固定收益行业利率债周报：年末行情开启

年末行情开启 ——固定收益行业利率债周报 固定收 益 定期报 告 申港证券股份有限公司证券研究报 告 投资摘要： 债市周观点。我们认为本周即将开启债市的年末行情，建议投资者积极建仓做多。我们预测十年期国债期货T2212的运行区间为101.5-102，十年期国债 220017维持2.65-2.70区间震荡。债市上周交易的主线是税期以及跨月的资金变化，在央行连续投放大量流动性的背景下，资金面转松，债市情绪缓和， 收益率整体下行。从基本面周期运行的角度来看，在市场定价完“金九银十” 的弱复苏后，经济的环比复苏动能在减缓，债市将开启基本面支撑定价下的年末行情。 从十月的基本面来看，钢铁、汽车、化工等传统制造业的开工率维持在高位，新兴产业指数环比也出现明显的回升，并且我们跟踪的建材成交环比也处于高位，因此10月的制造业尽管受到疫情的扰动，整体仍然维持季节性的环比复苏态势。而服务业受到疫情冲击影响较大，各地仍然受到疫情管控的影响，出行与消费均受到一定程度的限制，这将反映在非制造业PMI上。整体来看，基本面定价“金九银十”的环比复苏仍然是结构性，反应到债券的定价上是中性的。 从海外来看，市场对于美联储的货币紧缩预期出现修复。11月初加息落地后，后续加息节奏或放缓，美元指数与美债的市场均在上周出现了修复，美国在经济周期中也处于滞涨转向衰退的阶段。因此在汇率压力缓解的背景下，一旦外 需出现下滑，在内需复苏疲软的背景下，央行在十一月动用总量货币政策的概率是在增加的。 我们从债市运行节奏复盘后发现，今年债券市场定价的节奏与往年相比均有所提前，诸如七月初、十月初市场的反转均不似往年走“经济、金融数据等利空落地”的行情反转，而是提前定价后续基本面的短周期趋弱，我们认为或是市 场的学习效应，部分机构资金的“抢跑行为”导致的。当市场步入十一月，面临的宏观背景是基本面的环比趋弱，以及资金面的年末宽松周期，同时在债券供给压力不大，海外货币政策掣肘消退等多重利多驱动共振下，会开启一轮持续至明年春节前的下行交易周期，建议投资者积极建仓做多。 资金市场。上周央行公开市场共投放8500亿，共到期100亿，净投放8400 亿。公开市场操作七天逆回购利率为2.0%。资金面整体保持中性偏松。上周质押式回购隔夜加权利率维持在1.7%，质押式回购隔夜七天加权利率维持在2.0%。 一级市场。上周共发行利率债121只，总发行4341.6亿，净融资1502.3亿。 其中国债共发行1516.1亿元，净融资-527.3亿，地方债共发行2825.5亿，净 融资2029.7亿。本周预计利率债总发行2945.6亿，净融资1104.5亿，相比以往单周额度处于较低水平。 二级市场。上周十债活跃券220017整体处于2.7275-2.6725震荡行情。资金面上半周偏紧，下半周转松，隔夜资金价格维持在1.8%附近。上周市场围绕 以下几个主线展开，首先是央行针对税期以及跨月投放大量流动性，资金面整体由紧转松。其次是经济数据方面，消费和失业率略超预期，房地产和进出口仍然呈现疲软，整体仍然呈现弱复苏。市场预期加息节奏放缓，美元指数下跌，人民币汇率反弹，国内的总量宽松政策预期再现。 本周重点关注。资金面：本周逆回购到期8500亿，关注央行针对流动性的续做情况。基本面：10月31日公布PMI。 风险提示：政策风险 2022年10月30日 曹旭特分析师 SAC执业证书编号：S1660519040001 1、《风险释放后的建仓期：固定收益行业利率债周报》2022-10-23 2、《下旬震荡仍是主旋律：固定收益行业利率债周报》2022-10-17 3、《防御策略为主：固定收益行业利率债周报》2022-10-10 4、《等待配置机会：固定收益行业利率债周报》2022-09-26 5、《耐心等待建仓窗口期：固定收益行业利率债周报》2022-09-19 内容目录 1.