传统油气能源设备商收购洪田科技，布局电解铜箔设备迎新成长曲线

传统油气能源设备商，切入电解铜箔设备赛道：受中美贸易争端等因素影响，道森股份传统主营油气钻采设备业绩承压，2022年收购洪田科技51%股权，布局电解铜箔设备以实现战略转型。洪田科技核心产品为电解铜箔阴极辊（1万吨锂电铜箔产能对应价值量约8100万元）、生箔机（1万吨锂电铜箔产能对应价值量约1亿元）。受益于下游需求高景气，洪田业绩持续高增，2018-2021年营收由0.8亿元增长到3.8亿元，CAGR达69%，归母净利润由0.08亿元增长到0.8亿元，CAGR达112%；毛利率为30%-40%，规模效应下净利率不断上升已达20%。 下游铜箔厂商扩产动力&能力充足，带动设备需求高增：电解铜箔为主流制备方式，可分为PCB铜箔和锂电铜箔。（1）锂电铜箔呈轻薄化趋势，铜箔厂扩产动力&能力充足：出于提升能量密度的需求锂电铜箔呈轻薄化趋势，极薄铜箔加工费高、盈利能力强且设备回收周期变短，下游铜箔厂积极扩产，根据我们不完全统计，铜箔厂合计新增扩产158万吨，对应新增投资总额1505亿元。（2）生箔为核心工序，铜箔设备需求高增：PCB铜箔制造由溶铜造液、生箔制造、表面处理及分切包装四部分组成，锂电铜箔的生产与PCB铜箔基本相同，其中生箔机（阴极辊）为核心设备，其钛圈的晶粒度（细腻程度）决定了铜箔品质，一般而言1万吨铜箔产能需要设备总投资额约2.6-2.7亿元，我们预计到2025年电解铜箔设备市场空间合计505亿元，2022-2025年CAGR为23%。 洪田科技打破国外垄断，为国内电解铜箔龙头整线设备商：（1）国外设备供应能力不足，洪田科技为国内少数整线设备商：全球70%以上阴极辊来自日企，其供应能力不足&价格较高，国产替代空间较大；洪田是国内少数能提供整线的设备商，打破国外设备垄断，综合市占率已达30%。（2）技术优势明显，阴极辊创新性采用旋压方式：国外焊接技术产出的钛圈晶粒度通常能达到7-8级，而洪田旋压技术产出的钛圈晶粒度能达10-12级，产出的铜箔品质更高。（3）加码扩产锂电铜箔设备，保障订单交付能力：目前公司订单已排至2023年，为进一步扩大产能公司计划投资10亿元在盐城建设电解铜箔高端成套装备制造项目。 复合铜箔逐步产业化，洪田科技前瞻性布局：随着复合铜箔技术成熟，渗透率有望逐步提升，洪田前瞻性布局，计划投资2.5亿元用于先进材料及高端装备研发中心建设项目，包括复合铜箔设备研发，还与诺德股份在铜箔设备技术研发、3微米等极薄铜箔产品和复合铜箔等领域全面深度合作。 盈利预测与投资评级：我们预计道森股份2022-2024年归母净利润分别为 1.1、2.1和3.2亿元，当前股价对应动态PE分别为62、32和21倍。随着下游铜箔厂商积极扩产，电解铜箔设备国产化进程加速，道森股份作为国内电解铜箔龙头设备商有望充分受益，故首次覆盖给予“增持”评级。 风险提示：下游铜箔厂扩产不及预期，技术开拓不及预期。 1.道森股份：传统油气能源设备商，切入电解铜箔设备赛道 1.1.传统油气能源设备商改道，收购洪田科技转型电解铜箔设备商 道森股份主要从事石油、天然气及页岩气钻采设备的研发、设计和销售，主要产品包括井口装置及采油（气）树、井控设备、管线阀门等油气钻采设备，近年来受中美贸易争端、原材料价格上涨等多重因素影响，传统石油钻采业务业绩承压，2022年以来公司切入电解铜箔设备赛道以实现战略转型，逐步出清原有的石油钻采业务。 图1：道森股份通过收购洪田科技由油气能源设备商转型为电解铜箔设备商 （1）出清传统石油钻采业务：基于公司整体发展规划和经营计划，为进一步优化公司资产结构，道森股份逐步出清传统石油钻采业务，7月拟出售全资子公司Douson Control Products,Inc、道森(新加坡)新能源技术私人有限公司100%股权、成都道森100%股权，8月拟出售子公司道森阀门75%股权、江苏隆盛70%股权。