有色金属专题报告：供应逐步修复，锌价震荡回落为主

安专排题报告 有色金属 兴证期货·研发产品系列 供应逐步修复，锌价震荡回落为主 兴证期货•研发中心2022年10月28日星期五 有色研究团队林玲 从业资格编号：F3067533投资咨询编号：Z0014903 联系人马志君 电话：021-68982784 邮箱：mazj@xzfutures.com 核心观点 供应端： 全球锌矿过剩，加工费加速上升。2022年下半年全球锌矿产量环比小幅回升，同比依旧下降，但由于 全球冶炼端的减产幅度更大，锌矿逐渐走向过剩。三季度中国锌精矿的进口量大幅增加，加工费也随之大幅上行。当前海外减产情况延续甚至扩大，国内这种锌矿相对过剩的情况将延续，进口锌精矿加工费将维持高位。 海外冶炼同比大减，欧洲锌冶炼进一步减产空间 不大。2022年海外新冶炼端收到的干扰事件较多，预计全年海外地区锌冶炼产量同比降幅或接近4%。不过 从欧洲视角来看，随着欧盟对于天然气-电力价格开始行政上的干预，剩余欧洲产能进一步扩大减产的空间已经不大，2022年四季度或许将是锌供需的拐点。 冶炼利润良好，干扰褪去国内供应修复预期较强。 2022年国内冶炼端受到的干扰也较多，尤其是7-8月的减产量较大。9月以来国内供应开始逐步修复，伴随着锌价维持高位而加工费上行，市场已经给出了相当丰厚的利润水平和相对舒适的冶炼生产环境，在没有刚性生产限制发生的情况下，冶炼产量修复预期较强。 需求端： 镀锌加工同环比走强，全球库存低位企稳。有色初端加工环节整体维稳，9-10月的旺季边际上较8月 有明显修复。对于锌产业链来说，镀锌端受益于基建投资的支撑，二季度末至三季度有明显的走强。而相应偏出口和泛地产的压铸锌合金则依旧相对疲弱。库存方面，锌锭全球的低库存矛盾创造了一个高BACK结构的交易机会，但锌产业供需拐点临近的预期有使得锌价有高位回落的压力。 海外消费边际转弱，国内基建制造业投资支撑。 展望四季度来看，海外主要经济提都呈现一定的下滑趋势，消费需求收缩，出口或难维持较好增长。美国地产需求转弱，欧洲受能源问题影响制造业出现大幅下滑。国内方面，泛地产需求依旧疲弱，且中期都难以扭转颓势。基建和制造业投资以及汽车消费等依旧维持较好的增速，给与锌需求一定的托底。 总结： 供应端，海外的受限于能源问题的长期化，短期难以修复，国内冶炼干扰事件消退，高利润给于了供应端较大的弹性，需求端，远月走弱预期是锌价上方最大的压力。随着国内供应端在高利润的刺激下逐步放量，未来锌价应以偏空思维对待。中期关注海外衰退和国内供应修复预期的兑现情况。 风险提示 宏观货币政策变化超预期，美联储不及预期，国内地产修复超预期 报告目录 一、供应篇1 1、锌矿供应相对过剩1 1.1全球锌矿环比回升1 1.2国产锌精矿同比小增2 1.3三季度进口锌精矿集中到港3 1.4锌精矿加工费加速上升3 2、海外锌冶炼减产量较大4 2.1海外锌冶炼同比大减4 2.2欧洲锌冶炼进一步减产空间不大5 3、国内锌冶炼供应逐步回升6 3.1国内能源干扰逐步消退6 3.2冶炼利润快速修复7 4、精炼锌进口维持低位8 二、需求篇10 1、初端加工同环比增加10 2、全球库存低位企稳10 3、海外消费趋势走弱11 3.1美国地产需求转冷11 3.2欧洲制造业崩塌12 4、基建支撑国内消费边际好转13 4.1泛地产需求反弹乏力13 4.2基建支撑镀锌消费14 4.3出口需求增长降速15 4.4汽车产销维持高增长16 分析师承诺17 图表目录 图1：ILZSG全球锌精矿产量（千金属吨）1 图2：海外锌矿企业季度产量（千金属吨）1 图3：SMM中国锌精矿产量（万金属吨）2 图4：SMM中国锌精矿开工率（%）2 图5：SMM中国锌精矿生产利润（元/吨）2 图6：Mysteel中国锌精矿产量（万金属吨）2 图7：中国锌精矿进口量（万干吨）3 图8：Mysteel中国锌精矿港口库存（万干吨）3 图9：中国锌精矿加工费（元/吨）4 