Q3业绩符合预期，静待项目落地释放增长动能

买入（维持） 股价（2022年10月28日）15.11元 Q3业绩符合预期，静待项目落地释放增长动能 ——贵研铂业2022年三季报点评 公司研究|季报点评贵研铂业600459.SH 目标价格20.80元 52周最高价/最低价27.98/13.78元 总股本/流通A股（万股）59,116/56,902 A股市值（百万元）8,932 公司发布2022年三季报，前三季度公司实现营收287.84亿元，同比+1.25%，归母净利润3.25亿元，同比+12.17%。其中Q3营收107.08亿元，同比+10.20%、环比 +13.90%，归母净利润0.63亿元，同比+147.32%、环比-11.60%。业绩符合预期。 贵金属前驱体材料产业化项目已于22H1实现批量投产，产能释放在即。22H1公司前驱体材料产业化项目已进入批量化生产阶段，该项目主要包括铂、钯、铑、铱、钌系列贵金属前驱体材料等五大系列产品。目前公司前驱体产能也已扩大至约299 吨/年，较原产能增长274%，我们预计随着下游醋酸醋酐、石油化工等需求持续增长及公司不断扩展新客户、开发新产品，市占率有望不断提升，进而推动公司业绩持续增长。 柴油机汽车尾气催化剂项目一期进入试生产阶段，静待项目落地释放增长动能。 2021年8月，公司与战略客户潍柴动力合作投资建设“1200万升/年汽车尾气高效 催化转化技术产业化项目”，项目总投资3.0亿元。该项目以国六产品技术升级为依 托，以满足柴油机国六催化剂生产为主要产业化内容，建成二条600万升/年柴油机 （含CNG）催化剂生产线，目前一期已基本建成，进入试生产阶段，或量产在即，未来也将进一步提升公司柴油机国六机动车催化剂产能规模和生产能力。 成立半导体、功能材料子公司，公司贵金属新材料产业布局与管理体制改革进一步加快。2022年10月，公司发布公告投资设立贵研半导体材料（云南）有限公司及 盈利预测与投资建议 贵研功能材料（云南）有限公司。通过设立子公司加快贵金属新材料产业布局，也有望充分利用已有的产业基础、市场资源，把握产业发展方向，优化管理架构，提高管理效率及经营质量，扩大产业规模，增强关键核心技术研究，提升市场竞争力，推动贵金属新材料向中高端迈进，实现半导体等领域关键技术产品国产替代。 据贵金属价格及公司三季报情况，我们调整公司产品单位售价等假设，预测公司2022-2024年每股收益分别为0.70、1.00、1.42元（原为0.70、1.04、1.45元），根据可比公司2023年20XPE的估值，维持买入评级，对应目标价20.00元。 国家/地区中国 行业有色金属 核心观点 报告发布日期2022年10月31日 1周 1月 3月 12月 绝对表现 5.16 5.3 -12.45 -32.29 相对表现 10.55 12.81 3.74 -5.09 沪深300 -5.39 -7.51 -16.19 -27.2 刘洋021-63325888*6084 liuyang3@orientsec.com.cn 执业证书编号：S0860520010002香港证监会牌照：BTB487 李一冉liyiran@orientsec.com.cn 孟宪博mengxianbo@orientsec.com.cn 滕朱军tengzhujun@orientsec.com.cn 风险提示 宏观经济增速放缓，传统汽车产销不及预期，公司新建项目产能释放或消化不及预期，贵金属价格大幅波动风险，假设条件变化影响测算结果。 底蕴深厚蓄势待发、平台为王前景广阔： ——贵研铂业首次覆盖报告 2022-09-13 公司主要财务信息 2020A 2021A 2022E 2023E 2024E 营业收入(百万元) 28,926 36,351 42,179 48,740 53,895 同比增长(%) 35.5% 25.7% 16.0% 15.6% 10.6% 营业利润(百万元) 414 494 532 755 1,076 同比增长(%) 36.6% 19.4% 7.5% 42.1% 42.4% 归属母公司净利润(百万元) 326 387 414 590 841 同比增长(%) 40.4% 18.7% 6.8% 42.8% 42.4% 每股收益（元） 0.55 0.65 0.70 1.00 1.42 毛利率(%) 3.3% 3.3% 3.6% 3.9% 4.2% 净利率(%) 1.1% 1.1% 1.0% 1.2% 1.6% 净资产收益率(%) 9.8% 10.8% 10.3% 13.1% 16.7% 市盈率 27.4 23.1 21.6 15.1 10.6 市净率 2.6 2.4 2.1 1.9 1.7 资料来源：公司数据.东方证券研究所预测.每股收益使用最新股本全面摊薄计算. 有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。 表1：可比公司估值表 投资建议 据贵金属价格及公司三季报情况，我们调整公司产品单位售价等假设，预测公司2022-2024年每股收益分别为0.70、1.00、1.42元（原为0.70、1.04、1.45元），根据可比公司2023年20XPE的估值，维持买入评级，对应目标价20.00元。 