基金经理研究报告-鹏华基金苏俊杰：量化投资不止于多因子选股

证券投资基金研究报告/基金专题 基金经理研究报告-鹏华基金苏俊杰 量化投资不止于多因子选股 分析师：刘亦千 电话：021-53686101 邮箱:liuyiqian@shzq.com 执业证书编号：S0870511040001 研究助理：江牧原电话：021-53686093 邮箱:jiangmuyuan@shzq.com 执业证书编号：S0870119010013 研究助理：汪璐 电话：021-53686120 邮箱:wanglu@shzq.com 执业证书编号：S0870121050005 日期：2022年11月3日 主要观点： 基金经理：苏俊杰，清华大学学士，美国芝加哥大学金融数学硕士，具有超过10年证券从业经验，超过4年的基金管理经验。苏俊杰于 2019年7月加盟鹏华基金管理有限公司，2021年3月5日开始担任 鹏华量化先锋基金的基金经理。苏俊杰目前在管公募基金产品共6 只，管理公募基金资产43.99亿元，所管理产品策略主要以股票指数增强策略为主，其中鹏华量化先锋管理时间最长，属于其代表性基金产品之一。 “鹏华量化先锋”是一只执行量化选股策略的偏股混合型基金，根据相关性分析和调研确认，该基金主要采用中证500量化指数增强 策略，因此本文将其定位为一只“中证500指数增强基金”，并对此展开比较与分析，以验证其投资策略的有效性。 投资框架：根据调研得知，苏俊杰量化投资框架源于BGI的体系及理念，主要包含ALPHA模型、风险模型以及交易成本模型。其中，ALPHA模型主要体现为量化多因子的选股模型，模型通过优选个股产生超额收益；风险模型通过barra（CN6）模型控制投资组合在各个风格层面的偏离度较基准可控，主要用于风险控制；交易成本模型主要通过计算冲击成本以及交易换手率等指标，降低交易阶段产生的成本。2017年对其量化模型进行升级，通过融入AI量价因子选股层面上提升模型收益。 投资绩效——对代表基金鹏华量化先锋的分析： 1、对中证500的跟踪效果较好，跟踪能力持续提升。 2、超额收益显著，且正超额优异，负超额可控。 3、投资性价比高。与中证500指数相比，鹏华量化先锋风险调整后收益优势更为显著；与同策略产品相比，鹏华量化先锋风险及跟踪误差调整后收益均更为优异。 4、创新高次数明显高于市场指数，市场反弹时，产品净值修复能力强，且超额明显。 风格分析： 1、持仓风格：相对中证500指数行业偏配较为灵活，高低配切换迅 速，行业偏配成功率稳步提升；相较于中证500指数的市值风格和估值风格，全持仓个股超配于小盘成长风格。 2、交易风格：鹏华量化先锋持仓较为分散，持仓换手率与重仓股留存度波动均较大；与同策略产品相比，通过计算基金在交易佣金中支付的费用比例，该基金在交易成本模型下对交易成本具有良好的控制能力。 沪深300、中证500投资价值分析： 苏俊杰在管的产品还包括鹏华沪深300指数增强型证券投资基金及 鹏华中证500指数增强型证券投资基金两只指数增强策略产品，两 只产品适合对沪深300和中证500有投资需求的投资者进行配置： 当前沪深300和中证500估值均处于历史偏低位置，具备较为广泛 的投资价值；而两者的区别在于沪深300的行业更为集中、个股盈 利更稳定、偏向于价值风格，中证500的行业结构更均衡、个股盈利水平更高、偏向于成长风格。 相对于主动选股的策略而言，量化指增产品有四大优势：1、量化指增产品很好的分散了个股的非系统性风险，通常个股的持仓权重不会偏离对标指数过大；同时分散的持仓也体现出了更好的流动性。2、量化策略可实现更高效的投资，从而捕捉市场上更为广泛的投资机会。相较于主动管理型基金经理因为精力有限通常只能覆盖 20-30只个股，量化策略的产品往往可以持有300多只股票；3、量化策略是一种高纪律性的投资，可以规避人性弱点（例如：追涨杀跌），并及时把握市场中的投资机会；4、量化策略通常会定期持续优化，从而确保策略的有效性。 