的主线索在于对中国经济和资产的短期预期，即风险偏好驱动，狭义流动性边际收敛非但不能解决这一问题。反而会影响投资者对增长的预期：三是下半年央行呈现出来的思路是货市政策：以我为王”，即货市政策对经济汇率政策对汇率。第五，整体来看，狭义流动性最宽松的阶段已经过去；年内狭义流动性会在新的位置偏稳，DR007中枢可能稳定在1.7%-1.9%；更长周期看，在央行重视需求端与货币政策传导效率的政策环境下，DRO07最终会向政策利率0MO利率回归，回归时点与节奏关键在于需求的恢复情况。第六，狭义流动性边际收敛同样不代表货币政策姿态发生变化。今年狭义流动性一度出现的异常宽松伴随看流动性供给（超储率）的收缩，其本质是经济内生的衰退式宽松，并非常态；在这一育背景下央行通过货巾政策刺激需求、修复信用，资金利率出现边际收敛属于正常现象；目前需求的修复基础不稳固，10月经济与金融数据再度回落，11月以来区域YQ升温，货币政策仍然需要保持扩张性;参考2020年的经验，货币政策姿态调整需要看到经济内生增长动能的修复，以及信贷和社融的持续回升，目前显然尚不具备这一条件。第七，近期利率大幅调整主要有三个原因，一是2.6-2.7%的位置是经验低点，对应看极低的赔率，平衡相对比较脆弱；二是狭义流动性边际收敛：三是YQ防控政策优化、地产政策变化。其中第三个逻辑目前影响的主要是预期，在基本面变化之前，利率暂不具备单边上行的经济与政策环境，但最有利的环境可能已经过去。对权益而言，狭义流动性边际收敛与地产政策的推进，相 对更有利于价值风格的表现，对流动性敏感型资产相对不利；同样，权益也会关注基本面的实质变化，而这一点有待于后续政策比如扩大内需战略进一步明确。（四）10月财政数据点评事件：11月16日，财政部公布数据显示，1－10月累计，全国一般公共预算收入173397亿元（人民币，下同），扣除留抵退税因素后增长5.1%，按自然口径计算下降4.5%。其中，全国税收收入142579亿元，扣除留抵退税因素后增长2.4%，按自然口径计算下降8.9%；非税收入30818亿元，比上年同期增长23.2%。Z券商：1.10月收入增速高位跃升。1一10月全国财政收入增速录得一4.5%，及全年财政预算收入的目标增速（3.8%），收入筹集进度为83%，处过去五年同期新低；扣除留抵退税因素后增长5.1%。10月当月财政收入增速高位再升，录得 15.7%，创2021年6月以来新高，较9月增速加快7.2个百分点；剔除留抵退税因素后当月增速同样大幅升至两位数以上的高位。其中，中央收入增速较9月上行19.5个百分点，录得23.7%，创2021年5月以来新高：地万收入增速放缓至8.6%。10月税收收入增速较9月回升14.9个百分点，录得15.2%，创2021年6月以来新高；非税收入增速在去年基数明显抬升下大幅放缓，录得19.5%，较9月回落20.2个百分点。10月全国财政收入增速跳升，主要受到去年同期低基数的影响，因为属于去年10月和四季度税期的制造业中小微企业税费实施缓缴，这使得中央收入、税收收入增速走高，对10月财政收入同比增速的贡献度大幅提升。2.主要税种增速涨多跌少。10月王要税种中，增值税收入增速升至两位数以上的高位。消费税收入增速大幅转正，王因去年同期基数下滑。企业所得税增速由负转正，较9月增速上行超20个百分点，个人所得税增速在高基数下有所放缓。由于10月是缴税大月，增值税和企业所得税占当月税收收入的比重明显上升。进口环节增值税、消费税增速加快。车辆购置税增速降幅走扩，印证10月各口径乘用车销量增速延续放缓。而土地和房地产相关税收增速涨少跌多其中占比较高的土地增值税收入冉再度转为负增长，契税收入增速在基数走低下由负转正，创2021年9月以来新高。3.10月支出增速反弹。1-10月财政支出增速录得6.4%，进一步接近全年财政支出增速预算目标值8.4%。10月当月财政支出增速在基数抬升下仍有上行，录得8.7%，处年内高位，较9月加快3.3个百分点。其中，中央支出增速在高基数下略有放缓至5.5%,地方支出增速反弹至9.6%，较9月上行4.3个百分点。10月地方专项债结存限额发行,地万专项债单月发行量较7-9月明显放量，发行规模与一李度各月水平相当。支撑10 月财政支出增速，王要是地万支出增速的明显反弹。10月财政支出进度录得7.2%，处2016年以来同期次低位，反映支出进度依旧