资产配置与比较月报（2022年11月）：守得云开见月明：底部向上，关注经济未来的核心竞争力

总量研究 资产配置 2022年11月07日 证券分析师： 刘思佳S0630516080002 liusj@longone.com.cn 证券分析师： 谢建斌S0630522020001 xjb@longone.com.cn 证券分析师： 胡少华S0630516090002 hush@longone.com.cn 守得云开见月明：底部向上，关注经济未来的核心竞争力 ——资产配置与比较月报（2022年11月） 投资要点 “紧缩”与“衰退”的来回切换。美联储加息预期仍然牵动全球风险资产。10月中上旬，由于就业数据的强劲以及核心通胀的顽固，紧缩预期仍强，美债收益率盘中一度突破4.3%，成长股估值仍备受压力。进入下旬，部分美联储官员释放一定的鸽派信号，风险情绪逐步得到缓解，欧美10月制造业PMI初值也显示出经济增长进一步放缓的信号，风险资产在下半月有所反弹。 商品整体趋弱，原油价格有支撑，中下游仍处去库存阶段。摩根大通全球制造业PMI显示连续第二个月活动萎缩，商品需求支撑力度较弱。根据IHSMakit的原料价格指数MPI，在11月2日当周环比下降1.5%，过去9周内有7周录得下降，较3月份的高点低31.8%；但即便如此，仍比疫情前的2020年1月份高出40%。欧洲天气温和及LNG前期补库存使得天然气价格大幅下降。由于原油对应的上游资本开支长期不足，美国的劳动力短缺，以及传统油田的自然衰减等因素，中期油价或仍将处于高位。制造业产出的下降，中下游或仍处于去库存阶段。 外需虽回落，但国内政策空间打开。欧美经济数据难言强劲，而欧元区衰退可能更先到来。由于欧美通胀仍处高位，失业率仍处低位，目前博弈紧缩拐点仍有一定风险。展望未来，外需的回落可能影响出口增速回落，但外部政策形成的掣肘压力会逐步减小，国内促进经济增长的政策将会有更大的施展空间。 短期缓解内需压力仍需政策加码。内需来看，投资方面制造业以及基建仍然是主要支撑项，房地产投资拖累的局面暂时还没有得到根本性改善；消费方面受疫情扰动的影响仍然较大，居民防御性储蓄的现象仍存，消费场景也存在缺失的问题。10月国内PMI再回荣枯线以下，预示经济仍有下行的压力，期待新一轮的政策加码，关注年底政治局会议以及中央经济工作会议的定调。 守得云开见月明，静待花开终有时。从短期来看，国内经济恢复动能虽然不强，复苏过程中仍有波动，但前期市场情绪低至冰点，可能存在对基本面的过度反映，超跌板块存在股价向合理水平回归的动能。从中长期来看，国内经济周期向上的确定性较强，二十大报告为下一阶段经济发展指明了方向，长期发展看“中国式现代化”。2021年中国的GDP规模已达到世界的18.5%，比2012年提高了7.2个百分点。我们认为，长期来看未来经济的核心竞争力主要体现在强大的内需市场，如消费、医药；能源优势下自主可控的产业链稳定，如煤化工、新能源电力、新能源汽车；科技创新能力的提升突破核心技术瓶颈，如半导体、信创；国际形势日益复杂下国防军工的重要性提升。 各行业观点。电新：行业高景气持续，期待年末行情回暖。国内光伏年末集中式、硅料放量开始落地，产业链变化拐点仍待跟踪。新能源需求旺季，锂电产业持续高景气度；陆风招标维持景气，海风规划相继落地，大力推进风电高质量发展。吉林、武汉推动氢 能发展，核心部件产能扩建，燃料电池车迎来降本空间。消费：9月社零不及预期，双节 表现相对平淡，疫情仍为核心变量。白酒方面，板块处于底部区间，优选确定性龙头企业。非白酒食饮重点关注零食、预制菜、乳制品行业。运动服饰短期平淡，长期趋势仍 存，持续关注羽绒服龙头。美容护理9月受超头归回叠加双九促销业绩回暖，医美十一表现整体平稳，长期看好龙头企业发展。资源品及周期：新边际矛盾出现，短期震荡加剧，长期中枢下移。氟化工行业公司三季报亮眼；化工新材料发展趋势向好，关注高成 长预期、渗透率提升空间大的赛道。