（2）收购洪田科技切入电解铜箔设备领域：2022年6月道森股份以4.25亿元收购了洪田科技51%股权成为控股股东，切入电解铜箔设备赛道以实现战略转型，7月与诺德股份达成战略合作关系，共同在锂电铜箔领域开展铜箔设备研发、3微米等极薄铜箔产品和复合铜箔产品的技术研发等领域全面深度合作。 图2：道森股份持有洪田科技51%股权，为控股股东 洪田科技为龙头电解铜箔设备商，打破国外对电解铜箔设备的垄断。松田光也先生带领的核心技术团队在吸收日本先进技术的基础上，进行再创新，实现了电解铜箔高精密设备的国产化，打破了进口设备对国内高端电解铜箔市场的垄断。公司核心产品包括电解铜箔阴极辊、生箔机、阳极板、高效溶铜罐、表面处理机等，年产能已超过1000余台套，客户包括韩国日进、台湾南亚、长春集团、诺德股份、嘉元科技、新疆亿日、超华科技、中一科技、金川集团、江铜耶兹等国内外知名企业，市场占有率超过30%以上。 图3：洪田科技主营阴极辊、生箔机等电解铜箔设备 1.2.洪田科技盈利能力良好，收购后道森股份业绩有望快速放量 洪田科技过往业绩高速增长，业绩承诺彰显信心。受益于下游锂电铜箔需求高景气，洪田科技2018-2021年营业收入由0.8亿元增长到3.8亿元，年均复合增长率达69%； 归母净利润由0.08亿元增长到0.8亿元，年均复合增长率达112%，业绩高速增长；2022-2024年洪田科技的业绩承诺为扣非归母净利润分别不低于0.85亿元、1.15亿元、1.6亿元，分别同比增长9%、35%、39%，三年扣非归母净利润合计不低于3.6亿元。 图4：2018-2021年洪田科技营业收入CAGR达69% 图5：2018-2021年洪田科技归母净利润CAGR达112% 洪田科技盈利能力较强，净利率达20%左右。2018-2021年洪田科技综合毛利率基本维持在30%-40%，同时受益于规模增长，洪田科技期间费用率呈下降趋势，从2018年21.5%逐渐下降至7.5%，控费能力不断提升，使得净利率呈上升趋势，由2018年的10%左右上升至2021年的20%左右。 图6：洪田科技盈利能力较强 图7：洪田科技期间费用率不断下降 受中美贸易争端等多种因素影响道森股份原有的石油钻采业务业绩下滑较多，未来随着石油钻采业务出清&铜箔设备放量，道森股份业绩有望持续增长。道森股份2020年业绩大幅下滑、2021年出现亏损，主要系中美贸易争端及新冠疫情导致石油钻采业务的国际市场订单大幅萎缩，同时原材料价格及人工成本增长、汇率波动等也有影响；2022年公司通过规模采购以及盘活原材料库存以控制原材料价格波动对成本的影响，使得业绩逐步恢复增长，同时Q3开始洪田科技利润实现并表，2022前三季度实现营业收入14.6亿元，同比+94.1%，归母净利润0.6亿元，2021年同期为-0.5亿元，实现扭亏为盈。 图8：2022前三季度道森股份实现营业收入14.6亿元， 图9：2022前三季度道森股份归母净利润0.6亿元，实现 道森股份综合毛利率、净利率呈现上升趋势。2022年道森股份开始剥离低效资产以提高持续盈利能力，同时洪田科技并表对上市公司产生积极影响，道森股份2022前三季度综合毛利率为18.1%，同比+7.1pct；净利率为6.0%，同比+12.9pct。得益于资产结构的优化，公司管理效率提高、费用率水平降低，公司2022前三季度期间费用率为9.0%，同比-6.5pct。 图10：道森股份毛利率、净利率开始呈上升趋势 图11：道森股份期间费用率不断下降 2.下游铜箔厂商扩产动力&能力充足，带动设备需求高增 2.1.电解铜箔为主流制备方式，其中锂电铜箔占比持续提升 铜箔是厚度200μm以下的极薄铜带或铜片，为制作印制电路板(PCB)、覆铜板(CCL)和锂电池的主要原材料。按制备工艺分为电解铜箔和压延铜箔，电解铜箔为主流；电解铜箔根据下游应用领域又可分为标准铜箔（PCB铜箔）和锂电铜箔。