债市周观点3 1.1流动性观察3 1.2一级市场5 1.3二级市场5 2.高频数据跟踪6 3.本周重点关注8 图表目录 图1：资金利率，单位：%3 图2：AAA同业存单到期收益率：1年，单位：%4 图3：全市场质押式回购量，单位：亿4 图4：各期限国债到期收益率，单位：%6 图5：各期限国开到期收益率，单位：%6 图6：期限利差，单位：%6 图7：隐含税率，单位：bp6 图8：高炉开工率，单位：%6 图9：开工率：汽车轮胎全钢胎，单位：%6 图10：开工率：汽车轮胎半钢胎，单位：%7 图11：开工率：江浙地区涤纶长丝，单位：%7 图12：单周30大中城市商品房成交面积，单位：万平方米7 图13：当周日均销量:乘用车:厂家零售，单位：辆7 图14：LME3个月铜期货价格，单位：美元/吨8 图15：布伦特原油期货价格，单位：美元/桶8 图16：螺纹钢期货价格，单位：元/吨8 图17：生猪期货价格，单位：元/吨8 表1：利率债一级发行概览，单位：亿5 1.债市周观点 我们认为本周即将开启债市的年末行情，建议投资者积极建仓做多。我们预测十年期国债期货T2212的运行区间为101.5-102，十年期国债220017维持2.65-2.70区间震荡。债市上周交易的主线是税期以及跨月的资金变化，在央行连续投放大量流动性的背景下，资金面转松，债市情绪缓和，收益率整体下行。从基本面周期运行的角度来看，在市场定价完“金九银十”的弱复苏后，经济的环比复苏动能在减缓，债市将开启基本面支撑定价下的年末行情。 从十月的基本面来看，钢铁、汽车、化工等传统制造业的开工率维持在高位，新兴产业指数环比也出现明显的回升，并且我们跟踪的建材成交环比也处于高位，因此10月的制造业尽管受到疫情的扰动，整体仍然维持季节性的环比复苏态势。而服务业受到疫情冲击影响较大，各地仍然受到疫情管控的影响，出行与消费均受到一定程度的限制，这将反映在非制造业PMI上。整体来看，基本面定价“金九银十”的环比复苏仍然是结构性，反应到债券的定价上是中性的。 从海外来看，市场对于美联储的货币紧缩预期出现修复。11月初加息落地后，后续加息节奏或放缓，美元指数与美债的市场均在上周出现了修复，美国在经济周期中也处于滞涨转向衰退的阶段。因此在汇率压力缓解的背景下，一旦外需出现下滑，在内需复苏疲软的背景下，央行在十一月动用总量货币政策的概率是在增加的。 我们从债市运行节奏复盘后发现，今年债券市场定价的节奏与往年相比均有所提前，诸如七月初、十月初市场的反转均不似往年走“经济、金融数据等利空落地”的行情反转，而是提前定价后续基本面的短周期趋弱，我们认为或是市场的学习效应，部分机构资金的“抢跑行为”导致的。当市场步入十一月，面临的宏观背景是基本面的环比趋弱，以及资金面的年末宽松周期，同时在债券供给压力不大，海外货币政策掣肘消退等多重利多驱动共振下，会开启一轮持续至明年春节前的下行交易周期，建议投资者积极建仓做多。 1.1流动性观察 上周央行公开市场共投放8500亿，共到期100亿，净投放8400亿。公开市场操作七天逆回购利率为2.0%。资金面整体保持中性偏松。 上周质押式回购隔夜加权利率维持在1.7%，质押式回购隔夜七天加权利率维持在2.0%。 图1：资金利率，单位：% 存款类机构质押式回购加权利率:1天 存款类机构质押式回购加权利率:7天 2.50 2.00 1.50 1.00 0.50 0.00 2022-10-242022-10-252022-10-262022-10-272022-10-28 资料来源：Wind，申港证券研究所 上周一年期AAA同业存单到期收益率维持在2.05%，仍低于政策利率。 图2：AAA同业存单到期收益率：1年，单位：% 同业存单到期收益率(AAA):1年 2.07 2.06 2.06 2.05 2.05 2.04 2.04 2.03 2.03 2.02 2.02 2022/10/242022/10/252022/10/262022/10/272022/10/28 资料来源：Wind，申港证券研究所 上周全市场质押式回购成交量回落至4.5万亿，杠杆小幅下跌。 