业务规模稳健扩张，净利环比修复

业务规模稳健扩张，净利环比修复 2022年10月30日 信达证券股份有限公司 CINDASECURITIESCO.,LTD 北京市西城区闹市口大街9号院1号楼邮编：100031 李宏鹏轻工行业首席分析师 执业编号：S1500522020003 邮箱：lihongpeng@cindasc.com 买入 上次评级 买入 投资评级 证券研究报告 公司研究 公司点评报告 仙鹤股份(603733) 事件：公司公告三季报，2022年前三季度实现营收55.10亿元，同比 +26.32%；归母净利润5.67亿元，同比-37.22%；扣非后归母净利润4.62亿元，同比-46.05%。Q3单季度实现营收19.12亿元，同比+29.54%；归母净利润2.13亿元，同比-27.70%；扣非归母净利润1.56亿元，同比-42.27%。 点评： 产能稳定释放、规划清晰，产品涨价陆续落地。公司抓住食品、医疗包装市场扩容机遇，扩大食品与医疗包装材料系列产品产能布局。公司产能有序稳定投放受益于适应市场以及灵活转产能力，2022年Q4公司 年产30万吨食品卡纸项目预计投产，同时广西来宾年产250万吨、湖 北石首年产250万吨项目已经开工建设。由于特种纸赛道格局优质且公司占据有利地位，产品持续提价，未来热转印纸、格拉辛纸、医疗用纸等纸种涨价有望持续落地。 毛利率受原材料价格高位影响同比下降，未来有望修复。1）毛利率方面，Q1-Q3综合毛利率为12.56%，同比-10.61pct。单Q3来看，综合毛利率为11.81%，同比-7.86pct，Q3纸浆价格仍处于高位，产品涨价落地有一定滞后期。2）费用率方面，Q1-Q3公司期间费用率为4.33%， 同比-1.06pct，销售/管理/研发/财务费用率分别为 0.30%/1.68%/1.42%/0.93%，同比变动-0.03pct/-0.12pct/- 1.38pct/+0.48pct。单Q3期间费用率为4.28%，同比-0.80pct，销售/管 理/研发/财务费用率分别为0.28%/1.73%/1.51%/0.76%，同比变动-0.05pct/+0.07pct/-1.30pct/+0.48pct，期间费用率整体稳定。3）净利率方面，Q1-Q3公司归母净利率为10.29%，同比-10.42pct，Q3单季度 归母净利率为11.13%，同比-8.81pct，主要受毛利率下降影响，净利率有所下滑。4）营运能力方面，Q1-Q3经营活动现金流净额为5.30亿元，同比+30.46%，Q3单季度经营活动现金流净额为0.99亿元，同比 +193.56%。Q1-Q3公司存货周转率为2.48次，同比+0.39次，应收账款周转率4.58次，同比+0.50次，营运能力提升。 盈利预测与投资评级：公司作为特种纸优质赛道领跑者，产能规划清晰，多元一体化布局呈现规模、成本优势，未来龙头地位有望持续强化。未 来纸浆产能投产有望推动原材料价格下行，伴随国内消费需求逐步回暖，看好公司逐步迎来盈利拐点，预计公司2022-2024年归母净利润分别为7.99亿元、10.79亿元、13.41亿元，同比分别增长-21.4%、35%、24.3%。目前股价对应2022年、2023年PE分别为21x、15x，维持“买入”评级。 风险因素：市场竞争加剧风险、原材料价格上涨风险。 重要财务指标营业总收入(百万元) 2020A4,843 2021A6,017 2022E7,529 2023E9,292 2024E11,252 增长率YoY% 6.0% 24.2% 25.1% 23.4% 21.1% 归属母公司净利润(百万元) 717 1,017 799 1,079 1,341 增长率YoY% 63.0% 41.8% -21.4% 35.0% 24.3% 毛利率% 20.5% 20.0% 13.7% 14.8% 14.9% 净资产收益率ROE% 13.4% 15.8% 11.4% 13.7% 14.9% EPS(摊薄)(元) 1.02 1.44 1.13 1.53 1.90 市盈率P/E(倍) 22.90 16.15 20.55 15.22 12.25 市净率P/B(倍) 3.07 2.56 2.35 2.09 1.83 资料来源：万得，信达证券研发中心预测;股价为2022年10月28日收盘价 资产负债表 单位:百万元 利润表 单位:百万元 会计年度 2020A 2021A 2022E 2023E2024E 会计年度 2020A 2021A 2022E 2023E2024E 流动资产 3,971 6,451 8,044 8,57010,048 营业总收入 4,843 6,017 7,529 9,29211,252 货币资金 521 794 2,590 9242,567 营业成本 3,852 4,815 6,500 7,9209,570 应收票据 6 4 9 712 营业税金及 47 37 47 5870 附加 应收账款 995 1,217 1,247 2,168 1,967 销售费用 15 22 30 42 56 预付账款 96 63 163 104 125 管理费用 99 114 142 176 213 存货 1,337 1,925 2,007 3,359 3,125 研发费用 123 158 198 244 296 其他 1,017 2,448 2,029 2,008 2,252 财务费用 68 20 96 94 110 非流动资产 3,993 4,598 5,529 6,087 6,613 减值损失合 -21 -17 0 0 0 长期股权投 664 831 831 831 831 投资净收益 202 287 316 372 473 固定资产 2,334 2,532 2,846 3,231 3,647 其他 13 36 70 86 105 无形资产 499 516 676 694 712 营业利润 