图10：中国进口锌精矿加工费Benchmark（美元/吨）4 图11：国产-进口锌精矿价差（元/吨）4 图12：中国锌冶炼厂原料库存（万吨）4 图13：全球精炼锌月度产量（千吨）5 图14：全球精炼锌年度产量（千吨）5 图15：欧洲精炼锌月度产量（千吨）6 图16：全球精炼锌年度产量（千吨）6 图17：SMM中国精炼锌月度产量（万吨）7 图18：SMM中国精炼锌月度开工率（%）7 图19：Mysteel中国精炼锌周度产量（吨）7 图20：中国锌冶炼检修产量（万吨）7 图21：中国精炼锌冶炼利润（元/吨）8 图22：国产-进口矿价差（元/吨）8 图23：中国精炼锌进口量（吨）9 图24：中国精炼锌出口量（吨）9 图25：中国精炼锌进口盈亏（元/吨）9 图26：中国精炼锌净进口量（吨）9 图27：中国镀锌板带周度产量（万吨）10 图28：中国镀锌板带周度库存（万吨）10 图29：中国压铸锌合金周度产量（万吨）10 图30：中国铝线缆周度开工率（%）10 图31：LM精炼锌分大洲库存（吨）11 图32：SMM中国七地锌锭周度库存（万吨）11 图33：LM精炼锌库存及升贴水（吨）11 图34：SMM中国锌锭现货升贴水（元/吨）11 图35：美国成屋销售数据（万套）12 图36：美国轻型车月度销量（辆）12 图37：全球主要经济体制造业PMI指数（%）13 图38：欧洲制造业PMI指数（%）13 图39：中国房屋新开工面积（万平方米）14 图40：中国房屋竣工面积（万平方米）14 图41：中国商品房销售面积（万平方米）14 图42：土地购置面积累计（万平方米）14 图43：社会融资规模：政府债券（亿元）15 图44：基础设施投资累计同比（%）15 图45：中国汽车月度销量（辆）16 图46：中国新能源车销量（辆）16 图47：中国汽车月度销量（辆）16 图48：中国新能源车销量（辆）16 表格目录 表1:海外锌冶炼企业产量情况（万吨）5 表2:欧洲锌冶炼减产情况（万吨）6 一、供应篇 1、锌矿供应相对过剩 1.1全球锌矿环比回升 根据ILZSG数据，2022年8月全球锌精矿产量105.67万金属吨，同比下降3.88%，环比增加2.01%；1-8月合计全球锌精矿产量819.32万金属吨，同比下降3.71%。根据兴证期货统计的各矿企已公布的半年报数据来看，2022年上半年合计生产锌矿234.98万金属吨，同比2021年的248.39万金属吨下降了5.39%（13.40万金属吨）。 从上述数据结合国内锌矿产量情况，我们推断2022年全球锌矿的增量部分主要来源于部分 中小矿山，而全球主要的大型矿企整体产量将录得同比减量。根据全球主要矿企业在2021年年报中公布的产量指引及资本开支预算也可以发现，矿企大多并未在本轮利润上行周期内明显增加锌矿业务的资本开支规模，在产能扩张不活跃的情况下，矿企基于品位的趋势性降低以及未来的关停计划不同程度的调降了2022年产量目标。仅加拿大泰克资源有限公司（Teck）和伦丁矿业（LundinMining）有所上调。其主要因为预期RedDog经营状况良好以及Neves-Corvo扩建项目投产。因此本轮锌价自去年4季度以来已经维持在一个历史相对高位接近一年，但高利润未能刺激锌矿业务资本开支的显著增加，除了疫情持续带来的不确定性之外，企业经营战略的调整，更聚焦于有明显新能源属性的金属矿产（锂、镍、铜等）的开发，可能是更长周期的逻辑。 图1：ILZSG全球锌精矿产量（千金属吨）图2：海外锌矿企业季度产量（千金属吨） 数据来源：ILZSG，兴证期货研发部数据来源：公开资料，兴证期货研发部 1.2国产锌精矿同比小增 根据SMM数据，2022年9月国产锌精矿33.38万金属吨，同比增加0.54%，1-9月270.78万金属吨，同比下降1.85%，其中三季度合计产量99.38万金属吨，同比小增0.33%。 新投产方面，5月内蒙古诚诚矿业二期选厂稳步投产，全年预计带来1.93万金属吨增量。