光储景气拉动业绩高增，降本控费提升盈利能力

证券研究报告公司研究 公司点评报告阳光电源(300274)投资评级上次评级武浩电新行业首席分析师执业编号：S1500520090001联系电话：010-83326711邮箱：wuhao@cindasc.com曾一赟电新行业研究助理联系电话：15919166181邮箱：zengyiyun@cindasc.com 信达证券股份有限公司CINDASECURITIESCO.,LTD北京市西城区闹市口大街9号院1号楼邮编：100031 光储景气拉动业绩高增，降本控费提升盈利能力 2022年10月31日 事件： 公司发布2022年三季报，前三季度实现营业收入222亿元，同比增长45%，归母净利润20.6亿元，同比增长37%，每股收益1.39元，同比增长34%。分季度看，2022Q3公司实现收入99.4亿元，同比增长39%，环比增长29%，归母利润11.6亿，同比增长55%，环比增长137%。 点评： 光储高景气带动公司业绩高速增长。全球光伏保持快速增长态势，IEA估计2021年全球光伏装机容量为173.5GW，2022年预计达到260GW。另外，储能作为新能源为主的新型电力系统不可或缺的环节， 前景广阔，2021年全球储能装机约20GWh，今年预计50GWh，公司预计，明年乐观情形下有望翻倍增长。公司业绩受益光伏和储能行业高景气发展，实现收入利润高增。 价格传导+海运费降低+美元汇率上升带动公司业务盈利能力改善。公司整体Q3毛利率为25.14%，环比增长1.94%，主要为储能业务的盈利能力提升。公司储能业务Q2的报价进行了对上游原材料涨价的价格 传导，而Q2的订单在Q3体现，因此售价上升。另外，公司的储能80%以上为海外业务，主要是美国市场，海运费的降低减少公司的成本，美国加息带动汇率上升也带来利润上升。 逆变器业务全球化布局，打开成长天花板。2022H1，公司逆变设备全球累计装机量突破269GW。公司逆变器业务加码布局欧洲、美洲、澳洲、中国渠道市场，形成全球�大服务区域、70+全球服务中心，180+ 授权服务商的销售服务网络。推出SG110CX光伏逆变器新品，匹配工商业场景,具有灵活兼容600W+大组件、全局MPPT方案、可移式封板设计等优势，同时有针对性推出多款新品，覆盖户用、工商业、大型地面电站等市场。丰富的产品以及全球的渠道市场布局拓宽公司的逆变器业务成长天花板。 四费显著下降，尽显公司精细化管理能力。公司Q3销售/管理/研发/财务费用分别为6.71%/1.6%/4.39%/-3.85%，环比下降 2.92%/0.36%/1.1%/0.74%。财务费用的变化主要是汇率变化带来收益，另外三费的下降得益于公司加强项目管理制度以及实行精细化管理制度。四费下降也带动公司净利率提升，2022Q3公司净利率为11.93%，环比增加5.2%。 盈利预测与投资评级：我们预计公司2022-2024年营收分别是377.98、 729.55、941.79亿元，同比增长56.6%、93.0%、29.1%；归母净利润分别是30.44、54.40、72.48亿，同比增长92.3%、78.7%和33.2%；截至10月28日市值对应22-24年PE为63、35、26倍。 风险因素：政策波动风险、竞争格局恶化风险、产能扩张不及预期。 重要财务指标 营业总收入(百万元) 2020A 19,286 2021A 24,137 2022E 37,798 2023E 72,955 2024E 94,179 增长率YoY% 48.3% 25.2% 56.6% 93.0% 29.1% 归属母公司净利润(百万元) 1,954 1,583 3,044 5,440 7,248 增长率YoY% 119.0% -19.0% 92.3% 78.7% 33.2% 毛利率% 23.1% 22.3% 23.1% 23.2% 23.4% 净资产收益率ROE% 18.7% 10.1% 16.2% 22.5% 23.0% EPS(摊薄)(元) 1.34 1.08 2.05 3.66 4.88 市盈率P/E(倍) 53.94 135.00 63.00 35.25 26.46 市净率P/B(倍) 10.07 13.83 10.22 7.92 6.10 资料来源：万得，信达证券研发中心预测;股价为2022年10月28日收盘价 资产负债表 单位: 百万元 利润表 单位:百万元 会计年度 2020A2021A 2022E2023E 2024E 会计年度 2020A 2021A2022E 2023E2024E 流动资产 23,25336,307 52,01386,448 113,302 营业总收入 19,286 24,13737,798 72,95594,179 货币资金 7,4177,790 8,37115,962 17,877 营业成本 14,837 18,76529,068 56,00072,103 应收票据 815784 6211,199 1,548 营业税金及附加 63 82129 239222 应收账款 6,5858,748 13,29025,657 33,122 销售费用 973 1,5833,137 5,8367,534 预付账款 307360 6401,155 1,486 管理费用 396 491945 1,4591,884 存货 3,87310,768 19,89828,352 42,404 研发费用 806 1,1612,079 4,0135,180 其他 4,2557,857 9,19214,123 16,865 财务费用 261 283-521 378488 非流动资产 4,7506,533 7,6989,374 11,474 减值损失合计 -29 -274-12 -18-25 长期股权投资 406115 215315 415 投资净收益 136 355296 7191,017 固定资产（合计） 