底层技术多面盛放，汽车电子打开长期成长空间

硅 2022年11月17日证券研究报告/公司研究 韦尔股份 603501.SH 数字芯片设计/半导体/电子 底层技术多面盛放 汽车电子打开长期成长空间 基础数据： 截至2022年11月14日 当前股价80.68元 投资评级买入 评级变动首次覆盖 总股本11.84亿股 流通股本11.79亿股 总市值955.49亿元 流动市值955.49亿元 主要观点： ◆韦尔股份为国内图像传感器芯片龙头。从2013年开始，韦尔股份围绕自身业务转型方向，进行了多次外延并购和内部设立。豪威科技是全球第三大CMOS图像传感器供应商，2019年被韦尔股份正式收购。除豪威外，韦尔股份近两年对外先后收购思比科、Synaptics等优质资产，构建了图像传感器解决方案、触控与显示解决方案和模拟解决方 相对市场表现： 案三大业务体系协同发展的半导体设计业务体系。 ◆由于受到全球疫情扩散、地缘政治形势、消费电子需求疲软以及通货膨胀等因素的叠加影响，公司业绩承压。2022年三季度，公司实现营业总收入153.83亿元，较上年同期减少16.01%。实现归母净利润 21.49亿元，较上年同期下降38.92%，主要系下游手机客户需求较弱，消费电子行业处于去库存阶段。前三季度研发支出为17.67亿元，同比增长16.33%，研发费用率为11.49%，高研发投入铸就技术护城河，体 现出公司通过高强度研发投入拓展产品线、提升技术的长期成长战略。 分析师： 分析师马晨 machen@gwgsc.com 执业证书编号：S0200522040001联系电话：0592-5162118 研究助理丁子惠 dingzihui@gwgsc.com 执业证书编号：S0200121070006联系电话：010-68099392 ◆CMOS图像传感器：（1）汽车领域：车载CIS需求的快速增长得益于智能驾驶在汽车领域的普及，是ADAS、座舱监控、无人驾驶等应用的基础。豪威在车载CIS市场排名第二，凭借先入优势、技术优势和客户优势，市占率有望继续增长。（2）医疗领域：全球医用内窥镜市场是全球医疗器械市场增长最快的板块之一。由于一次性内窥镜在安全性和经济性上更具优势，内窥镜转为耗材已成为业内主要发展趋势之一，一次性医用内窥镜行业整体规模有望显著扩大。（3）手机领 公司地址： 域：智能手机是CMOS图像传感器最大的应用领域，手机多摄渗透率 厦门市思明区莲前西路2号莲富大 厦17楼； 北京市丰台区凤凰嘴街2号院1号 楼中国长城资产大厦12层 提升+像素升级+传感器面积逐渐增大驱动手机CMOS量价齐升。（4）安防领域：据Frost&Sullivan报告，2020年豪威在安防领域按销售额口径市占率约33%。海康威视和大华股份是韦尔股份重要客户，2020 年海康威视和大华股份在全球终端安防系统市场中共占据49%的市场 份额。从市场发展趋势来看，全球安防监控CMOS图像传感器市场一直呈现增长态势，未来有望保持稳定增长。 ◆其他设计业务：（1）TDDI：2021年TDDI产品收入19.63亿元，同比增长164%，公司研发的TDDI芯片覆盖了境内外主流的安卓智能机机型，市场份额提升节奏很快。公司引入新的研发团队补齐OLEDDDIC产品线，2022年开始出货，整体收入有望继续增长。（2）LCOS：公司的LCOS产品目前主要应用于AR/VR，公司拥有一条自建的12英寸LCOS晶圆级液晶盒自动化封装生产线，拥有业界信赖的LCOS芯片生产效率与产品良率。（3）围绕汽车市场，韦尔股份在MCU、LVDS、LCOS、电源IC、MOS等领域持续加大了研发投入，未来将提供车规级一揽子解决方案，与车载CMOS并驾齐驱，预计未来公司在汽车领域的份额将持续提升。 投资建议： 我们预计公司2022-2024年的EPS分别为2.44、3.10和4.60元，当前股价对应PE为33.12、26.04和17.56，公司是国内CMOS图像传感器龙头，在全球市占率第三，拥有深厚的技术实力，底层技术多面盛放，下游应用范围广，延伸汽车电子布局，打开长期成长空间。