策略周报：冬天的现实

证券研究报告|策略周报 2022年11月06日 策略周报 冬天的现实 证券分析师 吴开达 资格编号：S0120521010001 邮箱：wukd＠tebon.com.cn林晨 资格编号：S0120522040001 邮箱：linchen＠tebon.com.cn肖峰 资格编号：S0120522080003 研究助理 邮箱：xiaofeng＠tebon.com.cn 林昊 邮箱：linhao＠tebon.com.cn 投资要点： 导读:“动态清零”总方针不动摇，冬季疫情流行季防控形势严峻复杂，耐心待春来。受到疫情多发和高耗能行业需求不足影响，10月PMI指标大多回落，经济景气回落。11月疫情仍然高发，普林格高频指标持续弱势。海外俄乌冲突持续演绎，美联储如期加息75BP，鲍威尔释放紧缩信号。普林格周期Q4有逆调压力，大类资产中债券占优，高股息策略为盾，围绕战略安全，理解底线思维，把握自主可控。 国内：经济景气回落，防疫严峻复杂。1）10月PMI指标大多回落，主要受疫情多发和高耗能行业需求不足影响。分项指标方面，价格、库存类指标、新出口订单回升，其余指标如产需等均出现回落。2）11月4日，单日新增阳性超10例的中国内地省市有20个，内蒙古、广东、新疆等10省过去一周日均新增阳性（确诊+ 无症状）百例。疫情影响下，工业生产腾落指数快速回落，拥堵指数持续处于低位。 相关研究 海外：俄乌冲突持续演绎，美联储持续释放紧缩信号。1）北约持续介入俄乌冲突，俄表达平等谈判意愿。2）美国新增就业继续回落，新增就业人数为26.1万，前值 31.5万，低于2012-2019年部分月份但仍高于2012-2019年平均19.7万/月的水平，失业率上升至3.7%，前值3.5%，与8月持平。目前就业市场供给仍然不强，美国人参与劳动的意愿不高。这可能表明劳动力市场需求出现减少（劳动力需求相关数据滞后披露1个月），需要未来更多数据来验证。3）美联储11月如期加息75BP，鲍威尔发言释放持续紧缩信号。其表示，美联储更加关心应该将政策利率提升至多高和应该维持紧缩政策多久而不是紧缩政策的速度，目前不会做出紧缩性不够或过早放松货币政策的错误，因为如果政策过度收紧，后续也有更多的工具；且担忧软着陆的路越来越窄。 市场：杠杆资金情绪持续回暖，北向净流出幅度收窄。北向本周净流向力度-50亿元，已连续4周净流出超500亿元，但单周净流出幅度不断收窄；两融资金本周整体净流向+128亿元，融资买入额占全A成交额比例继续上行至6.8%以上，10 月以来参与度持续上行。行业方向上，北向净流入电力设备、有色金属、汽车，食饮抛压未止；杠杆资金则净流入医药、计算机、电力设备领先。以两大资金主体合力结果来看，电力设备共识度较高，共获近50亿净流入，食饮行业资金仍有近-60亿流出。但从本周食饮的大幅上涨来看，内资机构或为主要买入力量。 行业配置建议：围绕战略安全，理解底线思维，把握自主可控。a.自主可控长期赛道：国防军工、信创、半导体材料与设备、光伏、风电；b.民生安全：地产、生猪养殖；c.战略资源：煤炭、能源金属、油气及油服&油运、黄金。详见《战略安全 与底线思维》、《战略安全的三层机会》、《俄乌冲突的短长行业线索》、《中国台湾地区进出口拆解》 风险提示：海外局势演化超预期，通胀持续性超预期，流动性收紧超预期，疫情反复超预期。 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 内容目录 1.国内：经济景气回落，防疫严峻复杂5 1.1.10月PMI回落至荣枯线以下5 1.2.普林格同步高频指标跟踪6 1.2.1.工业生产腾落指数快速回落6 1.2.2.拥堵指数处于低位7 1.3.疫情情况跟踪：单日新增阳性超10例的中国内地省市数量处于高位8 2.海外：俄表达平等谈判意愿，美联储如期加息75BP，但持续释放鹰派信号9 2.1.俄乌冲突情况跟踪9 2.2.