公司首次覆盖报告：聚焦新药研发前端，服务全球客户

聚集新药研发前端，推进全球业务布局的分子砌块头部企业 公司作为国内公斤级以下分子砌块头部企业，致力于打造国内最齐全、最新颖的分子砌块产品库，现货储备超过7万种，领先竞争者。公司积极推进全球业务布局，在欧洲、北美、印度等多个新药研发高地建立子公司，积极搭建全球供应链体系，公司海外收入保持高增速，国际化较为领先。随着公斤级以上的分子砌块需求的提升，预计收入规模将进一步放大；同时，公司将进一步提升产品的自研比例，有望带动盈利能力提升，成长路径清晰明确。我们预计2022-2024年公司的归母净利润分别为1.35/1.84/2.47亿元，当前股价对应PE为44.2/32.4/24.1倍，与可比公司相比，估值具有性价比，首次覆盖，给予“买入”评级。 全球新药研发热潮助推分子砌块市场扩容，中国公司发展可期 随着药物发现阶段的研发投入稳健增长，全球在研新药以及NME获批数量逐年增加，全球药物分子砌块市场持续扩容，预计于2025年达到532亿美元，2019-2025CAGR为3.37%。以Sigma、Combi-Blocks、Enamine为代表的海外分子砌块龙头企业起步早，占据海内外主要市场，凭借品牌效应产品长期保持高价状态。中国分子砌块企业起步较晚，但依托物美价廉的产品保持竞争优势，近年来增速快发展动力足，国产替代效应明显。 积极搭建全球供应链体系，海外市场高速增长 毕得医药致力于打造国内最齐全、最新颖的分子砌块产品库，现货储备超过7万种，丰度远超国内竞争者，能够快速响应客户的科研需求。公司坚持横向发展的策略，终端客户覆盖工业端与科研端两大客户群体，品牌辨识度正逐年提升。 目前，公司已在全球8大区域中心进行业务布局，在欧洲、北美、印度等多个新药研发高地建立子公司，积极搭建全球供应链体系；近年来公司海外收入保持高增速，有望为未来业绩增长提供重要支撑。 风险提示：国内政策变动、药物发现市场需求下降、核心成员流失、行业竞争格局恶化等。 财务摘要和估值指标 1、面向全球的创新型分子砌块产品专业供应商 毕得医药成立于2007年，经过近15年的发展，已成为中国公斤级以下分子砌块龙头企业。公司聚焦于新药研发产业链的前端，为新药研发机构提供结构新颖、功能多样的药物分子砌块及科学试剂等产品，满足客户多元化的产品需求。近年来，公司积极拓展海外市场，在美国、欧洲、印度等新药研发高地进行业务布局，努力打造国际型新药研发服务企业。 表1：历经15年发展，毕得医药已成为国内公斤级以下分子砌块头部企业 1.1、聚焦新药研发产业前端，专精药物分子砌块合成 公司的主要产品为药物分子砌块和科学试剂，全方位服务客户早期研发：分子砌块为公司核心业务，主要包括苯环类、杂环类与脂肪族类三大品类；科学试剂主要包括催化剂、配体与活性小分子化合物三大品类。公司目前已储备数据库量级的分子结构产品信息，现货产品超过86000种，可以满足客户对药物分子砌块的高技术、多品类、小剂量及多频次的需求。公司积极打造品牌影响力，自主品牌“毕得”、“BLD”与“AmBeed”分别面向国内地区、海外定制客户与海外现货客户，现已形成品牌矩阵。 图1：公司为新药研发客户提供药物分子砌块和科学试剂产品 股权结构清晰，员工激励到位：截至招股说明书签署日，戴岚女士直接持有公司43.30%股份，系公司的控股股东。公司实际控制人为戴岚和戴龙姐弟，合计控制公司62.53%的股份。为有效调动公司高管与核心业务骨干的积极性，公司设立了南煦投资、蓝昀万驰与煦庆投资3个员工持股平台，合计持有公司7.27%的股份，为实现公司快速、持续、健康发展奠定人才基础。 图2：公司股权结构清晰，拥有3个员工持股平台 表2：各子/孙公司协同发展，业务覆盖公司研发/生产/销售各环节 高管团队行业经验丰富，在职员工数量逐年增长：公司总经理戴龙曾担任上海书亚医药执行董事，副总经理王超曾担任上海医药研究员、晟康生物医药研发组组长，副总经理尚卓婷曾担任邦菲生物联合创始人、运营副总监，均具备丰富的行业经验。