首旅酒店深度报告：结构升级加速拓店，稳坐前列待疫后花开

公司研究报 告社会服务酒店餐饮 2022-11-01 公司深度报告 买入/维持首旅酒店(600258) 目标价：30.4 昨收盘：22.18 首旅酒店深度报告：结构升级加速拓店，稳坐前列待疫后花开 走势比较 24% 太14% 平3% 21/11/2 22/1/2 22/3/2 22/5/2 22/7/2 22/9/2 洋(7%) 证(17%) 股 券(28%) 首旅酒店沪深300 份 有股票数据 限总股本/流通(百万股)1,119/1,070公总市值/流通(百万元)26,439/25,294司12个月最高/最低(元)28.36/19.32证相关研究报告： 券首旅酒店（600258）《首旅酒店三 研季报点评：Q3实现扭亏拓店速度 究恢复》--2022/11/01 报告 证券分析师：王湛 电话：010-88321716 E-MAIL：wangzhan@tpyzq.com 执业资格证书编码：S1190517100003 报告摘要 收购如家后坐稳领先地位。首旅酒店自1999年成立以来，不断 优化业务结构，聚焦酒店与景区业务，于2016年收购如家酒店，实现优势互补，成功跻身行业前列。目前公司酒店业务品牌全面，实现经 济型、中高端、高端全覆盖。从业务模式上看，酒店管理业务模式灵 活，发展迅速。从股权结构上看，公司控股集团首旅旅游实力雄厚，并作出避免同业竞争承诺丰富首旅业务。从激励计划上看，首旅绑定核心团队激发人员活力，纳入中高端酒店考核体现发展重心。从经营业绩上看，2020年，公司酒店和景区业务受新冠肺炎疫情影响，整体 营收/归母净利润同比减少36.45%/156.05%。2021年随着疫情缓解，业绩逐渐恢复，公司实现营收61.53亿元/归母净利润0.56亿元。 酒店行业周期属性减弱，弹性较大看好疫后发展。周期属性减弱。 行业供需错配带来行业周期“复苏期——繁荣期——衰退期”，近年来行业加盟式扩张明显，抗周期因素显现。下沉扩张。下沉市场空间广大，经济型与中端酒店连锁市场仍有增长空间。行业恢复弹性较大。 随着疫情波动，酒店行业RevPAR恢复弹性较大，预期疫后酒店业将迅速恢复。 轻管理酒店加速扩张，数字化培育与会员体系建设共举。轻管理 扩张方面，2021年全年轻管理新开店954家，占新开店总数的67%， 轻管理模式加速下沉。轻管理模式为加盟商带来流量支持，有利于首旅挖掘市场，利用轻管理酒店反哺主品牌流量，合作关系稳定。数字培育方面，首旅坚持在线化、数字化和智慧化的技术战略，不断优化对客服务与管理流程，降低人房比。会员体系建设方面，打造“如LIFE 俱乐部”及“首免全球购平台”双引擎，持续优化会员权益，会员数目逐年增加，截至2022H1会员数已达到1.35亿人。 估值及投资建议：预计2022-2024年首旅酒店将实现归母净利润 -2.38亿元/8.47亿元/13.52亿元，同比增速-527.22%/456.26% /59.60%。预计2022-2024年EPS分别为-0.21/0.76/1.21元/股，2022-2024年PE分别为-102X/29X/181X。 风险提示：首旅酒店存在宏观经济增长放缓，业务需求受影响的 风险；存在疫情反复，居民旅游出行受限风险；存在轻管理经营困难，加盟商流失风险等。 盈利预测和财务指标： 2021 2022E 2023E 2024E 营业收入(百万元)6153.09 5486.12 7838.02 9440.50 （+/-%）16.49% -10.84% 42.87% 20.44% 净利润(百万元）55.68 -237.86 847.42 1352.48 （+/-%）111.23% -527.22% 456.26% 59.60% 摊薄每股收益(元)0.06 -0.21 0.76 1.21 市盈率(PE)466.61 -102 29 18 资料来源：Wind，太平洋证券注：摊薄每股收益按最新总股本计算 