交通运输行业2023年度投资策略：从产业趋势看物流成长：汽车、快递、危化品

策略报告|年度策略 证券研究报告 2022年11月12日 交通运输 从产业趋势看物流成长：汽车、快递、危化品 ——交通运输行业2023年度投资策略 作者： 分析师陈金海SAC执业证书编号：S1110521060001 联系人郑学建 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 摘要 1.物流：寻找强α，抵御弱β 物流细分领域的高增长，能抵御经济增速下滑压力。汽车出口高增长带动汽车船高景气，危化品航运龙头运力扩张带来高增长。而跨境物流、大宗供应链、电子供应链等周期下行压力较大。 2.快递：布局后监管时代的α——精细管理与服务溢价 2022年，个股超额收益源于监管持续推进与竞争格局优化。展望2023年，监管趋于常态化，竞争由比拼干线成本向全网经营韧性与末端差异化建设转变，精细化管控与服务溢价决胜下一阶段竞争优势。 3.航空机场：周期反转，迈向复苏 航空出行需求在波动中修复，国际航班加速恢复。“十四五”期间，航空供需错配明显，航空公司盈利高弹性，应把握航空强β属性，兼顾α。受疫情影响，对免税合同进行调整是全球共性，具备法理基础。国际客流回归趋势下，有望催化上下游议价权再平衡。 4.航运：周期繁荣，此起彼伏 俄乌冲突带来油运行业繁荣，紊乱、供给冲击或支撑高景气。集运景气下行，需求下滑和新船交付压力或导致行业回归疫情前常态。干散货航运供需双弱，或将处于周期底部。 风险提示：全球经济增速下滑，全球疫情反复，燃油价格大幅上涨，测算具有主观性仅供参考 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明2 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 3 物流：寻找强α，抵御弱β 1.1汽车出口高增长，汽车船高景气 1.2汽车产销量回升，国内物流复苏 1.3危化品航运龙头提份额、高增长 1.4周期下行拖累部分物流板块增速 中国汽车的国际竞争力不断增强，汽车出口快速增长，在全球市场的份额提升。 未来随着中国品牌竞争力的提升、外资品牌出口潜力的释放以及新能源汽车出口的发力， 中国汽车出口量有望持续较快增长。 2020年以来中国自主品牌汽车的市占率呈上升趋势2020年开始中国汽车�口量高增长 60% 50% 市占率 40% 30% 20% 10% 2011-01 2011-11 2012-09 2013-07 2014-05 2015-03 2016-01 2016-11 2017-09 2018-07 2019-05 2020-03 2021-01 2021-11 0% 30250% 出口数量 出口增速 自主 美系 日系 韩系 德系 法系 汽车出口量：万辆 25200% 出口增速 20150% 15100% 1050% 50% 2020-01 2020-04 2020-07 2020-10 2021-01 2021-04 2021-07 2021-10 2022-01 2022-04 2022-07 0-50% 中国汽车出口高增长带动全球海运量增长，同时平均运输距离提升，所以周转量高增长。 全球汽车船运输供需失衡，导致汽车船租金大幅上涨，屡创历史新高。 2021-23E年汽车船运输周转量增速高于运力2020年以来汽车船租金涨9倍，屡创历史新高 20% 10% 运力周转量 106500车位5000车位 一年期租日租金：万美元/天 8 6 增速 4 0% 2015 2016 2017 2018 2019 2020 2021 2022E 2023E 2 2000-01 2001-09 2003-05 2005-01 2006-09 2008-05 2010-01 2011-09 2013-05 2015-01 2016-09 2018-05 2020-01 2021-09 -10%0 -20% 中国汽车出口量快速增长，给中国的汽车船企业带来大量新增运输需求。 中国在汽车船造船领域占据优势，给中国航运公司运力扩张带来便利。 汽车船运价大幅上涨，给中国汽车船运输企业扩张运力创造了良好的外部环境。 2% 日本,22% 中国,75% 中国汽车�口高增长，日韩低增长2021年11月，汽车船在手订单主要在中国船厂 120% 汽车出口增速 80% 克罗地亚, 德国 中国 韩国 日本 40% 0% 2014 2015 2016 2017 2018 2019 2020 2021 2022H1 -40% 国内经营汽车船运输业务的公司有安吉物流（上汽集团100%控股）、招商滚装（招商轮船 70%控股）、中远海运滚装（中远海特100%控股）等。 中远海特有5艘汽车船，成立合资公司发展汽车船运输，纸浆船也开始参与汽车运输。 2021年国内主要汽车船运输公司及其运力规模 上市公司 汽车船子公司 持股比例 数量：艘 运力：万车位 权益运力：万车位 运力份额 上汽集团 安吉物流 100% 21 3.18 3.22 24% 安吉中远海特滚装 65% 1 0.06 招商轮船 广州招商滚装 70% 22 3.57 2.50 18% 中远海特 中远海运滚装 100% 5 2.46 2.48 18% 安吉中远海特滚装 35% 1 0.06 长久物流 新中甫航运 28% 7 0.97 0.49 4% 久格航运 51% 1 0.43 上港集团 民生轮船 20% 15 1.26 0.25 2% 全国 94 13.58 100% 乘用车报废寿命主要集中在10-15年，2020-30年有望迎来汽车更新替换的上升期。 乘用车换购比例快速上升，也验证了更新替换上升期到来。 汽车出口量增长，增加汽车国内运输和出口运输需求。 疫情影响居民出行和汽车销量，未来疫情若消退，汽车销量有望回升。 