Q3业绩大幅超预期，单W盈利能力大幅提升

太阳能 爱旭股份（600732.SH）买入-A(维持) Q3业绩大幅超预期，单W盈利能力大幅提升 2022年10月31日公司研究/公司快报 公司近一年市场表现 市场数据：2022年10月28日 收盘价（元）：34.13 年内最高/最低（元）：44.60/10.49流通A股/总股本（亿）：8.43/11.39流通A股市值（亿）：287.70 总市值（亿）：388.67 基础数据：2022年9月30日 基本每股收益：0.72 摊薄每股收益：0.72 每股净资产(元)：6.13 净资产收益率：19.93 分析师：肖索 执业登记编码：S0760522030006邮箱：xiaosuo@sxzq.com 事件：10月30日，公司发布2022年三季报，Q1-Q3实现营收258.3亿元，同比增长130.7%，实现归母净利润13.9亿元；Q3实现营收98.4亿元，同比增长127.3%，实现归母净利润7.9亿元（扣非归母净利润7.2亿元），同比扭亏为盈，环比增长115%，业绩大幅超市场预期。 单W盈利大幅提升，订单大幅增长。上半年公司完成大尺寸电池片改造后产能约36-38GW，我们预计公司Q3出货约9GW，单瓦净利约8分，环比提升约4分；Q3末合同负债19.5亿元，环比提升167.1%，可见订单饱满，预计Q4继续满产满销。Q3盈利继续大幅提升，一方面是因为公司大尺寸电池片占比持续提升。另外，由于去年电池片全行业亏损，新增产能较少，今年以来随下游需求逐季度增长，电池片逐步成为产业链瓶颈，电池片价格涨幅高于原材料价格涨幅。考虑目前仍处于电池片新旧技术转变关键时间点，新技术往往规划多投产少，成熟技术又有被新技术取代的风险不敢大量投产，电池片实际新增产能有限，展望明后年仍然是电池片盈利上行周期。 ABC新技术有序推进，盈利能力将超市场预期。预计公司ABC新技术今年底产能6.5GW，明年出货有望超5GW。目前珠海ABC项目施工已经进入图斑招标收尾工作，处于边建设边生产的状态，年内有望完成产能爬坡。ABC产品组件效率23.5%+，电池片效率25.5%+，公司目标提升至27.5%，极限效率29.2%是单节硅基光伏电池的天花板。该产品定位高端屋顶分布式光伏市场，产品溢价0.2元/W-2元/W，ABC采用去银技术，非硅成本有望低于PERC产品，ABC实际盈利能力将大幅超越PERC等产品。 投资建议 多因素导致公司Q3单W盈利能力超预期上行，我们上调了公司2022年-2024年归母净利润分别至23.3亿元、36.3亿元、55.2亿元（原预测16.8亿元、28.7亿元、43.6亿元），相当于2023年10.7倍的动态市盈率，维持“买入-A”的投资评级。 风险提示 请务必阅读最后一页股票评级说明和免责声明1 ABC技术不及预期；光伏行业需求不及预期。 财务数据与估值： 会计年度 2020A 2021A 2022E 2023E 2024E 营业收入(百万元) 9,664 15,471 36,985 43,568 53,467 YoY(%) 59.2 60.1 139.1 17.8 22.7 净利润(百万元) 805 -126 2,327 3,627 5,524 YoY(%) 37.6 -115.6 1953.1 55.9 52.3 毛利率(%) 14.9 5.6 14.7 19.2 19.7 EPS(摊薄/元) 0.71 -0.11 2.04 3.18 4.85 ROE(%) 13.8 -2.1 29.4 31.5 32.5 P/E(倍) 48.3 -309.6 16.7 10.7 7.0 P/B(倍) 7.3 7.6 5.2 3.5 2.4 净利率(%) 8.3 -0.8 6.3 8.3 10.3 数据来源：最闻，山西证券研究所 财务报表预测和估值数据汇总 资产负债表(百万元) 利润表(百万元) 会计年度 2020A 2021A 2022E 2023E 2024E 会计年度 2020A 2021A 2022E 2023E 2024E 流动资产 3245 7422 6878 9205 14969 营业收入 9664 15471 36985 43568 53467 现金 1255 2707 370 436 8314 营业成本 8224 14606 31546 35211 42930 应收票据及应收账款 267 1052 1793 2564 1549 营业税金及附加 16 16 37 44 53 预付账款 462 986 1859 2982 1879 营业费用 32 34 82 97 119 存货 455 2188 2319 2711 2655 管理费用 206 292 703 828 1016 其他流动资产 806 489 538 513 573 研发费用 380 649 1479 1743 2139 非流动资产 9457 10478 14468 15833 15655 财务费用 147 260 575 712 682 长期投资 0 5 9 14 18 资产减值损失 -23 -34 -81 -793 -214 固定资产 6403 8809 12155 13413 13235 公允价值变动收益 4 -7 -1 -1 -1 无形资产 252 389 439 500 572 投资净收益 7 32 10 12 15 其他非流动资产 2802 1276 1864 1906 1830 营业利润 945 -207 2758 4293 6529 资产总计 12702 17900 21346 25039 30624 营业外收入 1 1 1 1 1 流动负债 4813 9656 10726 10973 11369 营业外支出 34 39 21 27 30 短期借款 1153 1330 2171 1978 2000 利润总额 911 -245 2737 4267 6499 应付票据及应付账款 1953 6452 