食品饮料糖酒会反馈：行业遇冷预期筑底，场景修复有望开启

近期我们参与了成都糖酒会，线下调研了当地企业，并走访了四川市场，通过公司交流、专家访谈、草根调研等方式较为全面立体地感知、了解和分析当前的终端动销和渠道情况。 白酒：厂商淡定应对压力，渠道压力可控 高端白酒：厂商淡定，着眼长远良性发展。行业基本面短期承压，高端酒企表现淡定、理性应对，对于量价调控十分关注，对于明年仍有信心，等待终端需求的回暖改善。 次高端白酒：面对市场压力，头部酒企应对有据，有望实现逆境突围。推荐坚持长期主义和利他思维，强终端、育圈层的舍得酒业，建议关注玻汾、青花双轮驱动，全国化动能不减的山西汾酒。 苏皖地产酒：景气度居前，徽酒表现更佳。无论在动销、库存、价盘方面，苏皖白酒整体仍然保持全国领先水平。我们维持前期观点，即苏皖市场景气度至少延续到明年。苏皖分开来看，安徽白酒市场整体表现更佳，但从几家头部代表企业来看差距不明显。从增长和弹性的角度出发，重点推荐今世缘和金种子。 回款方面，洋河、今世缘、古井、迎驾等均已基本完成全年回款任务；其中部分酒企由于关账时间不同，比如今世缘距任务完成还差5%，但是预计均能完成全年目标。库存方面，徽酒整体库存水平低于苏酒；苏酒平均库存在1.5-2个月；徽酒平均库存在1-1.5个月。价格方面，次高端偏高价位带产品的价格出现一些下滑迹象，但处于可控范围内。 大众品：整体困境反转，局部寻找亮点 啤酒：旺季延长，增长亮点来自下沉市场和纯生类产品。下沉市场呈现出高端升级的趋势，主要体现在腰部产品。考虑到低线城市人口反流的趋势下，未来可能厂商的发力点在于腰部产品、下沉市场之中。 调味品：疫情反复拖累餐饮需求复苏，原料成本仍处高位，业绩继续承压。其中，复合调味品受益疫情催化下家庭消费增长，行业增速有望维持在双位数，领跑调味品板块。推荐疫后B端受损修复逻辑下的海天味业，建议关注享受行业集中度和管理提升双重红利的天味食品。 预制菜：行业高成长，把握B端龙头疫后修复机会。2021年中国预制菜规模在3100亿元左右，同比增长24.1%。在BC端双轮驱动下，预制菜行业有望维持高成长，预计到2025年将会突破8300亿元。预制菜行业企业众多，具有小规模、区域性特征，2020年我国预制菜行业CR10仅14.23%。资本加速布局预制菜行业，行业存在产能过剩、同质化建设现象，目前行业已出现产能去化趋势，预计未来两年行业将进入第一轮洗牌期。国内预制菜市场以B端为主，考虑疫情后餐饮等需求修复，建议重点关注B端预制菜标的，重点推荐安井食品、千味央厨、龙大美食、佳沃食品。 投资建议： （1）白酒：高端白酒首推板块估值锚的茅台，紧握PEG角度较优的老窖； 次高端推荐组织活力持续焕发、渠道变革深入推进的舍得；苏皖产区内，弹性票推荐金种子、今世缘。（2）大众品：啤酒首选股价调整较多的高端化龙头华润啤酒，弹性标的推荐燕京啤酒；调味品推荐大单品驱动、BC端兼顾的千禾味业；预制菜行业快速成长且以B端为基本盘，同时考虑疫情后餐饮等需求修复，我们更看好以B端为基本盘，同时对C端有所布局的企业，重点推荐安井食品、千味央厨、龙大美食、佳沃食品。 风险提示：疫情反复，食品安全，竞争加剧，成本波动。 1白酒：厂商淡定应对压力，渠道压力可控 1.1高端白酒：厂商淡定，着眼长远良性发展 行业基本面短期承压、股价也出现较大波动的情况下，高端酒企表现淡定、理性应对，对于量价调控十分关注，对于明年仍有信心，等待终端需求的回暖改善。 贵州茅台：茅台11月回款完成，进度88%，11月配额占比8%，发货预计月底。 茅台的打款发货进度按照每个月进度稳步推进，当前川内库存1个月左右。经销商反馈，今年茅台的投机需求减弱，消费情况真实反映了赠礼消费等需求，真实的动销量缩小8-10%左右，但是没有影响到打款进度，批价继续向下调整的空间不会太大。 五粮液：五粮液对于量价关系坚定的以五普价格为导向，稳住价格、解决渠道利润；产品端经典、八代、系列酒的体系化大方向不变。