美国新增就业继续回落，失业率反弹9 2.3.美联储11月如期加息75BP，鲍威尔发言释放持续紧缩信号11 3.市场：北向杠杆资金情绪持续回暖，北向净流出幅度收窄12 4.行业配置建议：围绕战略安全，理解底线思维，把握自主可控13 5.风险提示14 6.策略知行高频多维数据全景图15 图表目录 图1：10月PMI出现回落6 图2：10月PMI分项大多收缩（单位%）6 图3：工业生产腾落指数快速回落7 图4：工业生产腾落指数回落（分年度）7 图5：主要工业城市加权拥堵延时指数低于往年7 图6：拥堵延时指数扩散指标处于低位7 图7：单日新增阳性超10例的中国内地省市有20个（截至11/04）8 图8：中国内地省市新增阳性病例为3659个（截至11/04）8 图9：全国内地分省市新增阳性情况（例）8 图10：9月解雇裁员率回落至0.9%9 图11：美国职位空缺数大幅下降9 图12：美国失业率10月反弹10 图13：美国非农新增就业人数仍然高于2018-2019年平均水平10 图14：政府部门非农就业人数仍低于疫情前水平10 图15：10月新增就业数据环比回落主要是私人部分就业减少10 图16：美国劳动力参与率回升受阻11 图17：2020年以后美国非农员工时薪增长明显高于2019年以前11 图18：北向资金连续大幅净流出食饮12 图19：杠杆资金小幅净流入机械、食饮12 图20：北向+两融资金流向，外资主导延续，食饮资金面承压13 图21：进口依赖度提升易受外部影响的商品14 图22：策略知行高频多维数据之大类资产15 图23：策略知行高频多维数据之股指估值（自2010年以来）15 图24：策略知行高频多维数据之资金价格16 图25：策略知行高频多维数据之重点大事前瞻16 图26：策略知行高频多维数据之资金供需17 图27：策略知行高频多维数据之风险偏好17 图28：策略知行高频多维数据之中观行业景气17 表1：10月制造业PMI：疫情多发，高耗能行业需求不足（单位%）6 表2：10月非制造业PMI：商务活动指数回落，建筑业处扩张区间，服务业景气继续减弱（单位%）6 导读：4月下旬以来，我们发布《市场症结与曙光》系列研究，4月27日联合行业召开《曙光初现》主题会议：“5月拥抱曙光，症结之一的上海疫情逐渐弱化，权益迎来宝贵窗口期”得到验证。我们下半年策略《力挽狂澜，一波三折》，8月提示《风起青萍之末》，《9月，正式进入一波三折》，《10月，中继不争》。“动态清零”总方针不动摇，冬季疫情流行季防控形势严峻复杂，耐心待春来。受到疫情多发和高耗能行业需求不足影响，10月PMI指标大多回落，经济景气回落。11月疫情仍然高发，普林格高频指标持续弱势。海外俄乌冲突持续演绎，美联储如期加息75BP，鲍威尔释放紧缩信号。普林格周期Q4有逆调压力，大类资产中债券占优，高股息策略为盾，围绕战略安全，理解底线思维，把握自主可控。 1.国内：经济景气回落，防疫严峻复杂 1.1.10月PMI回落至荣枯线以下 10月各项PMI均全面回落。10月份，中国制造业采购经理指数（PMI）为 49.2%，比上月下降0.9个百分点。非制造业商务活动指数和综合PMI产出指数 分别为48.7%和49%，较上月分别下降1.9和1.9个百分点。 制造业产需两端有所放缓，从各分项情况来看，生产、新订单、在手订单、采购量等PMI分项出现回落，分别较9月下降1.9、1.7、0.2、0.9个百分点至49.6%、48.1%、43.9%、49.3%。 价格类指标，包括出厂价格、主要原材料购进价格持续回升，主要是由于农副食品加工、石油煤炭及其他燃料加工等行业形成支撑，这也意味着PPI环比或将出现回升。另外出现回升的分项指标有：新出口订单（47.6%）、原材料库存 （47.7%）、产成品库存（48%），这可能反应目前库存去化以及出口下行情况或有所反复。 10月制造业PMI数据回落可解释为疫情多发和高耗能行业需求不足。