2022三季报点评：业绩符合市场预期，盈利能力稳健提升

国电南瑞（600406） 证券研究报告·公司点评报告·电网设备 2022三季报点评：业绩符合市场预期，盈利能力稳健提升 买入（维持） 2022年11月02日 证券分析师曾朵红 执业证书：S0600516080001 021-60199793 zengdh@dwzq.com.cn 研究助理谢哲栋 执业证书：S0600121060016 xiezd@dwzq.com.cn 盈利预测与估值 2021A 2022E 2023E 2024E 营业总收入（百万元） 42,411 48,379 55,431 63,576 同比 10% 14% 15% 15% 归属母公司净利润（百万元） 5,642 6,788 7,953 9,224 同比 16% 20% 17% 16% 每股收益-最新股本摊薄（元/股） 0.84 1.01 1.19 1.38 P/E（现价&最新股本摊薄） 29.26 24.32 20.76 17.90 #业绩符合预期投资要点 股价走势 国电南瑞沪深300 2022Q1-3营收+10.26%、归母净利润+14.49%，业绩符合市场预期。公司发布2022年三季报，公司2022Q1-3实现营业收入256.16亿元，同比增长10.26%；实现归母净利36.55亿元，同比增长14.49%。其中2022Q3，实现营业收入92.94亿元，同比增长10.28%，环比下降12.06%；实现归 母净利15.45亿元，同比增长14.53%，环比下降10.76%。营收、利润稳健增长，业绩符合市场预期。 电网投资稳健增长，投资结构不断优化。2022年1-9月电网基建投资完 21% 16% 11% 6% 1% -4% -9% -14% -19% -24% -29% 2021/11/22022/3/32022/7/22022/10/31 市场数据 收盘价(元)26.06 一年最低/最高价23.76/47.87 市净率(倍)4.40 成额3154亿，同比+9.1%，9月完成投资487亿，同比+1.04%，投资增 速逐渐恢复。根据中国能源报，预计2022年投资总额有望突破5300亿 流通A股市值(百 万元) 172,715.86 元。投资结构上，随新能源大比例接入、负荷结构变化等问题，电网增量投资方向将聚焦于网架建设（特高压直流为主）、配网智能化（针对分 布式电源及新型负荷接入）、数字化（调度系统等）、抽水蓄能等方向。国电南瑞作为国家电网的新型电力系统建设战略执行单位，在以上重点建设领域不断投入，2022Q1-3研发费用同比+8.64%。 网内网外业务双增，网外增速快于网内。前三季度电网外业务增速好于电网内，主要是面向新能源发电企业的电力二次设备配套、SVG以及储能系统等电力电子装备销售快速增长。展望2022Q4，国网计划开工“四直四交”八项特高压工程，相关主设备招标一般要在开工前开展，公司 作为特高压继电保护、变电站监控、直流控保以及换流阀的龙头企业，有望在Q4实现特高压订单的高增。 费用率+现金流有所改善，盈利能力提高。费用端，公司2022Q1-3期间费用同比增长56.65%至30.24亿元，期间费用率下降0.96个百分点至11.80%；现金流，2022Q1-3经营活动现金流量净流入19.93亿元，同比增长248.30%，其中2022Q3经营活动现金流量净额14.18亿元；2022Q1-3销售商品取得现金275.43亿元，同比增长23.28%。归母净利率，Q1-3归母净利率为14.27%，同比上升0.53pct，Q3归母净利率16.62%，同 比上升0.62pct，环比上升0.24pct，盈利能力逐渐提高。 盈利预测与投资评级：我们维持2022-2024年归母净利润分别为67.9亿元/79.5亿元/92.2亿元，同比分别+20%/+17%/+16%，对应现价PE分别是24倍、21倍、18倍。 风险提示：宏观经济下行，电网投资不及预期，国内疫情加剧等。 总市值(百万元)174,452.13 基础数据 每股净资产(元,LF)5.92 资产负债率(%,LF)39.38 总股本(百万股)6,694.25 流通A股(百万股)6,627.62 相关研究 《国电南瑞(600406)：2022年中报点评：业绩符合预期，营收稳健增长》 2022-09-02 《国电南瑞(600406)：2021年报及2022年一季报点评：电网龙头平波稳进，Q1业绩表现亮眼 2022-04-29 1/9 2022Q1-3营收+10.26%、归母净利润+14.49%，业绩符合市场预期。公司发布2022 年三季报，公司2022Q1-3实现营业收入256.16亿元，同比增长10.26%；实现归属母公司净利润36.55亿元，同比增长14.49%。其中2022Q3，实现营业收入92.94亿元，同比增长10.28%，环比下降12.06%；实现归属母公司净利润15.45亿元，同比增长14.53%，环比下降10.76%。营收、利润稳健增长，业绩符合市场预期。 