动销层面，今年很多省份实现较好增长，截至10月底，14个战区实现正增长，其中湖南达到23%，湖南战区核心意见领袖及消费者培育较好、经典批价表现积极，市占率提升较好；7个战区动销下滑，主要系疫情影响；八代普五的销量同比增长3%。五粮液今年对开门红没有强制要求，但3月1日前完成现金回款可享受2%现金补贴，通过政策拉动渠道回款积极性，同时稳定价盘预期、减少甩货风险。川内平均的库存水平1个月-1个半月，经销商反馈今年五粮液的市场营销活动增加，品鉴会开始增多，在这一点上感受到公司的变化，对于终端实际动销会有推动作用。 泸州老窖：泸州老窖表示在良性发展基础上能跑多快跑多快，公司层面2023年规划已确立，希望延续积极态势，销售公司设立等3个阶梯式目标，以此激励保证动力。产品端国窖目前良性发展下重视价格，腰部产品发力，特曲明年希望保持增长速度。经销商反馈老窖提出了要实现开门红，具体方式尚未落地，川内国窖库存35天左右。 1.2次高端白酒：市场压力下头部企业稳步前进 三季度销售商品现金流入、合同负债增速均放缓，收现能力、渠道信心都有所弱化。然而，面对市场压力，头部酒企应对有据，有望实现逆境突围：舍得川内虽有疫情扰动依然实现正增长，京津冀、东北增速超过20%，品味舍得站稳400元价位段； 宴席市场比较强势的剑南春，成都疫情解封后赠礼、家宴、婚宴等场景的需求回补比较明显，10月份开始新的销售年度经销商回款已达到30%，提前实现了开门红。同时，结构更为完善和均衡的酒企如汾酒，依靠玻汾、青花双轮驱动，川内发展势头很好，经济承压下达成业绩的能力更强，抗风险能力更高。我们继续看好舍得，建议关注汾酒。 舍得酒业：战略上有舍有得，战术上有进有退，保障可持续成长。品牌方面，强调C端置顶，聚焦核心消费人群，春节动销费用全部投向终端和消费者。通过微信端、抖音传播、大V代言、终端氛围营造等方式决战消费端，打造盲盒性质、文化品位很高的小酒，形成自己的营销特色。渠道方面，坚持扁平化精细化的渠道运作模式，不以招商、压货和终端覆盖驱动规模增长，在老酒3+6+4战略指引下营建良好渠道生态，提升舍得经销权含金量，提升终端单点卖力。产品方面，在稳步发展400元品味大单品的同时，培育藏品舍得向上占据千元价格带，拉升品牌高度，复兴沱牌向下主攻高线光瓶升级需求，增强公司对抗周期的能力。我们预计公司2022-24年EPS分别为4.82、6.33、8.29元，三年CAGR 30.25%，23年30倍PE对应目标价189.9元，维持“买入”评级。 1.3苏皖地产酒：景气度居前，徽酒表现更佳 无论在动销、库存、价盘方面，苏皖白酒整体仍然保持全国领先水平。我们维持前期观点，即苏皖市场景气度至少延续到明年。苏皖分开来看，安徽白酒市场整体表现更佳，但从几家头部代表企业来看差距不明显。从增长和弹性的角度出发，重点推荐今世缘和金种子。回款方面，洋河、今世缘、古井、迎驾等均已基本完成全年回款任务；其中部分酒企由于关账时间不同，比如今世缘距任务完成还差5%，但是预计均能完成全年目标。库存方面，徽酒整体库存水平低于苏酒；苏酒平均库存在1.5-2个月；徽酒平均库存在1-1.5个月。价格方面，次高端偏高价位带产品的价格出现一些下滑迹象，但处于可控范围内。 洋河股份：回款方面，公司在10月底按照计划完成了全年销售任务，全年增速锁定在20%以上。明年增速目标或仍维持在20%，且为了全年目标达成，开门红预计任务较重。分产品来看，洋河品牌保持20%+增长，其中海之蓝近期增速环比有所降低，1-9月增速为40%左右，目前为30%+，这样的增速放慢属正常情况；天之蓝增长10%+；水晶梦增长近30%，好于去年；但是梦6+增速稍慢，约20%+，今年体量预计超70亿，明年追求增至85亿以上。双沟品牌增长25-30%。贵酒及其他品牌增速为70%-80%。分区域来看，省外增速高于省内，约为25-30%，省内增速20%左右。