大健康：市场情绪逐步回暖，政策面对创新药械鼓励支持立场明确，持续看好医药生物板块系统性的上升机会。TMT：电子板块底部初现，国产替代有望进一步打开半导体设备及材料企业的成长空间，关注半导体材料结构性机会。高端制造：国庆促销期大家电仍有承压，厨房小家电好于预期，关注新品类、 新业务、传统龙头。机械方面，受益于补短板政策指引，核心技术攻坚，国产替代有望提速，关注国产替代与先进制造两大方向。汽车方面，短期销量有所扰动，年末或迎来 冲量，关注电动智能化主线。金融：三季度上市银行营业收入增速进一步小幅放缓，当 前市场表现与基本面的明显偏离带来布局良机，建议重点逻辑顺畅的江浙地区城农商行与估值大幅回落、基本面优异的标杆银行。 重点推荐标的：电新：天合光能、容百科技。消费：盐津铺子、贵州茅台。周期：石油石化：中海油服，海油工程，卫星化学、荣盛石化。大健康：丽珠集团。TMT:鼎龙股份。高端制造：光峰科技、绿的谐波、国茂股份。金融：江苏银行、宁波银行。 风险提示：房地产领域风险上升；国内疫情波动风险；国内政策落地不及预期；海外风险事件；中美关系的不确定性。 正文目录 1.回顾与展望6 1.1.“紧缩”与“衰退”的来回切换6 1.2.商品观点：全球制造业动能减弱，能源价格仍处相对高位8 1.3.展望：守得云开见月明，静待花开终有时：关注经济未来的核心竞争力11 2.总量观点11 2.1.宏观观点11 2.1.1.国内延续弱复苏11 2.1.2.外需减弱的同时，外部政策压力也在减弱19 2.1.3.A股向下空间有限，是时候多一份乐观22 3.各行业观点总结与展望29 3.1.电力设备及新能源29 3.1.1.光伏：年末集中式、硅料放量开始落地，产业链变化拐点仍待跟踪29 3.1.2.新能源汽车&锂电：电动车需求旺季，锂电产业持续高景气度30 3.1.3.风能：深入能源革命，大力推进风电高质量发展30 3.1.4.氢能：推动核心部件产业化，燃料电池车迎来降本空间30 3.2.大消费31 3.2.1.消费趋势：需求底部，恢复可期，疫情仍为核心变量31 3.2.2.食品饮料：底部区间，优选确定性龙头32 3.2.3.非白酒食饮：关注零食、预制菜、乳制品行业32 3.2.4.纺织服装：关注运动服饰及羽绒服龙头32 3.2.5.美容护理：关注双十一带来的业绩修复32 3.3.资源品及周期33 3.3.1.石油石化：新边际矛盾出现，短期震荡加剧，长期中枢下移33 3.3.2.氟化工方面：本月随着三季报和业绩预告陆续披露，氟化工行业公司三季报亮眼34 3.3.3.化工新材料：关注高成长预期、渗透率提升空间大的赛道35 3.4.大健康35 3.5.TMT36 3.6.高端制造36 3.6.1.家电：关注新品类、新业务、传统龙头37 3.6.2.机械：关注国产替代与先进制造两大方向37 3.6.3.汽车：短期扰动不改长期趋势，关注电动智能化主线38 3.7.金融38 4.风险提示40 图表目录 图12022年10月期间主要资产价格表现，%7 图22022年10月申万一级行业涨跌幅，%8 图3GDP同比增速，%12 图4主要经济数据变化趋势，%12 图5制造业投资累计同比，%13 图6高技术制造业增速较快，%13 图7基建投资累计同比，%13 图8基建投资各分项累计同比，%13 图9石油沥青装置开工率，%14 图10西北水泥价格指数，点14 图11房地产开发投资完成额累计同比，%14 图12新开工、施工、竣工累计同比，%14 图13建安投资和其他费用累计同比，%15 图14100大中城市宅地土拍溢价率，%15 图15住宅销售面积与销售额同比，%15 图16各线城市新建商品住宅价格指数环比，%15 图17房地产开发资金同比增速，%16 图18房地产开发资金各来源，%16 图19房地产各资金来源占比，%16 图20一年内到期待偿债券余额，%16 图21社零当月同比，%17 图22烟酒类零售和餐饮收入当月同比，%17 图23部分必选和可选消费当月同比，%18 