流动性全景观察第12期：债市收益率曲线趋平

中泰证券研究所专业｜领先｜深度｜诚信 ｜证券研究报告｜ 债市收益率曲线趋平 ——流动性全景观察第12期 陈兴博士 中泰宏观首席分析师 S0740521020001 研究助理：�丰 2022年11月19日 结论：债市收益率曲线趋平 •资金价格继续上行。本周央行公开市场操作，由此前净回笼转变为净投放。一方面，源于近期理财产 品大幅破净，央行增加逆回购投放规模来平抑市场波动；另一方面，也是为了对冲月中缴税带来的流动性紧张。本月MLF缩量投放且降准落空，本周央行缩量投放MLF8500亿元，源于结构性货币政策集中发力，其中PSL余额连续两个月上升，对MLF的投放起到替代性作用，利率也相对较低。本周公布的央行三季度货政报告开始关注通胀风险，资金利率和商业银行同业存单到期收益率皆明显上行。 •债市收益率曲线呈现熊平。本周债市利率大幅回调，一方面，源于市场对经济基本面的悲观预期逐步修正，上周�房地产救市16条政策出台，叠加前期疫情防控政策优化，资金利率中枢上行，令债市做 多情绪的逻辑发生转变。另一方面，债市回调导致市场集中抛售，卖盘在短期内大量增加，也助跌了债市。信用债期限利差也大幅上行，债市收益率曲线趋于平缓。 一、央行操作 二、货币市场 目录 政策利率：本周政策利率保持不变 公开市场：MLF投放缩量 DR利率：除隔夜外全部上行R利率：利率短降长升 SHIBOR：除隔夜外全部上行，长期升幅较大 三、票据和存单 四、债券市场 票据利率：票据利率全面上行 同业存单：收益率全面上行，长期限升幅较大 同业存单：净融资规模持续为负 国债：收益率全面上行，曲线趋于平缓 国开债：收益率全面上行，短期限升幅较大 债券融资：净融资规模较上周明显增加 �、其他利率 利率互换：利率全面上行 国债期货：收盘价全面小幅下行其他利率：民间借贷利率上行 政策利率：本周政策利率保持不变 •本周7天期逆回购利率录得2.0%，较上周保持不变。 •本周央行公开市场进行8500亿MLF投放，同时累计有10000亿MLF到期，1年期MLF利率仍维持在2.75%。 利率走廊下的市场利率变化（%） R7DR7 超额存款准备金利率逆回购利率:7天 贷款市场报价利率(LPR):1年中期借贷便利(MLF):利率:1年 8 6 4 2 0 15/1116/1117/1118/1119/1120/1121/1122/11 来源：WIND，中泰证券研究所4 公开市场：MLF投放缩量 •本周央行公开市场操作净投放2180亿元。本周央行公开市场共进行了4010亿元7天期逆回购和8500亿MLF投放，同时累计有330亿元7天期逆回购和10000亿MLF到期，因此本周央行公开市场操作净投放2180亿元。 •下周央行公开市场共有4010亿元7天期逆回购。 2000 1500 1000 500 0 下周央行公开市场到期情况（亿元）公开市场操作与净投放（亿元） 7天逆回购到期 公开市场操作:货币投放公开市场操作:货币回笼公开市场操作:货币净投放 12000 8000 4000 0 -4000 -8000 -12000 11/2111/2211/2311/2411/25 20/1121/321/721/1122/322/722/11 来源：WIND，中泰证券研究所来源：WIND，中泰证券研究所 •本周DR001周度均值下行5.0BP，DR007周度均值上行5.3BP，DR014周度均值上行19.9BP，DR021周度均值上行27.6BP，DR1M周度均值上行26.7BP。 DR系列 回购 本周均值（%） 上周均值（%） 增减（BP） 年初以来走势 DR001 1.69 1.74 -5.0 DR007 1.88 1.82 5.3 DR014 1.99 1.79 19.9 DR021 2.06 1.79 27.6 DR1M 2.04 1.77 26.7 •本周R001周度均值下行5.8BP，R007周度均值上行11.5BP，R014周度均值上行20.0BP，R021周度均值上行26.3BP，R1M周度均值上行26.8BP。 R系列 回购 本周均值（%） 上周均值（%） 增减（BP） 年初以来走势 R001 1.77 1.83 -5.8 R007 1.99 1.88 11.5 R014 2.09 1.89 20.0 R021 2.13 1.87 26.3 R1M 2.21 1.94 26.8 •本周隔夜Shibor利率周度均值环比下行4.3BP，7天期限利率周度均值环比上行3.0BP，1个月期限利率周度均值环比上行17.3BP，3个月期限利率均值环比上行28.5BP，6个月期限利率周度均值环比上行24.1BP。 SHIBOR关键期限走势 -4.3 3.0 17.3 28.5 24.1 1.74 1.86 1.70 1.81 1.91 1.70 1.89 1.87 2.10 2.15 1天 7天 1个月 3个月 6个月 年初以来走势 增减（BP） 上周均值（%） 本周均值（%） 期限 票据利率：票据利率全面上行 •本周6个月和1年期国股银票直贴利率周度均值分别上行11.0BP和12.0BP。 •本周6个月和1年期国股银票转贴利率周度均值分别上行12.8BP和12.8BP。 国股银票贴现收益率 期限 本周均值（%） 上周均值（%） 增减（BP） 近两周走势 直贴:6M 1.43 1.32 11.0 直贴:1Y 1.44 1.32 12.0 转贴:6M 1.29 1.17 12.8 转贴:1Y 1.33 1.20 12.8 来源：普兰金服，中泰证券研究所 同业存单：收益率全面上行，长期限升幅较大 •本周1个月期限商业银行同业存单（AAA）到期收益率上行17.0BP，3个月期限利率周度均值上行35.6BP，6个月期限利率均值上行35.3BP，1年期限利率周度均值上行33.8BP，其中1年期限利率周度均值低于同期限MLF利率0.22个百分点。 