策略周报：闯关冬天

证券研究报告|策略周报 2022年12月11日 策略周报 闯关冬天 证券分析师 吴开达 资格编号：S0120521010001 邮箱：wukd＠tebon.com.cn林晨 资格编号：S0120522040001 邮箱：linchen＠tebon.com.cn肖峰 资格编号：S0120522080003 研究助理 邮箱：xiaofeng＠tebon.com.cn 林昊 邮箱：linhao＠tebon.com.cn孙希民 相关研究 邮箱：sunxm3＠tebon.com.cn 投资要点： 导读:大会定调明年政策取向，疫情防控措施再优化，政策基调更显积极。11月外需继续恶化，美国拖累明显，出口增速继续转弱；滞后指标方面，食品项增速明显回落，生活资料下行，核心CPI继续走平。乌反攻俄罗斯境内，资产价格表现平静，等待美国通胀数据与美联储议息会议落地。普林格周期10月转入衰退期，结合PMI与普林格高频指标预计仍处于衰退期，应对大考第二阶段闯关，待第三阶段复苏。理解底线思维，维护生命安全，把握自主可控，保障民生安全。 国内：大会定调明年政策，11月外需继续恶化，滞后指标延续弱势。1）12月6日，政治局会议召开，基调上要“更好统筹疫情防控和经济社会发展”，“实现质的有效提升和量的合理增长”。首先是优化疫情防控措施，12月7日新10条发布， 在11月11日发布的二十条的基础上继续优化，迈小步，不停步；其次是政策基调上，积极的财政政策要加力提效，稳健的货币政策要精准有力，表述明显更加积极。2）11月进口、出口均大幅度下行，2022年3月以后贸易顺差首度低于去年 同期。11月出口同比-8.7%，其中美国、欧盟为-4.29%、-1.64%；分产品来看，机 电产品、高新技术产品走弱。进口数量方面，原油和煤及褐煤等商品同比增速均有回落。3）通胀方面，11月CPI回落、PPI持平，PPI-CPI剪刀差负值走小。CPI食品项同比由7.0%下降至3.7%，非食品项、核心CPI均与前值继续持平。PPI生 活资料回落，生产资料有所企稳。 海外：乌反攻俄罗斯境内，资产价格表现平静。1）乌克兰反攻俄罗斯境内，随后，俄军对乌境内发动大规模导弹袭击。美方称“不授权也不鼓励”乌方攻击国境以外目标。欧盟拟实施第九轮制裁，英国跟进。普京称目前没有必要再征兆预备役人员， 北约称俄罗斯试图“冻结战斗”。2）美国服务业活动在11月意外回升，消费者信心指数也出现回升，通胀预期指数下行。近期公布的一些数据表明通胀、就业问题仍然棘手。资产价格表现平静，主因是美联储将召开12月议息会议，而在召开之前重磅的CPI数据也将发布。 市场：食饮、电力设备资金分歧，医药生物仍有共识。北向本周净流向力度+66亿元，连续5周累计净流入近800亿；两融资金本周整体净流向+99亿元，融资买 入额占全A成交额比例由前值7.13%上升至7.53%。行业方向上，北向显著净流入食饮行业，显著净流出电力设备；杠杆资金则连续净流入医药生物、电力设备。以两大资金主体合力结果来看，北向资金主导了食饮和电力设备的边际流向，且两行业分歧均较大，医药生物获一定共识。 行业配置建议：大考第二阶段闯关，理解底线思维，维护生命安全，把握自主可控，保障民生安全。a.生命安全：中药、医疗器械；b.自主可控：国防军工、信创、半导体材料与设备、光伏、风电；c.民生安全：地产。详见《维护生命安全》、《战略 安全与底线思维》、《俄乌冲突的短长行业线索》、《中国台湾地区进出口拆解》 风险提示：海外局势演化超预期，通胀持续性超预期，流动性收紧超预期，疫情反复超预期。 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 内容目录 1.国内：大会定调明年政策取向，疫情防控措施再优化，政策基调更显积极5 1.1.政治局会议定调明年政策更加积极5 1.2.疫情防控新十条：防疫政策再度优化6 1.3.美国拖累明显，出口增速继续转弱7 1.4.