图24建筑及装潢材料类消费当月同比，%18 图252022年6月以来新冠肺炎本土新增，例，例18 图2616-24岁人口调查失业率，%18 图27出口金额当月同比，%19 图28我国对美国、欧盟和东盟出口增速，%19 图29汽车出口数量及增速，万辆，%19 图30服装、玩具和机电出口当月同比，%19 图31美国GDP不变价同比及环比折年率，%20 图32美国CPI及核心CPI当月同比，%20 图33美国PCE及核心PCE当月同比，%20 图34美国失业率及劳动力参与率，%，%20 图35新屋住房销售，千套20 图36成屋销售中位数及套数，万套，美元20 图37美国30年期抵押贷款固定利率，%21 图38NAHB富国银行住房市场指数21 图39美国MarkitPMI22 图40世界大型企业联合会消费者信心22 图41欧元区制造业PMI22 图42欧元区HICP和核心HICP，%22 图43CPI当月同比，%23 图44核心CPI当月同比，%23 图45美元兑人民币汇率及美元指数23 图46社融当月新增及存量同比，亿元，%24 图47MLF到期金额和操作金额，亿元24 图48央行逆回购投放量，亿元24 图49DR001和DR007，%25 图50月内实施回购金额及沪深300指数，亿元，点26 图51股票型及混合型基金年内净自购金额，万元26 图52A股主要板块净利润累计同比增速，%26 图53A股主要板块ROE-TTM，%26 图54申万一级行业累计净利润同比增速及环比变化，%26 图55不同期限转融资费率，%27 图56两融余额占A股流通市值比例27 图57申万一级行业PE及分位数水平28 图58A股主要指数PE及分位数水平28 图59沪深300指数及股债比28 表1主要商品观点8 1.回顾与展望 1.1.“紧缩”与“衰退”的来回切换 美联储加息预期仍然牵动全球风险资产。2022年10月中上旬，由于9月美国就业数据的强劲以及核心通胀的顽固，支撑美联储官员继续释放鹰派信号，美债收益率盘中一度突破4.3%，创本轮加息周期以来新高，同时也续创2008年以来新高，成长股估值仍备受压力。进入下旬，部分美联储官员如旧金山联储主席戴利表示，紧缩货币政策对整体经济有轻微的压制影响，需要关注紧缩的力度，也不能过度紧缩，美联储应该降低每次加息的幅度，以“小碎步”方式继续加息，风险情绪逐步得到缓解，欧美10月制造业PMI初值也显示出经济增长进一步放缓的信号，风险资产在下半月有所反弹。 权益市场：A股方面，国庆假期后先涨后跌，总体仍维持震荡回落的走势。主要股指表现来看，科创50指数逆势上涨7.6%，表现最佳，其他主要指数均呈下跌，上证指数下跌4.3%，沪深300指数下跌7.8%，创业板指数下跌1.0%。从行业指数来看，前期跌幅较大的板块迎来明显的反弹，计算机（16.04%）、国防军工（11.63%）、机械设备（5.74%）、医药生物（5.70%）、通信（5.54%）领涨；食品饮料（-22.14%）、房地产（-14.72%）、家用电器（-12.87%）、煤炭（-12.58%）、银行（-9.77%）领跌。美股方面，三大股指走势有所分化，道指及标普500指数表现要强于纳指。 商品市场：原油虽然预期需求回落，但供给同样偏紧，价格仍有一定支撑；欧洲天然气库存水平处于高位，价格出现明显下滑；其他主要商品价格多数表现相对平稳，部分商品受需求的影响较大。 债券市场：美债收益率先涨后跌，整体中枢仍高于9月，盘中一度突破4.3%，为本轮加息周期最高。英债收益率回吐特斯拉颁布减税政策以来的所有涨幅，市场情绪有所企稳。中债10年期国债到期收益率仍维持低位，中美利差倒挂加深。 图12022年10月期间主要资产价格表现，% 资料来源：同花顺，东海证券研究所 图22022年10月申万一级行业涨跌幅，% 20%16.04% 15% 10% 5% 0% -5% -10% -15% -20% 计算机国防军工机械设备医药生物