近年来随着新能源汽车渗透率提升，锂电铜箔占比提高，2021年我国电解铜箔出货量达65.6万吨，其中锂电铜箔出货量达28.05万吨，同比+122.9%，占比达43%。 图12：电解铜箔为主流，根据下游应用场景又可分为标准铜箔（PCB铜箔）和锂电铜箔 图13：电解铜箔为主流制备方式 图14：2021年电解铜箔出货中锂电铜箔占比达43% 2.2.PCB铜箔稳定增长，国内高性能产品仍待发展 受益于下游PCB需求稳固增长，全球PCB铜箔出货量稳定提升。根据GGII预测到2025年全球PCB铜箔出货量将达73万吨，2021-2025年均复合增速达7%，主要系下游5G建设、汽车电子等新兴需求拉动，全球PCB整体市场需求增长稳定，对铜箔需求同步增加；到2025年我国PCB铜箔产量将达48万吨，2021-2025年均复合增速达10%。 图15：到2025年全球PCB铜箔出货量达73万吨，2021- 图16：到2025年中国PCB铜箔产量达48万吨，2021- 近年来我国PCB铜箔产量快速提升，但高性能产品仍有待提升。2018年初海外企业产品在中国高档高性能PCB铜箔市场占有率均在70%以上，2018年以来在高频高速电解铜箔领域我国企业实现一定突破，将海外企业产品市场占比降至80%左右，其他高性能铜箔国产化替代进程仍较为缓慢。随着中国PCB产业对PCB铜箔需求增长、我国PCB铜箔高端化，未来我国PCB铜箔产量仍然会持续稳步增长。 表1：2018年初海外企业产品在中国高档高性能PCB铜箔市场占有率情况 2.3.锂电铜箔呈现轻薄化发展趋势，下游铜箔厂商扩产动力&能力充足 下游动力、储能锂电池市场快速增长，带动锂电铜箔需求高增。随着我国新能源汽车渗透率提升，动力电池装机量快速增长，根据高工锂电，到2025年全球动力电池出货量将达1550GWh，2021-2025年CAGR达52%；根据EVTank，到2025年全球锂电储能需求量将增长至244GWh，2021-2025年CAGR为38%。随着动力&储能市场快速发展，到2025年全球锂电铜箔出货量有望达97万吨，2021-2025年CAGR达27%。 图17：到2025年全球动力电池装机量将增长至 图18：到2025年全球储能锂电池出货量将增长至 图19：到2025年全球锂电铜箔出货量有望达97万吨，2021-2025年CAGR达27% 铜箔轻薄化有利于能量密度提升、降低铜成本。以8μm铜箔为对比基准，假设8/6/4.5μm的锂电铜箔面积单耗相同，以容量为50KWh的锂电池为例，8/6/4.5μm铜箔使用量分别为42/32/24kg，假设其他部分用量不变的情况下，8/6/4.5μm锂电池能量密度分别为157/161/166 Wh/kg。故采用6μm和4.5μm铜箔后，锂电池能量密度将会提升3%和6%，铜箔使用量减少22%和42%，因此极薄铜箔性能和成本优势显而易见。 表2：铜箔厚度越薄利于提升能量密度、降低铜成本 锂电铜箔轻薄化趋势明显，极薄铜箔出货量占比提升。宁德时代作为行业先驱，早在2018年就率先实现了从8μm向6μm的切换，并于2020年引入4.5μm铜箔，从总体下游出货量来看，6μm铜箔出货量占比由2017年的14%上升至2021年的58%，4.5μm铜箔也在2020年首次推出，2021年4.5μm铜箔占锂电铜箔总出货量的6%。 表3：锂电铜箔逐步从7-10μm向6μm、4.5μm切换 图20：2017-2021年6μm锂电铜箔出货量占比持续提升 极薄铜箔盈利性更强、设备回收周期变短，下游锂电铜箔厂扩产动力&能力充足。 （1）极薄铜箔盈利能力更强：铜箔厂普遍采用“铜价+加工费”的定价模式，可将采购时的铜价波动转嫁至产品售价中，产品毛利主要取决于加工费水平。锂电铜箔逐步从7-10μm向6μm、4.5μm等极薄铜箔切换，产品议价能力增强，加工费较高，例如图21所示6μm锂电铜箔加工费明显高于8μm，高端6μm锂电铜箔加工费约为4-5万元/吨，而高端8μm锂电铜箔约为3-4万元/吨；此外从加工费占铜