我们首次覆盖给予公司“买入”评级。 风险提示： 商誉减值风险；下游需求不及预期的风险；公司新产品与项目推进不及预期的风险；市场竞争加剧的风险。 主要财务数据及预测： 2021A 2022E 2023E 2024E 营业收入（百万元） 24,103.51 21,271.67 25,019.58 30,901.46 增长率 21.59 -11.75 17.62 23.51 归母净利润（百万元） 4,476.19 2,885.34 3,669.47 5,442.44 增长率 65.41 -35.54 27.18 48.32 EPS（元） 3.78 2.44 3.10 4.60 P/E 21.35 33.12 26.04 17.56 P/B 5.90 4.81 4.20 3.56 资料来源：Wind，长城国瑞证券研究所 目录 一、国内图像传感器芯片龙头7 1.内生+外延实现弯道超车，产品线不断扩展7 2.豪威科技：CIS领域全球第三大供应商，与韦尔股份协同效应显著9 3.股权结构稳定，回购及员工持股彰显长期发展信心12 4.业绩承压，高研发投入支持长期发展13 二、CMOS图像传感器：自动驾驶升级带来全新机遇，医疗市场蓄势待发16 1.汽车：受益于智能驾驶，汽车图像传感器进入发展快车道19 1.1ADAS+无人驾驶驱动汽车摄像头需求增长19 1.2豪威具有多项技术专利，竞争优势突出25 2.医疗：一次性内窥镜，亟待爆发的市场28 3.手机：最大的应用领域，豪威在高端市场取得突破34 4.安防：稳定增长的领域，公司市占率稳定41 5.VR/AR：预测2026年全球VR头显所用CIS出货量超过2亿颗45 三、其他设计业务：多品类布局，协同发展47 1.TDDI业务快速成长，2021年营收同比增长164%47 2.AR/VR市场增长迅速，LOCS为目前主流方案48 3.布局车规模拟器件产品线，LVDS有望快速放量50 四、盈利预测51 五、风险提示52 图目录 图1：豪威集团技术里程碑10 图2：2022年全球CIS市占率（按营收）11 图3：豪威科技历年净利润（亿元）11 图4：韦尔股份股权结构图13 图5：公司营业收入及同比增长率14 图6：归母净利润及同比增长率14 图7：2021年报主营业务收入分布14 图8：2022年中报主营业务收入分布14 图9：公司毛利率和净利率15 图10：公司各项费用率情况15 图11：公司研发支出及增速15 图12：公司人均创利与人均创收情况15 图13：存货周转天数（天）16 图14：公司存货（亿元）16 图15：CMOS图像传感器示意图16 图16：2021年摄像头模组成本结构16 图17：全球CMOS图像传感器市场规模（亿颗）17 图18：全球CMOS图像传感器市场规模（亿美元）17 图19：中国CMOS图像传感器市场规模及预测（按营收计）18 图20：2018-2020年全球CMOS图像传感器按照应用领域销售额占比18 图21：新能源汽车销量（万辆）19 图22：新能源汽车渗透率19 图23：车载摄像头分布20 图24：2025年中国ADAS渗透率预测22 图25：不同自动驾驶级别下单车平均搭载CMOS数量（个）22 图26：2020-2030年全球车载摄像头平均搭载量测算22 图27：2020-2026年全球车载CIS市场规模22 图28：2016-2025年中国车载摄像头市场规模（亿元）23 图29：车载CIS市场竞争格局24 图30：HDR成像效果对比26 图31：LFM技术成像效果27 图32：电子消化道软镜图示28 图33：全球医用内窥镜市场（十亿美元）30 图34：中国医用内窥镜市场（十亿元）30 图35：一次性内窥镜降低输尿管软镜术后感染率31 图36：全球一次性内窥镜市场规模（亿美元）33 图37：2016-2025年我国一次性内窥镜市场规模（亿元）33 