2021年公司拥有员工531人，同比增长23.78%，快速增长的员工数量保障了公司的长远发展。 表3：公司高管团队行业经验丰富 图3：公司员工数量逐年增长 1.2、海内外业务协同发展，业绩保持稳健增长 近年来，公司业务规模逐渐扩大，公司营收和利润均保持稳健增长：毕得医药凭借十多年国内外市场的积累，产品与服务已经得到了业界的广泛认可，近年来业绩表现亮眼。2021年公司营收6.06亿元，同比增长54.86%；扣非归母净利润0.90亿元，同比增长39.39%。2022年前三季度公司营收5.89亿元，同比增长37.95%； 扣非归母净利润0.96亿元，同比增长46.49%，业绩保持稳健增长。 图4：2018-2022年前三季度公司营收保持高增长 图5：2018-2022年前三季度扣非归母净利润稳健增长 分子砌块销售量级增大，毛利率略微下滑，费用率下降明显:受公司产品销售量级增加、新收入准则调整、汇率波动等多因素影响，公司毛利率从2018年的60.88%下滑至2021年的49.46%。公司总费用率从2018年的65.95%下降至2021年的30.07%，主要系规模快速提升下，管理费用率与销售费用率快速下降；扣非后净利率从2018年的4.71%提升至2021年的14.83%，盈利能力显著增强。 图6：2018-2022年前三季度毛利率略微下滑，净利率稳步提升 图7：2018-2022年前三季度公司总费用率下降明显 海内外业务协同发展，境外收入占比稳步提升：毕得医药致力于成为全球药物分子砌块行业的领先企业，坚持海内外业务协同发展。2021年，公司在中国大陆收入达到3.27亿元，同比增长63.65%；海外收入达到2.79亿元，同比增长45.84%，海内外业务均迎来双丰收。2018年起，公司积极推进全球化业务布局，近三年海外销售占比稳步提升，从2019年的41.12%上升至2021年的46.10%。 图8：2018-2022H1海内外业务收入均稳健增长 图9：2018-2022H1境外收入占比稳步提升 2、分子砌块市场前景广阔，中国企业未来可期 2.1、新药研发方兴未艾，分子砌块需求旺盛 分子砌块是用于设计和构建药物活性物质的小分子化合物，作为底层结构化合物参与新药研发全过程，具有种类丰富、结构新颖的特点。通过使用并组合不同的分子砌块，客户可以快速获得大量的候选化合物用于筛选与评估，最终确定临床候选化合物。借助于分子砌块，研发人员可缩短新药研发时间、降低经济成本、大幅提升研发效率。 根据Nature Reviews的研究报告，创新药研发费用超过30%分布在临床前研究阶段，其中靶点-苗头阶段、苗头-先导化合物阶段、先导化合物优化阶段占比分别约为2.75%/5.61%/16.72%。药物发现各个阶段将需要使用成千上万个药物分子砌块，随着海内外新药研发热情高涨，作为上游的分子砌块行业发展前景广阔。 图10：分子砌块主要应用于新药研发前端 图11：创新药研发费用超过30%分布在临床前研究阶段 全球药物发现阶段研发投入稳健增长，推动分子砌块市场扩容：根据Frost &Sullivan数据统计，2024年全球与中国药物发现阶段研发投入预计分别达到472/70亿美元，2019-2024 CAGR分别为4.4%/17.70%，中国增速远高于全球水平。前端研发投入持续增加，将进一步推动客户对应用于药物发现阶段的分子砌块的需求。 图12：2019-2024E全球药物发现阶段研发投入稳健增长 图13：2019-2024E中国药物发现阶段研发投入增速较快 全球在研新药数量逐年增加，新分子实体药物（NME）获批数量整体向上：根据Pharmaprojects数据统计，全球在研新药数量稳定增长，2021年达到18582个，2015-2021 CAGR为7.12%。全球NME市场前景广阔，2019年获批数量达到53个，平均研发费用超过40亿美元。