业绩增速靓丽，原材料价格上行致盈利承压

事项： 22Q1-3公司实现营业收入19.9亿元，YOY+20.6%，实现归母净利润2.6亿元，YOY+15.1%，归母净利率13.2%，YOY-0.6pct，实现扣非归母净利润2.4亿元，YOY-5.8%；扣非归母净利率11.8%，YOY-3.3pcts。单Q3实现营业收入7.1亿元，YOY+26.1%，实现归母净利润1亿元，YOY+186.1%，归母净利率14.3%，YOY+8pcts；实现扣非归母净利润0.9亿元，YOY+17.9%，扣非归母净利率12.7%，YOY-0.9pct。 评论： 营收增速靓丽，产能建设持续推进。疫情缓解叠加产能持续释放下公司Q3营收增长靓丽。营收提升或主要得益于：产能方面：公司目前拥有杭州、江苏、泰国等生产基地，婴儿纸尿裤、成人纸尿裤、女士经期裤等产品产能在国内排名前列，随募投项目投产公司规模化生产优势或愈加突出；上半年子公司豪悦（湖北）有限公司厂房主体框架结构已完成，生产基地计划年底建成并投入使用；同时截至2022年6月末泰国自主厂房已在装修中，计划于22年下半年投产。客户资源方面：凭借强劲研发创新与生产优势（如第四代新型复合芯体），公司与跨国巨头尤妮佳、花王及国内电商母婴知名品牌BCBabyCare等已建立稳定合作关系，客户服务经验丰富。同时公司以婴儿及成人护理为重点，加强与客户在创新阶段的前瞻性合作，随今年公司商业化应用及推广结构完全创新的易穿脱经期裤等，公司竞争优势及市占率或持续提升。 缩减营销支出减缓原材料压力。木浆、SAP价格Q3上涨致毛利率承压，单Q3毛利率同比-6.1pcts至22.3%，但环比仅下滑0.5pct；为减缓原材料价格上涨对利润端影响，公司主动缩减营销费用投入，单Q3销售/管理/研发费用率分别-4.2/-0.3/-0.3pct至2.8%/2.5%/3.5%。综合作用下，单Q3扣非归母净利率同比下滑仅0.9pct至12.7%，单Q3归母净利率同比大幅提升8pcts主要系去年同期期货投资亏损致归母净利润低基数所致。现金流方面，单Q3公司经营性现金流净额同比+368.6%至1.3亿元，主要系销售商品、提供劳务收到的现金增加及购买商品、接受劳务支付的现金未同比例增加所致。营运能力方面，存货周转天数环比增加0.9天至53.2天，基本持平；应收账款周转天数环比减少4.3天至34.3天，营运能力边际改善。 研发创新构建核心壁垒，原材料上涨利润承压。上半年原材料采购价格同比明显上涨下公司盈利承压，但中期随纸浆供给端释放下浆价下行，公司盈利能力有望恢复。考虑到公司销售稳健，控费效果良好，我们预计22-24年归母净利润分别为3.74/4.46/5.34亿元（前值为3.23/3.97/4.6亿元），对应22/23/24年PE为18/15/12X，参考绝对估值法，给予目标价49元，维持“推荐”评级。 风险提示：市场竞争加剧，渠道拓展低于预期，疫情扰动需求不振等。 主要财务指标