公司 代码 最新价格（元） 每股收益（元） 市盈率 2022/10/28 2021A 2022E 2023E 2024E 2021A 2022E 2023E 2024E 有研新材 600206 12.84 0.28 0.50 0.76 1.08 45.53 25.63 16.94 11.90 格林美 002340 7.37 0.18 0.33 0.48 0.61 40.99 22.20 15.47 12.02 中自科技 688737 30.91 0.12 0.74 1.69 2.41 255.45 41.55 18.34 12.85 国瓷材料 300285 22.59 0.79 0.63 0.95 1.26 28.52 35.59 23.70 17.94 凯立新材 688269 85.50 1.24 1.80 2.46 3.23 68.75 47.49 34.71 26.46 最大值 255.45 47.49 34.71 26.46 最小值 28.52 22.20 15.47 11.90 平均数 87.85 34.49 21.83 16.23 调整后平均 51.76 34.26 19.66 14.27 数据来源：朝阳永续，东方证券研究所 风险提示 宏观经济增速放缓：若国内宏观经济增速发生较大波动，则铂族金属需求或将受到较大影响，相关企业盈利存在波动风险。 传统汽车产销不及预期：铂族金属需求与传统燃油汽车存在较高的相关性，如传统燃油汽车受新能源汽车冲击超预期，或也将影响铂族金属行业需求。 公司新建项目产能释放或消化不及预期：公司22-24年盈利增速驱动主要依赖产能扩张，因此若公司产能建设、投产进度或产能消化不及预期，公司盈利或不及预期。 贵金属价格大幅波动风险：公司铂族金属原材料成本占比高，虽然公司采取套期保值平抑价格波动，但如果铂族金属价格出现连续非理性快速上涨或者下跌，则行业和企业盈利存在波动风险 假设条件变化影响测算结果：文中测算基于设定的前提假设基础之上，存在假设条件发生变化导致结果产生偏差的风险。 附表：财务报表预测与比率分析 资产负债表利润表 单位:百万元 2020A 2021A 2022E 2023E 2024E 单位:百万元 2020A 2021A 2022E 2023E 2024E 货币资金 1,517 2,071 2,215 2,631 2,937 营业收入 28,926 36,351 42,179 48,740 53,895 应收票据、账款及款项融资 2,531 3,457 3,483 4,014 4,346 营业成本 27,964 35,166 40,643 46,824 51,628 预付账款 103 134 157 178 199 营业税金及附加 41 71 64 80 92 存货 3,954 3,461 5,405 5,819 6,121 销售费用 51 52 78 86 91 其他 160 553 172 190 204 管理费用及研发费用 319 402 710 786 788 流动资产合计 8,265 9,676 11,432 12,832 13,807 财务费用 191 242 238 289 309 长期股权投资 0 0 0 0 0 资产、信用减值损失 25 58 37 47 42 固定资产 802 796 1,711 2,006 2,271 公允价值变动收益 (20) 9 9 9 9 在建工程 216 266 266 318 275 投资净收益 28 26 35 35 35 无形资产 69 64 62 59 56 其他 71 99 78 83 87 其他 219 275 238 244 251 营业利润 414 494 532 755 1,076 非流动资产合计 1,306 1,401 2,277 2,627 2,853 营业外收入 0 1 3 3 3 资产总计 9,571 11,077 13,709 15,459 16,660 营业外支出 1 0 4 2 2 短期借款 1,946 1,669 3,096 3,783 4,331 利润总额 413 495 530 756 1,076 应付票据及应付账款 325 263 383 445 454 所得税 49 64 68 97 139 其他 2,562 1,860 2,429 2,909 2,784 净利润 364 431 462 659 938 流动负债合计 4,832 3,792 5,909 7,136 7,570 少数股东损益 38 44 48 68 97 长期借款 770 2,836 2,836 2,836 2,836 归属于母公司净利润 326 387 414 590 841 应付债券 0 0 0 0 0 每股收益（元） 0.55 0.65 0.70 1.00 1.42 其他 315 444 361 374 393 非流动负债合计 1,084 3,281 3,198 3,210 3,230 主要财务比率 负债合计 5,917 7,073 9,106 10,347 10,799 2020A 2021A 2022E 2023E 2024E 少数股东权益 227 280 328 397 494 成长能力 实收资本（或股本） 438 591 591 591 591 营业收入 35.5% 25.7% 16.0% 15.6% 10.6% 资本公积 1,993 1,849 2,104 2,104 2,104 营业利润 36.6% 19.4% 7.5% 42.1% 42.4% 留存收益 995 1,282 1,577 2,018 2,670 归属于母公司净利润 40.4% 18.7% 6.8% 42.8% 42.4% 其他 1 2 2 2 2 获利能力 股东权益合计 3,654 4,004 4,603 5,112 5,861 毛利率 3.3% 3.3% 3.6% 3.9% 4.2% 负债和股东权益总计 9,571 11,077 13,709 15,459 16,660 净利率 1.1% 1.1% 1.0% 1.2% 1.6% ROE 9.8% 10.8% 10.3% 13.1% 16.7% 现金流量表 ROIC 7.9% 7.9% 6.4% 7.4% 8.9% 单位:百万元 2020A 2021A 2022E 2023E 2024E 偿债能力 净利润 364 431 462 659 938 资产负债率 61.8% 63.9% 66.4% 66.9% 64.8% 折旧摊销 66 69 90 138 16