交通运输行业2023年度投资策略：出行大周期，物流大时代

行业研究|策略报告 看好（维持） 出行大周期，物流大时代 ——交通运输行业2023年度投资策略 交通运输行业 国家/地区中国 行业交通运输行业 报告发布日期2022年11月28日 核心观点 交运板块的2022年：超额收益明显，基本面底部盘桓。1）股价：年初至11月25 日，板块超额收益显著；2）基本面：疫情反复下客运持续低迷，货运边际改善。 出行链：政策优化、方向确立，把握出行复苏大机遇。防控措施优化，后续恢复预期和改善方向更为确定，行业已经走向右侧，中长期充满希望。1）航空：站在大周期的起点。a）供给端：飞机供给中长期确定性大幅降速。巨额亏损下各行业主体主观扩张意愿和客观扩张能力均降至冰点，同时叠加上游制造商供应链问题，飞机供给大幅降速明确；b）需求端：短期强韧性，长期大空间；c）票价弹性：万事俱 备，只欠东风，供需弹性推动的票价弹性最终或不亚于2010年上一轮周期表现；d）估值和空间：当前位置性价比高，仍有较大空间。2）机场：静待客流恢复和价值重塑。机场作为免税行业最重要的渠道和消费场景，依然大有可为。 快递：从成长到成熟，从行业到公司。1）回顾：行业降速，业绩提速。今年以来全行业件量增速显著放缓，监管政策发力+行业自发挺价，价格显著改善，带动各公司业绩改善；2）2023：消费市场有望复苏，带动行业增速回暖。基于疫情影响收 敛、消费端和生产端有望复苏，我们预计明年行业或迎来较大幅度的增速回暖，有望恢复至10-15%区间；3）中长期展望：他山之石，快递进入成熟期，行业如何演变？我们观察其他同质化程度较高、容易产生价格战的行业如啤酒和空调，从成长 刘阳liuyang6@orientsec.com.cn 执业证书编号：S0860522030001 燕斯娴yansixian1@orientsec.com.cn 期向成熟期过渡时，通常会出现稳量、增价、降本、增效的表现，行业内企业盈利诉求提升，倾向于追求良性竞争。而行业最终格局的形成，尤其是寡头格局的形成依然离不开价格战，且价格战往往发生在行业成本下行、行业内有企业优先获得高效经营优势的时候。因此快递行业在增速降档、发展阶段转换的当下，我们不认为 ——航空近期事件影响点评 物流供应链：把握时代机遇，优选龙头公司。今年以来物流供应链的强势上涨，背 后实际上是在当前国际局势动荡、能源安全威胁等背景下的产物，是物流供应链版 时代的物流，物流的时代：——物流供应链板块全梳理 2022-08-28 本的“自主可控”和“国产替代”预期推动，也是制造业产业升级下的必然趋势。 经营租赁到期潮叠加供应链和产能瓶颈， 2022-07-25 1）初级产品物流：关键词——能源安全和产业升级。a）煤炭运输/供应链：能源安 市场或低估航空供给侧威力 全下的煤炭运输链条重塑；b)原油/成品油运输：国际局势“不确定”下的“确定性”；c）化工品供应链：监管趋严、产业升级背景下的化工供应链企业成长机遇；d）大宗供应链：产业升级下的头部企业价值创造之路；2）中间产品物流：制造业崛起和出海方兴未艾。a）制造业供应链：制造业转型升级下的供应链提升机遇期；b）跨境物流：中国制造出海的摆渡人。 当前竞争趋缓意味着格局稳固。在新的历史时期和发展阶段下，快递企业的自身经营水平和管理能力，将越发成为企业之间的核心分化因素和定价差异点。 行业量价增速回落，各公司分化显著：— —快递行业10月数据点评 经营数据环比改善，亏损收窄，坚定看好航空大周期弹性，枢纽机场价值重塑：— —航空机场22年三季报业绩综述 需求恢复预期强化，供给或进一步紧缩： 2022-11-20 2022-11-01 2022-09-28 投资建议与投资标的 展望明年，交运行业虽仍面临一定疫情反复压力，但在防控措施优化、宏观经济转暖背景下，预计各板块较今年将有显著改善。 出行链：政策优化、方向确立，把握出行复苏大机遇。