图1：国电南瑞2021-2022年营业利润表（亿元） 2022Q1-3收入256.16亿元，同比增长10.26%；盈利36.55亿元，同比增长14.49% 国电南瑞 2022Q1-3 2021Q1-3 同比 2022Q3 2021Q3 同比 2022Q2 环比 营业收入 256.16 232.32 10.3% 92.94 84.28 10.3% 105.68 -12.1% 毛利率 28.3% 28.4% -0.1pct 29.9% 30.1% -0.3pct 29.5% 0.3pct 营业利润 45.66 39.52 15.5% 18.98 16.52 14.9% 21.82 -13.0% 利润总额 46.00 39.68 15.9% 19.07 16.61 14.8% 22.04 -13.4% 归属母公司净利润 36.55 31.93 14.5% 15.45 13.49 14.5% 17.31 -10.8% 扣非归母净利润 35.94 31.20 15.2% 15.39 13.27 16.0% 16.95 -9.2% 归母净利率 14.3% 13.7% 0.5pct 16.6% 16.0% 0.6pct 16.4% 0.2pct 股本 66.94 55.46 - 66.94 55.46 - 66.95 - EPS 0.55 0.58 -5.2% 0.23 0.24 -5.1% 0.26 -10.8% 数据来源：公司公告，wind，东吴证券研究所 图2：国电南瑞2019-2022年营业收入情况图3：国电南瑞2019-2022年归母净利润情况 450 400 350 300 250 200 150 100 50 0 2019202020212022Q1-3 营业收入（亿元）同比 20% 424.11 385.02 324.24 18.75% 13.61% 10.15% 256.16 10.26% 18% 16% 14% 12% 10% 8% 6% 4% 2% 0% 60.0 50.0 40.0 30.0 20.0 10.0 0.0 2019202020212022Q1-3 归属母公司净利润（亿元）同比 18% 56.42 43.43 48.52 11.71% 14.49% 16.30% 36.55 4.35% 16% 14% 12% 10% 8% 6% 4% 2% 0% 数据来源：wind，东吴证券研究所数据来源：wind，东吴证券研究所 2/9 东吴证券研究所 图4：国电南瑞2019-2022年单季收入情况图5：国电南瑞2019-2022年单季归母净利润情况 250 200 150 152.44 184.05 191.79 105.68 180% 160% 140% 120% 100% 30.0 25.0 20.0 2500% 21.97 23.03 24.50 16.42 13.49 17.31 15.45 13.0111.72 3.79 0.76 2.01 2000% 1500% 100 50 0 82.8079.44 38.74 98.83 84.28 49.21 57.55 92.9480% 60% 40% 20% 2022Q2 2022Q3 0% 15.0 10.0 5.0 0.0 1000% 500% 0% 2022Q1 2022Q2 2022Q3 -500% 2019Q4 2020Q1 2020Q2 2020Q3 2020Q4 2021Q1 2021Q2 2021Q3 2021Q4 2022Q1 2019Q4 2020Q1 2020Q2 2020Q3 2020Q4 2021Q1 2021Q2 2021Q3 2021Q4 单季收入（亿元）同比 归属母公司净利润（亿元）同比 数据来源：wind，东吴证券研究所数据来源：wind，东吴证券研究所 提质增效助力费用端不断改善，Q3归母净利率持续提升。Q1-3毛利率为28.27%，同比下降0.11pct，Q3毛利率29.86%，同比下降0.27pct，环比上升0.33pct；Q1-3归母 净利率为14.27%，同比上升0.53pct，Q3归母净利率16.62%，同比上升0.62pct，环比上升0.24pct。 图6：公司2017-2022年毛利率及归母净利率情况图7：公司2020-2022年单季毛利率及归母净利率情况 35% 30% 25% 20% 15% 10% 5% 0% 201720182019202020212022Q1-3 年度毛利率年度归母净利率 35% 30.0% 28.7% 28.8% 26.8% 26.9% 28.3% 13.4% 14.6% 13.4% 12.6% 13.3% 14.3% 30% 25% 20% 15% 10% 5% 0% 29.6%30.2% 30.0%30.1% 29.5%29.9% 22.8% 24.9% 22.1% 25.1%23.4% 15.7%14.8% 12.5% 16.6%16.0% 12.8% 16.4%16.6% 6.6% 2.0% 4.1% 2020Q1 2020Q2 2020Q3 2020Q4 2021Q1 2021Q2 2021Q3 2021Q4 2022Q1 2022Q2 2022Q3 单季毛利率单季归母净利率 数据来源：wind，东吴证券研究所数据来源：wind，东吴证券研究所 2022年电网建设投资稳健增长。2021年电网投资累计4951亿元，同比+5.4%，2022 年国网计划投资5012亿，同比+6%。2022年1-9月电网基建投资完成额3154亿，同比 +9.1%，9月完成投资487亿，同比+1.04%，投资增速逐渐恢复。根据中国能源报，国网1-7月累计完成电网投资2364亿元，下半年预计再完成近3000亿元电网投资，2022 年投资总额有望突破5300亿元。 3/9 东吴证券研究所 图8：电网基本建设投资完成额（亿元） 6,000 5,000 4,000 3,000 2,000 1,000 0 电网基本建设投资完成额:累计值（左）电网基本建设投资完成额:累计同比（右） 80% 60% 40% 20% 0% -20% -40% -60% 数据来源：公司公告，wind，东吴证券研究所 投资结构上，随新能源大比例接入、负荷结构变化等问题，电网增量投资方向将聚焦于网架建设（特高压直流为主）、配网智能化（针对分布式电源及新型负荷接入）、数 字化（调度系统等）、抽水蓄能等方向。国电南瑞作为国家电网的新型电力系统建设战略执行单位，在以上重点建设领域不断投入，2022Q1-3研发费用同比+8.64%，在新一代调度自动化主站、自控二次设备、新能源大规模送出技术、全国统一电力市场等领域不断取得突破和业绩。 图9：国电南瑞半年度业务拆分情况（亿元） 19H1 19H2 20H1 20H2 2