834 1,157 902 1,217 1,513 其他 495 718 1,176 1,330 1,423 营业外收支 1 -9 0 0 0 资产总计 7,964 11,049 13,573 14,657 16,661 利润总额 835 1,148 902 1,218 1,514 流动负债 2,250 2,462 4,305 4,527 5,406 所得税 116 129 101 137 170 短期借款 797 690 1,790 1,790 1,790 净利润 719 1,019 801 1,081 1,344 应付票据 673 644 1,134 1,032 1,585 少数股东损 2 2 2 2 3 应付账款 477 764 912 1,130 1,337 归属母公司 717 1,017 799 1,079 1,341 其他 303 364 469 575 694 EBITDA 990 1,228 921 1,210 1,453 非流动负债 334 2,140 2,239 2,239 2,239 EPS(当 1.13 1.44 1.13 1.53 1.90 长期借款 0 0 99 99 99 其他 334 2,140 2,140 2,140 2,140 现金流量表 单位:百万元 负债合计 2,585 4,602 6,544 6,766 7,645 会计年度 2020A 2021A 2022E 2023E 2024E 少数股东权2528293235益 经营活动现金流 302447933-8712,336 归属母公司 5,354 6,419 6,999 7,859 8,981 净利润 719 1,019 801 1,081 1,344 负债和股东7,964 11,049 13,573 14,657 16,661 折旧摊销 276 331 239 270 301 财务费用 54 19 104 120 120 重要财务指单位:百标万元 投资损失-202-287-316-372-473 权益 营业总收入4,8436,0177,5299,29211,252 其它 41 28 0 0 0 会计年度2020A2021A2022E2023E2024E营运资金变-585-663105-1,9691,044 归属母公司 净利润 717 1,017 799 1,079 1,341 资本支出-562-660-1,170-828-828 同比6.0%24.2%25.1%23.4%21.1%投资活动现-605-1,938-13-456-355 同比63.0%41.8%-21.4%35.0%24.3%长期投资0084000 毛利率 （%） 20.5%20.0%13.7%14.8%14.9% 其他-43-1,279316372473 EPS(摊 薄)(元) 1.02 1.44 1.13 1.53 1.90 吸收投资90000 ROE%13.4%15.8%11.4%13.7%14.9%筹资活动现-4761,699876-339-339 P/B 3.07 2.56 2.35 2.09 1.83 EV/EBITDA 18.10 24.82 19.00 15.84 12.06 P/E22.9016.1520.5515.2212.25借款1,4193,3591,19900 支付利息或 股息 -270 -232 -323 -339 -339 现金流净增 加额-7812061,795-1,6651,642 研究团队简介 李宏鹏，经济学硕士，六年轻工制造行业研究经验，曾任职于招商证券研发中心轻工制造团队，团队获得2017年新财富、金牛奖、水晶球轻工造纸行业第4、第2、第3名，2018-2020年金牛奖轻工造纸行业最佳分析师。2022年加入信达证券。 研究团队简介 李宏鹏，经济学硕士，六年轻工制造行业研究经验，曾任职于招商证券研发中心轻工制造团队，团队获得2017年新财富、金牛奖、水晶球轻工造纸行业第4、第2、第3名，2018-2020年金牛奖轻工造纸行业最佳分析师。2022年加入信达证券。 机构销售联系人 区域 姓名 手机 邮箱 全国销售总监 韩秋月 13911026534 hanqiuyue@cindasc.com 华北区销售总监 陈明真 15601850398 chenmingzhen@cindasc.com 华北区销售副总监 阙嘉程 18506960410 quejiacheng@cindasc.com 华北区销售 祁丽媛 13051504933 qiliyuan@cindasc.com 华北区销售 陆禹舟 17687659919 luyuzhou@cindasc.com 华北区销售 魏冲 18340820155 weichong@cindasc.com 华北区销售 樊荣 15501091225 fanrong@cindasc.com 华北区销售 秘侨 18513322185 miqiao@cindasc.com 华东区销售总监 杨兴 13718803208 yangxing@cindasc.com 华东区销售副总监 吴国 15800476582 wuguo@cindasc.com 华东区销售 国鹏程 15618358383 guopengcheng@cindasc.com 华东区销售 李若琳 13122616887 liruolin@cindasc.com 华东区销售 朱尧 18702173656 zhuyao@cindasc.com 华东区销售 戴剑箫 13524484975 daijianxiao@cindasc.com 华东区销售 方威 18721118359 fangwei@cindasc.com 华东区销售 俞晓 18717938223 yuxiao@cindasc.com 华东区销售 李贤哲 15026867872 lixianzhe@cindasc.com 华东区销售 孙僮 1861082688