总之，指数增强型基金在所跟踪的指数基础上进一步寻求超额收益，在指数本身优良的质地，以及基金经理苏俊杰优越的超额收益获取能力加持下，两只产品可作为投资者优质的长期投资标的。 风险提示： 1、指数增强策略是以指数投资为基底、主动管理做增强收益的一类基金。在复制跟踪指数的部分存在不可避免的系统性风险； 2、在增强部分基金经理采用了量化多因子投资模型，可能存在因子失效或模型失效造成的净值回撤风险； 3、基金对小盘成长风格有一定程度的超配，存在风格偏配带来的额外投资风险； 4、产品面临的其他无法准确预期的风险。 一、基金经理概况 苏俊杰，清华大学学士，美国芝加哥大学金融数学硕士。历任MSCIInc.分析员，华泰柏瑞基金量化投资部研究员、专户投资经理，财通基金量化投资二部总监助理、基金经理。2019年7月加盟鹏华基金管理有限公司，2021年3月5日开始担任鹏华量化先锋混合型证券投资基金基金经理。 1、基本信息 姓名 苏俊杰 学历 硕士 从业年限 10年 投资年限 3年+ 现管理基金总规模 43.99亿元 个人经历 清华大学学士，美国芝加哥大学金融数学硕士。 2019年7月加盟鹏华基金管理有限公司，2021年3月5日开始担任鹏华量化先锋混合型证券投资基金基金经理。 模型大幅加入AI人工智能量价因子，为投资组合提供较传统基本面因子不同的收 益来源。 管理基金 鹏华量化先锋混合、鹏华沪深300指数增强A、鹏华中证500指数增强A、鹏华沪深300指数A类(LOF)、鹏华中证500指数A类(LOF)、鹏华创业板指数(LOF)A 截止日期：2022年6月30日 2、管理产品及业绩 苏俊杰过往管理公募基金产品10只，目前在管公募基金产品6只， 共管理公募基金资产43.99亿元，目前在管产品分别为鹏华量化先锋混 合、鹏华沪深300指数增强A、鹏华中证500指数增强A、鹏华沪深300指数A类(LOF)、鹏华中证500指数A类(LOF)、鹏华创业板指数(LOF)A。总体来看，基金经理所管理的产品主要以股票指数增强策略为主，其中截至2022年8月31日鹏华沪深300指数增强A自苏俊杰任职以来回报 为-7.20%，较沪深300指数超额收益15.56%，在沪深300指增基金中排名2/39。此外，在其管理的同策略产品中，鹏华量化先锋管理年限较久且同类排名表现优异，属于其代表性基金产品之一。该基金于2018年2 月23日成立，苏俊杰于2021年3月5日就任职该基金的基金经理。截 至2022年8月31日，该基金自基金经理苏俊杰任职以来总回报13.87%，回报排名166/1714，大幅超越业绩比较基准收益率。 表1：苏俊杰管理的基金产品 代码 产品名称 投资类型 任职日期 离任时间 在管规模（亿元） 005632 鹏华量化先锋混合 偏股混合型 2021-03-05 - 1.29 005870 鹏华沪深300指数增强A 增强指数型 2021-03-05 - 5.55 014344 鹏华中证500指数增强A 增强指数型 2022-01-11 - 2.99 160615 鹏华沪深300指数A类(LOF) 被动指数型 2022-08-03 - 24.54 160616 鹏华中证500指数A类(LOF) 被动指数型 2022-08-12 - 5.49 160637 鹏华创业板指数(LOF)A 被动指数型 2022-08-12 - 1.30 数据来源：WIND、上海证券基金评价研究中心；数据截止日期：2022年8月31日 二、投资框架分析 通过与基金经理苏俊杰的沟通，我们了解到其早期的量化投资框架主要来源于BGI的体系及理念，主要包含ALPHA模型、风险模型以及交易成本模型。其中，ALPHA模型主要体现为量化多因子的选股模型，模型通过优选个股产生超额收益；风险模型通过barra（CN6）模型控制投资组合在各个风格层面的偏离度；交易成本模型主要通过计算冲击成本以及交易换手率等指标，降低交易阶段产生的成本。 