有色金属研发报告：海外经济出现衰退信号，铜市场存下行压力

海外经济出现衰退信号铜市场存下行压力 第一部分市场篇 研究员：王颖颖 一、行情回顾 期货从业证号：F3039600 10月份伦铜在7500美元/吨附近震荡，沪铜由于汇率原因走势偏强，当月合约两 投资咨询从业证号：Z0014913 次反弹至65000元/吨附近，而后受阻回落。 :021-65789219 :wangyingying_qh1@chinastock.c 10月份铜价整体震荡，主导因素不统一是主要原因。10月中上旬LME征询限制俄 om.cn 罗斯金属意见稿，市场担忧LME因交割品不足而挤仓。加上9月底铜库存下降至历史 有色金属研发报告 2022年10月30日 低位，十一国内开盘后沪铜再次呈现挤仓行情，沪铜2210-2211合约月差扩大至1800 元/吨，沪铜价格上涨至65000以上。而后高价和高月差抑制铜消费，废铜出货量增 加，冶炼厂前往上海交仓，沪铜仓单大增，市场对挤仓的预期缓解，叠加美国CPI数据高于预期，市场预期12月底美国基准利率会加到4.75%，铜价承压回落。10月中下旬，美联储官员意外表示会在12月份放缓加息步伐，伦铜闻声反弹至7800美元/吨，沪铜当月合约再次挑战65000元/吨，后来在国内A股的拖累下受阻回落。 二、行情展望 宏观面，欧美制造业PMI数据已经跌落至荣枯线以下，海外经济陷入衰退的预期增加。在高通胀和加息的影响下，美国经济动能将加速回落。不过目前美联储官员加息态度已经出现边际缓和，美联储高强度加息或已步入尾声。十一以后国内疫情发散，奥秘克戎不断变异，各地防控压力大，市场对经济较为悲观。未来市场情绪或在货币政策和经济数据之间切换。但是随着海外经济陷入衰退，价格大方向上会走弱。 基本面方面，目前正处于去库向垒库的过渡期，矿端已经变宽松，但是精铜端干扰多，铜矿到精铜端传导不顺畅，11月份去库的预期还是非常强。消费端，欧美房地产、汽车、家电消费全线走弱，随着加息推进，消费继续下降的概率大。国内消费比 较稳定，房地产和家电消费不佳，但国家拖底的基建消费转好，基建项目集中在水利、电力、新能源发电等领域，新能源汽车也一直维持高景气度，整体来看国内终端消费微增。消费节奏受到价格的影响比较大，铜价在63500以上，废铜大量出货，下 游对价格不认可，消费会比较弱，但是如果铜价回落至62000以下，废铜货源开始收 缩，下游拿货情绪也会起来。供应端，铜精矿已经走向宽松，铜精矿现货TC接近90美元/吨的高位，卡莫阿二期、Quellaveco等铜矿投产顺利，lasbambas和Caujone等铜矿复产后生产恢复正常。但是精铜端产量释放不及预期，11-12月份检修非常多，粗铜紧缺影响不少冶炼厂的生产，大冶投产推迟到10月23日，年内增量有限。综合来 看，11月份继续去库的概率很大，而且库存处于非常低的位置，非常容易发生挤仓的现象。但是大冶等冶炼厂达产以后，铜精矿宽松将向精铜宽松传导，铜供应走向宽松会是大趋势。 综上所述，在海外高利率和高通胀的影响下，全球经济陷入衰退的概率很大，但是美联储加息态度缓和，短期内价格或在经济数据和政策预期之间反复切换。随着海外经济真正进入衰退，铜价大方向上下跌。基本面方面，11月份去库的概率还是很高，可能会再次将铜推向65000的位置，但是65000以上废铜大量出货，精铜消费不佳，基本面支撑就到这个位置，我们倾向于会在这个位置反弹受阻。长期来看，铜市场会走向过剩，矿端宽松将向精铜端传导，铜市场存在下行压力。 