IPO点评：深入布局结构性心脏病介入领域医疗器械供应商

深入布局结构性心脏病介入领域医疗器械供应商 ––心泰医疗(2291.HK)IPO点评 报告摘要 公司概览 心泰医疗的历史可追溯至1994年，最早从事形状记忆合金材料产品开发与应用，并于2008年10月被乐普医疗收购专注于封堵器的开发，目前公司致力于主要针对结构性心脏病的介入医疗器械的研发、生产及商业化。 2021年中国销售收入计封堵器系列产品市场份额为38%（市占率第一），公司产品管线包括20款已上市封堵器产品、9款封堵器在研产品以及21款主要心脏瓣膜在研产品。截至发行日已获得中国232项注册专利及51项专利申请，美国及欧盟地区14项专利申请。 心泰医疗收入持续增长，2019年至2021年，公司的收入分别为人民币1.16亿元、1.48亿元、2.23亿元，2021及2022年上半年，公司分别实现营业收入1.11亿元和1.25亿元，且毛利率始终维持在较高水平。 行业状况及前景 结构心脏病介入医疗器械市场空间不断增长。全球结构心脏病介入器械市场销售收入由2017年的48亿美元增至2021年的93亿美元（CAGR18.0%）， 预计于2025年达到198亿美元（CAGR20.8%）。国内结构心脏病介入器 械市场销售收入由2017年的人民币4亿元增至2021年的人民币20亿元 （CAGR48.3%），预计于2025年达到人民币104亿元（CAGR51.0%）。 瓣膜病介入市场发展空间较大。全球市场规模有望在2025年达到145亿美元，国内有望达到79亿人民币，其中主动脉瓣置换市场48.6亿人民币、二尖瓣置换市场16.1亿人民币。 优势与机遇 公司专注于结构性心脏病领域，产品布局完备.公司是中国最大的先天性心脏病封堵器及相关手术配套产品制造商，布局管线涵盖结构心脏病三大应用领域（先天性心脏病、心源性卒中及瓣膜病），按2021年销售收入计，市场 份额为38.0%。 拥有全面的心脏瓣膜产品组合，在二尖瓣在研产品中占据先发优势。公司在介入心脏瓣膜领域拥有全面的在研管线（包括主动脉瓣、二尖瓣及三尖瓣），其在研二尖瓣产品设计用于经心尖及/或经股入路输送，主要包括TMVCRS、 TMVr-A系统及TMVr-F系统，是二尖瓣疾病在研产品研发的先行者之一；主动脉瓣疾病也布局多项在研产品。 公司拥有强大的研发及生产支持平台，控股股东乐普医疗提供强有力的支持。公司组建了一支专门的内部研发团队，心脏瓣膜在研产品在中国拥有9 项待决专利申请。国内商业化依赖优质的经销商团队，截至22年H1，公司产品进院878家（503家三甲）；海外商业化乐普医疗团队提供强力支持。 弱项与风险 持续经营亏损的风险；临床进展及商业化进度不急预期的风险；监管政策驱严风险；产品市场不及预期，商业化销售不及预期等。（转下页…） IPO点评 2022年10月28日 心泰医疗(2291.HK) 证券研究报告 医疗器械 股份名称：心泰医疗 股份代码：2291.HK IPO专用评级5.7 --评级基于以下标准，最高10分 1.公司营运(30%) 6 2.行业前景(30%) 7 3.招股估值(20%) 4 4.市场情绪(20%) 5 主要发售统计数字上市日期：2022/11/8 发行价范围(港元)29.15-31.45 发行股数,绿鞋前(百万股)22.46 --香港公开发售；占比2.25;10% --最高回拨后股数；占比11.23;50% --发行中旧股数目；占比0;0% 总发行金额,绿鞋前(亿港元)6.55-7.06 总集资金额,绿鞋前(亿港元)6.55-7.06 净集资金额,绿鞋前(亿港元)5.70-6.15 发行后股本(百万股) --绿鞋后发行后市值(亿港元) 350.12 --绿鞋前 101.08-109.05 --绿鞋后 102.06-110.11 --绿鞋前346.75 备考每股有形资产净值(港元)4.71-4.86 