创新药研发对功能新颖、质量较高的分子砌块有较大的需求，新药领域的持续发展将有助于药物分子砌块市场进一步扩容。 图14：2015-2021全球在研新药数量逐年增加 图15：2012-2019全球NME获批数量整体向上 乘海内外新药研发的东风，全球分子砌块市场规模稳健增长：据Nature Reviews估计，全球医药研发支出中有30%用于药物分子砌块的购买和外包，全球药物分子砌块的市场规模于2019年达到436亿美元，预计于2025年达到532亿美元，2019-2025年复合增长率达3.37%，市场规模稳健增长。 图16：2017-2025E全球分子砌块市场规模稳健增长（单位：亿美元） 2.2、海外头部企业市占率高，国产分子砌块物美价廉保持竞争优势 海外头部企业起步早市占率高，中国企业发展迅速上升空间大。海外分子砌块企业进入市场时间早、规模较大、产品种类齐全，营销网络已遍布全球。第一梯队包括以Sigma-Aldrich、Combi-Blocks、Enamine为代表的分子砌块龙头企业，全球市占率超过10%；第二梯队包括Fluorochem、AstaTech等公司，市占率在1%-10%。 国际头部企业基本垄断了中国高端科研试剂市场，市占率超过90%。中国企业进入分子砌块市场时间晚，但近年来发展迅速，不断冲击国际头部企业在海内外的市场份额；2021年，阿拉丁、药石科技、毕得医药、泰坦科技与皓元医药5家中国上市公司分子砌块业务增速分别为22.31%/26.80%/53.16%/67.41%/69.28%，增速快动力足，有较大上升空间。 表4：海外分子砌块龙头起步早体系成熟，中国企业起步较晚但发展迅速 图17：中国5家上市公司分子砌块业务增速快动力足（单位：亿元） 国产分子砌块定价远低于海外，价格优势明显：凭借品牌效益、客户路径依赖，Sigma-Aldrich、赛默飞、TCI等境外分子砌块龙头公司产品长期保持高定价状态。阿拉丁、皓元医药、药石科技、毕得医药等中国企业依托工程师红利、低原材料成本等优势，产品定价远低于海外公司，且产品质量基本一致。 图18：中国企业的分子砌块定价远低于海外龙头公司（单位：元/克） 3、深耕全球市场，不断打开成长空间 3.1、致力于打造国内最齐全、最新颖的分子砌块产品库 分子砌块贡献主要营收，科学试剂体量小，增速快：公司的主要产品为分子砌块和科学试剂两大类。其中，分子砌块业务销售体量大，为公司核心业务板块；2021年营收5.33亿元，同比增长53.83%，占比87.93%。科学试剂业务增速快成长性更高，2021年营收0.73亿元，近三年增速分别为120.62%/92.46%/67.22%。 表5：公司产品种类丰富，主要围绕药物分子砌块与科学试剂布局产品 图19：2018-2021分子砌块营收占比大，科学试剂销售增速快动力足（单位：百万元） 致力于打造国内最齐全、最新颖的分子砌块产品库：分子砌块库种类的丰度直接影响新药筛选的成功率，公司通过询单大数据、市场调研和定制化业务等方式，主动预判并储备热点研发领域所需的药物分子砌块，提供更多砌块种类供客户选择。 截至2022年6月，公司现货储备数量已达86000种，超过48万种无库存产品可实现报价；其中分子砌块储备78360种，科学试剂储备近1万种，能够及时满足的客户科研需求，增强品牌影响力。 图20：公司分子砌块现货储备数量逐年增长 分子砌块常备种类数量保持国内领先，科学试剂种类数量远超国际同行：横向对比看，截至2021年底，毕得医药（7万种）的分子砌块常备产品种类数量高于药石（1.9万种）、阿拉丁（3.7万种）、皓元（4.8万种）等国内竞争者，在公斤级以下分子砌块领域保持国产龙头地位。同时，公司的科学试剂种类丰富，新药研发用的主要催化剂与配体的种类数量均超过Sigma-Aldrich、TCI、Strem及赛默飞等国际同行业公司，在产品数量上具备较强竞争力。 图21：公