金工量化专题报告：恒生医药ETF：港股医药配置价值如何？

金工量化专题报告 恒生医药ETF（159892）：港股医药配置价值如何？ 基金产品研究 核心结论 证券研究报告 2022年10月29日 摘要内容 华夏基金管理的恒生医药ETF（159892）是一只QDII股票型基金，进入九月基金份额快速增长。上市于2021年10月19日，跟踪恒生香港上市生物 分析师 王红兵S0800519090003 13924613850 wanghongbing@research.xbmail.com.cn 科技指数（HSHKBIO.HI），基金经理是赵宗庭。目前ETF成份股61只，最 大权重股石药集团，主要覆盖化药、生物制品、医药商业、医疗器械和医疗服务五大子板块，其中化药、生物制品占比较大，板块龙头分别为石药集团 （化药）、药明生物（生物制品）、京东健康（商业）、威高股份（医疗器械和药明康德（医疗服务）。 龙头估值回归基本完成，稳健基本面将贡献配置收益。基于10月28日数据石药集团：未来低速增长，13倍PE下股价略高于明年基本面价值；药明生 物：基本面增长从高速回归稳健，估值锚定31倍PE，股价对等今年基本面京东健康：预期步入盈利阶段，未来高增长，75倍PE下股价略高于明年基本面价值；药明康德：基本面增长状态切换，估值暂回20倍PE，股价博弈明年基本面；威高股份：市场预期2022年基本面增速回升，估值企稳。五大龙头组合相对恒生医药ETF超额收益不太稳定，故无法替代便捷的ETF投资，但两者二级市场表现较一致，可通过分析龙头价值判断ETF配置价值 恒生医药ETF未来增速稳健，目前定价合理，未过度透支未来。加权来看五大板块龙头2022-2024年净利润稳健增长，根据龙头股基本面价值折算ETF基本面价值，10月28日恒生医药ETF收盘于0.545元/份，而22/23/24 年基本面价值分别为0.432/0.555/0.752元/份，ETF价格略低于2023年基本面价值，临近年末，ETF定价比较合理，既体现市场对医药板块明年基本面的认可，同时情绪克制，没有过度透支未来，故目前配置港股医药是一个不错的时机。 风险提示：1、医药行业基本面未出现改善；2、政策、流动性等宏观要素的变化导致行业估值继续恶化。 相关研究 华夏医药卫生ETF（510660）：攻守兼备—基金产品研究2022-10-21 军工ETF基金（512680），定价合理，建议高配—基金产品研究2022-10-20 医药龙头ETF（515950）：复盘龙头与弹性空间—基金产品研究2022-10-19 南方中证1000ETF：底部临近—基金产品研究2022-09-29 基建50ETF（516970）配置价值再认识—基金产品研究2022-09-19 索引 内容目录 一、恒生医药ETF（159892）：港股医药，份额快速增长3 二、细分龙头的基本面价值及定价分析5 2.1石药集团：未来低速增长，13倍PE下股价略高于明年基本面价值5 2.2药明生物，增速从高速回归稳健，估值锚定31倍PE，股价对等今年基本面6 2.3京东健康，预期高增，75倍PE下股价略高于明年基本面价值8 2.4药明康德，基本面增长状态切换，估值暂回20倍PE，股价博弈明年基本面9 2.5威高股份，今年预期增速回升，估值已经企稳10 2.6五大龙头组合，市场博弈2023，情绪克制11 三、报告结论12 四、风险提示12 图表目录 图1：恒生医药ETF子板块权重分布（20221028）3 图2：恒生医药ETF五大细分板块龙头股市值占比（%，20221028）3 图3：恒生香港上市生物科技指数（HSHKBIO.HI）2020年以来走势4 图4：五大板块龙头股组合的走势与恒生医药ETF走势一致4 图5：石药集团单季度净利润增速21年Q3增速下行5 图6：石药集团在21年三季度前估值稳健，之后增速下滑导致估值下跌5 图7：2022年截至10月28日，石药集团2022年底部估值为13倍PE6 图8：石药集团2021-2024EPS6 图9：基于13xPE，石药集团2021-2024年基本面价值6 图10：药明生物净利润增速，未来几年增速稳健7 图11：2019-2021年药明生物估值底为70倍PE7 图12：药明生物2022年股价低点预示估值已下调至31倍PE8 图13：京东健康目前预期EPS（20221028）8 图14：基于2022年开始盈利的预期，给予京东健康70倍PE作为短期锚定估值9 图15：药明康德2019~2024年净利润增速9 图16：药明康德2020年开始高速增长，2020年年初市场底部提供了最乐观的锚定估值10 图17：药明康德明年两年增速平稳，估值暂时回归至20倍PE10 图18：威高股份2022年净利润增速回升，估值企稳11 图19：板块龙头2022-2024年净利润稳健增长11 图20：五大龙头基本面价值折算的ETF基本面价值11 一、恒生医药ETF（159892）：港股医药，份额快速增长 华夏基金管理的恒生医药ETF（159892）是一只QDII股票型基金，跟踪恒生香港上市生物科技指数（HSHKBIO.HI）,该指数旨在反映中国香港上市的生物科技公司的整体表现,包括在香港交易所透过上市规则第18A章上市的公司，恒生医药ETF紧密跟踪标的指数，追求跟踪偏离度和跟踪误差最小化。 根据10月28日ETF申赎清单，目前ETF成份股有61只，最大权重股石药集团（1093.HK），10月28日个股权重11.45%，前十大权重股市值占比56%，主要覆盖化药、生物制品、医药商业、医疗器械和医疗服务五大子板块，其中化药和生物制品市值占比较大，占比均超30%，五大细分板块龙头分别为化药龙头石药集团、生物制品龙头药明生物，医药商业京东健康、医疗器械龙头威高股份和医疗服务龙头药明康德。 恒生医药ETF成立于2021年9月29日，上市于2021年10月19日，基金经理是赵宗 庭，进入九月基金份额快速增长，10月28日基金份额为4.66亿份。 