22年三季度业绩表现强劲，公司上调22财年全年收入指引

公司报告 招商证券（香港）有限公司 证券研究部 药明康德(2359HK) 22年三季度业绩表现强劲，公司上调22财年全年收入指引 ■22年三季度经调整non-IFRS净利润同比增长82%，较我们预测高4% ■随着全年业绩可预见性进一步提升，管理层将22财年全年收入指引由同比增长68-72%上调至同比增长70-72% ■我们将23财年利润预测上调6%，但考虑人民币持续贬值，我们将23财年预测的每股收益下调3%。维持增持评级，目标价下调至191港元 22年三季度业绩受益于化学业务的强劲增长 22年三季度总收入同比增长78%至106.38亿元人民币，增长驱动主要来自化学业务（同比增长115%至78.43亿元人民币。化学业务中的CDMO收入为59.5亿元人民币（同比增长164%）和CRO收入为18.97亿元人民币（同 比增长36%），收入增长主要来自新冠项目增长和持续的新项目数增加 张皓渊,CFA代方琦,CFA +85231896354+85231896126 haydenzhang@cmschina.com.hkwarrendai@cmschina.com.hk 余婉佳,PhD +85231896268 wanjiayu@cmschina.com.hk 最新变动 22年三季度业绩更新 增持 前次评级增持 股价（2022年10月28日）66.1港元 （三季度管线新增分子219个，而一/二季度分别新增分子217/256个，21年季度平均新增分子183个）。测试业务（同比增长28%至人民币15.75亿 12个月目标价 (上涨/下跌空间) 191港元（+189%） 元）,主要由于业务已从二季度疫情影响中部分恢复，其中实验室测试业务 保持强劲（同比增长58%），但临床CRO仍受到疫情负面影响（收入同比下降15%）。随着上海疫情消退，生物学业务已在三季度恢复（同比增长37%至6.89亿元人民币，而二/一季度则同比增长26%/12%）。此外WuXi ATU维持稳健增长（三季度同比增长8%至3.06亿元人民币）。由于上海临港和美国费城新建实验室处于投入使用初期，该业务板块毛利暂未转正。公司预计随着产能利用率的提高，WuXiATU的毛利有望在未来1-2个季度内转正。DDSU业务持续表现疲弱（同比下降30%至2.17亿元人民币），主要受“me-too”项目需求下降影响。22年1-9月的总体毛利率维持稳定在36.9%，管理层预计未来几个季度整体毛利率也将维持稳定。 全球投融资疲弱仍是市场最大担忧 根据动脉网和我们专有的数据库分析，22年1-9月全球健康产业投融资额较 去年同期下降36%。我们预测22财年全球投融资额同比下降约35-40%。我们认为投融资疲弱可能会导致需求增长放缓和更多项目推迟。尽管如此，我们认为公司在行业下行周期仍更具韧性（前20名跨国药企目前占公司收入的45.5%）。 维持增持评级，基于分部加总估值法的目标价下调至191港元我们将22/23财年的盈利预测分别上调3%/6%，但将23财年每股收益下调3%以反映人民币贬值。我们将基于分部加总估值法的目标价由214港元下调至191港元以反映人民币贬值和我们对公司的投资业务使用了更加保守的 估值倍数。公司目前股价对应23财年约19倍市盈率，低于1倍PEG，且低于其全球同业1.3-1.8倍的平均PEG水平。投资风险：新冠疫情扰动、地缘政治风险等。 前次目标价214港元 股价表现 药明康德 恒生指数 10% -10% -30% -50% -70% 资料来源：彭博 %1m6m12m2359HK3.9(39.0)(60.0) 恒生指数(13.8)(29.5)(41.4) 行业：医药、医疗服务恒生指数（2022年10月28日）14,863 国企指数（2022年10月28日）5,029 重要数据 52周股价区间（港元） 57.9-179.2 公司市值（百万港元） 243,618 日均成交额（百万港元） 223.9 每股净资产（港元） 17.6 主要股东创始人与管理层27.1% 百万元人民币 2019 2020 2021 2022E 2023E 贝莱德 11.1% 销售收入 12,872 16,535 22,902 38,998 45,233 卡塔尔投资局 10.8% 同比变化 34% 28% 39% 70% 16% 惠灵顿 5.9% 调整后净利润 2,407 3,637 5,131 8,069 9,412 自由流通量 45.1% 资料来源：公司、彭博 同比变化41%51%41%57%17% 经调稀释后每股收益（港元）1.011.482.053.203.48 调整后市盈率（倍）65.544.532.120.619.0 市净率（倍）9.15.04.33.83.5 相关报告 1.WuXiAppTec(2359HK)–2Q22resultsremainedsolid(BUY)(Jul27,2022) 2.药明康德(2359HK)–22财年一季度增长强劲，估值进入有吸引力的区间（增持）(2022/04/26) 3.药明康德(2359HK)–2022年增长提速（增持） 资料来源：公司资料、招商证券（香港）预测； 注*：调整后净利润不包含非经常项目 (2022/03/24) 4.