盈利能力小幅提升，电化学工作站卡位高成长赛道

公司研究/公司快报 2022年11月6日 盈利能力小幅提升，电化学工作站卡位高成长赛道 买入-A(首次) 东华测试（300354.SZ） 仪器仪表Ⅲ 公司近一年市场表现 事件描述 公司披露2022年三季报。2022年前三季度，公司实现营业收入2.2亿元，同比34.8%；实现归母净利润5566.0万元，同比40.7%。其中，22Q3实现营业收入0.8亿元，同比31.4%，环比-11.9%；实现归母净利润0.3亿元，同比19.4%，环比28.7%。 事件点评 受益于精细化管理和控本增效，公司期间费用率显著下降，净利率实现 小幅提升。2022年前三季度，公司毛利率为66%，同比-1.5pct；净利率为 市场数据：2022年11月4日 收盘价（元）： 42.70 年内最高/最低（元）： 45.89/19.80 流通A股/总股本（亿）： 0.80/1.38 流通A股市值（亿）： 34.13 总市值（亿）： 59.06 基础数据：2022年9月30日 基本每股收益：0.40 摊薄每股收益：0.40 每股净资产(元)：3.88 净资产收益率：10.38 分析师：王志杰 执业登记编码：S0760522090001邮箱：wangzhijie@sxzq.com 杨晶晶 执业登记编码：S0760519120001邮箱：yangjingjing@sxzq.com 25.0%，同比1.1pct；其中Q3毛利率为65.8%，同比-5.5pct，净利率为34.6%，同比-3.5pct。期间费用率合计39.3%，同比-4.3pct，其中管理/销售/研发/财务费用率分别为16.6%/12.5%/10.3%/-0.2%，同比分别-0.4pct/-3pct/-0.9pct/0pct。 Q3现金流量净额变动较大，主要系销售订单持续增长，以及Q4原材料备货需求下，带动应收/预付账款增加所致。2022年前三季度，公司销售商品、提供劳务收到的现金为1.6亿元，同比-1.5%，收现比同比下降27.1pct至73.51%，其中，22Q3公司营业收入/经营活动产生的现金流量净额分别为0.8/-0.1亿元，yoy+31.4%/-200.1%，主要系：应收账款大幅增加，截至报告期末，公司应收账款1.9亿元，同比+80.7%；为Q4生产储备原材料，预付货款增加，截至报告期末，公司预付账款1446.7万元，相对Q2末同比+43.8%。 积极开拓新能源领域，下游高景气叠加国产化替代需求强，电化学工作站有望成为新的业绩增长点：公司全资子公司江苏东华分析仪器有限公司专注于电化学工作站的研发、生产和电化学运用研究。电化学工作站产品是电化学分析测试、腐蚀过程分析、新能源电池性能分析等方面化学反应过程研究必不可少的智能测试分析科学仪器。当前我国不断增加对新能源行业的投入，因此在锂电池、燃料电池、液流电池等测试、储能安全测试等方面的需求逐步增加。但是市场上高质量电化学工作站依然多数依赖进口，目前国产产品在国内市场所占的份额较小。随着科研投入的加大，国产电化学设备的生产工艺、仪器性能将会有较大的进步，进口替代能力有望大幅提高。 请务必阅读最后一页股票评级说明和免责声明1 公司专注于智能化测控领域，结构力学性能测试业务、结构安全在线监测和防务装备故障预测与健康管理业务持续增长，并依托全资子公司积极开拓基于PHM的设备智能维保管理平台、电化学工作站两大业务市场。公司在国家重大装备、航空航天、土木水利工程、机械装备、高铁、船舶、汽车、冶金石化、材料分析、新能源等行业积累了一批稳定客户，未来有望持续受益下游行业国产化需求的增加。 盈利预测、估值分析和投资建议：公司作为传统力学测试领域龙头，自主研发的电化学工作站打破国外技术垄断，新能源领域实现突破，有望成为未来新的业绩增长点，在线监测业务高速发展，PHM业务市场潜力较大。公司三大业务主线并行，未来业绩有望保持较快增长。预计公司2022-2024年归母净利润分别为1.3亿元、1.8亿元、2.5亿元，同比分别增长60.4%、41.8%、38.8%，EPS分别为0.9元、1.3元、1.8元，按照11月4日收盘价 42.7元，PE分别为46.0、32.5、23.4倍，首次覆盖给予“买入-A”的投资评级。 风险提示：下游行业增长不及预期的风险；新业务拓展不及预期的风险；行业竞争加剧风险；核心技术失密风险；新产品开发的不确定性风险；应收账款余额增加导致的坏账风险；新冠疫情影响的风险等。 财务数据与估值： 会计年度 2020A 2021A 2022E 2023E 2024E 营业收入(百万元) 205 257 412 594 805 YoY(%) 15.5 25.2 60.4 44.1 35.5 净利润(百万元) 50 80 128 182 253 YoY(%) 65.5 58.9 60.4 41.8 38.8 毛利率(%) 66.1 67.8 69.8 71.2 72.0 EPS(摊薄/元) 0.36 0.58 0.93 1.32 1.83 ROE(%) 11.8 16.2 21.4 23.7 25.1 P/E(倍) 117.3 73.8 46.0 32.5 23.4 P/B(倍) 13.8 11.9 9.9 7.7 5.9 净利率(%) 24.5 31.1 31.1 30.6 31.4 数据来源：最闻数据，山西证券研究所 财务报表预测和估值数据汇总 资产负债表(百万元) 利润表(百万元) 会计年度 2020A 2021A 2022E 2023E 2024E 会计年度 2020A 2021A 2022E 2023E 2024E 流动资产 338 400 518 623 799 营业收入 205 257 412 594 805 现金 119 120 144 190 266 营业成本 70 83 125 171 226 应收票据及应收账款 89 114 192 211 277 营业税金及附加 