Q3盈利超预期，攻守易形下的预期暗涌

证 券 研 究 报告 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210号 公司研究 乘用车III 2022年10月30日 比亚迪（002594）2022年三季报点评 强推 （维持） Q3盈利超预期，攻守易形下的预期暗涌 目标价：413.0元、345.8港元 当前价：239.89元、165.70港元 事项：  公司发布2022年三季度报告： 1）营收：1,171亿元/同比+116%、环比+40%； 2）毛利率：19.0%/同比+5.6PP、环比+4.6PP； 3）归母净利：57亿元/同比+350%、环比+105%。 评论：  Q3盈利超预期，规模效应持续增强。公司Q3业绩表现位于此前预告中值，新能源汽车收入、盈利双升拉动数据表现亮眼，超出市场预期。Q3单季销售53.9万辆新能源汽车，简单剔除比电财务数据后：1）单车均价16.6万元/同比+0.7万元、环比-0.6万元，中低价格车型环比放量更多；2）单车净利1.0万元/同比+0.5万元、环比+0.3万元，规模效应带来的盈利提升明显。此外，公司单季经营性现金流量净额479亿元/同比+116%、环比+53%，继续创新高。  攻守易形，上调公司核心数据预测。公司自2020年开启的新能源产品周期持续上行，销量、盈利、市场等方面正加速改善/提升。战略上开始重点关注海外市场，这将酝酿更多的经营超预期。我们上调公司22-24年核心数据预测： 1）汽车销量：186/328/400万辆，同比+153%/+76%/+22%； 2）单车均价：16.9/16.9/17.2万元，同比+1.7/+0/+0.3万元； 3）锂电出货：85/158/220 GWH，同比+136%/+85%/+39%。  悲观预期暗涌，静待“成长”的撑杆过境。部分投资者对未来两年新能源汽车销量增速预期悲观，而特斯拉降价进一步增加投资者对新能源车企盈利的担忧，新能源车企成长的估值体系承压。但新能源行业的增长、变革并未结束，比亚迪的“成长”也未放缓。类比欧美日的汽车工业发展，比亚迪有望在新能源汽车发展浪潮中成为中国汽车工业的标杆之一，看好公司穿越当下成长的困境。优秀公司基本面的持续成长终会打破预期和估值层面的分歧/压制。  投资建议：当打之年，看好公司全产业、多业务、海内外的厚积薄发。基于Q3盈利超预期，调整公司22-24年盈利预测：1）营收：4,428/7,071/8,636亿元，同比+105%/+60%/22%，原值4,454/6,651/7,929亿元；2）归母净利：165/251/365亿元，同比+442%/+52%/+45%，原值112/249/364亿元；3）EPS：5.67/8.62/12.53元，原值3.83/8.54/12.52元。 考虑近期市场风险偏好降低，悲观担忧需要4Q22-1Q23数据验证。我们调整公司2023年目标市值至1.2万亿元，对应22年PS 2.7倍、PE 73倍，23年PS 1.7倍、PE 48倍。调整A股目标价至413.0元；考虑汇率、A/H溢价，调整港股目标价至345.8港元。对应A/H 1.3倍，维持“强推”评级。  风险提示：行业竞争加剧、原材料涨价超预期、新能源车销量不及预期。 [ReportFinancialIndex] 主要财务指标 2021A 2022E 2023E 2024E 主营收入(百万) 216,142 442,824 707,071 863,577 同比增速(%) 38.0% 104.9% 59.7% 22.1% 归母净利润(百万) 3,045 16,511 25,090 36,467 同比增速(%) -28.1% 442.2% 52.0% 45.3% 每股盈利(元) 1.05 5.67 8.62 12.53 市盈率(倍) 229 42 28 19 市净率(倍) 7.3 6.3 5.2 4.1 资料来源：公司公告，华创证券预测 注：股价为2022年10月28日收盘价 证券分析师：张程航 电话：021-20572543 邮箱：zhangchenghang@hcyjs.com 执业编号：S0360519070003 证券分析师：夏凉 电话：021-20572532 邮箱：xialiang@hcyjs.com 执业编号：S0360522030001 联系人：李昊岚 邮箱：lihaolan@hcyjs.com 公司基本数据 总股本(万股) 291,114.29 已上市流通股(万股) 116,476.46 总市值(亿元) 6,983.54 流通市值(亿元) 2,794.15 资产负债率(%) 73.59 每股净资产(元) 35.21 12个月内最高/最低价 353.50/212.80 市场表现对比图(近12个月) 相关研究报告 《比亚迪（002594）2022年09月销量点评：产销突破20万辆，海外市场大步前进》 2022-10-09 《比亚迪（002594）2022年8月销量点评：销量符合预期，金九银十订单有望冲刺高峰》 2022-09-05 《比亚迪（002594）2022年半年报点评：业绩位于预告上限，成长的势能与动能兼具》 2022-08-31 -32%-17%-2%14%21/1022/0122/0322/0622/0822/102021-10-29~2022-10-28比亚迪沪深300华创证券研究所 比亚迪（002594）2022年三季报点评 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210号 2 附录：财务预测表 [Table_ValuationModels2] 资产负债表 利润表 单位：百万元 2021 2022E 2023E 2024E 单位：百万元 2021 2022E 2023E 2024E 货币资金 50,457 57,901 