物业管理行业研究周报：物业估值进入历史低位

物业估值进入历史低位 ——物业管理行业研究周报 投资摘要： 每周一谈：物业估值进入历史低位板块市盈率回调 物业服务板块估值回落至历史最低值。截至2022年10月28日，由A+H61 名个股组成的物业服务板块市盈率（TTM）降至8.17倍，2021年同期为24.74 倍。 2021年9月以来，民企与央国企估值分化明显。地产债务危机成为市场焦点，尤其以民营地产为主，频繁出现的债务违约影响到关联民营物企的发展信心。而从央国企物业板块来看，自2021年9月至今估值亦有所回调，但幅度明显 弱于民营物企。 物企估值回调幅度大于关联房企。从历史来看，物业服务企业的估值普遍高于房企，我们认为历史上资本市场给予物企较高的溢价主要原因为：物业服务业务拓展增速快、轻资产、低负债率、现金流稳定、行业发展空间广阔等。但是随着物 评级增持 2022年10月30日 曹旭特分析师 SAC执业证书编号：S1660519040001 行业基本资料 股票家数61 行业平均市盈率（TTM）8.6 港股市场平均市盈率（TTM）8.18 行业表现走势图 企“反哺”地产的情况逐渐暴露，物业服务的抗周期性失灵，估值下跌程度高于房企。 住宅为主的物企估值回落幅度更大 以住宅为主的物企估值较低，市盈率回落幅度更大。由于住宅物业费水平较低，提价难度大，而商业物业费水平较高，利润空间大，故以服务商业物业为主的物企估值水平较高，估值回落幅度较低。 我们认为，从地产政策端来看，“保交楼”目标清晰，纾困政策正在持续落地， 助力地产周期探底回升，叠加经济企稳回暖，预计地产也将企稳回暖。从物业 10.00% 0.00% -10.00% -20.00% -30.00% -40.00% -50.00% -60.00% -70.00% 2021/10/29 2021/11/19 2021/12/10 2021/12/31 2022/1/21 2022/2/11 2022/3/4 2022/3/25 2022/4/15 2022/5/6 2022/5/27 2022/6/17 2022/7/8 2022/7/29 2022/8/19 2022/9/9 2022/9/30 2022/10/21 -80.00% 恒生物业服务及管理恒生综合指数 行业研 究 行业研究周 报 申港证券股份有限公司证券研究报 告 政策端来看，今年1月，住房城乡建设部发布了《关于印发完整居住社区建设指南的通知》，提出了物业管理全覆盖和健全社区管理机制的实操方法，而增量市场新建住宅绑定物业的趋势不改，未来几年，推进全国居住社区、尤其是存量老旧小区走向物业管理全覆盖，是政策明确的指引方向，是行业发展的趋势。综合上述，在经济转暖、政策落地的基础上，未来物企估值有望率先修复。 数据追踪（10月24日-10月28日）：资金及交易追踪： 沪（深）股通：A股物业公司中仅招商积余在沪（深）股通中有持股，截至2022 年10月28日，持有925.59万股，较上周上涨0.09%，持股市值1.28亿元。 港股通：港股中港股通持股共18家（剔除停牌物企），自2022年10月24日至10月28日，增幅最大的是雅生活，本周增幅8.24%。降幅最大的是华润万象生活，降3.4%。持股比例最高为保利物业，为66.66%。持股数量最多为融 创服务，为5.12亿股。 投资策略：我们认为目前行业已在底部，估值回落至历史低位，物企寻求独立扩张能力将持续加强，建议关注物管商管并行且控股股东为央企背景的华润万象生活、关注受母公司拖累风险较小的保利物业、招商积余，关注独立发展能力较高的全国性物企绿城服务等。 风险提示：房企资金链紧张拖累物企，关联方应收账款及其他应收款坏账风险，外拓增速不及预期。 资料来源：wind申港证券研究所 内容目录 1.每周一谈：物业估值进入历史低位3 1.1板块市盈率回调3 1.2物企估值回调幅度大于关联房企4 1.3住宅为主的物企估值回落幅度更大5 1.4投资策略6 2.本周行情回顾6 3.行业动态7 3.1政策发布7 3.2公司动态9 4.数据追踪10 4.1沪（深）股通资金及交易追踪10 4.2港股通资金及交易追踪10 5.风险提示11 图表目录 图1：物业服务及恒生地产相对恒生综指市盈率（TTM）3 图2：民营物业及央国企物业相对恒生综指市盈率（TTM）3 图3：碧桂园服务及碧桂园集团相对恒生综指市盈率（TTM）4 图4：中海物业及中海发展相对恒生综指市盈率（TTM）5 图5：住宅为主物企及商业为主物企相对恒生综指市盈率（TTM）5 图6：近一年恒生物业服务及管理vs恒生指数6 图7：各板块周涨跌幅对比6 图8：本周涨跌幅前五位（%）7 图9：本周涨跌幅后五位（%）7 图10：港股物业（931744.CSI）近一年PE（TTM）7 图11：招商积余沪（深）股通持股数量变化及持股市值10 表1：港股通持股数量及总市值10 1.每周一谈：物业估值进入历史低位 1.1板块市盈率回调 物业服务板块估值回落至历史最低值。截至2022年10月28日，由A+H61名个 股组成的物业服务板块市盈率（TTM）降至8.17倍，2021年同期为24.74倍，受地产债务违约引发的信任危机、关联方利益输送、应收账款比例提升等影响，市场悲观情绪持续发酵，物企估值进入历史低位，潜在回报率加大。 