目录 一、首旅酒店：行业领先实力雄厚，三年万店静待复苏6 (一)收购如家酒店，跻身行业前列6 (二)酒店品牌丰富，产业链条完整7 (三)股权结构集中，激励效果显著9 (四)疫情期间承压，经营情况波动11 二、行业：连锁化率提高周期减弱，下沉市场成为布局热点15 (一)连锁酒店加盟扩张，周期属性有所减弱15 (二)连锁化率不断提高，下沉市场空间广大17 (三)行业弹性较大，疫后快速恢复18 三、轻管理发力下沉市场，加速拓展中高端19 (一)逆势开店抢占份额19 (二)轻管理酒店下沉扩张20 (三)经济型酒店改造升级，中高端酒店加速拓展22 (四)加快数字建设，提升服务质量24 (五)提高会员权益，服务全面提升26 四、盈利预测与投资建议27 （一）盈利预测27 （二）估值及投资建议29 五、风险提示29 投资评级说明32 1、行业评级32 2、公司评级32 图表目录 图表1：首旅酒店发展历程6 图表2：《HOTELS》2021年全球酒店排行（客房数）7 图表3：2022H1国内酒店门店数、客房数及PIPELINE7 图表4：海南南山佛教文化苑7 图表5：首旅酒店业务品牌矩阵7 图表6：酒店业务经营方式8 图表7：2016-2022H1首旅酒店直营加盟结构8 图表8：2016-2022H1酒店类别变化8 图表9：首旅酒店股权结构9 图表10：首旅集团避免同业竞争承诺9 图表11：2018年首旅酒店限制性股票激励计划11 图表12：调整后限制性股票解除限售的业绩条件11 图表13：首旅酒店营收（亿元）及同比12 图表14：首旅酒店营收构成（亿元）12 图表15：首旅酒店归母净利润（亿元）及同比12 图表16：首旅酒店分业务毛利率14 图表17：首旅酒店费用率分析14 图表18：首旅酒店现金流分析14 图表19：首旅酒店货币资金变动情况14 图表20：首旅酒店资产负债结构及偿债能力14 图表21：酒店行业的周期性16 图表22：加盟店营收占比逐年提高（占酒店业分部）16 图表23：2019-2021年酒店数及同比17 图表24：2019-2021年客房数及连锁化率17 图表25：2019-2021年各级城市连锁化率17 图表26：第七次人口普查各级城市人口（万人）17 图表27：华住新签约酒店下沉市场占比更高18 图表28：首旅酒店通过轻管理酒店布局下沉市场18 图表29：居民出行逐步恢复19 图表30：首旅酒店整体ADR、OCC、REVPAR19 图表31：酒店集团REVPAR恢复至19年同期水平19 图表32：三年万店目标实现情况20 图表33：新开轻管理酒店数及占比（占新开酒店比例）20 图表34：在线运营教练模式提供多方位支持21 图表35：如家NEO3.0开业情况22 图表36：如家NEO3.0方案22 图表37：2021年高端酒店市占率23 图表38：2021年中端酒店市占率23 图表39：2017-2022H1中高端酒店数及占比23 图表40：首旅安诺酒店组织结构24 图表41：豪华型酒店市占率24 图表42：2017-2022H1研发费用25 图表43：如家酒店清洗机器人25 图表44：每百间房配置人员数持续下降25 图表45：首旅酒店不同等级会员权益26 图表46：首旅会员数逐年增加26 图表47：“美好星期5”活动27 图表48：首免全球购平台27 图表49：酒店业务预测28 图表50：首旅酒店营收预测（亿元）29 一、首旅酒店：行业领先实力雄厚，三年万店静待复苏 (一)收购如家酒店，跻身行业前列 聚焦酒店和景区业务。北京首旅酒店（集团）股份有限公司（后简称首旅酒店）前身为1999 年成立的北京首都旅游股份有限公司，公司成立之初主营项目投资与管理、饭店经营与管理等多项业务，并于2002年通过受让南山公司74%的股权，成功开拓景区业务市场。2012和2014年，公司分别利用资产置换和出售股权的方式将展览广告和旅游业务剥离，经营重点逐步聚焦，转变为酒店及景区业务。 