贵金属周报：更高更久的加息路径，反弹可能并不意味着拐点已至

研究咨询部 更高更久的加息路径 反弹可能并不意味着拐点已至 ——国信期货贵金属周报 2022年11月6日 研究咨询部 1行情回顾 目录 CONTENTS 2基本面分析 3库存及持仓 4高频数据更新 5后市展望 研究咨询部 Part1 第一部分 行情回顾 研究咨询部 1.1行情概览 10月31日-11月4日，内盘贵金属价格整体上涨。 货币政策方面，美联储11月会议加息75bp与市场预期一致，鲍威尔暗示了未来会议会放缓加息节奏，在声明中增加对货币政策立场的描述，加息节奏将考虑累积的紧缩政策影响，货币政策滞后效应，及经济和金融发展三个方面。市场对12月加息75bp的预期出现降温。但鲍威尔在记者会问答发言中指出，现在考虑暂停加息非常不成熟，预计将在12月会议上提高政策利率预测。12月点阵图预计将再次上移，政策利率上限的最高水平的中位数水平可能从9月的4.75%，上移到5.25%，美联储鹰派立场仍未改变。紧缩政策的关注点自速度，转移向高度和持续时间，美联储转向“小步慢跑”，预计加息终点将更高持续更久。 经济数据方面，美国10月PMI数据显示制造业商品内外需疲软服务业需求仍然不弱，需求分项高位略有回落，招工难问题再次凸显，涨价问题依然存在。10月非农就业报告显示，新增就业人数26.1万人高于市场预期，失业率自历史低位回升至3.7%。劳动参与率仍低迷，薪资环比涨幅扩大，劳动力市场供需持续紧俏。9月职位空缺数亦回升，但结构上看招聘人数下滑明显，就业市场仍在缓慢降温过程中。 展望后市，上周五的大幅上涨可能并不意味着拐点已至，国内防控政策预期变化，中德领导人会晤，推动风险情绪回暖，非美货币和贵金属集体反弹。然而紧俏的劳动力市场，回落不及预期的通胀，面临上移的12月美联储点阵图，均为贵金属上方施压。预计美债利率预计高点将进一步上移，上行仍未结束。从历史上看，每轮10年期美债名义利率的高点均接近政策利率顶点，本次10年期美债利率仍在4%附近，上行幅度可能仍未充分计入当前加息路径，预计将升至4.5-5%，实际利率也将同步抬升，贵金属预计继续维持弱势震荡。但长期来看通胀接近见顶、中期选举近尾声、海外经济下行压力增大，及金融稳定目标也可能存在影响，未来加息步伐放缓预期将加强。历史复盘，10年-3个月利差倒挂阶段黄金有较好上涨表现，目前10年-3个月期限利差已连续倒挂一周，若持续倒挂或将是黄金拐点出现的重要信号。关注黄金1600美元/盎司和白银18美元/盎司附近支撑。 操作上建议，关注长线贵金属左侧做多机会。 1.2内外盘黄金价格走势 研究咨询部 10月31日-11月4日，内盘金价宽幅震荡，外盘黄金价格显著上涨，周五晚间涨幅显著：沪金主力2212合约最低点在 388.78元，最高点触及394.00元，收于391.50元，上涨0.55%。COMEX黄金期货最低点在1618.3美元，最高点触及 1686.4美元，收于1685.7美元，上涨2.49%。 数据来源：WIND国信期货 1.3内外盘白银价格走势 研究咨询部 10月31日-11月4日，内盘银价宽幅震荡，外盘银价显著上涨，周五晚间涨幅显著：沪银主力2212合约最低点在4489元，最高点触及4764元，收于4762元，上涨5.26%。COMEX白银期货最低点在18.805美元，最高点触及20.965美元，收于20.915美元，上涨9.23%。 数据来源：WIND国信期货 研究咨询部 Part2 第二部分 基本面分析 2.1美联储转向“小步慢跑”加息终点更高持续更久 研究咨询部 北京时间11月3日周四凌晨，美联储11月会议落地。本次会议加息75bp与市场预期一致，但市场关注焦点主要在未来加息节奏能否放缓。鲍威尔确实暗示了未来会议放缓加息节奏，在声明中增加对货币政策立场的描述，加息节奏将考虑累积的紧缩政策影响，货币政策滞后效应，及经济和金融发展三个方面。