首先统计局指出回落的原因是受国内疫情多发散发等影响，我国经济恢复发展基础需进一步稳固。另外调查结果显示本月高耗能行业中反映市场需求不足的企业比重 为56.7%，高于总体3.9个百分点；高耗能行业PMI为48.8%，低于上月1.8个百分点，降至收缩区间，是制造业景气回落的主要原因之一。 非制造业方面，非制造业商务活动指数为48.7%，比上月下降1.9个百分点，恢复速度放缓；分项方面，建筑业商务活动指数为58.2%，比上月下降2个百分点，仍处在扩张区间；服务业商务活动指数为47%，比上月下降1.9个百分点，主要是由于零售、道路运输、航空运输、住宿、餐饮、租赁及商务服务等接触性聚 集性服务行业商务活动指数低位回落。 图1：10月PMI出现回落图2：10月PMI分项大多收缩（单位%） 资料来源：Wind，德邦研究所资料来源：Wind，德邦研究所 表1：10月制造业PMI：疫情多发，高耗能行业需求不足（单位%） 资料来源：Wind，德邦研究所 表2：10月非制造业PMI：商务活动指数回落，建筑业处扩张区间，服务业景气继续减弱（单位%） 资料来源：Wind，德邦研究所 1.2.普林格同步高频指标跟踪 1.2.1.工业生产腾落指数快速回落 截止11/04，工业生产腾落指数为126，前值132。从分项上看，山东地炼、 PTA、甲醇、华北焦化、唐山高炉、轮胎全部走弱。（水泥数据滞后1周，通常情况会修正前值，当期记为0） （在5月23日外发报告《普林格周期：同步指标的再刻画》中，我们编制了两类高频指标来监测经济活力，跟踪复工复产的情况，加强对普林格周期同步指标走势的把握：一是工业生产腾落指数，二是以高德拥堵延时指数为基础加工处理得到的主要工业城市加权拥堵延时指数与同比扩散指数。） 图3：工业生产腾落指数快速回落图4：工业生产腾落指数回落（分年度） 资料来源：Wind，德邦研究所资料来源：Wind，德邦研究所 1.2.2.拥堵指数处于低位 截至11/04，主要工业城市加权拥堵延时指数回落，报1.665，上个周五为1.683。另外，拥堵延时指数扩散指标7日平滑回升，报22.4%，53城市中有17城数据正在改善，上周五为8.9%。 图5：主要工业城市加权拥堵延时指数低于往年图6：拥堵延时指数扩散指标处于低位 资料来源：Wind，德邦研究所资料来源：Wind，德邦研究所 1.3.疫情情况跟踪：单日新增阳性超10例的中国内地省市数量处于高位 11月4日，全国新增阳性（确诊+无症状）的病例数为3659例，达6月以来 高位。单日新增阳性（确诊+无症状）超过10例的中国内地省市有20个，保持在 ） 5月以来高位，内蒙古、广东、新疆等10省过去一周日均新增阳性（确诊+无症状）超过百例。 图7：单日新增阳性超10例的中国内地省市有20个（截至11/04 图8：中国内地省市新增阳性病例为3659个（截至11/04） 资料来源：Wind，德邦研究所资料来源：Wind，德邦研究所 图9：全国内地分省市新增阳性情况（例） 资料来源：Wind，德邦研究所 2.海外：俄表达平等谈判意愿，美联储如期加息75BP，但持续释放鹰派信号 2.1.俄乌冲突情况跟踪 俄方最终恢复黑海协议。29日，俄罗斯指责乌克兰袭击参与保障海上粮食走廊安全的俄船只，并宣布暂停参与执行黑海港口农产品外运协议。乌克兰称俄试 图利用“虚假借口”封锁黑海粮食走廊。30日，俄国防部称专家确定29日袭击俄黑海舰队的无人机是从黑海港口敖德萨附近的海岸出发，开始沿着黑海“粮食走廊”行动，之后改变路线攻击了俄黑海舰队所在的塞瓦斯托波尔。11月1日，俄总统新闻秘书佩斯科夫表示，俄情报部门掌握的信息表明，乌克兰对塞瓦斯托波尔船只的袭击是在英国军事顾问的领导和协调下进行的。2日，俄国防部说，在获得乌克兰方面相关书面保证后，俄方决定恢复执行黑海港口农产品外运协议。 俄表达平等谈判意愿。30日，俄罗斯外长拉夫罗夫说，包括俄总统普京在内的俄罗斯领导人仍然愿意就乌克兰问题进行谈判。拉夫罗夫说，俄方愿意随时听取西方