图38：OH0TAOVMed医疗图像传感器34 图39：OV6948（0.575×0.575×0.232mm）34 图40：全球智能手机出货量（亿台）34 图41：智能手机摄像头演变示意图35 图42：2015-2021年手机平均搭载摄像头数量（颗）36 图43：2019-2022年全球手机摄像头模组出货量（百万颗）36 图44：中国消费者最关注的手机要素37 图45：全球手机摄像头细分市场规模（亿颗）39 图46：CMOS图像传感器尺寸呈逐渐增大趋势40 图47：2019-2021年全球手机CMOS市场格局40 图48：2012-2022年CMOS安防市场及预测（百万颗）42 图49：视频监控摄像头结构图42 图50：2021-2026年中国视频监控设备行业市场规模（亿美元）42 图51：全球安防CMOS出货量（亿颗）43 图52：全球安防CMOS市场规模（亿美元）43 图53：2020年全球终端安防系统市占率43 图54：使用传统传感器的量子效率（QE）44 图55：搭载Nyxel™科技传感器的量子效率（QE），提高多达3倍44 图56：传统yeshiva传感器与搭载Nyxel™科技传感器拍照结果对比44 图57：Nyxel®2进一步提高量子效率45 图58：应用于消费电子领域（除去手机、平板、笔记本）的CMOS图像传感器的市场规模46图59：全球VR头显CIS出货量（百万颗）46 图60：全球TDDI芯片出货量47 图61：TDDI业务营业收入（亿元）48 图62：2020年全球TDDI市场格局48 图63：全球VR头显出货量（万台）50 图64：全球AR眼镜出货量（万台）50 图65：公司模拟器件类业务收入（亿元）51 表目录 表1：韦尔股份主要内生设立+外延并购事件梳理7 表2：公司设计业务产品类型8 表3：半导体分销业务产品类型9 表4：2021年中国IC设计上市公司TOP1011 表5：2022年Q1全球前十大IC设计公司营收排名12 表6：豪威在不同领域的技术和产品布局18 表7：智能驾驶传感器类别及特征20 表8：豪威科技和安森美部分车载CIS产品比较24 表9：车载摄像头参数要求25 表10：医用内窥镜组成、核心技术以及技术难点与趋势29 表11：医用内窥镜主要分类29 表12：近十年十大医疗技术危害31 表13：传统内窥镜与一次性内窥镜进院价32 表14：传统内窥镜与一次性内窥镜产品特点32 表15：各品牌旗舰手机后置摄像头配置37 表16：iPhone历代摄像头CMOS参数39 表17：主流豪威CMOS规格41 表18：TDDI的优势47 表19：LCOS与其他相关技术对比49 一、国内图像传感器芯片龙头 1.内生+外延实现弯道超车，产品线不断扩展 上海韦尔半导体股份有限公司（简称“韦尔股份”）成立于2007年，最初从事半导体产品设计业务和半导体产品分销业务，其中分销业务占比较大，2017年和2018年半导体分销业务营收占比分别为69.91%和79.01%。 从2013年开始，韦尔股份围绕自身业务转型方向，进行了多次外延并购和内部设立。2013年，韦尔股份整合香港华清和北京京鸿志，主业变为元器件分销与半导体分立器件并重。2014年，韦尔股份收购北京泰合志恒，业务拓展至SoC芯片领域。2015年，收购无锡中普微，拓展至射频芯片领域。2016年设立上海磐巨、上海矽久和韦孜美，进一步拓展产品线。2019年8月，公司完成了收购北京豪威及思比科的重大资产重组事项，正式合并成为豪威集团。2020年4月，豪威集团从SynapticsIncorporated收购了基于亚洲地区的单芯片液晶触控与显示驱动集成芯片（TDDI）业务；5月收购芯仑光电进入动态视觉传感器领域，完成新一轮产品线布局。2022年6月，韦尔股份旗下子公司绍兴韦豪通过集中竞价交易增持北京君正17.34万股股份，增持后累计持有其2407.85万股股份，占总股本的5%，开拓汽车电子产