ALPHA选股模型为其量化投资体系的核心： （1）精选大类因子，提升量价因子比例：苏俊杰将因子分为8个大类因子（包含价值因子、质量因子、成长因子、一致预期、价量与高频因子、公司治理、行业因子与事件因子），在实际投资时精选200多个因子构建选股因子，其中基本面因子占比约60%，量价因子占比约35%，是公募基金中少有的价量因子权重相对较高的投资策略。 （2）均衡选择不同因子：在基本面因子中对于如分析师因子、盈利动量、估值类因子均有配置；在量价因子中长周期量价因子与短周期量价因子也做到一定比例的配置，从而确保选股模型中因子的多样化与因子结构的均衡，追逐更多的因子收益来源。 （3）根据因子历史表现与市场变化确定因子权重：在大类因子层面，基金经理根据各大类因子的长期表现，给予各大类因子相对中枢的因子权重，此后平均每2个月基金经理会定期跟踪市场变化与因子表现对大类因子权重进行微调。由于基金经理定期考量市场因素，并对模型进行调整，从而确保了模型的灵活性。 （4）AI量价因子的加入：苏俊杰的投资策略在2017年发生了较大变化。此前所采用的模型是传统的基本面因子为主的量化多因子模型，但随着人工智能算法的崛起，诸多传统因子的alpha逐步走低，于是苏俊杰开始思考在模型中加入AI量价因子。具体模型上，苏俊杰通过遗传规划、神经网络等人工智能算法提取个股特征数据，并构建周频或双周频的量价因子，加入至传统模型中，一方面提升模型的alpha获取能力，另一方面通过低相关因子的配置降低模型风险。 三、代表产品业绩分析 1、代表产品基本情况 产品名称鹏华量化先锋 成立时间2013-07-19 基金托管人中国建设银行股份有限公司 基金管理人鹏华基金管理股份有限公司 基金类别混合型基金——偏股混合型基金 运作方式契约型开放式 基金经理苏俊杰 投资目标 本基金通过运用量化选股策略，在严格控制风险的前提下，力争实现基金资产的长期稳健增 值。 投资比例 股票(含存托凭证)资产占基金资产的比例为60%-95%;每个交易日日终在扣除股指期货合约需缴纳的交易保证金后,基金保留的现金或者到期日在一年以内的政府债券不低于基金资产净值的5%,其中现金类资产不包括结算备付金,存出保证金,应收申购款等。如果法律法规对该比例要求有变更的,以变更后的比例为准,本基金的投资范围会做相应调整。 风险收益特征 本基金属于混合型基金，其预期的风险和收益高于货币市场基金、债券型基金，低于股票型基金，属于证券投资基金中中高风险、中高预期收益的品种。 业绩比较基准沪深300指数收益率*80%+中证全债指数收益率*20% 数据来源：WIND、上海证券基金评价研究中心 2、代表产品业绩表现 “鹏华量化先锋”于2018年8月23日由“鹏华沪深300ETF”转型而来，是一只执行量化选股策略的偏股混合型基金。在苏俊杰管理的 1.49年期间（截止日期按2022年8月31日计算），我们对其与市场指数进行相关性分析，结果显示，基金与沪深300相关性为79.9%，与中证500相关性为96.7%。与其他中证500指数增强基金较中证500的相关性数据比较而言，该产品相关性位于合理区间，体现出显著的中证500指数增强特征。此外，在调研中我们确认，该基金实际以中证500为增强标的，实施中证500指数增强投资策略。因此本文将其定位为一只“中证500指数增强基金”，并对此展开比较与分析，以验证其投资策略的有效性。 图1：中证500指增产品较中证500相关性 数据来源：WIND、上海证券基金评价研究中心时间区间：2021.3.5-2022.8.31； 样本范围：2021.3.5前成立的中证500指数增强基金（同一个组合多个份额仅计算主代码份额），合计产品数量为37只 2.1跟踪效果较好，跟踪能力持续提升 鹏华量化先锋对中证500指数的跟踪效果较好。“鹏华量化先锋” 的跟踪误差较中证500指数增强产品均值更低，且处于同类合理