图1：恒生医药ETF子板块权重分布（20221028） 医疗服务,8.03% 医疗器械,11.27% 化学制药,34.39% 医药商业,14.72% 生物制品,30.71% 资料来源：WIND,西部证券研发中心 图2：恒生医药ETF五大细分板块龙头股市值占比（%，20221028） 11.45% 6.63% 7.33% 4.47% 3.63% 石药集团 药明生物 京东健康 威高股份 药明康德 化学制药生物制品医药商业医疗器械医疗服务 14.00% 12.00% 10.00% 8.00% 6.00% 4.00% 2.00% 0.00% 资料来源：WIND,西部证券研发中心 图3：恒生香港上市生物科技指数（HSHKBIO.HI）2020年以来走势 恒生香港上市生物科技指数2020年以来历史走势 3000 2500 2000 1500 1000 500 2019-12-272020-05-272020-10-272021-03-272021-08-272022-01-272022-06-27 资料来源：WIND,西部证券研发中心 业绩基准指数自2021年6月开始调整，从2021年6月29日最高点2925.74最多跌至今 年10月12日的926.1点，最大跌幅68.35%，单从调整幅度来看，也值得关注该指数的配置价值了。 根据五大板块龙头及其配置权重构建了龙头股组合，对比恒生医药ETF上市以来的走势，可以发现，龙头组合和ETF走势比较相似，但龙头组合相对恒生医药ETF的超额收益不太稳定，并不能代替便捷的ETF投资，不过因为龙头股研究覆盖充分，可以判龙头基本面，定ETF配置价值。 图4：五大板块龙头股组合的走势与恒生医药ETF走势一致 1.2 1 0.8 0.6 0.4 0.2 0 25% 恒生医药ETF收盘价（元/份，左轴） 超额收益率（%，右轴） 五大龙头加权组合（元/份，左轴） 20% 15% 10% 5% 0% -5% -10% 2021-10-192022-01-192022-04-192022-07-192022-10-19 资料来源：WIND,西部证券研发中心 二、细分龙头的基本面价值及定价分析 这部分主要通过基本面价值分析来判断龙头组合的配置性价比，包括化药龙头石药集团(1093.HK)、医药商业京东健康（6618.HK）、生物制品龙头药明生物（2269.HK）和医疗服务龙头药明康德（2359.HK）。 2.1石药集团：未来低速增长，13倍PE下股价略高于明年基本面价值 石药集团历史基本面增速稳健，单季度净利润增速在2021年Q3开始下行，今年中报仍为负增长，而2023、2024年预期净利润低速增长，增速分别为11.62%和11.81%。 2018年年底至2021年年中石药集团基本面稳健，故而估值稳健，底部估值稳定于16倍PE，21年三季度净利润下滑导致估值的下跌。从今年股价走势来看，石药集团的底部估值为13倍PE，22/23/24年预期EPS为0.56/0.62/0.69港元/股，13倍PE下22/23/24基本面价值为7.22/8.06/9.01港元/股，10月28日石药集团收盘于8.14港元/股，略高于明年基本面价值。 图5：石药集团单季度净利润增速21年Q3增速下行 石药集团单季度净利润增速（%） 81.81 37.8 26.7328.8320.9622.31 21.8124.6229.07 26.92 11.01 5.7 2018/12/312019/06/302019/12/312020/06/302020/12/312021/06/302021/12/312022/06/30 (22.6)(4.6)(1.8) 100 80 60 40 20 0 -20 -40 资料来源：WIND,西部证券研发中心 图6：石药集团在21年三季度前估值稳健，之后增速下滑导致估值下跌 石药集团Vt-1(16PE,7.52元/股) Vt(16PE,8.11元/股)Vt+1(16PE,9.06元/股)Vt+2(16PE,10.13元/股) 12 11 10 9 8 7 6 5 4 2018/11/12019/4/12019/9/12020/2/12020/7/12020/12/12021/5/12021/10/1 资料来源：WIND,西部证券研发中心，标价为人民币 图7：2022年截至10月28日，石药集团2022年底部估值为13倍PE 10 9.5 9 8.5 8 7.5 7 6.5 6 5.5 5 石药集团Vt-1(13PE,6.11元/股)Vt(13PE,6.59元/股)Vt+1(13PE,7.36元/股)Vt+2(13PE,8.23元/股) 2022/1/52022/3/52022/5/52022/7/52022/9/5 资料来源：WIND,西部证券研发中心，标价为人民币 图8：石药集团2021-2024EPS图9：基于13xPE，石药集团2021-2024年基本面价值 0.8 0.7 0.6 0.5 0.4 0.3 0.2 0.1 0 石药集团EPS(港元/股，20221028) 0.69 0.5735 0.62 0.56 20212022(E)2023(E)2024(E) 石药集团基本面价值(港元/股，20221028) 9.01 7.46 8.06 7.22 10 9 8 7 6 5 4 3 2 1 0 20212022(E)2023(E)2024(E) 资料来源：WIND,西部证券研发中心资料来源：WIND,西部证券研发中心 2.2药明生物，增速从高速回归稳健，估值锚定31倍PE，股价对等今年基本面药明生物上市后至2021年均保持着高速增长，2022年中报净利润增速为37.62%，未来2年市场也预期保持在30%~40%的水平，虽然依旧是高增长，但相对前几年增速已经开始步入稳健。 2019-2021年我们给予药明生物70x