收购如家集团，强强联合成就领先地位。如家酒店集团由首旅酒店母公司首旅集团和携程旅 行网于2002年合资创立，并于2006年在美国纳斯达克上市，成为中国酒店业海外上市第一股。 2016年，首旅酒店与如家酒店合并，酒店巨头由此崛起。合并后的首旅与如家实现了优势互补、资源整合，公司专注核心住宿业务，提出“向存量要发展、向整合要发展、向创新要发展”的战略，持续发力中高端酒店市场，向消费者提供更加舒适的住宿体验。 图表1：首旅酒店发展历程 资料来源：公司公告，公司官网，太平洋证券整理 持续扩大市场份额，保持行业领先。2020年，首旅酒店提出了三年万店的发展计划，疫情期间仍然保持快速开店的步伐，抓住行业整合机遇，继续扩大市场份额。2021年，首旅酒店客房规 模成功位列《HOTELS》排行榜全球第九。截止2022H1，公司共拥有酒店5942家，客房47.32万间，位列国内酒店集团第三位。经过二十多年的发展，首旅酒店已坐稳国内酒店行业领先位置，并保持良好的发展趋势。 图表2：《HOTELS》2021年全球酒店排行（客房数）图表3：2022H1国内酒店门店数、客房数及Pipeline 排名 酒店名称 客房数 门店数 1 万豪国际集团 1446,600 7,795 2 锦江国际集团 1,239,274 11,959 3 希尔顿集团 1,065,413 6,777 4 洲际酒店集团 885,706 6,032 5 温德姆酒店集团 810,051 8,950 6 雅高酒店集团 777,714 5,298 7 华住酒店集团 753,216 7,830 8 精选国际酒店集团 575,735 7,139 9 首旅酒店集团 475,124 5,916 10 贝斯特韦斯特国际集团 34,807 3,963 资料来源：《HOTELS》，太平洋研究院整理资料来源：各公司公告，太平洋研究院整理 (二)酒店品牌丰富，产业链条完整 目前，首旅酒店旗下拥有景区业务和酒店业务两大业务。景区业务收入包括景区客房、餐饮、门票提成、客运、商品销售等，下辖的首旅景区公司目前拥有海南南山佛教文化苑、宁夏沙湖等多家5A级景区，是国内旅游集团中拥有高等级景区最多的企业之一；酒店业务拥有20个核心品 牌、40多个产品，公司酒店矩阵实现了经济型、中高端、高端全覆盖，其中原首旅品牌主要集中在中高端。 图表4：海南南山佛教文化苑图表5：首旅酒店业务品牌矩阵 资料来源：海南南山文化旅游公众号，太平洋研究院整理资料来源：公司官网，太平洋研究院整理 首旅酒店的酒店业务包括酒店运营和酒店管理两种模式。酒店运营业务主要指通过自有或租赁物业来经营酒店，公司通过向顾客提供住宿及相关服务取得收入，并承担酒店房屋租金，装修及运营过程中的管理、维护、运营费用及相关税费后实现盈利。酒店管理业务包括品牌加盟、输 出管理和其他特许业务，通过加盟费或派出人员薪酬等方式取得收入，无需承担房屋租金等成本费用，经营方式更为灵活。 图表6：酒店业务经营方式 经营方式 盈利模式 酒店运营业务 通过自有或租赁物业来经营酒店，公司通过向顾客提供住宿及相关服务取得收入，并承担酒店房屋租金，装修及运营过程中的管理、维护、运营费用及相关税费后实现盈利 酒店管理业务 品牌加盟 公司与加盟酒店业主签约后协助其进行物业设计、工程改造、系统安装及人员培训等工作，使加盟酒店符合集团酒 店标准，收取一定加盟费 输出管理 公司通过对酒店日常管理取得收入，根据品牌不同分为按 加盟酒店营业收入的一定比例收取，或按基本管理费加奖 励（效益）管理费收取两种模式 其他特许业务 通过提供给加盟酒店服务支持取得收入，包括软件安装维护服务、预订中心服务和公司派驻加盟酒店管理人员服务 资料来源：公司公告，太平洋证券整理 截至2022H1，首旅拥有酒店5,942家，客房473,199间。从运营模式看，公司拥有直营酒店 719家，加盟酒店5,223家，加盟店占酒店总数的87.90%，