商业银行同业存单（AAA）到期收益率同业存单（AAA）到期收益率和MLF（%） 3.5 3M 6M 1Y 2.38 2.46 2.53 2.03 2.11 2.19 35.6 35.3 33.8 中债商业银行同业存单到期收益率(AAA):1年 中期借贷便利(MLF):利率:1年 期限 本周均值（%） 上周均值（%） 增减（BP） 年初以来走势 1M 1.86 1.69 17.0 3.0 2.5 2.0 1.5 20/1121/321/721/1122/322/722/11 来源：WIND，中泰证券研究所来源：WIND，中泰证券研究所10 同业存单：净融资规模持续为负 •本周，同业存单净融资规模为-1164.9亿元，发行总额达4663.5亿元，到期量为5828.4亿元。上一周，同业存单净融资规模为-942.2亿元，发行总额达3412.0亿元，到期量为4354.2亿元。 •未来三周，将分别有将分别有4542.4亿元、3430.4亿元、2603.3亿元的同业存单到期。 本周主要银行同业存单发行和净融资 分期限发行（亿元） 国有行 股份行 城商行 农商行 外资银行 合计 净融资合计（亿元） 国有行 股份行 城商行 农商行 外资银行 合计 1M 50.0 237.2 920.3 39.2 11.0 1257.7 1M 50.0 214.3 489.8 39.2 11.0 804.3 3M 204.4 852.4 476.1 85.4 1.0 1619.3 3M 204.4 615.9 181.7 85.4 1.0 1088.4 6M 0.0 14.2 40.3 93.7 0.0 148.2 6M 0.0 -445.1 -599.3 93.7 0.0 -950.7 9M 74.1 21.9 31.9 16.4 0.0 144.3 9M 74.1 -327.8 -263.4 16.4 0.0 -500.7 1Y 530.8 454.4 404.4 71.1 7.5 1468.2 1Y 530.8 -1312.3 -937.8 71.1 7.5 -1640.7 发行合计 859.3 1580.1 1873.0 305.8 19.5 4637.7 净融资合计 859.3 -1255.0 -1129.0 305.8 19.5 -1199.4 来源：Wind，中泰证券研究所；注释：表中不含农信社、村镇银行 •本周1年期国债收益率周度均值上行31.6BP，3年期国债收益率周度均值上行17.6BP，5年期国债收益率周度均值上行14.6BP，7年期国债收益率周度均值上行12.3BP，10年期国债收益率周度均值上行11.8BP，15年期国债收益率周度均值上行12.5BP，30年期国债收益率周度均值上行10.6BP，50Y年期国债收益率周度均值上行10.7BP。 •10Y-1Y国债期限利差周度均值下行19.77BP。 期限 本周均值（%） 上周均值（%） 增减（BP）年初以来走势 1Y 2.15 1.83 31.6 3Y 2.50 2.32 17.6 5Y 2.65 2.50 14.6 7Y 2.84 2.72 12.3 10Y 2.82 2.70 11.8 15Y 2.96 2.83 12.5 30Y 3.22 3.11 10.6 50Y 3.30 3.19 10.7 国债收益率走势 •本周1年期国开债收益率周度均值上行37.6BP，3年期国开债收益率周度均值上行26.8BP，5年期国开债收益率周度均值上行20.1BP，7年期国开债收益率周度均值上行12.9BP，10年期国开债收益率周度均值上行13.2BP，15年期国开债收益率周度均值上行9.0BP，30年期国开债收益率周度均值上行9.3BP，50年期国开债收益率周度均值上行10.7BP。 •10Y-1Y国开债期限利差周度均值下行24.41BP。 国开债收益率走势 1Y 3Y 5Y 7Y 10Y 15Y 30Y 50Y 2.34 2.68 2.84 2.96 2.95 3.24 3.32 3.56 1.96 2.42 2.64 2.83 2.82 3.15 3.23 3.46 37.6 26.8 20.1 12.9 13.2 9.0 9.3 10.7 期限本周均值（%）上周均值（%）增减（BP）年初以来走势 •本周国债发行规模为1512亿元，地方债的发行规模为514亿元，政策性金融债的发行规模为990亿元，合计约为3016亿元。本周国债净融资量为1507亿元，地方债的净融资量为-62亿元，政策性金融债的净融资量为970亿元，合计约为2415亿元。本周发行规模大幅减少，而净融资规模明显增加。 各类债券发行和净融资水平（亿元） 时间发行量（亿元）净融资量（缴款减到期，亿元） 国债地方债政策性金融债合计国债地方债政策性金融债合计 11月14-18日 1512 514 990 3016 1507 -62 970 2415 11月14日 662 53 90 805 845 190 110 1145 11月15日 0 140 290 430 662 -22 40 680 11月16日 0 28 200 228 0 -61 290 229 11月17日 0 33 330 363 0 -167 200 33 11月18日 850 261 80 1191 0 -2 330 328 11月21-25日 1270 185 160 1615 1115 175 -230 1060 11月21日 0 0 120 120 445 235 -170 510 11月22日 0 149 40 189 0 -55 -100 -155 11月23日 0 16 0 16 0 17 40 57 11月24日 670 0 0 670 0 -22 0 -22 11月25日 600