图3：全市场质押式回购量，单位：亿 成交量:银行间质押式回购 60,000 50,000 40,000 30,000 20,000 10,000 0 2022-10-242022-10-252022-10-262022-10-272022-10-28 资料来源：Wind，申港证券研究所 1.2一级市场 上周共发行利率债121只，总发行4341.6亿，净融资1502.3亿。其中国债共发行 1516.1亿元，净融资-527.3亿，地方债共发行2825.5亿，净融资2029.7亿。 本周预计利率债总发行2945.6亿，净融资1104.5亿，相比以往单周额度处于较低水平。 表1：利率债一级发行概览，单位：亿 本周发行 上周发行 本周偿还 上周偿还 本周净融资 上周净融资 国债 1540 1516.1 607 2043.4 933 -527.3 地方债 1405.6 2825.5 1234.1 795.8 171.5 2029.7 总计 2945.6 4341.6 1841.1 2839.2 1104.5 1502.3 资料来源：Wind，申港证券研究所 1.3二级市场 上周十债活跃券220017整体处于2.7275-2.6725震荡行情。货币政策方面，公开市场操作上，央行开始跨月资金投放，资金面上半周偏紧，下半周转松，隔夜资金价格维持在1.8%附近。上周市场围绕以下几个主线展开，首先是央行针对税期以及跨月投放大量流动性，资金面整体由紧转松。其次是经济数据方面，消费和失业率略超预期，房地产和进出口仍然呈现疲软，整体仍然呈现弱复苏。市场预期加息节奏放缓，美元指数下跌，人民币汇率反弹，国内的总量宽松政策预期再现。 10.24：十债全天小幅震荡，收于2.7175。央行为维护银行体系流动性合理充裕，开展100亿7天期逆回购操作，中标利率2.0%，今日20亿元逆回购到期，单日净投放80亿。今日资金面整体紧张，隔夜价格上涨。早盘公布了9月份经济数据，消费和失业率略超预期，房地产和进出口仍然呈现疲软，总体看经济数据落地，收益率短暂下行。 10.25：十债全天维持2.7275-2.7325震荡。央行为对冲税期高峰、政府债券发行缴款等因素的影响，维护月末流动性平稳，开展2300亿7天逆回购，今日20亿逆回购到期，当日净投放2280亿。今日资金面仍然较紧，市场称有关于货币收到窗口指导，资金收紧的预期依旧影响债市，收益率震荡上行。 10.26：十债全天维持2.7275-2.71震荡。央行为对冲税期高峰、政府债券发行缴款等因素的影响，维护月末流动性平稳，开展2300亿逆回购，今日20亿逆回购到期，净投放2280亿。今日资金面整体较紧张，但是跟昨天相比有所缓和，在对跨月资金比较乐观的情况下，今日收益率震荡下行，尾盘美元指数走低，人民币汇率走强，债市情绪转向乐观。 10.27：十债全天维持2.7025-2.695震荡。央行开展2400亿7天逆回购，今日20亿逆回购到期，当日净投放2380亿，资金面整体均衡后转宽松，隔夜下行至1.8-1.9附近，7d下行至2.05-2.15附近。由于市场预期加息节奏放缓，美元指数下跌，人民币汇率反弹，早盘收益率下行。午后股市走跌，股债负相关效应导致收益率进一步下行。 10.28：十债全天震荡下行，收于2.6725。央行开展900亿7天逆回购，今日20 亿逆回购到期，当日净投放880亿，本周净投放8400亿，资金面整体宽松。午后路透称我国10月官方制造业PMI料微降至50，收益率逐步下行。盘后银保监对于汇率的发言引发市场对于总量宽松政策的交易情绪。 图4：各期限国债到期收益率，单位：%图5：各期限国开到期收益率，单位：% 2.80 2.70 2.60 2.50 2.40 2.30 2.20 2.10 2.00 中债