图1：LME铜走势图2：美元指数走势 数据来源：银河期货、文华财经 图3：国内社会库存（国内+保税）（万吨）图4：全球铜显性库存（吨） 100 90 80 70 60 50 40 30 20 10 0 1,200,000 1,000,000 800,000 600,000 400,000 200,000 0 2019年 2020年 2021年 2022年 2019年 2020年 2021年 2022年 1月1日 2月1日 3月1日 4月1日 5月1日 6月1日 7月1日 8月1日 9月1日 10月1日 11月1日 12月1日 1月1日 2月1日 3月1日 4月1日 5月1日 6月1日 7月1日 8月1日 9月1日 10月1日 11月1日 12月1日 数据来源：银河期货、wind、SMM 图5：LME铜库存（吨）图6：COMEX铜库存（短吨） 375000 300000 225000 150000 75000 0 120000 100000 80000 60000 40000 20000 0 2019年 2020年 2021年 2022年 2019年 2020年 2021年 2022年 1月1日 2月1日 3月1日 4月1日 5月1日 6月1日 7月1日 8月1日 9月1日 10月1日 11月1日 12月1日 1月1日 2月1日 3月1日 4月1日 5月1日 6月1日 7月1日 8月1日 9月1日 10月1日 11月1日 12月1日 数据来源：银河期货、wind 第二部分供应面分析 一、铜矿新产能投放顺利，步入宽松状态 目前铜矿供应较为宽松，现货TC已经接近90美元/吨。从大部分矿山公布的财报来看，三季度产量整体来看比上半年提升，四季度的产量预期普遍高，铜精矿宽松主要是得益于新扩建项目的顺利投放，以及下半年干扰的减少，不过矿山老龄化等问题仍然制约着铜矿产量。预计四季度铜矿增速3.5%，高于前三季度的2.8%。 铜矿新投产和扩建都非常顺利，紫金矿业下面的卡莫阿二期今年3月份提前投 产，生产进度顺利，前三季度产量为24万吨，其中9月份一期和二期选厂创下月度生 产记录，共生产铜精矿3.4万吨，按照目前的生产进度，卡莫阿铜矿今年产量将达到 34万吨的目标上限，预计到2023年第二季度卡莫阿铜业的产能将提升至45万吨铜/年。紫金矿业下面的巨龙铜矿一期项目已经达产。Freeport下面的Grasberg铜矿进展顺利，前三季度产量达到53万吨，同比去年增长22.12%。英美资源下面的Quellaveco铜矿7月12日开始有铜精矿产出，三季度生产2.03万吨，2022年产量预期为8-10万吨，2023年和2024年的生产指导为32万吨-37万吨铜。Panama铜矿产量进一步提高，三季度产量创历史新高，智利LosPelambres海水淡化项目完工，水资源可用性改善，LosPelambres铜矿第三季度产量为18.19万吨，环比增长40.1%，预计2023年铜产量将在67万至71万吨之间。 下半年铜矿干扰开始减少，Lasbambas铜矿六月份恢复生产以后，三季度产量恢复正常，五矿预计lasbambas铜矿下半年产量为15万吨（上半年10万吨）；BHPB的Escondida铜矿受铜矿品位下降的影响，2021年产量下降了17万吨，2022Q1产量继续下降，但是从Q2起矿山移至高品位矿区开采，三季度产量同比增长4%，BHPB预计Esconda铜矿2023年财年指导产量在108—118万吨（2022财年产量为100万吨）。9月底Antofagasta铜矿工会拒绝了该公司的合同报价，发出罢工威胁，但是10月中 旬，由于公司改进了合同，最终公司和工会达成新的合同协议，避免了罢工。 不过老矿山产量不容乐观，全球铜矿品位下降是个长期的趋势，尤其是智利地 区，矿山老龄化和缺水的问题一直干扰着矿山的产出，今年1-8月份智利铜矿产量累计下降6.96%，长期来看会造成铜矿干扰率提高，制约铜矿的产量增长。具体来看，英美资源的Collahuasi铜矿、LosBronces铜矿、ElSoldado铜矿、Teck的HighlandValleyCopper铜矿、第一量子的Kansanshi铜矿都因为矿石品位下降的原因减产，Codelco三季度产量同比下滑15%，Chuquicamata、ElTeniente等铜矿大幅减产，今年产量预期从年初的170万吨一路下调至150万吨。。 