重资产业务下滑，轻资产业务修复

事项： 华泰证券发布2022年三季报，第三季度营业收入74.5亿元（同比-14.1%，环比-16.5%），归母净利润24.5亿元（同比-25.4%，环比-22.6%）。前三季度营收合计236.2亿元（同比-12.2%），归母净利润78.2亿元（同比-29.2%）。季度ROE 1.66%（同比-0.8pct）。 评论： 自营投资收益率同比环比均下降。第三季度重资本业务收入13.8亿元（同比-61.2%，环比-44.7%），重资本收益率0.25%（同比-0.4pct，环比-0.2pct）。两融业务规模1022.1亿元（同比-11.5%，环比-1.1%），两融市占率6.6%（同比+0.4pct，环比+0.2pct）。自营资产规模4304.4亿元（同比+12.8%，环比-0.8%），自营业务收入（投资净收益+公允价值变动-联营合营企业投资收益）6.9亿元（同比-72.1%，环比-64.2%），自营收益率0.16%（同比-0.5pct，环比-0.3pct）。 由于三季度市场行情下行，公司自营业绩表现不佳。 经纪业务环比改善，同比有所下滑。第三季度经纪业务收入17.8亿元（同比-27.6%，环比+0.2%）。对比行业股基交易量（同比-6.7%，环比-1.0%），收入同比下滑明显，环比高于交易量增速。参考中报情况，公司佣金率或将维持下降趋势。“涨乐财富通”对于C端客户的服务实力较强，参考公司两融市占率有所上升，我们推测公司零售端经纪业务市占率或将上升，一定程度抵消市场整体股基交易量下降和佣金率下降带来的负面影响。同比下滑明显主要原因或是财富管理业务有所承压。 投行收入出现大幅增长。第三季度投行业务收入12.1亿元（同比+44.9%，环比+56.2%）。第三季度IPO主承销137.8亿元（同比+462.9%，环比+66.1%），增发（主承销+财务顾问）业务募资368.8亿元（同比+402.8%，环比+267.9%）。 企业债主承销26.6亿元（同比-66.5%，环比-36%），公司债主承销434.2亿元（同比+13.3%，环比+8.5%）。ABS主承销88.6亿元（同比-76.9%，环比-52.5%）。 在审项目中，11个IPO项目审核通过尚未发行，18个再融资项目审核通过尚未实施，预计有望带来第四季度投行业务收入。 资管业务收入环比明显改善。第三季度资管业务收入9.3亿元（同比+7.3%，环比+34.5%）。环比出现大幅增长一方面是由于上季度基数较低，第二季度资管收入为6.9亿元，另一方面是由于收入有所增长。参考中报资管业务增长情况，收入增长或因公募化转型加速，公募基金业务增长带来收入增长。公司参股基金业绩表现分化：（1）南方基金非货基规模5109亿元（同比-7.1%，环比-5.5%），增速低于行业平均（同比+9.8%，环比-1.8%）。股混基规模2783亿元（同比-16.6%，环比-6.4%），同比增速低于行业平均（同比-10.8%，环比-9.3%）。 债券型基金规模2162亿元（同比+10.5%，环比-3.4%），增速低于行业平均（同比+53.9%，环比+9.8%）。（2）华泰柏瑞非货基规模1867亿元（同比+28.9%，环比+1.2%），增速高于行业平均。股混基规模1368亿元（同比+9.4%，环比-1.8%），增速高于行业平均。债券型基金规模433亿元（同比+147.7%，环比+14.0%），增速高于行业平均。 投资建议：净利润同比下滑主因自营收益率下滑以及经纪业务收入下滑，环比下滑主因三季度自营规模及收益率的进一步下降。重资产业务收入受市场行情影响明显，轻资产业务有所修复，第三季度经纪、投行、资管收入合计39.2亿元（同比-5.8%，环比+20.9%），其中投行业务表现最为亮眼。建议关注后续市场走向及公司自营业绩。结合公司三季度业绩表现及今年全年市场景气度判断，我们给予2022/2023/2024年EPS预期为1.13/1.33/1.60元（前值：1.25/1.52/1.78元），BPS分别为16.24/17.17/18.30元（前值：16.32/17.39/18.64元），对应PB分别为0.73/0.69/0.65倍，ROE分别为6.94%/7.74%/8.75%。考虑到市场行情变化及后市不确定性，我们给予2022年业绩1.0倍PB估值，给 予目标价16.2元，维持“推荐”评级。 风险提示：市场交易量回落；风险偏好下降；资本市场创新不及预期；国内及全球疫情反复、加重；实体经济复苏不及预期。 主要财务指标