6166 7918 6392 所得税 105 -129 411 640 975 其他流动负债 1708 1874 2388 1077 2977 税后利润 806 -116 2327 3627 5524 非流动负债 2055 2662 2711 2550 2241 少数股东损益 1 10 0 0 0 长期借款 979 1004 1053 892 583 归属母公司净利润 805 -126 2327 3627 5524 其他非流动负债 1077 1658 1658 1658 1658 EBITDA 1547 628 4124 6141 8517 负债合计 6868 12318 13437 13523 13610 少数股东权益 491 500 500 500 500 主要财务比率 股本 2036 2036 1139 1139 1139 会计年度 2020A 2021A 2022E 2023E 2024E 资本公积 1590 1597 2494 2494 2494 成长能力 留存收益 1717 1449 3673 7099 12241 营业收入(%) 59.2 60.1 139.1 17.8 22.7 归属母公司股东权益 5343 5082 7408 11015 16515 营业利润(%) 42.0 -121.9 1432.0 55.7 52.1 负债和股东权益 12702 17900 21346 25039 30624 归属于母公司净利润(%) 37.6 -115.6 1953.1 55.9 52.3 获利能力 现金流量表(百万元) 毛利率(%) 14.9 5.6 14.7 19.2 19.7 会计年度 2020A 2021A 2022E 2023E 2024E 净利率(%) 8.3 -0.8 6.3 8.3 10.3 经营活动现金流 271 459 3710 4209 10684 ROE(%) 13.8 -2.1 29.4 31.5 32.5 净利润 806 -116 2327 3627 5524 ROIC(%) 10.6 -0.9 21.2 25.6 27.9 折旧摊销 539 807 1293 1728 2004 偿债能力 财务费用 147 260 575 712 682 资产负债率(%) 54.1 68.8 62.9 54.0 44.4 投资损失 -7 -32 -10 -12 -15 流动比率 0.7 0.8 0.6 0.8 1.3 营运资金变动 -15 -50 -475 -1847 2488 速动比率 0.3 0.4 0.2 0.3 0.9 其他经营现金流 -1199 -411 1 1 1 营运能力 投资活动现金流 -2595 -982 -5273 -3082 -1812 总资产周转率 0.9 1.0 1.9 1.9 1.9 筹资活动现金流 3212 212 -2846 33 -16 应收账款周转率 21.7 23.4 26.0 20.0 26.0 应付账款周转率 3.8 3.5 5.0 5.0 6.0 每股指标（元） 估值比率 每股收益(最新摊薄) 0.71 -0.11 2.04 3.18 4.85 P/E 48.3 -309.6 16.7 10.7 7.0 每股经营现金流(最新摊薄) 0.24 0.40 3.26 3.70 9.38 P/B 7.3 7.6 5.2 3.5 2.4 每股净资产(最新摊薄) 4.69 4.46 6.51 9.67 14.50 EV/EBITDA 26.6 64.9 10.4 6.9 4.0 数据来源：最闻、山西证券研究所 分析师承诺： 本人已在中国证券业协会登记为证券分析师，本人承诺，以勤勉的职业态度，独立、客观地出具本报告。本报告清晰准确地反映本人的研究观点。本人不曾因，不因，也将不会因本报告中的具体推荐意见或观点直接或间接受到任何形式的补偿。本人承诺不利用自己的身份、地位或执业过程中所掌握的信息为自己或他人谋取私利。 投资评级的说明： 以报告发布日后的6--12个月内公司股价（或行业指数）相对同期基准指数的涨跌幅为基准。其中：A股以沪深300指数为基准；新三板以三板成指或三板做市指数为基准；港股以恒生指数为基准；美股以纳斯 达克综合指数或标普500指数为基准。 无评级：因无法获取必要的资料，或者公司面临无法预见的结果的重大不确定事件，或者其他原因，致使无法给出明确的投资评级。（新股覆盖、新三板覆盖报告及转债报告默认无评级） 评级体系： ——公司评级 买入：预计涨幅领先相对基准指数15%以上； 增持：预计涨幅领先相对基准指数介于5%-15%之间；中性：预计涨幅领先相对基准指数介于-5%-5%之间；减持：预计涨幅落后相对基准指数介于-5%--15%之间；卖出：预计涨幅落后相对基准指数-15%以上。 ——行业评级 领先大市：预计涨幅超越相对基准指数10%以上； 同步大市：预计涨幅相对基准指数介于-10%-10%之间；落后大市：预计涨幅落后相对基准指数-10%以上。 ——风险评级 A：预计波动率小于等于相对基准指数； B：预计波动率大于相对基准指数。 免责声明： 山西证券股份有限公司(以下简称“公司”)具备证券投资咨询业务资格。本报告是基于公司认为可靠的已公开信息，但公司不保证该等信息的准确性和完整性。入市有风险，投资需谨慎。在任何情况下，本报告中的信息或所表述的意见并不构成对任何人的投资建议。在任何情况下，公司不对任何人因使用本报告中的任何内容引致的损失负任何责任。本报告所载的资料、意见及推测仅反映发布当日的判断。在不同时期，公司可发出与本报告所载资料、意见及推测不一致的报告。公司或其关联机构在法律许可的情况下可能持有或交易本报告中提到的上市公司发行的证券或投资标的，还可能为或争取为这些公司提供投资银行或财务顾问服务。客户应当考虑到公司可能存在可能影响本报告客观性的利益冲突。公司在知晓范围内履行披露义务。本报告版权归公司所有。公司对本报告保留一切权利。未经公司