2008-2016年中国汽车销量快速增长中国汽车换购比例快速上升 4000 销量：万辆 3000 2000 1000 2005 2007 2009 2011 2013 2015 0 乘用车商用车 50% 40% 换购比例 30% 20% 10% 2017 2019 2021 2013 2014 2015 2016 2017 2018 2019 2020E 2021E 0% 汽车产量增长带来运输需求增加，铁路和公路商品车运输都将受益。 国内商品车运输头部公司长久物流的毛利率处于低谷，2022年开始回升。 2022年第三季度中国单月汽车产量均创历史新高长久物流整体和整车运输的毛利率从2021年低谷回升 400 汽车产量：万辆 300 200 100 0 2016-21年月产量区间2022 123456789101112 月度 18% 16% 毛利率 14% 12% 10% 8% 2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018 2019 2020 2021 2022Q3 6% 整体整车运输 国内柴油价格大幅上涨，推升公路运输成本，铁路运输竞争力增强。 2022年前三季度，商品车铁路运输公司中铁特货的毛利率大幅回升。 柴油价格大涨推升公路运输成本，铁路竞争力上升2022年前三季度中铁特货的毛利率明显回升 9000 柴油价格：元/吨 8000 7000 14% 12% 毛利率 10% 整体汽车物流 60008% 2021-01 2021-03 2021-05 2021-07 2021-09 2021-11 2022-01 2022-03 2022-05 2022-07 2022-09 2017 2018 2019 2020 2021 2022Q3 50006% 高准入门槛使内贸危化品航运公司的盈利能力高于国际运输公司。 兴通股份的盈利能力（ROE和销售净利率），在行业内领先。 兴通股份的ROE水平在行业内领先兴通股份的销售净利率在行业内领先 2018-20年平均ROE 25% 20% 15% 10% 5% 招商轮船 中远海能 兴通股份 0% 30% 国际油化 沿海油化 液化气长江 油化 国际油化 沿海油化 液化气长江 油化 2018-20年平均净利率 25% 20% 15% 10% 5% 泽胜船务 招商轮船 中远海能 兴通股份 招商南油 海昌华 盛航股份 龙鹏公司 长石海运 泽胜船务 0% 招商南油 海昌华 盛航股份 龙鹏公司 长石海运 安全监管导致运力增速偏低：2014-21年沿海液体化学品船运力年化增速2.8%， 运量年化增速8.8%。 供需趋紧导致盈利能力提升：盛航股份的毛利率和净利率都呈上升趋势。 沿海化学品航运的运量增速高于运力增速盛航股份的利润率呈现上升趋势 25% 2015201620172018201920202021 20% 增速 15% 10% 5% 0% -5% -10% 运量增速运力增速 50%毛利率净利率 40% 利润率 30% 20% 10% 0% 盛航股份和兴通股份的运力增长主要来自份额提升。 其他头部公司的运力规模比较稳定，中小型公司普遍增速较慢。 丰海海运破产重整，业务处于调整期。 运力增长来自于市场份额提升其他头部公司运力规模比较稳定 8%兴通股份盛航股份 7% 市场份额 6% 5% 4% 3% 2% 1% 0% 201320142015201620172018201920202021 30202120202019 201820172016 运力：万载重吨 25201520142013 20 15 10 5 0 丰海海运君正船务招商南油中船万邦 注：统计的是中国籍化学品船舶，丰海海运包括内贸和外贸化学品船 2010-20年，盛航股份和兴通股份的运力规模增长10倍，成为内贸危化品航运龙头。 未来盛航股份和兴通股份都有望通过购买二手船、申请新指标的方式实现高增长。 盛航股份的运力稳步增长2020年兴通股份运力跳跃式增长 1220 化学品船 成品油船 自有运力：万载重吨 化学品船成品油船 自有运力：万载重吨 10 15 8 610 4 5 2 2010 2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018 2019 2020 2021 2010 2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018 2019 2020 2021 00 大宗供应链： 头部公司批量采购、融资成本、周转效率、风控水平等优势明显，市场份额持续提升。 2022年前三季度商品价格同比下跌，大宗供应链头部公司盈利增速下滑。 四家头部大宗供应链企业的市场份额持续提升大宗供应链头部公司盈利增速随商品价格波动 物产中大 象屿股份 建发股份 厦门国贸 6%80%利润增速钢价涨幅 5%60% 市场份额 4%40% 幅度 3% 20% 2% 0% 1% 2009 2010 2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018 2019 2020 2021 2016 2017 2018 2019 2020 2021 2022Q3 0%-20% 注：头部企业包括建发股份，厦门象屿，物产中大，浙商中拓。 跨境物流 集运运价大幅下滑，货代公司的溢价收窄，服务价差空间也将收窄。 与运价高度相关的公司盈利增速明显下滑，而弱相关的公司盈利稳健增长。 美西航线货代公司运价相对船公司运价的溢价消退22年前三季度部分跨境物流公司的归母净利润增速已经回落 美西航线运价：美元/FEU 20000 15000 10000 5000 0 FBXSCFI 160% 2021 2022Q1-Q3 120% 同比增速 80% 40% 0% 2021-01 2021-03 2021-05 2021-07 2021-09 2021-11 2022-01 2022-03 2022-05 2022-07 2022-09 海程邦达 华贸物流