因为目前整体增速的提升主要来源于海之蓝和梦3增速的提升，两款产品比重都是省外高于省内，所以从结果来看省外增速也会高于省内。省外部分地区比如河南今年疫情比较严重的情况下，公司主动提前时点回款，所以在国庆节之后才稍受影响，不影响前期进度，但需关注后期可能会逐渐显现出一些负面情形。库存方面，目前仍为两个月左右，同比增加20%-30%，省内约为两个月，省外约为两个半月。今年春节较早，不到两个月的时间不能够完全消化剩余库存。按照公司传统开票节奏，春节档期占比全年任务的45-50%，如果前期库存未能消化到较低水位，会对春节开门红造成压力。产品上，天之蓝库存可能偏高，因为天之蓝动销没有达到预期，增速在10%+，占销售额20-30%。 今世缘：回款方面，公司中秋任务完成不佳，因此在国庆节点通过费用投入提升3-4pct，国庆回款任务超预期，并超额完成了四季度任务40%；预计全年回款达到80亿。终端动销持续改善，四开从上半年20%以下增速恢复至正常高增速。V系目前回款10亿，增速不及预期；明年V系增速目标或仍定在翻倍水平，并已为系列产品制定了一些销售策略，并会在团购渠道上继续精细开发和深挖。其他产品如单开、雅系、今世缘中，雅系最具增长潜力，可能率先突破10亿体量。库存方面，整体良性可控，团购渠道库存一个月左右，流通渠道库存一个半月左右。分产品来看，对开库存略高，约一个半月；但由于春节时点较早，四季度补货需求稳定，因此库存水平无虞。公司已经公告明年百亿营收目标，按照今年80亿计算，明年增速约25%，略高于股权激励24%的目标；开门红目标预计需冲击40%。 迎驾贡酒：公司Q3业绩不及预期，但公告前股价已有相对表现突出，因此季报发布后行情回归理性。产品方面，公司目前仍以洞6/9为主销售，三季度因类似赠酒等渠道补贴方式，导致营业成本同增40%以上。另外，金种子后续可能在偏低价位对其产生冲击。 金种子酒：公司三季度营收下滑近20%，在我们预期之中。因为三季度重在梳理和调整，不在完成回款，包括强基增效、营销组织调整等，所以业绩表现存在滞后性。目前梳理调整工作已按计划完成，四季度业绩预期会有亮眼表现。 2大众品：整体困境反转，局部寻找亮点 2.1啤酒：下沉市场和纯生类产品存在亮点 旺季延长，三季度实现个位数增长。今年秋冬季天气偏暖，啤酒旺季变相拉长，延续到10月。川内华润啤酒7月增长较快，增速为9.6%；8月份增速放缓为0.4%，主要系关厂限电持续了18天；9月份成都出现了餐饮渠道18天的封控管理，同比增速为-3.4%；整体三季度销量个位数增长。 增长亮点来自下沉市场和纯生类产品。下沉市场增长较快，且也呈现出高端升级的趋势，主要体现在腰部产品。华润在下沉市场逐渐取消低端产品（干爽、清爽、淡爽等），将市场整合升级至勇闯天涯大单品，从5元以下升级至5元，今年低端产品销量相比2020年下降了11-12pct。纯生类产品在一二线城市的增长更快，对于下沉市场，华润在餐饮等渠道缩减勇闯天涯，投入12元价格带的雪花纯生，依次托底高端产品矩阵，纯生的渠道利润也更高，终端推动意愿较强。 对于啤酒行业未来的竞争关注下沉市场。过去啤酒经历了高端产品的比拼，推动了行业的高端化升级。存在低线城市人口反流的趋势下，未来可能厂商的发力点在于腰部产品、下沉市场之中，集中在6-10元价格带进行产品博弈，对于下沉市场这种本地化的竞争，更需要的本地化的操盘手、当地具备社会资源的大商。如果从渠道上来看，则可能更偏向于传统流通渠道。 2.2调味品：疫后需求缓慢修复，成本高位下业绩承压 疫情反复拖累餐饮需求复苏，原料成本仍处高位，业绩继续承压。其中，复合调味品受益疫情催化下家庭消费增长，行业增速有望维持在双位数，领跑调味品板块。 推荐疫后B端受损修复逻辑下的海天，建议关注享受行业集中度和管理提升双重红利的天味食品。 天味食品：精耕产品力和渠道力，行稳致远。大单品策略驱动未来增长：做强全国化大单品（手工火锅底料、酸菜鱼调料），推广成熟区域单品（小龙虾料、麻辣香锅料），开发区域大单品（大盘鸡、