备考市净率(倍)6.19-6.47 保荐人中金 账簿管理人中金、中信、中国银河国际、华泰国际、华盛证券 会计师普华永道 资料来源：公司招股书 赵宁达医药行业分析师 zhaond@essence.com.cn +86-010-83321328 徐子悦 xuzy1@essence.com.cn +86-010-83321327 发行所得款用途 公司拟全球发售2245.5万股H股，其中香港发售约占10%，国际发售约占90%，另有15%的超额配股权;每股发售价为29.15港元至31.45港元，每手1000股，预计于 2022年11月8日上市。根据招股价中位数30.30港元，预计全球发售所得款项净额 将约为592.1百万港元，公司拟将股份发售所得款项净额用于以下用途： 1)其中约50.7%（约300.2百万港元）用于为未来�年研发。 i）其中约44.0%（260.5百万港元），用于开发及扩展产品管线（临床及注册）： a)约24.1%（142.7百万港元）用于瓣膜产品（导管植入式主动脉瓣膜系统、 TMVCRS及TMVr系统）； b)约15.9%（94.1百万港元）用于封堵器产品及在研产品（MemoSorb®房间隔缺损封堵器IV代、MemoSorb®室间隔缺损封堵器IV代、MemoSorb®卵圆孔未闭封堵器II代及左心耳封堵器II代）； c)约3.9%（23.1百万港元）用于封堵器产品及在研产品（MemoFlex®Plug血管塞III代、MemoPart®圈套器II代、心房分流器II代及心房分流器III代）等。 ii）其中约6.7%（39.7百万港元）用于在未来�年内招聘约70至100名研发及注册人员。 2)其中约24.3%（143.9百万港元）用于未来�年内的营销活动。 3)其中约5.0%（29.6百万港元）用于在未来�年内提升产能制造能力。 4)其中约10.0%（59.2百万港元）用于为未来�年内潜在的战略投资及收购提供资金，以补充和扩大公司的产品组合及技术。 5)剩余约10%（约59.2百万港元）用于营运资金及一般企业用途。 基石投资者 本次发行引入Harvest、上海临港（600848.SH）、九州通国际（600998.SH）为基石投资者，计划认购总额为2480万美元，按本次发行的中位价格30.30港元计，基 石投资者认购6,423,000股发售股份，占本次发行数量28.60%、紧随全球发售完成后已发行股本总额约1.85%（假设超额配股权未获行使）、紧随全球发售完成及超额配售权获悉数行使后已发行股本总额的1.83%。 投资建议 公司专注于结构性心脏病领域，布局管线涵盖结构心脏病三大应用领域（先天性心脏病、心源性卒中及瓣膜病）。目前公司是中国最大先天性心脏病封堵器（20款已上市+9款在研）及相关手术配套产品制造商，市场份额达38.0%。 管线积极拓展拥有更大市场空间的心脏瓣膜类产品。管线内现有21款在研，在二尖瓣修复领域产品进展领先同时拥有主动脉瓣和三尖瓣产品，预计经导管植入式主动脉瓣膜系统处于临床实验阶段，预计23Q4向药监局递交申请；经心尖二尖瓣修复系统（TMVCRS）处于临 床实验阶段，预计24Q3向药监局递交申请；经心尖二尖瓣夹修复系统（TMVr-A）处于临床实验阶段，预计24Q4向药监局递交申请；经导管三尖瓣修复系统（TTVRS）目前处于设计阶段，预计23Q4进入临床。此外，背靠股东乐普医疗，可提供商业化及国际化支持。 乐普医疗控股，吸引知名机构投资人投资。于2021年6月，公司获得约9517.7万美元（含 人民币9518万元和8000万美元）的上市前融资，投资方包括维梧资本、红杉资本、鼎晖 资本、怀化皓智、上海生物医药，投后估值约10.5亿美元。综合以上考虑，基于IPO专业评分“5.7分”。 