a）航空：航空大周期的起点，短期政策向好，板块催化显著。建议关注中国国航，以及民营航空春秋航空、吉祥航空、华夏航空，此外关注南方航空，中国东航；b）机场：静待客流恢复和价值重塑。建议关注上海机场、白云机场； 快递：从成长到成熟，从行业到公司。建议关注顺丰控股成本和业务改善趋势，此 外建议关注政策与基本面共振，单票价格和盈利已持续显著改善的通达系快递，头部企业经营分化情况。建议关注圆通速递、韵达股份、申通快递。 物流供应链：把握时代机遇，优选龙头公司。a）初级产品物流供应链：服务能源 安全和产业升级，把握细分市场龙头。建议关注嘉友国际、中远海能、招商轮船、招商南油、密尔克卫、永泰运、兴通股份、盛航股份、宏川智慧、厦门象屿、中谷物流；2）中间产品物流供应链：服务制造业升级和中国制造出海。建议关注福然 德、中远海特、华贸物流、东航物流。 风险提示 宏观经济不及预期、疫情冲击超预期、政策不及预期、油价和汇率大幅波动风险、相关假设测算偏差风险 有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。 目录 交运板块的2022年：超额收益明显，基本面底部盘桓7 股价表现：全年超额收益显著7 基本面表现：疫情反复下客运持续低迷，货运边际改善8 客运：下半年有所改善，但较疫情前缺口仍大8 货运：保通保畅政策下边际改善显著9 出行链：政策优化、方向确立，把握出行复苏大机遇12 航空：站在大周期的起点12 供给端：飞机供给中长期确定性大幅降速13 需求端：短期强韧性，长期大空间17 票价弹性：万事俱备，只欠东风20 估值和空间：当前位置性价比较高，仍有较大空间25 机场：静待客流恢复和价值重塑27 快递：从成长到成熟，从行业到公司29 回顾：行业降速，业绩提速29 2023：消费市场有望复苏，带动行业增速回暖31 中长期展望：他山之石，快递进入成熟期，行业如何演变？34 物流供应链：把握时代机遇，优选龙头公司38 从板块表现说起：泛物流供应链板块的强势，背后是怎样的产业趋势涌动？38 初级产品物流：关键词——能源安全和产业升级41 煤炭运输/供应链：能源安全下的煤炭运输链条重塑41 原油/成品油运输：国际局势“不确定”下的“确定性”42 化工品供应链：监管趋严、产业升级背景下的化工供应链企业成长机遇44 大宗供应链：产业升级下的头部企业价值创造之路47 中间产品物流：制造业崛起和出海方兴未艾49 制造业供应链：制造业转型升级下的供应链提升机遇期50 跨境物流：中国制造出海的摆渡人51 投资建议与投资标的53 风险提示54 图表目录 图1：申万一级行业涨幅排名（%，年初至11.25）7 图2：年初至今交运板块和沪深300走势（截至11.25）7 图3：2020年初至今交运板块和沪深300走势（截至11.25）7 图4：申万交运三级子行业涨跌幅（2022.1.1-2022.11.25）8 图5：民航逐月客运量（亿人次）8 图6：民航客运航班量日趋势（班）8 图7：铁路月度客运量（亿人次）9 图8：公路月度客运量（亿人次）9 图9：快递逐月业务量及增速（亿件）9 图10：快递揽收和投递日件量（亿件）10 图11：公路货运量当月值及同比增速10 图12：全国整车货运流量指数10 图13：铁路货运量当月值及同比增速（亿吨）11 图14：铁路日度货运量（万吨）11 图15：集装箱吞吐量当月值及同比增速（万TEU）12 图16：集装箱日度吞吐量（万TEU）12 图17：优化防控20条改善出行主要措施12 图18：各航司历年资产负债率（%）13 图19：全行业机队增速（架）13 图20：空客订单合计（架，不含近期新签A320NEO合同）14 图21：CFM公司历年交付发动机数量（台）15 图22：国内波音737MAX待交付订单统计（架）16 图23：波音中国航司库存待交付737MAX数量（架）16 图24：全行业机队增速预测示意（架）17 图25：19-22年逐月旅客运输量（亿人次）17 