计算机行业简评报告：本轮计算机行情的成因、持续性及下一阶段演绎分析

本轮计算机行情的成因、持续性及下一阶段演绎分析 计算机|行业简评报告|2022.11.07 评级：看好 翟炜 首席分析师 SAC执证编号：S0110521050002 zhaiwei@sczq.com.cn 电话：13581945259 傅梦欣研究助理 fumengxin01@sczq.com.cn 电话：18117835985 0.2计算机 沪深300 0 -0.2 -0.4 31-Oct 20-Aug 9-Jun 29-Mar 16-Jan 5-Nov 市场指数走势（最近1年） 资料来源：聚源数据 相关研究 移动PC服务器国产化率将达41.43%，信创加速推进 二十大强调国家安全和科技自立，继续推荐信创网安 当下可能是计算机板块最佳配置时点，首推信创和网安 核心观点 本轮计算机行情成因。我们在今年6月发布的计算机行业中期策略报告《坚守景气，迎接板块反转》中即明确：“多因素表明计算机板块已在底部区间，而三季度末前后有望迎来最佳配置时期”。主要原因如下：1、本轮板块调整时间已超24个月，时间足够久；2、三季度后板块22年估值更具确定性且类似三次历史底部情况；3、国内经济逐步 复苏，Q3和Q4部分公司可能出现业绩拐点；4、二十大后有望出现新的政策催化；5、智能驾驶和能源互联网等产业发展大势所趋。 计算机板块贝塔属性较强，板块走势与估值波动高度一致，且板块走势呈现周期性，平均5年一轮涨跌周期。中国计算机软硬件产业与发达国家相比较为落后，整体产品化率偏低，大部分公司商业模式欠佳，叠加中国经济与政策周期的影响，板块业绩成长的持续性和可预测性相对较弱。回顾板块历史走势，计算机行业指数与板块TTM估值走势高度一致，反映出在利润和PE两个决定股价的因素中，估值对计算机板块走势的影响往往更大。过去15年，计算机板块呈现周期性走势，共经历过三轮涨跌周期，每轮涨跌周期平均经历5年，上涨和下 跌时间平均超过24个月至36个月。 政策和产业是计算机行业成长的两条主线。计算机行业过去十五年来持续的成长逻辑是：一方面政策推动国产化率和信息化率提升，另一方面是产业变革引发新的商业模式和市场需求。总结过去十五年计算机板块的情况，我们认为计算机板块大级别行情来临时具有4个特征：估值低、业绩驱动（政策、产业催化）、主线赛道以及政策业绩持续性。过去15年每轮计算机行情中涨幅最好的标的基本都在五年政策和产业主线中。 板块底部反转时的特征几乎一致：低估值+强政策。历史上三次板块底部发生在2008年11月、2012年12月和2018年10月，三次底部反转时的特征几乎一致：计算机指数TTM估值回到历史低位，出现 大量TTM估值在10倍到20倍的标的，主流标的估值回到30到40 倍，此时出现强烈的政策或政策预期指引，如2008年底的“电脑下乡”，2012年底的“800亿智慧城市建设投资”，2018年底的“信创投资规划”。本轮行情中，10月份计算机行业指数再次跌回接近18年底部位置，板块TTM估值出现历史底部特征，同时9月底，关于行业信创的一些政策逐步明晰，此外在中美摩擦背景下，二十大报告反复强调安全的重要性，同时二十大明确未来科技强国，实业强国的方向，市场对后续科技领域政策预期进一步加强，而近期的政务大数据、虚拟现实领域相关政策频出持续验证预期。在上述条件下，最近一个月计算机板块出现大幅反弹，并且我们认为此轮反弹很有可能成为未来两到三年大行情反转的起点。 当下处于反弹第一阶段，贝塔先行，预计至少持续至明年3月前后。 当前阶段计算机板块虽然基本面仍在左侧，但行情已在演绎右侧，我们认为当前阶段的行情至少可持续到明年3月，一方面，当前阶段为业绩真空期，板块业绩不佳这一最大负面因素短期不会出现；另一方面，当下从板块位置、估值、机构持仓比例、未来逻辑、政策预期等多个层面分析，计算机板块已具备配置价值。因此，从当下直至明年三月前后，我们认为计算机板块的行情将有望反复演绎。 这个阶段如何选择配置？此轮行情中，部分龙头的涨幅已较大，综合考虑向上弹性及安全性等因素，我们认为可以从以下几个角度选择标的：（1）选择潜在政策利好且相关公司涨幅较小的方向，如税务信息 化方向，“共同富裕”大背景下，近年来我国持续加大税务体系建设，税务信息化支出有望不断加大；（2）部分热门方向滞涨个股；（3）前期涨幅较小且未来有业绩改善预期的龙头，如用友网络、恒生电子； （4）前期龙头出现较大幅度回调时应坚定配置，如金山办公、神州数码、中国软件；（5）选择当下涨幅较小的产业主线标的，如自动驾驶，能源互联网，历史上每一轮计算机大行情，产业主线均表现优异。 行情如何持续？需要持续性的政策推动+收入利润持续配合。当前阶段板块行情短期虽无风险，但从历史看，若想行情持续一年以上的较长时间，仍需持续性政策催化或收入利润的配合。