表1：可比公司估值 (亿HKD) （221027收盘价） (百万RMB) (百万RMB) 2291.HK 心泰医疗 105.1 30.30 225.62 58.7 50.6 9877.HK 健世科技 115.8 34.00 0.01 -500.5 — 9996.HK 沛嘉医疗 45.9 6.59 137.3 -574.2 36.3 2160.HK 心通医疗 60.9 2.54 200.8 -203.3 33.0 2500.HK 启明医疗 48.2 10.28 417.8 -388.6 12.6 证券代码公司估值 现价21营收 21净利润 PS 资料来源：Wind、安信国际（注：心泰医疗使用招股价及招股市值中位数） 表2：心泰医疗PreIPO轮融资事项 公司名称 融资金额 协议时间 投后估值 VivoCapitalFundIX 0.5亿美元 SequoiaCapitalChina CDHSupermatrix0.1亿美元 Growth 0.2亿美元 2021年6月15日10.5亿美元 怀化皓智0.3亿人民币 上海生物医药0.7亿人民币 资料来源：心泰医疗招股书、安信国际 表3：可比公司心脏瓣膜产品管线 产品分类 心泰医疗 健世科技 沛嘉医疗 心通医疗 启明医疗 （2291.HK） （9877.HK） （9996.HK） （2160.HK） （2500.HK） 产品布局 产品进度 产品布局 产品进度 产品布局 产品进度 产品布局 产品进度 产品布局 产品进度 公司产品布局 心脏瓣膜+封堵器 心脏瓣膜+心衰 心脏瓣膜+神经介入 心脏瓣膜 心脏瓣膜+外科瓣膜 经皮主动脉瓣置换（TAVR） 经导管植入式主 动脉瓣膜系统 临床试验 Ken-Valve （TAVR) 临床试验 TaurusOne （狭窄） 已上市 VitaFlow® 系统 已上市 VenusA- Valve 已上市 KenFlex（TAVR) 临床前 TaurusElit e（狭窄） 已上市 VitaFlowLibertyTM 系統 已上市 VenusA-Plus 已上市 TaurusNXT （狭窄） 临床试验 VitaFlow®III可调弯 输送系统 临床前 VenusA-Pro 已上市 TaurusApex （狭窄） 临床前 VitaFlow全新一代 临床前 Venus- Vitae 临床前 TaurusWave（非植入） 临床试验 VitaFlow 球扩式 临床前 Venus-PowerX 临床前 TaurusTrio （主动瓣膜返流） CE认证 反流瓣膜 临床前 经皮二尖瓣修复 （TMVr） 经心尖二尖瓣修复系统（腱索） 「TMVCRS」 临床试验 JensClip（TMVr） 临床前 Sutra 临床前 Amend 临床试验 MitralStitch 临床试验 经心尖二尖瓣夹 修复「TMVr-A」系统 临床试验 MitraPatc h（TMVr) 临床前 GeminiOne® 临床试验 DragonFly 临床试验 经股二尖瓣夹修 复「TMVr-F」系统 临床前 经皮二尖瓣置换 （TMVR） 经导管二尖瓣置 换术「TMVR」系统 临床前 AnchorValve(TMVR) 临床前 HighLife® (经房间隔) 临床试验 AltaValve 临床试验 Cardiovalve 临床前 Helios 临床前 经皮肺动脉瓣置换（TPVR） 经导管肺动脉瓣置换系统 临床前 VenusP-Valve 已上市 经皮三尖瓣修复与置换 （TTVR/r） 经导管三尖瓣修复系统 临床前 LuX-Valve （TTVR) 临床试验 MonarQ （TTVR) 临床前 Trivid 临床前 Cardiovalve（TTVR） 临床前 经导管三尖瓣置换系统 临床前 LuX-ValvePlus(TTVR ) 临床试验 GeminiOne( TTVr） 临床前 JensT- Clip （TTVr） 临床前 资料来源：公司官网、招股书、安信国际 1.心泰医疗基本情况 根据弗若斯特沙利文报告，针对结构性心脏病的介入医疗器械市