短期多因素导致利润承压，持续推进多平台及多品类扩张

国信证券 GUOSENSECURITIES 证券研究报告12022年11月01日 壹网壹创（300792.SZ）增持 短期多因素导致利润承压，持续推进多平台及多品类扩张 核心观点公司研究·财报点评 营收快速增长，利润端短期承压。公司前三季度实现GMV156.53亿元，同比商贸零售·互联网电商 +0.75%；营收10.15亿元，同比+39.23%；归母净利润1.47亿元，同比-27.83%；证券分析师：张缺豪联系人：办养察著 其中单Q3实现营收3.83亿元，同比+57.69%，归母净利0.42亿元，同比 02160933168 surqiaorongrustgusten:con.c 45.58%。公司持续优化组织与业务结构保证存量客户的稳定，并新小安zhangjhEgucser,concn 素、舒肤佳等10多个品牌，整体拉动营收快速培长。但由于疫情反复，叠1003/G2150860S 加三季度进入消费淡季，公司费用端仍保持较大投入，同时去年同期存在股基础数据 权转让带来的投资收益高基数影响，因此利润端有所承压。限密评级持(监) 从渠道来看：淘宝/天猫整体大盘呈现增遗放缓态势：但与公司深度合作的 收益价 市宜/西通市宜 6773/5715TR 28.34.元 近3个月日均成交期 OLAY、欧珀莱、毛戈平等品牌仍保持稳定增长，带动公司在淘系渠道的平稳5同最高价/最低价59.14/77.91元 81.757元 发展；同时公司也在在快手、拼多多等渠道与毛戈平、艾杜纱、欧珀莱等存市场走势量客户合作，实现较快增长。从品类来看：个护类目GMV稳健增长；食品、 宠物、珠宝品类等近年新开拓品类GMV呈现较快增长；而美妆、家电、潮玩品类受到疫情以及行业格局变化的影响，对应GMV出现一定程度下滑。 盈利水平有所下滑，费用投入不断加大。盈利能力方面，Q3实现毛利率 28.67%，同比-18.45pct；实现净利率12.56%，同比-21.84pct，整体盈利水 平受费用投放加大，以及公司清理部分品牌库存的影响而有所下滑。费用方 面，Q3销售费用率/管理费用率/研发费用率/财务费用率分别为 8.56%/5.21%/1.95%/1.59%,同比+4.46pct/3.70pct/2.37pct/+1.86pct, 受疫情影响，公司不断加大销售投入；而由于部分自动化项目在二季度完结资料求图，id，图售证净经等研究所整理 以及公司持续优化组织架构的影响，管理费用和研发费用同比略有下降，但 整体仍处于高位。营运能力及现金流方面，公司Q3经营性现金流净额为-0.39亿元，同比-395.54%，主要是公司新增业务导致存货增加，现金流减少，风险提示：疫情反复，销量增加不及预期，行业竞争加剧。 投资建议：公司作为代运营头部企业，致力于为品牌提供全域的电子商务服务。虽然受短期多因案影响利润端有所承压。但公司通过跨品类、拓品牌、 相关研究报告 （查网查创）（30092.57）品建及票温拓属对力次入增长，培/8 232299-02 资网壹）（320792.52）受领营款时用业读承压，全漫全品 202204-26 资网费创-30792-2021年量季点17，业速零估异，全电 2520-11G2 2520833 全渠道的运营开拓，并随着全链路品牌服务能力的加强，有望在疫情缓和行务费网带营9进-3C一07962-2化020年中服点源：业续速持高长，业 业复苏，以及自身新品牌逐渐发力修复盈利水平下，逐步重回业绩增长道。 短期考虑疫情反复以及公司新增品牌合作初期，相关成本和费用提升的影 响，我们下调22-24年盈利预测归母净利润预测至2.82/3.59/4.52亿元（原值3.19/3.84/4.54亿元），对应PE为24/19/15x。维持“增持”评级。 盈利预测和财务指标 2020 2021 2022E 2023E 2024E 收入(万) 1.298.59 1,13.07 1,429.03 1.702.001,950.49 [+,-; -10.49% -12.595 25,901 19,10514.50% 净利润（百万元： 310:26 325.78 282.37 35857 452.16 (+/4; 41.545 5.39% -13.575 26.995 26,10% 每.起收（元） 2.15 1.37 1.18 1.50 1,89 EBITMargin 0.21 30.255 25,335 26.295 31.665 净图产收益车(RE) 0.20 12.13k 9.87§ 11.464 13.535 市事(FE) 13.18 22.70 23.96 18:87 14.96 EV/EBITOA 11.12 21.01 1R,16 14,37 11,31 净率(P6) 2.702.562.362.161.95 资科案草：wird、回信证寿经济保充质依测注：原尊每型收益胺器新总原本计算 请务必限选正文之后的免责声及其项下所有内 国信证券证券研究报告 营收快速增长，利润端短期承压。公司前三季度实现GMV156.53亿元，同比+0.75%；营收10.15亿元，同比+39.23%：归母净利润1.47亿元，同比-27.83岁：其中单 Q3实现营收3.83亿元，同比+57.69%，归母净利润0.42亿元，同比-45.58%，公 司持续优化组织与业务结构，以保证高质量存量客户的稳定，并新培小安素、舒 肤佳等10多个品牌，整体拉动营收实现快速增长，但由于疫情反复，叠加三季度进入消费淡季，公司费用端仍保持较大投入，同时去年同期存在股权转让带来的投资收益高基数影响，因此利润端有所承压， 从渠道来看：淘宝/天猫整体呈现增速放缓态势，但与公司深度合作的OLAY、欧 珀菜、毛戈平等品牌仍保持稳定增长，从而带动公司在淘系渠道的整体增长；同时公司也在在快手、拼多多等案道与毛戈平、艾杜纱、欧珀乘等存量客户合作，实现较快增长；而京东渠道由于北京疫情影响出现一定程度下滑。 