如19年初至20年7月份的信创板块行情，板块共经历4大幅上涨，期间政策预期持续 变化及兑现，相关公司业绩也持续得到确认；18年至20年7月的云计算大行情中，各公司云收入亦持续维持高速增长。 23年Q1关注利润及订单，Q2关注收入。当前后续可重点关注23年Q1和Q2两个阶段板块的数据表现，以今年4季度为政策节点判断，23年Q1理论上应是相关公司订单有所兑现的时点，而Q2业绩层面应有所反馈。另一方面，过去两年，计算机板块多家公司费用率快速上升，同时疫情背景下，各公司收入增速低于预期，因此过去两年纷纷出现收入利润增长不匹配，业绩下滑甚至亏损的现象，后续预计各公司招人减缓，并开始重视费用控制。因此逻辑上，若明年Q1各公司收入恢复增长，费用控制得当，利润端应该出现改善。 疫情如果反复可能导致板块反转出现波折。过去几年，计算机板块不论从股价表现还是实际业务影响层面都是受疫情影响最大的板块之一。从指数表现看，即使经过近期的大幅反弹，板块指数仍远低于疫情前的2019年底。而从业务经营层面，一方面疫情使得政府财政较为紧张，企业经营受损，则相应信息化投入下降，另一方面，计算机公司的商业模式多需要当面谈判拿单，现场落地实施等，疫情也对计算机上市公司业务落地产生了较大的负面影响。因此如果疫情加重，则有可能延缓计算机板块订单、收入及业绩兑现，从而使行情出现波折，而如果疫情得以缓解，则计算机板块直接受益，即使短期业绩恢复不明显，长期信心也会明显加强，计算机大级别反转更将得到确定。 投资建议：关注涨幅相对较小且有业绩改善预期的龙头用友网络、恒生电子，潜在政策方向税务IT，相关标的税友股份、金财互联，当下龙头金山办公、神州数码、中国软件等。 风险提示：政策推进不及预期；宏观经济下行的风险。 分析师简介 翟炜，北京大学硕士，曾就职于中科院信工所，方正证券、国金证券等，2021年5月加入首创证券，负责计算机、通信等行业研究。 傅梦欣，新加坡南洋理工大学硕士，西南财经大学双学士，2022年3月加入首创证券，主要覆盖网络安全、能源IT、信创等领域。 分析师声明 本报告清晰准确地反映了作者的研究观点，力求独立、客观和公正，结论不受任何第三方的授意或影响，作者将对报告的内容和观点负责。 免责声明 本报告由首创证券股份有限公司（已具备中国证监会批复的证券投资咨询业务资格）制作。本报告所在资料的来源及观点的出处皆被首创证券认为可靠，但首创证券不保证其准确性或完整性。该等信息、意见并未考虑到获取本报告人员的具体投资目的、财务状况以及特定需求，在任何时候均不构成对任何人的个人推荐。投资者应当对本报告中的信息和意见进行独立评估，并应同时考量各自的投资目的、财务状况和特定需求，必要时就法律、商业、财务、税收等方面咨询专业财务顾问的意见。对依据或者使用本报告所造成的一切后果，首创证券及/或其关联人员均不承担任何法律责任。投资者需自主作出投资决策并自行承担投资风险，任何形式的分享证券投资收益或者分担证券投资损失的书面或口头承诺均为无效。 本报告所载的信息、材料或分析工具仅提供给阁下作参考用，不是也不应被视为出售、购买或认购证券或其他金融工具的要约或要约邀请。该等信息、材料及预测无需通知即可随时更改。过往的表现亦不应作为日后表现的预示和担保。在不同时期，首创证券可能会发出与本报告所载意见、评估及预测不一致的研究报告。 首创证券的销售人员、交易人员以及其他专业人士可能会依据不同假设和标准、采用不同的分析方法而口头或书面发表与本报告意见及建议不一致的市场评论和/或交易观点。首创证券没有将此意见及建议向报告所有接收者进行更新的义务。首创证券的自营部门以及其他投资业务部门可能独立做出与本报告中的意见或建议不一致的投资决策。 在法律许可的情况下，首创证券可能会持有本报告中提及公司所发行的证券头寸并进行交易，也可能为这些公司提供或争取提供投资银行业务服务。因此，投资者应当考虑到首创证券及/或其相关人员可能存在影响本报告观点客观性的潜在利益冲突。投资者请勿将本报告视为投资或其他决定的唯一信赖依据。 本报告的版权仅为首创证券所有，未经书面许可任何机构和个人不得以任何形式转发、翻版、复制、刊登、发表或引用。 评级 说明 股票投资评级行业投资评级 买入增持中性减持看好 相对沪深300指数涨幅15％以上相对沪深300指数涨幅5％-15%之间相对沪深300指数涨幅－5％-5％之间相对沪深300指数跌幅5％以上行业超越整体市场表现 中性 行业与整体市场表现基本持平 看淡 行业弱于整体市场表现 评级说明 1.投资建议的比较标准 投资评级分为股票评级和行业评级 以报告发布后的6个月内的市场表现为比 较标准，报告发布日后的6个月内的公司股价（或行业指数）的涨跌幅相对同期的沪深300指数的涨跌幅为基准 2.投资建议的评级标准 报告发布日后的6个月内的公司股价（或 行业指数）的涨跌幅相对同期的沪深300 指数的涨跌幅为基准