3 4 7 10 13 预付账款 8 10 19 23 34 营业费用 34 35 49 74 101 存货 106 133 129 156 167 管理费用 34 35 50 75 101 其他流动资产 15 24 33 43 56 研发费用 20 27 41 60 82 非流动资产 149 145 204 271 346 财务费用 -0 -0 1 4 4 长期投资 0 0 0 0 0 资产减值损失 -4 -1 -2 -6 -8 固定资产 113 115 176 245 322 公允价值变动收益 0 0 0 0 0 无形资产 17 16 15 13 11 投资净收益 1 0 1 1 1 其他非流动资产 19 14 13 13 13 营业利润 57 86 138 195 271 资产总计 487 545 722 894 1145 营业外收入 0 0 0 0 0 流动负债 53 47 119 122 135 营业外支出 0 0 0 0 0 短期借款 0 0 42 49 27 利润总额 57 86 137 195 271 应付票据及应付账款 11 8 20 19 33 所得税 6 6 9 13 18 其他流动负债 42 38 57 54 76 税后利润 50 80 128 182 253 非流动负债 6 4 4 4 4 少数股东损益 0 0 0 0 0 长期借款 0 0 0 0 0 归属母公司净利润 50 80 128 182 253 其他非流动负债 6 4 4 4 4 EBITDA 62 91 145 207 286 负债合计 59 51 123 126 139 少数股东权益 0 0 0 0 0 主要财务比率 股本 138 138 138 138 138 会计年度 2020A 2021A 2022E 2023E 2024E 资本公积 104 106 106 106 106 成长能力 留存收益 185 250 344 476 656 营业收入(%) 15.5 25.2 60.4 44.1 35.5 归属母公司股东权益 427 495 599 768 1006 营业利润(%) 62.1 51.7 60.2 41.7 38.8 负债和股东权益 487 545 722 894 1145 归属于母公司净利润(%) 65.5 58.9 60.4 41.8 38.8 获利能力 现金流量表(百万元) 毛利率(%) 66.1 67.8 69.8 71.2 72.0 会计年度 2020A 2021A 2022E 2023E 2024E 净利率(%) 24.5 31.1 31.1 30.6 31.4 经营活动现金流 21 27 76 136 211 ROE(%) 11.8 16.2 21.4 23.7 25.1 净利润 50 80 128 182 253 ROIC(%) 11.0 15.5 19.6 22.0 24.0 折旧摊销 9 9 10 15 20 偿债能力 财务费用 -0 -0 1 4 4 资产负债率(%) 12.2 9.3 17.0 14.1 12.1 投资损失 -1 -0 -1 -1 -1 流动比率 6.4 8.6 4.3 5.1 5.9 营运资金变动 -41 -64 -62 -64 -65 速动比率 4.1 5.4 3.0 3.6 4.4 其他经营现金流 3 2 -0 -0 -0 营运能力 投资活动现金流 48 -12 -69 -81 -94 总资产周转率 0.5 0.5 0.7 0.7 0.8 筹资活动现金流 -7 -15 -25 -17 -19 应收账款周转率 2.6 2.5 2.7 3.0 3.3 应付账款周转率 8.1 8.8 8.8 8.8 8.8 每股指标（元） 估值比率 每股收益(最新摊薄) 0.36 0.58 0.93 1.32 1.83 P/E 117.3 73.8 46.0 32.5 23.4 每股经营现金流(最新摊薄) 0.15 0.20 0.55 0.98 1.53 P/B 13.8 11.9 9.9 7.7 5.9 每股净资产(最新摊薄) 3.09 3.58 4.33 5.55 7.27 EV/EBITDA 92.7 63.3 40.0 27.8 19.8 数据来源：最闻数据、山西证券研究所 分析师承诺： 本人已在中国证券业协会登记为证券分析师，本人承诺，以勤勉的职业态度，独立、客观地出具本报告。本报告清晰准确地反映本人的研究观点。本人不曾因，不因，也将不会因本报告中的具体推荐意见或观点直接或间接受到任何形式的补偿。本人承诺不利用自己的身份、地位或执业过程中所掌握的信息为自己或他人谋取私利。 投资评级的说明： 以报告发布日后的6--12个月内公司股价（或行业指数）相对同期基准指数的涨跌幅为基准。其中：A股以沪深300指数为基准；新三板以三板成指或三板做市指数为基准；港股以恒生指数为基准；美股以纳斯 达克综合指数或标普500指数为基准。 无评级：因无法获取必要的资料，或者公司面临无法预见的结果的重大不确定事件，或者其他原因，致使无法给出明确的投资评级。（新股覆盖、新三板覆盖报告及转债报告默认无评级） 评级体系： ——公司评级 买入：预计涨幅领先相对基准指数15%以上； 增持：预计涨幅领先相对基准指数介于5%-15%之间；中性：预计涨幅领先相对基准指数介于-5%-5%之间；减持：预计涨幅落后相对基准指数介于-5%--15%之间；卖出：预计涨幅落后相对基准指数-15%以上。 ——行业评级 领先大市：预计涨幅超越相对基准指数10%以上； 同步大市：预计涨幅相对基准指数介于-10%-10%之间；落后大市：预计涨幅落后相对基准指数-10%以上。 ——风险评级 A：预计波动率小于等于相对基准指数； B：预计波动率大于相对基准指数。 免责声明： 山西证券股份有限公司(以下简称“公司”)具备证券投资咨询业务资格。本报告是基于公司认为可靠的已公开信息，但公司不保证该等信息的准确性和完