药明康德(2359HK)–核心资产回调提供长期配置机会（增持）(2022/01/11) 重点图表 图1：全球产能扩张 资料来源:公司资料 图2：收入与增长预测图3：经调整净利润和增长趋势 百万人民币收入（左轴）同比增长（右轴） 百万人民币经调整净利润（左轴）经调整净利润增速（右轴） 50,000 45,000 40,000 35,000 30,000 25,000 20,000 15,000 10,000 5,000 0 2017A2018A2019A2020A2021A2022E2023E 80% 70% 60% 50% 40% 30% 20% 10% 0% 10,000 9,000 8,000 7,000 6,000 5,000 4,000 3,000 2,000 1,000 0 2017A2018A2019A2020A2021A2022E2023E 100% 90% 80% 70% 60% 50% 40% 30% 20% 10% 0% 资料来源：公司资料、招商证券（香港）预测资料来源：公司资料、招商证券（香港）预测 图4：市场一致预期分析与招商证券预测图5：基于分类加总法的估值 (每股盈利 盈利预测共识-药明康德(2359.HK) (港元/股) 4人.0民币) 3.5 2023 250 CMO/CDMO45 DDSU14 投资性 资产 8 净现金股权价值乐观假设 (22财年底)0 191 213 CRO 124 保守假设 159 200 3.0 2.5 2.0 1.5 CMS FY23E CMS FY22E 2022 2021 150 100 50 1.02020 2019 0.5 2019202020212022 0 CRO CMO/DDSU投资性 CDMO资产 净现金股权价值 资料来源：彭博，招商证券（香港）预测资料来源：招商证券（香港）预测 图6:国内外CXO公司估值比较 Ticker Name 中文名 List curr LastPrice MktCapP/ERatio (USDmn)21A22E 23E P/BRatio 21A22E 23E P/SalesRatio 21A22E 23E PEG23E CRO-Overseas IQVUS IQVIAHOLDINGSIIQVIA控股股份有限公司 USD 200.4 37,226 51.0 19.8 18.2 8.9 6.6 5.6 3.9 2.6 2.4 1.5 ICLRUS ICONPLCICON公共有限公司 USD 191.8 15,635 135.8 16.6 15.1 3.1 1.8 1.7 3.8 2.0 1.9 1.0 DGXUS QUESTDIAGNOSTICQuestDiagnostics股份有限公 USD 142.7 16,246 12.7 14.6 16.8 3.2 2.6 2.5 2.0 1.7 1.8 1.1 CRLUS CHARLESRIVERLA查理斯河实验室国际有限公司 USD 209.0 10,629 43.9 19.4 17.4 7.4 3.6 3.0 5.2 2.7 2.5 1.2 SYNHUS SYNEOSHEALTHINSyneos健康公司 USD 49.5 5,084 36.3 10.0 9.5 3.1 1.5 1.3 2.0 0.9 0.9 1.0 MEDPUS MEDPACEHOLDINGSMedpace控股股份有限公司 USD 216.2 6,724 45.2 32.5 29.3 8.2 14.3 10.2 6.8 4.6 4.0 1.8 CDMOUS AVIDBIOSERVICESAvidBioservices股份有限公司 USD 17.1 1,064 383.4 55.6 115.7 N.A. 18.6 6.2 13.0 9.1 7.4 n.a. CRO-Overseasaverage 13,230 60.4 19.1 18.8 6.4 5.2 4.2 3.9 2.5 2.3 1.3 CRO-China 2359HK WUAPPTECCOLT-H药明康德 HKD 66.1 31,044 32.1 20.6 19.0 4.3 3.8 3.5 8.9 5.2 4.5 0.5 2269HK WUXIBIOLOGICSC药明生物 HKD 38.8 21,110 42.9 29.9 23.3 4.5 3.9 3.4 13.4 9.0 7.3 0.6 3759HK PHARMARONBEIJ-H康龙化成 HKD 29.2 8,411 67.3 16.8 12.2 11.1 2.6 2.4 15.1 5.9 4.5 0.3 3347HK HANGZHOUTIGER-H泰格医药 HKD 56.6 9,757 17.7 16.7 13.3 2.2 2.2 1.9 12.7 9.8 7.8 0.5 6821HK ASYMCHEMLABOR-H凯莱英 HKD 88.2 7,384 21.8 10.2 11.2 2.3 1.9 1.7 12.5 5.0 4.6 15.7 6127HK JOINNLABORATO-H昭衍新药 HKD 27.8 4,092 76.4 18.1 14.0 6.2 1.8 1.5 28.1 13.4 9.7 0.4 1521HK FRONTAGEHOLDING方达控股 CNY 1.7 456 1.7 14.6 10.4 0.3 1.3 1.2 0.2 1.8 1.3 0.2 1873HK VIVABIOTECHHOL维亚生物 CNY 1.2 301 1.2 N.A. N.A. 0.2 N.A. N.A. 0.1 N.A. N.A. N.A. CRO-Chinaaverage 10,319 37.8 21.1 17.7 4.7 3.2 2.9 12.3 7.2 5.8 1.9 CMO-Overseas LONNSE LONZAGROUP-REG龙沙集团股份有限公司 CHF 511.2 37,983 83.9 33.8 28.7 5.8 3.6 3.3 10.5 6.1 5.4 1.4 207940KS SAMSUNGBIOLOGIC三星Biologics有限公司 KRW 876,000 43,730 151.8 96.8 79.4 12.0 7.1 7.1 38.1 22.2 18.5 2.1 068270KS CELLTRIONINCCelltrion股份有限公司 KRW 187,500 18,516 47.6 43.6 36.3 7.0 6.0 5.3 14.4 11.3 10.3 1.8 CTLTUS C