会议后，市场对12月加息75bp的预期出现降温。 但放缓加息节奏并不意味着美联储紧缩预期的回落。降息仍遥遥无期。鲍威尔在记者会问答发言中指出，现在考虑暂停加息非常不成熟，预计将在12月会议上提高政策利率预测。12月点阵图预计将再次上移，政策利率上限的最高水平的中位数水平可能从9月的4.75%，上移到5.25%。鲍威尔表示现在联储考虑的风险，主要是紧缩程度不足和过早宽松，这反映美联储的鹰派立场仍未改变。 紧缩政策的关注点自速度，转移向高度和持续时间，美联储转向“小步慢跑”。鲍威尔暗示利率高点将更高（gotohigher），且在高位停留更久（highforlonger）。提及紧缩政策要素，包括howfast（多快），howhigh（多高）和howlong（多久），鲍威尔表示关注重点不应该放在howfast上，而是howhigh和howlong。预计加息终点将更高持续更久。 另外本次决议获得所有成员的一致通过反映美联储内部，对于更高更久的加息路径分歧不大，暂时仍未看到美联储转向的迹象。 由于对后续会议的指引仍不明确，市场预期将受到就业和通胀数据公布影响而大幅波动。克利夫兰联储预测10月CPI和核心CPI同比为8.09%和6.58%维持高位，加息预期的压制预计将持续。美债利率预计高点将进一步上移，上行仍未结束。从历史上看，每轮10年期美债名义利率的高点均接近政策利率顶点，本次10年期美债利率仍在4%附近，上行幅度可能仍未充分计入当前加息路径，预计将升至4.5-5%，实际利率也将同步抬升，贵金属预计继续维持弱势震荡。 2.2市场加息预期曲线上移，加息终点升至5-5.5% 研究咨询部 截至11月3日，在11月美联储会议落地后，市场加息预期曲线上移，终点上移，持续时间延长，降息时点后移。市场完全计入11月加息75bp的预期，12月市场普遍预期再加息75bp，明年2月和3月分别加息25bp。对本轮加息终点升至5-5.25%，预计这一峰值将在明年3月达到，并保持至明年9月。 •12月：市场预期加息50bp和75bp的概率目前基本持平，市场预计12月加息75bp的概率52.8%，加息50bp的概率47.2%。 •加息终点：与会议前相比，市场对加息终点利率预期再次上移，9月底为4.5%-4.75%，10月下旬抬升至5.00-5.25%，11月美联储会议后市场对升至5.00-5.25%及更高水平的预期概率提升，对升至5.25-5.5%的概率亦抬升。预计利率峰值的达到时间，自明年3月推后至明年3-6月，预计的首次降息时点自明年9月推后至12月。 更新于2022年11月4日 2.3失业率回升但劳动力市场仍紧俏 研究咨询部 10月非农就业报告显示，新增就业人数26.1万人高于市场预期，失业率自历史低位回升至3.7%。劳动参与率仍低迷，服务业仍是就业新增的主导。薪资环比涨幅扩大，劳动力市场供需持续紧俏。9月职位空缺数亦回升，但结构上看招聘人数下滑明显，就业市场仍在从高温缓慢降温过程中，对市场的紧缩预期影响有限。 •10月非农新增就业人数26.1万人，略高于市场预期的20.5万人，前值自26.3万人上修至31.5万人。过去3月平均增加就业28.9万人，增幅继续回落。 •10月失业率脱离历史低位，升至3.7%，高于市场预期的3.5%，失业人数增加30.6万人，就业人数减少32.8万人。劳动参与小幅回落至62.2%，劳动力人口降2.2万人。失业人数数据和非农新增就业人数数据发生分化为调查方式不同，失业率采取家庭调查，新增就业人数采取机构调查，本次出现分化可能原因在于有更多人从事兼职工作，但整体就业群体人数不增反降。 •10月劳动力薪资上涨压力同比缓和但环比增幅扩大，平均时薪和周薪同比分别增4.7%和3.8%，环比分别增0.37%和0.37%，劳动力市场供需仍然紧俏。 •行业上看，10月几乎所有行业就业人数均增长，服务业增加20万人仍是增加主力军。