表1：全球重点矿山财报（单位：万吨） 矿企 季度 当季产量(万吨） 同比（%） 2021年Q4 2022年Q4预测 Q4同比 2021年产量 2022年产量目标 （2022Q3制定） Codelco 2022Q3 35.20 -15.18% 46.50 36.40 -21.72% 173.00 150.00 Freeport 2022Q3 47.90 6.91% 44.80 48.40 8.04% 174.4 190.51 BHPB 2022Q3 41.01 8.92% 36.55 40.21 10.00% 153.64 173 英美资源 2022Q3 14.70 -6.07% 16.07 23.95 49.04% 64.72 66 Riotino 2022Q3 13.80 10.22% 13.20 14.85 12.50% 49.4 53.75 Antofagasta 2022Q3 18.19 0.39% 17.89 19.95 11.51% 72.15 65 淡水河谷 2022Q3 7.43 7.37% 7.75 9.07 17.03% 29.68 27.75 第一量子 2022Q3 19.27 -7.09% 20.10 20.04 -0.30% 81.6 77 Norlisk 2022Q3 11.32 -2.07% 11.85 12.38 4.47% 40.6841 44.1 五矿资源 2022Q3 8.10 1.88% 6.58 6.82 3.65% 29.1665 25 Glencore 2022Q3 26.03 -12.50 30.02 28.95 -3.56% 119.57 106 Teck 2022Q3 6.60 -7.04% 7.20 7.70 6.94% 28.7 28.15 紫金矿业 2022Q3 22.25 32.84% 17.61 22.76 29.24% 58.42 86 OZ矿业 2022Q3 3.00 -11.19% 3.33 3.97 19.22% 12.55 12.75 KGHM 2022Q3 18.00 -6.80% 17.97 / / 75.37 总（除KGHM） 2022Q3 274.80 0.07% 279.45 295.45 5.72% 1087.68 1105.01 数据来源：银河期货、矿企财报 表2：2022年新投产铜矿增量 矿山 矿企 2021年增量（万 2022年增量（万投产时间 吨） 吨） Kamoa 紫金 10.5 24 一期满产，二期2022年3月21日投产，已满产 Quellaveco 英美资源 0 9 2022年年中投产，7月12号有铜精矿生产出来，预计年内产量8-10 巨龙铜矿 紫金 0 12.5 万吨2021年12月27日一期投产，已达产 Grasberg Freeport 24 11 2019年由露天转地下，2022年全面转入地下开采。 Spence BHPB 6 9 基本上满产 Timok 紫金 5 5 2022年已投产 Dikuluwe-Mashamba 华刚矿业 1.5 5 已投产 Mutanda 嘉能可 0 2 2021Q4复产，预计今年产量2.7万吨 Toromocho 中铝 0 5 预计二期于2022年12月建成 Mirador 铜陵 3.5 4.5 2019年7月开工生产，2021年铜金属量为7万金属吨，预计2022年 MinaJusta Minsur 10.2 4 达到11-12万吨2021年3月投产 Panama Firstquantum 12 3 2019年投产，如果达到最大产能，该矿每年的产量将达到37.5万吨。 Aktogay KAZMinerals 0 3 2021年10月二期完成 Pilares 南方铜业 0 1 2022年Q4 Tominsky 俄罗斯铜业公 7.5 1.5 2020年投产，2021年产量为7.5万吨，2022年满产9万吨 Chambishi(NFC) 司 NFCA