通胀数据：食品项明显回落，生活资料价格下行9 1.5.普林格同步高频指标跟踪11 1.5.1.工业生产腾落指数走平11 1.5.2.拥堵指数低位反弹12 1.6.疫情情况跟踪：阳性回落，重症上行12 2.海外：乌反攻俄罗斯境内，资产价格表现平静14 2.1.俄乌冲突情况跟踪14 2.2.静等美联储下周通胀数据与议息会议落地14 3.市场：食饮、电力设备资金分歧，医药生物仍有共识16 4.行业配置建议：重症抬头，围绕战略安全，理解底线思维，把握自主可控18 5.风险提示18 6.策略知行高频多维数据全景图19 图表目录 图1：政策基调变化（2022年为政治局会议，其余年份均为中央经济工作会议）6 图2：11月出口金额下行7 图3：11月进口金额环比提升，但低于去年同期7 图4：各国各地区对出口的拉动效应均出现减弱7 图5：机电产品、高新技术产品出口同比增速走弱7 图6：11月原油和煤及褐煤进口数量回落8 图7：主要国家进口增速均回落8 图8：11月进口商品分化，集成电路、高新技术产品、原油、汽车包括底盘增速回落9 图9：PPI与CPI的剪刀差由10月的-3.4%至11月的-2.9%10 图10：CPI食品项下降，非食品项持平10 图11：生活资料回落，生产资料有所企稳10 图12：CPI分项中食品烟酒、交通通信仍然处于回落态势11 图13：核心CPI同比持平11 图14：工业生产腾落指数走平11 图15：工业生产腾落指数走平（分年度）11 图16：主要工业城市加权拥堵延时指数低位反弹12 图17：拥堵延时指数扩散指标处于低位12 图18：感染数量超百例的内地省市减少（截至12/09）12 图19：中国内地省市确诊数量迅速回落（截至12/09）12 图20：过去7日内地没有死亡病例（截至12/09，单位例）13 图21：全国重症病例继续提升（截至12/09）13 图22：全国内地分省市新增阳性情况（单位例）13 图23：非制造业PMI及就业分项出现回升15 图24：消费者信心指数回升15 图25：美国通胀预期变化继续下行，意味着通胀可能继续下行15 图26：北向资金持续显著净流入食饮，电力设备大幅净流出16 图27：杠杆资金净流入医药生物、电力设备，净流出食饮、银行17 图28：北向+两融资金流向，外资主导，食饮、医药净流入领先17 图29：进口依赖度提升易受外部影响的商品18 图30：策略知行高频多维数据之大类资产19 图31：策略知行高频多维数据之股指估值（自2010年以来）19 图32：策略知行高频多维数据之资金价格20 图33：策略知行高频多维数据之重点大事前瞻20 图34：策略知行高频多维数据之资金供需20 图35：策略知行高频多维数据之风险偏好21 图36：策略知行高频多维数据之中观行业景气21 导读：4月下旬以来，我们发布《市场症结与曙光》系列研究，4月27日联合行业召开《曙光初现》主题会议：“5月拥抱曙光，症结之一的上海疫情逐渐弱化，权益迎来宝贵窗口期”得到验证。我们下半年策略《力挽狂澜，一波三折》，8月提示《风起青萍之末》，《9月，正式进入一波三折》，《10月，中继不争》。大会定调明年政策取向，疫情防控措施再优化，政策基调更显积极。11月外需继续恶化，美国拖累明显，出口增速继续转弱；滞后指标方面，食品项增速明显回落，生活资料下行，核心CPI继续走平。乌反攻俄罗斯境内，资产价格表现平静，等待美国通胀数据与美联储议息会议落地。普林格周期10月转入衰退期，结合PMI与普林格高频指标预计仍处于衰退期，应对大考第二阶段闯关，待第三阶段复苏。理解底线思维，维护生命安全，把握自主可控，保障民生安全。 1.国内：大会定调明年政策取向，疫情防控措施再优化，政策基调更显积极 1.1.政治局会议定调明年政策更加积极 中共中央政治局12月6日召开会议，分析研究2023年经济工作；听取中央 纪委国家监委工作汇报，研究部署2023年党风廉政建设和反腐败工作。中共中央总书记习近平主持会议。 