80,267 115,957 营业收入 216,142 442,824 707,071 863,577 应收票据 0 0 0 0 营业成本 187,998 368,957 591,338 716,275 应收账款 36,251 68,062 101,436 107,049 税金及附加 3,035 5,757 9,192 11,226 预付账款 2,037 3,690 5,913 7,163 销售费用 6,082 15,942 25,455 30,225 存货 43,355 82,739 121,201 139,960 管理费用 5,710 10,628 15,556 17,272 合同资产 8,493 17,401 27,785 33,935 研发费用 7,991 18,599 29,697 36,270 其他流动资产 34,010 49,253 73,402 87,595 财务费用 1,787 -342 -19 -257 流动资产合计 166,110 261,645 382,219 457,724 信用减值损失 -388 -300 -350 -350 其他长期投资 1,258 2,485 3,915 4,762 资产减值损失 -857 -400 -350 -400 长期股权投资 7,905 7,905 7,905 7,905 公允价值变动收益 47 -30 -20 -10 固定资产 61,221 87,362 106,609 110,493 投资收益 -57 -50 -55 -61 在建工程 14,246 10,246 5,246 1,646 其他收益 2,270 2,043 2,247 2,472 无形资产 17,105 20,829 23,622 25,716 营业利润 4,632 24,627 37,375 54,277 其他非流动资产 27,935 27,803 27,905 27,935 营业外收入 338 388 446 514 非流动资产合计 129,670 156,630 175,202 178,457 营业外支出 452 519 597 687 资产合计 295,780 418,275 557,421 636,181 利润总额 4,518 24,496 37,224 54,104 短期借款 10,204 6,204 6,204 6,204 所得税 551 2,986 4,537 6,595 应付票据 7,331 39,827 51,044 54,430 净利润 3,967 21,510 32,687 47,509 应付账款 73,160 121,756 189,228 214,883 少数股东损益 922 4,999 7,597 11,042 预收款项 1 10 16 21 归属母公司净利润 3,045 16,511 25,090 36,467 合同负债 14,933 30,998 49,495 56,132 NOPLAT 5,536 21,210 32,670 47,283 其他应付款 41,348 42,589 43,866 45,182 EPS(摊薄)（元） 1.05 5.67 8.62 12.53 一年内到期的非流动负债 12,983 12,594 12,216 11,850 其他流动负债 11,343 21,438 31,368 28,475 主要财务比率 流动负债合计 171,303 275,416 383,437 417,177 2021 2022E 2023E 2024E 长期借款 8,744 5,744 5,744 5,744 成长能力 应付债券 2,046 2,046 2,046 2,046 营业收入增长率 38.0% 104.9% 59.7% 22.1% 其他非流动负债 9,442 9,201 9,290 9,311 EBIT增长率 -40.8% 283.1% 54.0% 44.7% 非流动负债合计 20,232 16,991 17,080 17,101 归母净利润增长率 -28.1% 442.2% 52.0% 45.3% 负债合计 191,535 292,407 400,517 434,278 获利能力 归属母公司所有者权益 95,070 111,694 135,133 169,090 毛利率 13.0% 16.7% 16.4% 17.1% 少数股东权益 9,175 14,174 21,771 32,813 净利率 1.8% 4.9% 4.6% 5.5% 所有者权益合计 104,245 125,868 156,904 201,903 ROE 2.9% 13.1% 16.0% 18.1% 负债和股东权益 295,780 418,275 557,421 636,181 ROIC 4.2% 14.5% 18.5% 21.9% 偿债能力 现金流量表 资产负债率 64.8% 69.9% 71.9% 68.3% 单位：百万元 2021 2022E 2023E 2024E 债务权益比 41.7% 28.4% 22.6% 17.4% 经营活动现金流 65,467 56,070 59,946 66,360 流动比率 1.0 0.9 1.0 1.1 现金收益 19,590 36,976 54,355 73,288 速动比率 0.7 0.6 0.7 0.8 存货影响 -11,958 -39,384 -38,462 -18,759 营运能力 经营性应收影响 4,510 -33,063 -35,248 -6,462 总资产周转率 0.7 1.1 1.3 1.4 经营性应付影响 61,070 82,340 79,974 30,361 应收账款周转天数 65 42 43 43 其他影响 -7,744 9,201 -672 -12,067 应付账款周转天数 111 95 95 102 投资活动现金流 -45,404 -42,080 -3