3,2414,246 4,9116,011 7,491 其他 112 46268 545697 无形资产 129174 203235 270 营业利润 2,168 1,8983,512 6,2768,458 其他 9741,997 2,3692,813 3,299 营业外收支 13 -54 79 资产总计 28,00342,840 59,71195,822 124,776 利润总额 2,182 1,8933,516 6,2838,467 流动负债 15,02723,507 34,16563,617 83,957 所得税 206 189364 623854 短期借款 1351,525 5,80510,113 14,451 净利润 1,976 1,7043,152 5,6597,614 应付票据 5,3867,940 11,02121,752 28,618 少数股东损益 21 121108 219366 应付账款 6,7069,825 11,14921,479 27,656 归属母公司净利润 1,954 1,5833,044 5,4407,248 其他 2,8004,218 6,19010,272 13,232 EBITDA 2,535 2,1443,287 6,9349,205 非流动负债 2,1112,629 5,6296,629 7,629 EPS（当年）（元） 1.34 1.082.05 3.664.88 长期借款 1,7811,891 4,8915,891 6,891 其他 330738 738738 738 现金流量表 单位:百万元 负债合计 17,13826,136 39,79470,246 91,586 会计年度 2020A 2021A2022E 2023E2024E 少数股东权益 4091,049 1,1571,376 1,741 经营活动现金流 3,089 -1,639-4,950 4,478-811 归属母公司股东权益 10,45615,655 18,76024,200 31,448 净利润 1,976 1,7043,152 5,6597,614 负债和股东权益 28,00342,840 59,71195,822 124,776 折旧摊销 243 348400 492616 财务费用 150 134246 454624 重要财务指标 单位: 百万元 投资损失 -121 -334-296 -719-1,017 主要财务指标 2020A2021A 2022E2023E 2024E 营运资金变动 847 -3,627-8,483 -1,450-8,698 营业总收入 19,28624,137 37,79872,955 94,179 其它 -5 13832 4150 同比(%) 48.3%25.2% 56.6%93.0% 29.1% 投资活动现金流 -114 -3,713-1,565 -1,740-1,989 归属母公司净利润 1,9541,583 3,0445,440 7,248 资本支出 -953 -1,653-1,261 -1,859-2,405 同比(%) 119.0%-19.0% 92.3%78.7% 33.2% 长期投资 705 -2,202-600 -600-600 毛利率(%) 23.1%22.3% 23.1%23.2% 23.4% 其他 134 142296 7191,017 ROE(%) 18.7%10.1% 16.2%22.5% 23.0% 筹资活动现金流 -193 5,1797,095 4,8544,715 EPS（摊薄）（元） 1.341.08 2.053.66 4.88 吸收投资 76 4,17961 00 P/E 53.94135.00 63.0035.25 26.46 借款 872 2,7277,280 5,3085,339 P/B 10.0713.83 10.227.92 6.10 支付利息或股息 -199 -319-246 -454-624 EV/EBITDA 39.4999.21 59.2027.74 21.26 现金净增加额 2,712 -193580 7,5911,915 研究团队简介 武浩，新能源与电力设备行业首席分析师，中央财经大学金融硕士，曾任东兴证券基金业务部研究员，2020年加入信达证券研发中心，负责电力设备新能源行业研究。 张鹏，新能源与电力设备行业分析师，中南大学电池专业硕士，曾任财信证券资管投资部投资经理助理，2022年加入信达证券研发中心，负责新能源车行业研究。 黄楷，电力设备新能源行业分析师，墨尔本大学工学硕士，2年行业研究经验，2022年7月加入信达证券研发中心，负责光伏行业研究。 胡隽颖，新能源与电力设备行业研究助理，中国人民大学金融工程硕士，武汉大学金融工程学士，曾任兴业证券机械军工团队研究助理，2022年加入信达证券研发中心，负责风电设备行业研究。 曾一赟，新能源与电力设备行业研究助理，悉尼大学经济分析硕士，中山大学金融学学士，2022年加入信达证券研发中心，负责新型电力系统和电力设备行业研究。 陈玫洁，团队成员，上海财经大学会计硕士，2022年加入信达证券研发中心，负责锂电材料行业研究。 孙然，新能源与电力设备行业研究助理，山东大学金融硕士，2022年加入信达证券研发中心，负责新能源车行业研究。 机构销售联系人 区域 姓名 手机 邮箱 全国销售总监 韩秋月 13911026534 hanqiuyue@cindasc.com 华北区销售总监 陈明真 15601850398 chenmingzhen@cindasc.com 华北区销售副总监 阙嘉程 18506960410 quejiacheng@cindasc.com 华北区销售 祁丽媛 13051504933 qiliyuan@cindasc.com 华北区销售 陆禹舟 17687659919 luyuzhou@cindasc.com 华北区销售 魏冲 183