图26：19-22年逐月国内旅客运输量（亿人次）17 图27：全球民航客运航班恢复率月趋势18 图28：主要国家/区域的国际航班同比2019年情况18 图29：G20国家人均乘机次数（2019）19 图30：民航客运量（万人次）19 图31：每年约30%旅客为新增旅客19 图32：美国民航渗透率（%）19 图33：国内头部航线提价情况（元）20 图34：城镇居民可支配收入与平均机票价格对比20 图35：上市航司票价弹性21 图36：07-11年三大航合计供需（百万）21 图37：07-11年三大航合计客座率21 图38：07-11年南航座公里收益（元）22 图39：07-11年东航座公里收益（元）22 图40：波音空客历年飞机交付量（架）22 图41：全球航空业供需变化（百亿人/座公里）23 图42：全球航空业客座率表现23 图43：上市航司票价弹性情景测算（亿元，以2019年为基础）24 图44：航线分等级折扣率（折）24 图45：不同机场座公里收益水平（元）24 图46：国航前20大航线提价贡献测算示意（以19年为基础）25 图47：当前各航司单机市值及分位数（亿元/架，截至11月25日）25 图48：行业逐年单机利润总额（万元）26 图49：航空运输指数和沪深300涨幅26 图50：日上浦东销售额（亿元）27 图51：上海机场疫情前PE-Band27 图52：各机场逐年客运量（万人次）27 图53：各机场逐年归母净利（亿元）27 图54：化妆品进口数量指数（上年同期=100）28 图55：城镇居民人均可支配收入（元）28 图56：疫情以来免税等领域政策加码28 图57：后疫情时代机场免税三大方向29 图58：快递件量和增速（亿件）30 图59：行业平均单票价格（元）30 图60：各公司平均单票收入（元）30 图61：各公司平均单票收入同比涨幅30 图62：各快递公司逐季归母净利润（亿元）31 图63：今年以来全国公共物流园吞吐量指数（至11.25）31 图64：今年以来主要快递分拨中心吞吐量指数（至11.25）31 图65：全行业快递日揽派量（亿件，4.24-11.25）32 图66：社零逐月同比增速（%）32 图67：消费者信心指数32 图68：历年网购用户规模（亿）33 图69：2020人口普查人口年龄结构（亿人）33 图70：社零实物网购渗透率（%）33 图71：限额以上社零分品类分布（2021）33 图72：人均网购包裹数（个）34 图73：啤酒年销量（万千升）34 图74：各主要啤酒品牌单位成本同比增速34 图75：各啤酒企业2018年前后提价情况统计35 图76：空调历年销量（万台）35 图77：空调销售均价（元）35 图78：各空调品牌线上份额变化36 图79：格力美的毛利率（%）36 图80：通达系可比单票成本（元，剔除派费影响）36 图81：邮政业“十四五”发展规划快递业重点任务37 图82：圆通对全链路开展信息技术赋能38 图83：韵达对加盟商赋能模型38 图84：今年以来交运板块涨幅前20标的（至11.25）39 图85：今年以来交运板块涨幅前20标的细分领域（至11.25）39 图86：二十大报告对于交通运输领域的表述，重点着眼于产业链/供应链安全可靠40 图87：将淖-红淖铁路示意图41 图88：国内煤炭进口量（万吨）42 图89：国内前五大煤炭进口国（万吨）42 图90：“十三五”和“十四五”能源规划基本原则对比42 图91：成品油运输指数（BCTI，截至11.25）43 图92：原油运输指数（BDTI，截至11.25）43 图93：“十四五”强化能源战略安全保障举措43 图94：“十四五”规划拓展与合作新局面举措44 图95：水运“十四五”规划重点任务44 图96：化工工业工业增加值同比45 图97：危化品运输强监管相关表述45 图98：密尔克卫历年营收（亿元）46 图99：盛航股份历年营收（亿元）46