首先会议指出了今年的背景是“风高浪急的国际环境”和“艰巨繁重的国内改革发展稳定任务”，并肯定了今年的成果——“发展质量稳步提升，科技创新成果丰硕，改革开放全面深化，就业物价基本平稳，粮食安全、能源安全和人民生活得到有效保障，保持了经济社会大局稳定”。 总的基调仍然贴合二十大报告框架，明年要“更好统筹疫情防控和经济社会发展，更好统筹发展和安全”，“突出做好稳增长、稳就业、稳物价工作，有效防范化解重大风险，推动经济运行整体好转，实现质的有效提升和量的合理增长”。 首先是优化疫情防控措施，12月7日新10条发布，在11月11日发布的二十条的基础上继续优化。病毒不断变化，疫苗接种率逐步提升，疫情防控的形势也需要进一步优化，稳中求进，迈小步，不停步，要统筹发展和安全问题。 其次是政策基调上，积极的财政政策要加力提效，稳健的货币政策要精准有力，产业政策要发展和安全并举，科技政策要聚焦自立自强，社会政策要兜牢民生底线。要着力扩大国内需求，充分发挥消费的基础作用和投资的关键作用。表述明显更加积极。相较2016年以来的中央经济工作会议，财政政策基调方面， 2016年为“更加积极有效”，2017年“取向不变”，2018年“加力增效”，2019年“大力提质增效”，2020年“提质增效、更可持续”，2021年“提升效能”。因此我们可以看到2016-2017年是较为积极的，2018年-2019年是在加力的基础上提质增效，2020-2021年是更加强调效率，2022年又再一次出现“加力提效”，重回到2019年以前。因此财政的力度有望是更加积极的。 而货币政策的基调方面，2016-2017年是强调中性，2018-2021年均出现的关键字是适度，2022年的表述同样与过去几年不同——“精准发力”。精准曾在2020年出现，而发力则是2016年以来第一次出现。这表明货币政策仍然有望继 续支持实体经济，从2022年下半年的方向上来看，结构性货币政策工具预计仍然是主要工具，其符合“精准发力”的特征。央行曾经发文介绍，结构性货币政策工具建立激励相容机制，将央行资金与金融机构对特定领域和行业的信贷投放挂钩，发挥精准滴灌实体经济的独特优势；其又具有基础货币投放功能，有助于保持银行体系流动性合理充裕，支持信贷平稳增长。 图1：政策基调变化（2022年为政治局会议，其余年份均为中央经济工作会议） 宏观政策 财政政策 货币政策 2016 稳是主基调，稳是大局，在稳的前提下要在关键领域有所进取，在把握好度的前提下奋发有为。 财政政策要更加积极有效，预算安排要适应推进供给侧结构性改革、降低企业税费负担、保障民生兜底的需要。 货币政策要保持稳健中性，适应货币供应方式新变化，调节好货币闸门，努力畅通货币政策传导渠道和机制，维护流动性基本稳定。要在增强汇率弹性的同时，保持人民币汇率在合理均衡水平上的基本稳定。 2017 稳中求进工作总基调是治国理政的重要原则，要长期坚持。“稳”和“进”是辩证统一的，要作为一个整体来把握，把握好工作节奏和力度。要统筹各项政策，加强政策协同。 积极的财政政策取向不变，调整优化财政支出结构，确保对重点领域和项目的支持力度，压缩一般性支出，切实加强地方政府债务管理。 稳健的货币政策要保持中性，管住货币供给总闸门，保持货币信贷和社会融资规模合理增长，保持人民币汇率在合理均衡水平上的基本稳定，促进多层次资本市场健康发展，更好为实体经济服务，守住不发生系统性金融风险的底线。 2018 宏观政策要强化逆周期调节，继续实施积极的财政政策和稳健的货币政策，适时预调微调，稳定总需求 积极的财政政策要加力提效，实施更大规模的减税降费，较大幅度增加地方政府专项债券规模 稳健的货币政策要松紧适度，保持流动性合理充裕，改善货币政策传导机制，提高直接融资比重，解决好民营企业和小微企业融资难融资贵问题 2019 财政政策、货币政策要同消费、投资、就业、产业、区域等政策形成合力，引导资金投向供需共同受益、具有乘数效应的先进制造、民生