办公订阅业务增长强劲，需持续关注金山云回港上市进展

事件：公司发布3Q22业绩，实现收入18.4亿人民币，同比增长22%，其中游戏业务同比增长18%，环比下滑8%，4Q21上线的《剑侠世界3》等手游持续贡献收入增量，但部分被现有游戏收益减少所抵消；办公业务同比增长25%，环比增长9%，主要受益于个人及机构订阅业务的持续增长，叠加信创背景下机构授权业务降幅收窄。公司归母净利润-60.55亿人民币，主要由于一次性计提金山云的投资减值准备64.9亿人民币（税前）。 受游戏版号发布放缓及消费低迷影响，游戏上新节奏或将推迟至2023年：3Q22游戏业务实现收入8.3亿元，同比增速放缓至18%，环比下滑8%，主要由于新游上线节奏推迟以及已有游戏收入减少。考虑到当前中国游戏市场消费低迷，公司战略性推迟已获版号手游《魔域2》的上线时间，同时储备游戏《尘白禁区》和《彼界》获得版号节奏仍存在不确定性，我们预计2022年游戏业务收入增速16%左右，略低于此前公司指引20%水平。展望23年，若1Q23《魔域2》能够顺利上线，同时《剑侠世界3》、《尘白禁区》等游戏的出海进程持续推进，有望支撑游戏业务的业绩增量。 订阅业务持续增长，信创趋势推动授权业务边际转暖：3Q22办公软件及服务收入10.05亿元，同比增长25%。其中个人订阅业务收入5.2亿，同比增长43%，主要得益于付费渗透率以及长期付费用户占比的提升；机构订阅业务收入1.8亿，同比增长47%，主要受益于公司金山数字办公平台在政企客户的渗透率提高；机构授权业务收入2.3亿，同比降幅收窄至6%，主要由于国产化、正版化趋势带动公司产品需求增加。展望未来，我们认为四方因素将推动WPS业务的增长：1）信创背景下B端客户对国内办公软件的需求长期存在且空间广阔；2）公司有望依靠云产品及服务体验的不断优化实现机构客户授权向订阅模式的转化，优化盈利模式；3）公司预计于2023年实现个人会员机制的迭代,更为灵活的SKU及定价模式将带动付费转化率提升；4）与华为达成战略合作，利用鸿蒙实现多端联动促进MAU稳健增长。 盈利预测、估值与评级：考虑到22年游戏版号发放的不确定性和联营公司持续亏损影响，下调22年Non-GAAP净利润预测26%至1.77亿元，但预计办公业务的增长前景明朗，同时多款储备游戏有望于23年陆续上线贡献流水，上调23/24年Non-GAAP净利润17%/2%至6.25/9.10亿元，对应22-24年Non-GAAP净利润同比增速-/253%/46%。维持“增持”评级。 风险提示：WPS盈利不及预期；游戏上线不及预期；云服务市场竞争加剧 公司盈利预测与估值简表