其中增幅较大的有，教育和保健服务增加7.9万人，商业服务业增加3.9万人，休闲酒店业增加3.5万人。教育和保健服务、休闲酒店业这些细分行业，普遍薪资绝对水平偏低，且与人群接触多，有较大感染风险。 •美国9月失业人数与职位空缺数的比值出现反弹，职位空缺数回升，劳动力市场供需持续紧俏。目前1个失业人数对应1.86个空缺职位较8月略有回升，9月失业人数575.3万人，职位空缺1071万个，分别较8月下降26.1万人和增加43.7万个。但结构上看招聘人数下滑明显，就业市场仍在从高温缓慢降温过程中。 2.3失业率回升但劳动力市场仍紧俏 千人美国新增非农就业人数3个月平均千人美国失业率季调 研究咨询部 美国:劳动力参与率:季调% 美国:就业率:季调% 65.0 289 422 564588543539583637580602539493 384349405374381 1,200 1,000 800 600 400 200 02021-062021-092021-122022-032022-062022-09 8.00 6.00 4.00 2.00 0.00 62.0 59.0 56.0 53.0 50.02020-012020-062020-112021-042021-092022-022022-07 美国:私人非农企业全部员工:平均周薪:总计:季调:同比% 美国:私人非农企业全部员工:平均时薪:总计:季调:同比% 102.50 82.00 61.50 41.00 20.50 00.00 职位空缺数/失业人数职位空缺数-失业人数千人10右,00轴0 0 -10,000 -20,000 2019-062019-122020-062020-122021-062021-122022-06 2018-012018-112019-092020-072021-052022-03 研究咨询部 2.4制造业PMI：内外需持续疲软 美国10月ISM制造业PMI50.2，略好于预期的50，前值50.9。 •制造业商品内外需均疲软：制造业新订单指数49.2仍处收缩区间，较9月47.1略有回升。产成品库存和新出口订单继续处在萎缩区间，积压订单指数降至46.5荣枯线以下，内外需持续疲软。 •物价分项陷入收缩，就业仍低迷：物价分项连续第七个月回落10月已降至46.6.陷入收缩区间，为2020年5月以来的最低点，反映原材料价格转为下跌。就业分项自48.7略升至50，制造业企业限制招聘，或难以找到匹配的劳动力。 •交付速度加快，持续去库存：供应商交付分项降至46.8表明交付速度加快，供应链修复。原材料库存分项仍处扩张区间但降至52.5。 美国制造业PMI 制造业PMI分项：新订单 70 60 50 40 30 20 2019-012019-112020-092021-072022-05 制造业PMI分项：订成单品积库压存 70 60 50 40 30 20 2019-012019-092020-052021-012021-092022-05 研究咨询部 2.5服务业PMI：需求强势略有回落，涨价仍然存在 美国10月ISM服务业PMI54.4，市场预期55.3，前值56.7。 服务业需求仍然不弱，需求分项高位略有回落，招工难问题再次凸显，涨价问题依然存在。 •服务业需求仍不弱：商业活动分项略至55.1，新订单分项降至56.5，回落速度加快。受访者反映客户放缓订单，开展了新的资本项目，并在年底有季节性走高。 •就业有所改善：服务业就业分降至49.1，供需格局依然紧张，受访者表示无法找到合格的申请人填补空缺职位，且由于经济不确定性，已收紧新员工的招聘。” 服务业PMI：物价分项 服务业PMI：就业分项 •服务业涨价依旧：价格分项回升至70.7，连续5个月下降后略有回升。 服务业PMI：新订单分项 服务业PMI服务业PMI：商业活动分项 80 70 60 50 40 30 20 201