从品类来看：个护GNV稳键增长；食品、宠物、珠宝品类GMV呈现较快增长；关 妆、家电、潮玩品类受到疫情与行业监管等影响，对应GMV出现一定程度下滑。 图1：公司单季座营业收入及增达（单位：亿元、%）图2：公司单手度归母净利润及增速（单位：亿元、%） 5,.0 单学度营业改入（亿无） 1.6 单学度归母净利满（亿元） 100 1.0 1.2-80 3. 3001202200326042101210221632104.229122022208 资料来源：公司公告、Nird、国信证券经济研究所整理资料来源：公司公青、wind、国信证券经济研究所整理 盈利能力方面，Q3实现毛利率28.67%，同比-18.45pct；实现净利率12.56%，同 比-21.84pct，整体盈利水平受费用投放加大，以及公司清理部分品牌库存的影响而有所下滑。费用方面，Q3销售费用率/管理费用率/研发费用率/财务费用率分 别为8.56%/5.21%/1.95%/1.59%,同比+4.46pct/3.70pct/2.37pct/+1.86pct， 受疫情影响，公司不断加大销售投入，Q3销售费用投入为0.33亿元，同比增加 229.38%；而由于部分自动化项目在二季度完结以及公司持续优化组织架构的影 响，管理费用和研发费用同比略有下降，但整体仍处于高位， 请务心阅读正文之后的免秀声明及其项下所有内容 国信证券证券研究报告 图3：公司毛利率及净利率情况图4:公司费用率情况 净率销售费用车管理费用率研发费用率财务费用率 60%[ 505 20% 15 40% 50% 20s 10% 20g1_20092005200421912192_21033104220132022203 % 资料求源：公司公告、Wind、国信证务经济研究所势理资料求源：公司公售、量ind、网信证券经济研究所整理 营运能力及现金流方面，公司前三季度存货周转天数106天，同比上升20天；应 收账款周转天数81天，同比下降1天；公司Q3经营性现金流净额为-0.39亿元，同比-395.54%，主要是公司新增经销。分销业务导致存货增加，现金流减少。 图5：公司存货周转天数及应收账款周转天数图6：公司现金流情况 经营性现含流净额（亿元） 120 存货晟转天数安收账款调转天数 2经营性现金流净款/营业收入(%） 150 1001.5 1100 80 600.5 40 0 2017291820192c202191932201-93 -0.5- -1 1.5 资料来源：公司公告、wird、国信证券经济研究所整理资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理 投资建议：短期利润端承压，积极推进多品类扩张，维持“增持” 公司作为代运营头部企业，致力于为品牌提供全域的电子商务服务。虽然受知期多因索影响利润端有所承压，但公司通过跨品类、拓品牌、全渠道的运营开拓，并随着全 链路品牌服务能力的加强，有望在疫情缓和行业复苏，以及自身新品牌逐渐发力修复 盈利水平下，逐步重回业绩增长轨道，短期考虑疫情反复以及公司新增品牌合作初期， 相关成本和费用提升的影响，我们下调22-24年盈利预测至2.82/3.59/4.52亿元（原 值3.19/3.84/4.54亿元），对应PE为24/19/15x。维持“增持”评级。 表1：可比公司估值表 代码公司简称股价 总市佳 EPSPEROEPEe投资 评级 24E 亿元21A 22E 24E 21A 22E 23E (21A) (22E) 300792.SZ壹网壶创28.34681.371.181.501.8935.7924.0218.B914.9912.33增持 300957.SZ贝爱好143,002.042.813.805.1494396RGG37.6327.8218.15 603605.SH珀源167,154742.87.2.003.203.8972.6864.2952.2342.9720.c3 资料案源：wind、国信证券经济研究所监理 1.34买入 2.3F买入 请务心阔读正文之后的免秀声明及其要下所有内容3 国信证券 GUOSENSECURITIES 附表：财务预测与估值 证券研究报告 资产负微表（百万元）202020212022E2023E2024E利润表（百万元）1ZOZ2022E2023E2024E 理金及现会等均价6321526:141315c51621营业收入12991135-142917021950 2694785877c4812营业成本6775958429721363 存货净额B4181185giz235业税会及用加8z29141720 其动滑产6799.143170195.销焦费用145.&127142151 流动资产合计12712283232825922863管理费用505272B899 图定资产219331396452504(22)(28)(28)(29)(31) 无形资产及其构31,303031终资收型62 资产减值及公必价售交o. 投资性男续产36§6286286286281133 营± 长期股权按资128148148148148其范收入(2)(23)0 tao20143422352838494173432465390511649 8.890营业外净收变11(1)28220 应付累项20127465257443464418531569 其性或效助情3213084199784104133167 速动负债合计42150446552857535333:50 长期售微及应付债券.000:归属于零公司净利润310327282255,297 其性长期约债96.969696 长期负债会计96969696现金流量婆（百万元）202012z022022E2023E2024E 负债合计439690561623670净利滑310327282359452 少效股东权验72821669634德产源蛋壮备(6)221 脱东权益1513254928