图1：物业服务及恒生地产相对恒生综指市盈率（TTM） 物业服务板块/恒生综指 恒生地产类/恒生综指 121.2 101 80.8 60.6 40.4 20.2 20140704 20140919 20141205 20150218 20150508 20150724 20151009 20151224 20160311 20160527 20160812 20161028 20170113 20170331 20170616 20170901 20171117 20180202 20180420 20180706 20180921 20181207 20190222 20190510 20190726 20191011 20191227 20200313 20200529 20200814 20201030 20210115 20210401 20210618 20210903 20211119 20220204 20220422 20220708 20220923 00 资料来源：wind，A+H61名个股组成物业服务板块，申港证券研究所 2018年物业板块进入“投资热潮”，地产上行周期叠加对物企高确定性现金流的认知使得物企估值水涨船高。2016-2019年，地产销售额增长迅速，为后期物业服务企业发展带来了确定性的支撑，同时，增值服务、科技化应用等业务发展迅速，为 物企的业务边界带来了更丰富的想象力。叠加民企相较于央国企的操盘优势：决策过程比较短，反应灵活，激励机制强，导致2018年全年民营物企估值普遍高于央 国企物企，而后至2021年9月，估值走势基本相同。 2021年9月以来，民企与央国企估值分化明显。2021年9月恒大集团公告承认经营遭遇困境，同月，标普下调中国恒大及其子公司长期发行人评级至“CC”，展望“负面”，随后的一年内，地产债务危机成为市场焦点，尤其以民营地产为主，频繁出现的债务违约影响到关联民营物企的发展信心。而从央国企物业板块来看，自2021 年9月至今估值亦有所回调，但幅度明显弱于民营物企。 图2：民营物业及央国企物业相对恒生综指市盈率（TTM） 物业服务-民企/恒生综指 物业服务-国央企/恒生综指 8 7 6 5 4 3 2 1 20180209 20180323 20180504 20180615 20180727 20180907 20181019 20181130 20190111 20190222 20190404 20190517 20190628 20190809 20190920 20191101 20191213 20200124 20200306 20200417 20200529 20200710 20200821 20200930 20201113 20201224 20210205 20210319 20210430 20210611 20210723 20210903 20211015 20211126 20220107 20220218 20220401 20220513 20220624 20220805 20220916 20221028 0 资料来源：wind，筛选15家民营物企分别为：碧桂园服务、雅生活服务、旭辉永升服务、金科服务、融创服务、世茂服务、新城悦服务、滨江服务、中骏商管、建业新生活、合景悠活、卓越商企服务、宝龙商业、时代邻里、力高健康生活，筛选5家央国资物企为：华润万象生活、金茂服务、中海物业、保利物业、绿城服务（控股股东穿透为中交地产），申港证券研究所 1.2物企估值回调幅度大于关联房企 从物企与其关联房企对比来看，物企估值回调幅度大于关联房企。从历史来看，物业服务企业的估值普遍高于房企，我们认为历史上资本市场给予物企较高的溢价主要原因为：物业服务业务拓展增速快、轻资产、低负债率、现金流稳定、行业发展空间广阔等。但是随着物企“反哺”地产的情况逐渐暴露，物业服务的抗周期性失灵，估值下跌程度高于房企。 民企龙头碧桂园服务估值降至历史低位。自2018年6月上市以来，碧桂园服务于 2021年2月达到估值顶，市盈率（TTM）为84.78倍，截止2022年10月28日，其市盈率（TTM）已降至4.73倍，降幅达94.41%，而关联方房企较估值顶部降幅为82.74%。 图3：碧桂园服务及碧桂园集团相对恒生综指市盈率（TTM） 碧桂园服务/恒生综指 碧桂园集团/恒生综指 81.2 71 6 50.8 40.6 30.4 2 10.2 20180622 20180803 20180914 20181026 20181207 20190118 20190301 20190412 20190524 20190705 20190816 20190927 20191108 20191220 20200131 20200313 20200424 20200605 20200717 20200828 20201009 20201120 20201231 20210211 20210326 20210507 20210618 20210730 20210910 20211022 20211203 20220114 20220225 20220408 20220520 20220630 20220812 20220923 00 资料来源：wind，申港证券研究所 央企龙头中海物业估值降至历史低位。自2015年10月上市以来，中海物业于2015 年11月达到估值顶，市盈率（TTM）为56.88倍，截止2022年10月28日，其市盈率（TTM）已降至15.19倍，降幅达73.3%，而关联房企较估值顶部降幅为 54.28%。 图4：中海物业及中海发展相对恒生综指市盈率（TTM） 中海物业/恒生综指 中海发展/恒生综指 71.2 61 50.8 4 0.6 3 20.4 10.2 20151030 20151231 20160304 20160506 20160708 20160909 20161111 20170113 20170317 20170519 20170721 20170922 20171124 20180126 20180329 20180601 20180803 20181005 20181207 20190208 20190412 20190614 20190816 20191018 20191220 20200221 20200424 20200626 20200828 20201030 20201231 2021