广西张十八铅锌矿于2021年12月陆续选厂投产出量，全年增量预期在2.45万金属吨。复产 方面，湘西华林矿业据了解目前选厂已经复产，全年预计增量在1.8万金属吨。贵州红桥矿业 的扩产及银漫矿业去年年底也已经复产，当前预计两家矿企全年增量在2.485万金属吨。全年角度来看，今年国产锌精矿产量预计较去年基本持平。 从利润的角度来看，由于2022年锌价一直处在高位，而国产锌矿的加工费有相对不高，矿 端的利润情况一直非常良好， 图3：SMM中国锌精矿产量（万金属吨）图4：SMM中国锌精矿开工率（%） 数据来源：SMM，兴证期货研发部数据来源：SMM，兴证期货研发部 图5：SMM中国锌精矿生产利润（元/吨）图6：Mysteel中国锌精矿产量（万金属吨） 数据来源：SMM，兴证期货研发部数据来源：Mysteel，兴证期货研发部 1.3三季度进口锌精矿集中到港 根据海关数据，2022年9月中国锌精矿进口量39.06万干吨，同比增加53.49%，1-9月中国合计锌精矿进口量287.68万干吨，同比增加5.7%，其中三季度合计进口量达到105.95万干吨，同比增加26.18%。8月以后，海外锌精矿集中到港，大大缓解了国内原料端紧张的情况。根据Mysteel统计的中国港口锌精矿库存数据也验证了这一点，自8月以来国内港口的锌精矿库存逐月上升。截止10月21日，中国主流5港的锌矿库存为28.8万干吨，较8月初增加了 17.8万干吨，同比去年增加了7.4万干吨。随着欧洲锌冶炼减产的扩大，预计四季度锌精矿进 口量依旧将维持在高位。 图7：中国锌精矿进口量（万干吨）图8：Mysteel中国锌精矿港口库存（万干吨） 数据来源：海关数据，兴证期货研发部数据来源：Mysteel，兴证期货研发部 1.4锌精矿加工费加速上升 随着国内锌矿供需逐渐宽松，国内锌精矿加工费也逐步走高，根据SMM数据，截止10月21日国产锌精矿平均加工费为4400元/吨，较今年低点回升的1000元/吨，进口锌精矿平均加 工费也反弹至今年新高265美元/吨。本轮进口锌精矿回水相比于今年一季度，一个重要的不同是沪锌和伦锌的内外价差走势。二季度以来随着外盘相较于内盘的逐步走弱，进口锌精矿的经济性大幅提升，进入9月进口锌精矿的经济性已经全面超过国产矿。 进入三季度，国内冶炼企业加大采购，企业原料库存也平稳回升。根据SMM数据，截止9月底，国内冶炼企业锌矿原料库存以及回升到37.43万吨，库存可消费天数回到了25天左右。全产业链的锌矿原料库存基本处在相对宽松的状态。当前海外锌减产量较大，导致锌矿集中流向亚洲尤其是中国的，因此预计国内这种锌矿相对过剩的情况将延续，进口锌精矿加工费将维持高位。 图9：中国锌精矿加工费（元/吨）图10：中国进口锌精矿加工费Benchmark（美元/吨） 数据来源：SMM，兴证期货研发部数据来源：SMM，兴证期货研发部 图11：国产-进口锌精矿价差（元/吨）图12：中国锌冶炼厂原料库存（万吨） 数据来源：SMM，兴证期货研发部数据来源：SMM，兴证期货研发部 2、海外锌冶炼减产量较大 2.1海外锌冶炼同比大减 2022年海外新冶炼端收到的干扰事件较多，除了欧洲地区受到天然气-电力价格飙涨出现了大规模的减产之外，其他地区也有一定量的减产。根据兴证期货统计的海外主要锌冶炼企业 （占比海外精炼锌产量50%）产量，2022年上半年合计产量为137.43万吨，同比下降了8.82%。从绝对值和百分比来看，今年产量较大的企业是嘉能可和高丽亚铅，前者是主要是由于其欧洲旗下Portovesme冶炼厂在去年11月检修了一条产能在14万吨/年的产线，后者是由于其位于澳大利亚的SMC冶炼设备调试时间延迟过多导致二季度同、环比减量均在35%以上。出这两家之外NEXA、Penoles和Noranda都应不同原因产量同比下滑近2万吨。 表1:海外锌冶炼企业产量情况（万吨） 公司 2021H1 20